2017年1月4日以來，美元兌人民幣指數(shù)大幅下行，人民幣大幅升值，其中美元兌離岸人民幣指數(shù)從1月3日收盤價6.9588下行到6.8268，近1320個BP；美元兌人民幣指數(shù)從1月4日收盤價6.9557下行到6.8863，近693個BP。美元兌人民幣的下行幅度令人“嘆為觀止”，市場紛紛傳出央行“打趴”人民幣空頭的言論。

我們認(rèn)為，本次人民幣兌美元的升值原因主要有兩個部分：美元指數(shù)的回落引起人民幣兌美元升值，以及央行干預(yù)離岸市場、加大人民幣兌美元升值幅度。

其中，美元指數(shù)回落原因包括：美聯(lián)儲紀(jì)要表明財政政策擔(dān)憂、“特朗普政策”的修整、美元指數(shù)大幅上行的回調(diào)壓力、以及歐元區(qū)通脹回升。而央行的離岸引導(dǎo)主要是通過抬高離岸人民幣拆借利率，加大做空人民幣成本的方法，來引導(dǎo)離岸人民幣升值。

我們認(rèn)為，中國匯率貶值與資本外流不會導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)危機(jī)。中國的匯率貶值，應(yīng)該類比的是發(fā)達(dá)國家的國際資本流動和匯率浮動，資本的外逃更像是大類資產(chǎn)配置，而非拉美或東南亞國家產(chǎn)業(yè)資金的大量流出的情況，外加上目前國內(nèi)流出的資金本來不會進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)，是金融鏈自身的“自我繁榮”。

“811匯改”后，監(jiān)管層經(jīng)歷三次“匯率保衛(wèi)戰(zhàn)”，前兩次是出于救股市的目的，本次是出于匯率“保7”的考慮。我們認(rèn)為“匯率保衛(wèi)戰(zhàn)”雖然有助于短期人民幣的穩(wěn)定，但若匯率目標(biāo)失守，將影響監(jiān)管層的公信力，反而導(dǎo)致更大幅度的人民幣貶值。

相比近期的人民幣大幅升值，政府和投資者更應(yīng)該關(guān)注的是，17年美元指數(shù)走勢將轉(zhuǎn)為震蕩行情，不再延續(xù)16年下半年的上行趨勢。至于美元指數(shù)的震蕩中樞，將取決于17年3月美聯(lián)儲是否加息。若美聯(lián)儲在3月加息，則3月將是美元指數(shù)高點(diǎn)，之后將進(jìn)入震蕩；若美聯(lián)儲3月加息失敗，則美元指數(shù)從現(xiàn)在開始就將進(jìn)入震蕩行情。

根據(jù)美元指數(shù)17年震蕩市的判斷，17年人民幣兌美元將自然的市場化方式結(jié)束“貶值時代”，不需要政府和央行進(jìn)行干預(yù)。15年美元指數(shù)震蕩市時人民幣大幅貶值，是因為14年美元升值時人民幣維穩(wěn)導(dǎo)致的匯率“堰塞湖”，隨著人民幣大幅貶值、堰塞湖消失，美元再進(jìn)入震蕩市時人民幣將不再會單邊貶值，事實上近期已經(jīng)呈現(xiàn)了美元貶值、人民幣升值的聯(lián)動效應(yīng)。

海清FICC頻道建議，政府和央行應(yīng)當(dāng)“知進(jìn)退、明得失”，知進(jìn)退，指的是央行應(yīng)當(dāng)順勢而為，切忌淪為固定匯率那樣僵化挨打的匯率制度安排，避免類似2014年那樣的逆勢維穩(wěn)匯率；明得失，主要是余永定老師“保匯率還是保外匯儲備”的邏輯，我們認(rèn)為在市場化的人民幣貶值、且貶值不會引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的情況下，應(yīng)當(dāng)以保外匯儲備、而不是以保匯率為主。

從根本上講，保人民幣匯率根本上取決于“固本”，這個本是中國經(jīng)濟(jì)保持中高速增長、產(chǎn)業(yè)和消費(fèi)順利升級、供給側(cè)改革成功，不應(yīng)為了維穩(wěn)匯率而維穩(wěn)匯率。

人民幣貶值是否會引發(fā)中國經(jīng)濟(jì)危機(jī)？

我們認(rèn)為，中國匯率貶值，可以類比的是發(fā)達(dá)國家的國際資本流動和匯率浮動，資本的外逃更像是大類資產(chǎn)配置，而非拉美或東南亞國家產(chǎn)業(yè)資金的大量流出的情況，外加上目前國內(nèi)資金本來不曾進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)，是金融鏈自身的“自我繁榮”，因此匯率貶值與資本外流不會對實體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生過多的影響。

廣為流傳的一種觀點(diǎn)是，每一次美元加息周期，都對應(yīng)著全球某個其他經(jīng)濟(jì)體的危機(jī)。80年代加息引爆了拉美債務(wù)危機(jī)；94年加息是東南亞危機(jī)的導(dǎo)火索；2004年加息后阿根廷爆發(fā)了債務(wù)危機(jī)。

美元再次進(jìn)入加息周期，不少觀點(diǎn)開始認(rèn)為中國人民幣匯率的大幅貶值將會使得大量資本外逃，最終引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。我們認(rèn)為，持有這種觀點(diǎn)是沒有認(rèn)清經(jīng)濟(jì)危機(jī)本質(zhì)與看清中國經(jīng)濟(jì)實質(zhì)的。

我們認(rèn)為，拉美和東南亞等各國危機(jī)更大程度是債務(wù)危機(jī)，真正影響大的正是債務(wù)危機(jī)，而非匯率的貶值。反觀拉美與東南亞國家危機(jī)爆發(fā)的主要原因：

1、過高的本國利率。拉美和東南亞國家不注重儲蓄，國內(nèi)資金流動性不充裕，國內(nèi)的融資成本高企，以及央行采取加息的政策防止資本外流，也進(jìn)一步使得國內(nèi)利率高企；

2、過高的外債規(guī)模。政府鼓勵外資進(jìn)入，開放實體經(jīng)濟(jì)直接進(jìn)行外債融資，在外資大量流入的背景下，使得外債相對便宜，從而推高了國內(nèi)對外債的需求與外債規(guī)模；

3、過低的外匯儲備。不重視外匯儲備，國家雖然維持著較高的增長速度，但是出口一直弱于進(jìn)口，例如泰國從95年貿(mào)易逆差達(dá)到140億美元，使得央行外匯儲備規(guī)模較少，抵御匯率風(fēng)險能力較弱；

4、盯住美元的僵化匯率制度。央行為了盯住美元，防止資本外流，只有通過不斷加息來“挽留“資本，進(jìn)一步抬升國內(nèi)利率。同時，在匯率無法繼續(xù)維持后，會出現(xiàn)匯率急劇下行的局面，加大恐慌情緒；

5、美元加息周期。美元經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，為了防止國內(nèi)通脹上行，會進(jìn)入加息周期，而之前寬松的美元流入其他國家的資金，將重新由于美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的經(jīng)濟(jì)回報上升而流回美國，因此使得其他國家大量資本外逃，最終引爆危機(jī)。

反觀中國匯率與經(jīng)濟(jì)情況，我們認(rèn)為上述情形除了第五項目前位于美元加息周期之外，其余要素均不滿足，說明由于人民幣貶值不可能引發(fā)中國的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

1、中國目前利率水平偏低。中國一直來注重儲蓄，使得儲蓄率維持在高位的水平，甚至有研究指出中國儲蓄率高達(dá)50%，這大大提高了國內(nèi)融資資金的可得性與低成本性；

2、中國外債規(guī)模很小。盡管中國鼓勵外資，但并未完全放開資本市場，實體經(jīng)濟(jì)的融資需求主要還是以國內(nèi)資金為主，對外債的依賴程度不高。同時，相比于大量的融資規(guī)模而言，外債的比重要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于整個社會融資規(guī)模；

3、中國尤其重視外匯儲備。經(jīng)常項目貿(mào)易與資本貿(mào)易常年保持雙順差的局面，使得官方外匯儲備較多，抵御匯率風(fēng)險能力較強(qiáng)，即使過去兩年為保匯率消耗了大量外匯儲備，現(xiàn)在3萬億美元的外匯儲備仍然傲視全球；

4、中國在“8.11”之后開始有管理的浮動匯率制，釋放人民幣貶值壓力。匯率制度采取有管理的浮動匯率制度，不僅考慮匯率貶值的市場需求，同時盯住一籃子貨幣維持貨幣的穩(wěn)定，使得匯率具有更強(qiáng)的靈活性，并兼具市場穩(wěn)定性。

5、從數(shù)據(jù)上，無論是FDI數(shù)據(jù)穩(wěn)定在較高的水平，還是社會融資規(guī)模穩(wěn)定在較高水平，說明產(chǎn)業(yè)資本并未看空中國。

我們認(rèn)為，人民幣貶值與發(fā)達(dá)國家的國際資本流動和匯率浮動類似。日本與歐元的匯率波動，12年至15年日元兌美元貶值超過60%，14年至15年日元兌美元貶值超過25%，日本和歐元的貶值幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過中國，但日本與歐元區(qū)顯然并未出現(xiàn)所謂的“匯率崩盤引發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)”。

中國匯率貶值、資本外逃更像是大類資產(chǎn)配置，而非產(chǎn)業(yè)資金的大量流出，這些資金本來不會進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)，只是金融鏈的問題，不會對實體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生過的影響，人民幣貶值不會使得中國經(jīng)濟(jì)爆發(fā)危機(jī)。

人民幣兌美元因何大幅升值？

海清FICC頻道認(rèn)為，本次人民幣兌美元的大幅升值主要由于近日美元指數(shù)的走弱，使得人民幣升值。另外，央行采取收緊離岸市場的人民幣流動性的措施，使得人民幣空頭預(yù)期做空成本上升，引發(fā)人民幣空頭的踩踏模式。

首先需要強(qiáng)調(diào)，人民幣并非一味的單邊貶值，美元走弱時確實會出現(xiàn)人民幣升值。在16年11月24日-12月7日，美元指數(shù)貶值1.5%，同期的人民幣兌美元升值0.5%。對比近期的美元升值時人民幣貶值幅度，12月8日至12月15日美元指數(shù)升值3%，人民幣貶值1.5%。這表明，已經(jīng)出現(xiàn)了美元升值時人民幣貶值，美元貶值時人民幣升值，且彈性系數(shù)基本相同。

近期美元指數(shù)走弱是導(dǎo)致人民幣升值的基礎(chǔ)。美元貶值的主要原因包括以下四個方面：美聯(lián)儲紀(jì)要表明財政政策擔(dān)憂，“特朗普政策”的修整，美元指數(shù)大幅上行的回調(diào)壓力，以及歐元區(qū)通脹回升帶動歐元升值預(yù)期。

1、1月5日凌晨3點(diǎn)美聯(lián)儲公布12月加息會議紀(jì)要，會議紀(jì)要中反映出美聯(lián)儲對財政政策無法按預(yù)期推行的擔(dān)憂與美元過快上漲制約經(jīng)濟(jì)的關(guān)注。同時有美聯(lián)儲委員表示，12月美聯(lián)儲加息其實是可有可無的，這也反映出美聯(lián)儲內(nèi)部對加息進(jìn)程還是存在分歧，而之前美聯(lián)儲加息投票是一致通過，這打破了市場關(guān)于美聯(lián)儲內(nèi)部加息共識的預(yù)期。

2、市場對特朗普政策過度反應(yīng)的修整。16年11月9日特朗普大選獲勝以來，提出了積極的財政政策的規(guī)劃，加大市場對于美國經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期，使得美元指數(shù)從97.8730一路上行到103.8222，漲幅超過6%。另外，注意到特朗普還未上臺，更是未實施任何具體的刺激政策，因此市場對于特朗普的政策存在過度反應(yīng)的情況，近日美元指數(shù)的回調(diào)，部分原因是出于對前期市場對“特朗普政策”的過度反映的修整。

3、美元指數(shù)的長期快速上漲，本次下跌是回調(diào)壓力的釋放。任何一類資產(chǎn)在經(jīng)歷過長期快速上漲之后，都會存在較大的回調(diào)壓力，不可能一直上漲下去。反觀美元指數(shù)，從16年10月大幅上行開始，最高達(dá)到了近9%的漲幅，近日回調(diào)是對前期過快上漲的壓力釋放。

4、歐元區(qū)通脹超預(yù)期，導(dǎo)致歐元走強(qiáng)。1月4日，歐洲公布通脹數(shù)據(jù)，歐元區(qū)12月CPI同比初值為1.1%，超過預(yù)期的1%，前值為0.6%，德國12月CPI同比初值1.7%，超出預(yù)期與前值，并創(chuàng)下2013年以來最高水平。歐元區(qū)通脹的回升，超出預(yù)期，歐元存在走強(qiáng)的動力；而美元指數(shù)籃子中，歐元的比重達(dá)到57.6%，歐元的走強(qiáng)預(yù)期，相應(yīng)地會使得美元指數(shù)出現(xiàn)下調(diào)。

在美元指數(shù)走弱的背景下，央行同時采取收緊離岸市場的人民幣流動性的措施，逼迫人民幣空頭離場。央行抬高拆借人民幣的成本，使得人民幣空頭預(yù)期未來通過拆借人民幣來平頭寸的方式具有較高的成本與較大的不確定性，而轉(zhuǎn)為選擇不開空單，或者將持有空單止損離場，從而引發(fā)人民幣空頭的踩踏模式，最終離岸人民幣收得大漲，擴(kuò)大“戰(zhàn)果”。

另外，離岸人民幣大幅升值下，離岸人民幣的走勢傳導(dǎo)至在岸市場，在岸人民幣也進(jìn)入“瘋狂時刻”，最終在岸人民幣與離岸人民幣兌美元均大幅上漲，離岸人民幣兩日漲幅近2.5%，在岸人民幣兩日漲幅近1.1%。

總體上，由于美聯(lián)儲紀(jì)要表明財政政策擔(dān)憂，“特朗普政策”的修整，美元指數(shù)大幅上行的回調(diào)壓力，以及歐元區(qū)通脹回升帶動歐元升值預(yù)期等因素，使得近日美元指數(shù)走弱，使得人民幣對美元出現(xiàn)升值。再加上，央行適時采取收緊離岸市場的人民幣流動性的措施，使得人民幣空頭預(yù)期做空成本上升，引發(fā)人民幣空頭的踩踏模式，最終離岸人民幣收得大漲。

三次“人民幣匯率保衛(wèi)戰(zhàn)”歷史回顧

2015年“811匯改”以來，人民幣兌美元出現(xiàn)過三次明顯的升值，分別是2015年8月，2016年1月，與2017年1月。監(jiān)管層頻頻出手調(diào)控，16年初周小川行長甚至表態(tài)維穩(wěn)匯率的決心，那么這三次“保衛(wèi)戰(zhàn)”究竟保衛(wèi)著什么？

回顧15年8月與16年1月兩次“匯率保衛(wèi)戰(zhàn)”的時間，可以明顯發(fā)現(xiàn)中國股市正處于“股災(zāi)”之中。因此，我們猜測，前兩次“匯率保衛(wèi)戰(zhàn)”主要是出于救股市的目的。監(jiān)管層出于呵護(hù)股市情緒的目的，在匯市上出手打擊國際的做空力量，不僅防止匯市恐慌的情緒蔓延至股票市場，同時保證股市的資金不會加速撤離，而進(jìn)一步打擊到股市。

圖1 匯率保衛(wèi)戰(zhàn)與“股災(zāi)”

至于本次17年1月“匯率保衛(wèi)戰(zhàn)”，我們認(rèn)為央行是不希望匯率破7。政府和央行可能認(rèn)為，7是一個關(guān)鍵關(guān)口，若一旦人民幣進(jìn)入“7時代”，則可能存在貶值失控的風(fēng)險。近期，輿論引導(dǎo)人民幣穩(wěn)定的言論不斷增多，同時央行此次出手均表明，保7確實是此次匯率保衛(wèi)戰(zhàn)的主要目的。

關(guān)于“人民幣匯率保衛(wèi)戰(zhàn)”，需要注意，是真正達(dá)到了“維穩(wěn)匯率”的效果，還是會適得其反“加速貶值”？反觀前兩次匯率保衛(wèi)戰(zhàn)，發(fā)現(xiàn)雖然市場出現(xiàn)了短暫的人民幣升值，但之后由于前期維穩(wěn)關(guān)口跌破而導(dǎo)致更加速的人民幣貶值，這是匯率維穩(wěn)最大的風(fēng)險。

此次人民幣升值，政府和投資者最應(yīng)關(guān)注什么？

此次人民幣大幅升值引起了投資者的廣泛關(guān)注。但政府和投資者更應(yīng)該關(guān)注的是17年美元指數(shù)的走勢，從而為人民幣匯率政府、大類資產(chǎn)配置作出合理的決策。

我們認(rèn)為，近期美元指數(shù)的下行將成為美元指數(shù)從上行趨勢轉(zhuǎn)變?yōu)檎鹗幮星榈娘L(fēng)向標(biāo)，預(yù)測17年美元指數(shù)將大概率改為震蕩行情，不會延續(xù)16年下半年的上行趨勢。

目前是美元指數(shù)最為不確定的時期，無論是特朗普上臺之后政策推行的落實，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的走向，美聯(lián)儲貨幣政策的態(tài)度，以及歐元區(qū)通脹回升的進(jìn)程，都將是充滿著不確定性。

但隨著臨近3月份，美元指數(shù)將有兩種可能走勢：

如果特朗普政策按預(yù)期落地，美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)好轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲3月采取加息政策，美元指數(shù)將會快速上行，Price-in美聯(lián)儲的3次加息預(yù)期，以及特朗普的政策信息，然后高位震蕩。

如果特朗普政策被證偽，美國經(jīng)濟(jì)動力不足，美聯(lián)儲3月不加息，這將意味著17年3次加息將會大概率落空，美元指數(shù)將會下行，然后低位震蕩。

無論哪種情況，最遲3月之后，美元都將進(jìn)入震蕩，只是震蕩中樞存在差別。這是政府和投資者必須注意到的長期信息。

人民幣兌美元“貶值時代”終結(jié)

由于人民幣兌美元的走勢取決于美元指數(shù)的走勢，且呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)的特征，即是美元指數(shù)走強(qiáng)，將使得人民幣兌美元走弱，美元兌人民幣指數(shù)上行。

我們認(rèn)為，由于前期人民幣兌美元的大幅貶值調(diào)整，加上對17年美元指數(shù)震蕩行情的判斷，與人民幣兌美元走勢與美元指數(shù)負(fù)相關(guān)關(guān)系，判斷17年人民幣兌美元將結(jié)束“貶值時代”。

回看人民幣兌美元與美元指數(shù)的走勢，我們能清晰看到人民幣兌美元的走勢與美元指數(shù)呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)的特征。如下圖所示。

圖2 美元指數(shù)與美元兌人民幣，前期堰塞湖修正，后期完全正相關(guān)

需要注意的時間點(diǎn)是，14年7月-15年3月，美元指數(shù)大幅上行，同期歐元兌美元下跌達(dá)到30%，日元兌美元下跌達(dá)到20%，但是人民幣兌美元卻維持了基本穩(wěn)定，因而形成了人民幣匯率嚴(yán)重高估的“堰塞湖”。

隨著15年“811匯改”政策的實行，人民幣兌美元不斷貶值，匯率貶值壓力逐漸釋放，“堰塞湖效應(yīng)”不再，因此出現(xiàn)了16年下半年以來人民幣兌美元出現(xiàn)了與美元指數(shù)相同的走勢，印證了人民幣兌美元的走勢與美元指數(shù)呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)的結(jié)論。

因此，由于前期人民幣兌美元的大幅貶值，使得“堰塞湖效應(yīng)”不再，再加上17年美元指數(shù)震蕩行情的判斷，由于人民幣兌美元的走勢與美元指數(shù)的負(fù)相關(guān)關(guān)系，17年人民幣兌美元將結(jié)束“貶值時代”。

至于17年人民幣兌美元到底是震蕩行情還是走強(qiáng)行情，將取決于17年中國經(jīng)濟(jì)基本面的情況。如果中國經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)，匯率將會反映出基本面的情況，17年人民幣兌美元將出現(xiàn)升值的走勢。

海清FICC頻道建議，政府和央行在匯率問題上應(yīng)當(dāng)“知進(jìn)退、明得失”。知進(jìn)退，指的是央行應(yīng)當(dāng)順勢而為，切忌淪為固定匯率那樣僵化挨打的匯率制度安排，避免類似14年那樣的逆勢維穩(wěn)匯率；明得失，主要是余永定老師的“保匯率還是保外匯儲備”邏輯，我們同樣認(rèn)為，在市場化的人民幣貶值、且貶值不會引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的情況下，應(yīng)當(dāng)以保外匯儲備、而不是以保匯率為主。

從根本上講，保人民幣匯率根本上取決于“固本”，這個本是中國經(jīng)濟(jì)保持中高速增長、產(chǎn)業(yè)和消費(fèi)順利升級、供給側(cè)改革成功，不應(yīng)為了維穩(wěn)匯率而維穩(wěn)匯率。

總結(jié)全文，海清FICC頻道認(rèn)為：

1、拉美和東南亞等國出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)危機(jī)主要在于國內(nèi)低儲蓄率推高利率水平，廉價的外債大量涌入使得經(jīng)濟(jì)過分依賴外債，對外貿(mào)易逆差、外匯儲備低使得抵御匯率風(fēng)險的能力弱，在美元加息走強(qiáng)周期，最終資本外流，匯率大幅貶值，爆發(fā)危機(jī)。除了美國處于加息周期外，其他因素目前中國都不存在，因此中國不會像東南亞、拉美等國一樣，由于匯率貶值而引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

2、本次人民幣兌美元的升值原因主要有兩個部分：美元指數(shù)的回落引起人民幣兌美元升值，以及央行引導(dǎo)離岸市場而加大人民幣兌美元升值幅度。其中，美元指數(shù)回落原因包括：美聯(lián)儲紀(jì)要表明財政政策擔(dān)憂，“特朗普政策”的預(yù)期修整，美元指數(shù)大幅上行的回調(diào)壓力，以及歐元區(qū)通脹回升。而央行的離岸干預(yù)主要是通過抬高離岸人民幣拆借利率，加大做空人民幣成本的方法，來引導(dǎo)離岸人民幣升值。

3、“811匯改”后，監(jiān)管層三次出手干預(yù)匯市，前兩次是出于救股市的目的，本次干預(yù)是出于匯率“保7”的考慮。回顧前兩次“匯率保衛(wèi)戰(zhàn)”，雖然有助于短期人民幣的穩(wěn)定，但卻加劇了長期更大程度的貶值。

4、政府和投資者更應(yīng)該關(guān)注的是，17年美元指數(shù)走勢將轉(zhuǎn)為震蕩行情，不再延續(xù)16年下半年的上行趨勢。至于美元指數(shù)的震蕩中樞，將取決于17年3月美聯(lián)儲是否加息，但市場很有可能會提前反應(yīng)。如果美聯(lián)儲加息，將會使得美元指數(shù)高位震蕩；如果美聯(lián)儲不加息，美元指數(shù)將會回落，進(jìn)而低位震蕩。

5、無論美元指數(shù)在3月之前如何，3月之后都將進(jìn)入震蕩，17年人民幣兌美元也將市場化的自然結(jié)束“貶值時代”。由于前期人民幣兌美元的大幅貶值，使得“堰塞湖效應(yīng)”不再，再加上17年美元指數(shù)震蕩行情的判斷，與人民幣兌美元的走勢與美元指數(shù)的負(fù)相關(guān)關(guān)系，17年人民幣兌美元將結(jié)束“貶值時代”。

6、海清FICC頻道建議，政府和央行在匯率問題上應(yīng)當(dāng)“知進(jìn)退、明得失”。切忌淪為固定匯率那樣僵化挨打的匯率制度安排；在市場化的人民幣貶值、且貶值不會引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的情況下，應(yīng)當(dāng)以保外匯儲備、而不是以保匯率為主。從根本上講，保人民幣匯率根本上取決于“固本”，不應(yīng)為了維穩(wěn)匯率而維穩(wěn)匯率。