美國(guó)總統(tǒng)大選塵埃落定，在特朗普意外當(dāng)選后，全球利率債市場(chǎng)遭遇大規(guī)模拋盤，大量資金以接近歷史高位的速度從固定收益產(chǎn)品中流出，流入股市。巴克萊全球復(fù)合債券指數(shù)兩周累計(jì)跌4%，創(chuàng)至少1990年以來最大兩周跌幅。美銀美林全球債券指數(shù)兩周累計(jì)跌1.75%，創(chuàng)至少1997年以來最大兩周跌幅。

特朗普的施政綱領(lǐng)中提及大興基建，這催生了美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期，并導(dǎo)致通脹預(yù)期大增。特朗普當(dāng)選后不久，債市就進(jìn)入了跌跌不休的通道中。11月18日，美國(guó)10年期國(guó)債收益率一度漲至2.34%，為去年12月來最高，而就在總統(tǒng)大選的前一日，美國(guó)10年期國(guó)債收益率還處于1.85%左右的水平；歐洲國(guó)債收益率也水漲船高，西班牙10年期國(guó)債收益率一度漲9個(gè)基點(diǎn)至1.69%，為6月底以來最高，葡萄牙10年期國(guó)債收益率一度漲7個(gè)基點(diǎn)至3.84%，為2月以來最高；日本10年期國(guó)債收益率也升至0.035%上方，為9個(gè)月高位。

從美國(guó)未來的政策基調(diào)來看，特普朗政府將對(duì)企業(yè)減稅以及增加基建投資可能會(huì)帶動(dòng)企業(yè)的生產(chǎn)和投資意愿回升。從這個(gè)角度而言，明年美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有望繼續(xù)穩(wěn)步復(fù)蘇。因此，邏輯上而言，這有利于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)而利空于債券。

在利率債市場(chǎng)風(fēng)起云涌之際，芝商所利率產(chǎn)品成交量也大幅攀升，其中場(chǎng)外衍生品如發(fā)票掉期（Invoice Swap）的交易量上升35%。當(dāng)然，其交易量攀升和芝商所近期EFRP（期貨轉(zhuǎn)相關(guān)頭寸）監(jiān)管規(guī)則的改變有很大的關(guān)系。

對(duì)于國(guó)債發(fā)票掉期利差交易，國(guó)內(nèi)投資者可能比較陌生，其是綜合國(guó)債期貨（Treasury futures）和遠(yuǎn)期開始利率掉期的交易工具，其一頭包含國(guó)債期貨頭寸，另外一頭包含遠(yuǎn)期開始利率掉期（forward-starting interest rate swaps）。

遠(yuǎn)期開始利率掉期在未來的某一個(gè)時(shí)間進(jìn)入利息支付協(xié)定，不像簡(jiǎn)單的利率掉期，其一開始沒有預(yù)先設(shè)定浮動(dòng)利率。例如某個(gè)遠(yuǎn)期開始利率掉期是距離到期日還有5年的某個(gè)時(shí)刻t（交易日）進(jìn)入遠(yuǎn)期開始進(jìn)行計(jì)算掉期利率，目前離到期日還有7年，即從現(xiàn)在計(jì)算到第三年開始一方面每年按一定利率支付浮動(dòng)利率，另一方面支付固定利率。

國(guó)債發(fā)票掉期利差交易可以構(gòu)建一個(gè)保證金組合，相對(duì)于單獨(dú)的國(guó)債期貨和遠(yuǎn)期開始利率掉期等相關(guān)產(chǎn)品常規(guī)的保證金和資本要求，其可以節(jié)省大約77%的資金成本。目前國(guó)債發(fā)票掉期利差交易量不斷增加，變得非?；钴S，每天大約有50億美元名義交易金額成交。

鑒于目前利率債市場(chǎng)成交火爆，且在對(duì)沖國(guó)債收益率上升風(fēng)險(xiǎn)、利率債期現(xiàn)價(jià)差、國(guó)債期貨和利率掉期價(jià)差方面的交易機(jī)會(huì)顯著，投資者可以通過交易國(guó)債發(fā)票掉期利差合約來替代通過國(guó)債期貨和遠(yuǎn)期開始掉期構(gòu)建的價(jià)差組合，實(shí)現(xiàn)節(jié)約交易成本的目的。

從利率走向來看，目前美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)長(zhǎng)端利率漲幅超過短端利率，而從國(guó)債期貨和遠(yuǎn)期利率掉期來看，二者價(jià)差由于國(guó)債期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)作用而出現(xiàn)擴(kuò)大的趨勢(shì)，因此做多國(guó)債發(fā)票掉期利差是當(dāng)前利率債傳統(tǒng)交易之外的一個(gè)比較合適的另類投資組合。

回到EFRP監(jiān)管規(guī)則變動(dòng)上面，按照芝商所提供的資料，變動(dòng)內(nèi)容主要是市場(chǎng)監(jiān)管條例538號(hào)，主要包括允許部分發(fā)票掉期價(jià)差組合使用EFRP、方便第三方參與、根據(jù)CTAs和基于便利現(xiàn)貨EFPs（期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨）的要求修改說明等。