美國加息，市場風險開始發(fā)酵

上周四美聯(lián)儲會議剛剛宣布一年來首次加息、十年來第二次加息。會議聲明稱，貨幣環(huán)境仍非常寬松，將推動勞動力市場進一步強勁一些、通脹朝著2%目標前進。聲明中美聯(lián)儲提到勞動力市場將“強勁一些”，而不是“改善”，表明聯(lián)儲決策者預(yù)計改善空間較為有限。聯(lián)儲官員預(yù)測加息點陣圖顯示，官員預(yù)計明年加息會三次，比今年9月上次公布的點陣圖預(yù)測次數(shù)多一次。

會議結(jié)束后我們看到國內(nèi)各主要市場的反應(yīng)較為激烈，12月15日十年期國債期貨1703合約一度封住跌停板，周四周五連續(xù)兩日人民幣中間價繼續(xù)貶值，周五跌至6.95，中國股市從12月以來也承壓嚴重，半個月時間最多跌去100個點；結(jié)合商品連續(xù)的殺跌走勢，市場有一些共性的擔憂開始顯現(xiàn)。美聯(lián)儲加息并上調(diào)明年加息次數(shù)預(yù)期，使得中美利差預(yù)期變化，短期加大了人民幣匯率貶值的壓力?？紤]到人民幣自去年匯改以來連續(xù)貶值15%，人民幣的穩(wěn)定性已經(jīng)引發(fā)市場關(guān)注；而另一方面，年底資金的流動性再度遭遇考驗，美國加息也使得資金面雪上加霜。央行再度陷于人民幣匯率穩(wěn)定性和貨幣政策靈活性之間的兩難處境，無論是人民幣貶值，還是國內(nèi)需求由于資金面緊缺而下滑，風險因素似乎無可避免。

回顧銅價從三萬七到最高五萬的這一波上漲，首先是基本面的轉(zhuǎn)好，貿(mào)易升水抬升，銅精礦現(xiàn)貨加工費下滑，下游消費轉(zhuǎn)好；宏觀面來說，貨幣層面的寬松和主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)好都給市場以信心。但價格行進至高位，目前的市場流動性驟然趨緊，人民幣匯率穩(wěn)定性和國內(nèi)需求雙雙經(jīng)受考驗，加上年底資金緊缺，外圍環(huán)境對于銅價影響悲觀。

銅交易所庫存快速堆積，價格坍塌風險仍在

全球庫存從上周開始庫存出現(xiàn)突變，倫銅庫存上周暴增9.43萬噸到30.7萬噸，周一再增3.84萬噸到34.5萬噸，短短六天庫存增加超過70%。庫存主要增加在亞洲倉庫，包括韓國、臺灣、新加坡的倉庫均現(xiàn)庫存上升。

上海保稅區(qū)庫存來看， 11月末數(shù)據(jù)顯示，上海保稅區(qū)庫存為48萬噸， 9月減少6萬噸，10月減少2萬噸?？傮w來看，近期的庫存表現(xiàn)顯示，隨著宏觀氣氛轉(zhuǎn)變，大的貿(mào)易商集中在高位拋貨，這給銅價造成短期的壓力非常顯著。

理想未能照進現(xiàn)實，銅基本面給出悲觀信息

1、礦繼續(xù)過剩，加工費高企提升冶煉廠積極性

江西銅業(yè)與自由港麥克莫倫公司（Freeport-McmoranInc）就2017年TC/RC價格達成協(xié)議，確定為92.5美元/噸、9.25美分/磅，達成的數(shù)字較上年度下降5%。我們認為除了礦山目前招標數(shù)字較低、現(xiàn)貨加工費處于半年來低位、貿(mào)易商向礦山高價要貨的愿意強烈等因素以外，銅礦供應(yīng)最為過剩的時間已經(jīng)過去也是重要原因。由于2016年主要的銅礦投產(chǎn)和擴產(chǎn)基本完成，后續(xù)的銅礦增速并不會超過2016年。但是值得注意的是，上游過剩改善要傳導(dǎo)到中下游仍需要相當長的時間，實際的銅供需仍然維持過剩的態(tài)勢，銅礦供應(yīng)只是改善了未來的銅價預(yù)期。

2、精銅生產(chǎn)繼續(xù)增長，消費也好于預(yù)期

精銅生產(chǎn)來看，7月以來中國電解銅產(chǎn)量維持在70萬噸以上的較高水平，今年前11個月電解銅累計產(chǎn)量為768.1萬噸，同比增加7.4%，數(shù)據(jù)顯示銅價走高及冶煉企業(yè)的TC/RCs費用高企，刺激精銅產(chǎn)量不斷擴張，加大國內(nèi)銅市供應(yīng)壓力。

下游行業(yè)方面，今年下半年增長最迅猛的兩個行業(yè)，一個是汽車，一個是空調(diào)，我們看到最新的數(shù)據(jù)顯示都是在10月、11月呈現(xiàn)增速下滑的態(tài)勢，而房地產(chǎn)、基建方面，在上半年經(jīng)歷較大的去庫存和漲價過程之后，繼續(xù)有所表現(xiàn)的可能性不是很大。

從進口來看，下半年中國銅進口出現(xiàn)了罕見的連續(xù)下滑態(tài)勢，無論是實際的量還是同比都非常明顯，考慮到銅產(chǎn)量維持了穩(wěn)定，顯示實際的表觀需求仍然是下降的，結(jié)合庫存的快速堆積來看，我們認為前期庫存的下降可能是貿(mào)易企業(yè)的運作行為，實際的銅供需仍然是一個過剩的態(tài)勢。

從基本面的角度來看，銅供應(yīng)過剩仍是市場的基本情況，未來銅價可能考驗下方支撐，第一支撐國內(nèi)在43000元，然后是41500元。