反思一下這次債災(zāi)的傳導(dǎo)鏈條，是不是如下：銀行每逢年末有準(zhǔn)備流動性，自發(fā)提高備付的要求，特別是在九月份以來由于外匯占款波動加劇，今年四季度更是要做充分準(zhǔn)備。

今年銀行有大量的資金是儲備在貨幣基金中（這可能是以往年份沒有的事，還沒確認(rèn)過，只是猜測），在提高自身備付要求下，開始贖回貨幣基金，導(dǎo)致貨幣基金減持存單，存單利率上行，當(dāng)存單利率上行超越貨幣基金收益率后，銀行已經(jīng)不再拘泥于只為備付而贖回貨基了，而變化成為了套利而贖回，贖回貨基，購買存單。

這樣就加劇了貨基的壓力，繼續(xù)減持存單，形成了這樣一個怪圈：“存單利率高--銀行贖回貨幣基金去買存單--貨基拋售存單--導(dǎo)致存單利率更高--銀行繼續(xù)加大贖回”，如此一來，短期利率高企，主要體現(xiàn)在幾個月的品種上，而并不是在幾天的回購市場中，資金利率惡性循環(huán)高漲，進(jìn)而引發(fā)了長期債券也出現(xiàn)了調(diào)整。

如果是這樣一個鏈條，則在今年出現(xiàn)，而在去年前年沒有出現(xiàn)的原因是，今年銀行有大量資金配置在貨幣基金上，而以往則沒有如此規(guī)模的配置。

此外，如果是這樣一個鏈條，也可能反映出，當(dāng)前的局面并不是貨幣政策收緊所導(dǎo)致，而是自發(fā)形成的一個惡性循環(huán)鏈條。

破這個鏈條的短期之計則在于打破惡性循環(huán)，控制住存單利率的快速上行。

長久之計則是如何平滑住每逢年關(guān)的資金波動，主動提高備付的問題。

這個過程中，由于幾個月的資金成本提高很快，首先傳遞出資金緊張的預(yù)期，進(jìn)而出現(xiàn)了貨幣政策收縮的預(yù)期，這點是對于長期債券具有強(qiáng)大殺傷力的，但是矛盾點在于，幾個月期限資金成本的上行和短期回購利率的相對平穩(wěn)同時并行，這一矛盾也反映出可能并非是貨幣政策主動收緊，畢竟從對沖總量上看，11月份還是凈增了4000億資金。

當(dāng)然也有質(zhì)疑說縮短放長提高了銀行資金成本，但是我的疑問在于，如果不敢降準(zhǔn)，又想提供長期流動性對沖外匯占款，請告訴我如何不提高成本？此外，在當(dāng)前存單利率已經(jīng)在4%以上的條件下，3%的mlf注入到底是提高了成本呢還是降低了成本呢？惡性循環(huán)是可怕，但是更可怕的當(dāng)前預(yù)期的貨幣政策主動性收緊預(yù)期。