11月8日開(kāi)始，大連鐵礦石期貨突破500元/干噸后拉開(kāi)了四連板的序幕，11月11日夜盤(pán)期貨價(jià)格以656.5元/干噸一度封在漲停板，62%普氏指數(shù)也達(dá)到80美金/干噸，刷新了近2年來(lái)的新高, 而市場(chǎng)主要炒作的還是基于鋼廠(chǎng)鑒于焦炭?jī)r(jià)格高而提高入爐品位，導(dǎo)致以MNP和卡粉為代表的中高品現(xiàn)貨極為緊缺，PB粉現(xiàn)貨價(jià)格也在一個(gè)星期之內(nèi)暴漲近120元/濕噸，截止11月14日，青島PB粉現(xiàn)貨成交價(jià)格為620元/濕噸，折合盤(pán)面價(jià)格為680元/干噸，與低品位超特粉價(jià)差一度擴(kuò)大到170元/濕噸。

那么近期鐵礦石上漲邏輯能否持續(xù)以及后期如何演變將成為黑色行情的關(guān)鍵。

先梳理一下近期鐵礦石上漲的基本邏輯：筆者認(rèn)為雙焦錯(cuò)配行情率先在中秋節(jié)后啟動(dòng)，穩(wěn)住了黑色品種整體的下行，“十一”過(guò)后鋼材社會(huì)庫(kù)存止步十連跌，鋼材掀起一波以雙焦為爆發(fā)點(diǎn)的成本推動(dòng)型上漲，焦炭以波瀾壯闊的十六連陽(yáng)徹底改變了黑色整體預(yù)期，疊加10月份卷板需求的爆發(fā)性增長(zhǎng)，同時(shí)市場(chǎng)開(kāi)始炒作鋼廠(chǎng)提高入爐品位以抵消焦炭上漲帶來(lái)的成本哄抬，基于的邏輯是每提高1%入爐鐵品位會(huì)降低2%焦比，提高鐵水產(chǎn)量3%。

但筆者認(rèn)為在中低品價(jià)差持續(xù)擴(kuò)大的情況下，提高入爐品位減少焦炭用量的方案邊際效用在遞減，經(jīng)過(guò)與鋼廠(chǎng)的配礦模型測(cè)算，上述焦炭與礦石比邏輯已達(dá)到拐點(diǎn)，因此近期多家鋼廠(chǎng)也在考慮提高低品礦用量以降低成本。具體測(cè)算模型如下：

備注：超特和PB粉均為港口不含稅干噸價(jià)格。

從上表的配礦模型來(lái)看，當(dāng)超特與PB粉價(jià)差大于120元/干噸，焦炭?jī)r(jià)格在1900-2100之間波動(dòng)時(shí)，超特粉對(duì)應(yīng)的鐵水成本要低于PB粉近100元/干噸，每提高1%入爐鐵品位會(huì)降低2%焦比，提高鐵水產(chǎn)量3%，產(chǎn)生的成本縮減不足以覆蓋品位價(jià)差。短期結(jié)論是炒作提高入爐品位減少焦炭用量的邏輯在中低品價(jià)差擴(kuò)大到120元/干噸時(shí)已經(jīng)不再適用。

鐵礦石從長(zhǎng)期來(lái)看

1. 從鐵礦石供需來(lái)看：首先我們應(yīng)該確認(rèn)目前的中高品鐵礦石緊缺與礦石總量緊缺是兩個(gè)范疇的概念，從礦石的進(jìn)口量情況看，2016年1-9月份累計(jì)同比增加6358萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)全年增加8000萬(wàn)噸以上，其中國(guó)內(nèi)礦減量預(yù)計(jì)不到3000萬(wàn)噸，礦石同比增長(zhǎng)幅度4.2%左右，而2016年國(guó)內(nèi)粗鋼產(chǎn)量同比基本持平，礦石供需在積累矛盾。

2017年鋼鐵行業(yè)將繼續(xù)在供給側(cè)的政策下深化，目前鋼鐵行業(yè)開(kāi)工率基本見(jiàn)頂，粗鋼產(chǎn)量同比大概率持平或略降，與此同時(shí)2017年世界較大礦山的增量分別為：淡水河谷S11D與其他淘汰產(chǎn)能置換后增量預(yù)計(jì)為2000-3000萬(wàn)噸，MINAS RIO 精粉300萬(wàn)噸，澳洲ROYHILL2000-3000萬(wàn)噸（實(shí)際情況可能會(huì)動(dòng)態(tài)調(diào)整），BHPB和力拓分別1000萬(wàn)噸，中信泰富精粉400萬(wàn)噸，合計(jì)約8000萬(wàn)噸，大部分為中高品礦。這將對(duì)后期的中高品緊缺帶來(lái)很大改善，但這些增量的發(fā)貨周期需要跟蹤再平衡。

因此從遠(yuǎn)期來(lái)看，鐵礦石供大于求的矛盾還在演繹，持續(xù)三年的反向市場(chǎng)仍將繼續(xù)。

2.從鐵礦石成本利潤(rùn)來(lái)看： 從主要礦山的成本結(jié)構(gòu)上看，折算到62%的CFR到岸價(jià)格，主要礦山成本如下：

四大礦山的到岸成本基本能控制在30美金左右，因此以目前的普氏指數(shù)來(lái)測(cè)算，四大礦山都存在極大的利潤(rùn)空間，而非主流礦山的成本從40-60美元不等，以48美元為中間值， 其中非主流主要有印度礦、伊朗礦、馬來(lái)礦、烏克蘭、非洲礦（塞拉利昂、毛里塔利亞、庫(kù)伯）、南美國(guó)家（智利、委內(nèi)瑞拉）等，另外國(guó)內(nèi)礦在普氏指數(shù)達(dá)到60美金/干噸以上時(shí)也存在極大的復(fù)產(chǎn)可能性。

3.從黑色產(chǎn)業(yè)鏈情況來(lái)看：

2016年黑色整體上較2015年有很大的改善，目前黑色整體產(chǎn)業(yè)鏈均有利潤(rùn)，品種間價(jià)格出現(xiàn)相互支持的局面。隨著供給側(cè)政策的繼續(xù)深化，筆者認(rèn)為2017年中國(guó)鋼廠(chǎng)整體運(yùn)營(yíng)情況將持續(xù)改善，以打虧損出清產(chǎn)能的方式不再適用，因此鐵礦石在鋼廠(chǎng)有利潤(rùn)的情況很難形成崩塌式下跌，但鋼材消費(fèi)和生產(chǎn)具有一定的季節(jié)性，期貨合約存在一定的換月行情，因此后期我們應(yīng)該著重關(guān)注在期貨合約換月時(shí)，鋼材季節(jié)性與礦石供需矛盾的共振。

鐵礦石自身的特點(diǎn)

1.大商所鐵礦石期貨交割品質(zhì)高，進(jìn)入交割月基差收斂性強(qiáng)，容易出現(xiàn)多逼空。

2.鐵礦石中低高品種多，總量寬松下高品緊缺情況仍會(huì)出現(xiàn)，結(jié)構(gòu)性緊張問(wèn)題值得重視。

3.鐵礦石市場(chǎng)金融化程度高，價(jià)格受普氏、掉期和場(chǎng)外期權(quán)等多方面因素影響，容易出現(xiàn)暴漲暴跌。

4.目前中國(guó)鋼廠(chǎng)所需礦石80%來(lái)自海外，四大礦山具備絕對(duì)的壟斷供應(yīng)，另外經(jīng)過(guò)近兩年多的單邊下跌，市場(chǎng)上很多鐵礦石貿(mào)易商已淘汰出局，個(gè)別鐵礦石貿(mào)易商在港口現(xiàn)貨上有絕對(duì)的統(tǒng)治力。

總體上看，供需結(jié)構(gòu)和成本利潤(rùn)空間是懸在鐵礦石上空的一把利劍，但在黑色產(chǎn)業(yè)鏈整體運(yùn)營(yíng)情況改善的環(huán)境下，特別是在鋼廠(chǎng)持續(xù)有利潤(rùn)的基礎(chǔ)上，鐵礦石利用自身的交割屬性、庫(kù)存結(jié)構(gòu)、供給彈性，借助鋼材消費(fèi)季節(jié)性等因素容易出現(xiàn)短期的錯(cuò)配行情，我們將繼續(xù)關(guān)注這種錯(cuò)配在2017年的演繹變化。