隨著美國加息以及國內(nèi)債市大跌,市場對于流動性拐點(diǎn)的討論增多。流動性邊際收緊與金融資產(chǎn)價(jià)格泡沫重合,在正常的邏輯驅(qū)動下,投資者肯定會擔(dān)憂流動性對資產(chǎn)價(jià)格的沖擊,流動性的重要性凸顯。國內(nèi)最重要的一個(gè)轉(zhuǎn)變是基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)方式的轉(zhuǎn)向,即外匯占款渠道被央行公開市場操作取代,外匯占款的流出仍在繼續(xù),那么對流動性的沖擊也會繼續(xù)。 中國央行2016年12月末外匯占款環(huán)比減少3178億元,至21.9萬億元,2016年全年外占減少2.9萬億元。外占降幅略有收窄,資本外流不容忽視。整體而言,由于美元指數(shù)在12月上行速度放緩,以及國內(nèi)對跨境資本流動監(jiān)管加強(qiáng),外占下降規(guī)模環(huán)比小幅收窄,并未出現(xiàn)單月大跌的最壞情形。但12月外占降幅仍超3000億元,與當(dāng)期非匯兌損益部分外儲跌超300億美元,以及美元離岸人民幣NDF繼續(xù)上行相互印證,顯示資本外流趨勢并無根本改善,仍需保持警惕。 從央行資產(chǎn)負(fù)債表來看,基礎(chǔ)貨幣結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)顯著的分化,主要表現(xiàn)為以外占為代表的國外資產(chǎn)項(xiàng)目持續(xù)下行,而對其他存款性公司債權(quán)項(xiàng)目大幅增加。央行對其他存款性公司債權(quán)主要表現(xiàn)形式是對商業(yè)銀行的再貼現(xiàn)、再貸款、逆回購以及MLF等政策工具,這一項(xiàng)目2016年全年增加5.8萬億元,成為對沖外占的主要途徑,拉動基礎(chǔ)貨幣上升3.3萬億元,扭轉(zhuǎn)了2015年基礎(chǔ)貨幣負(fù)增長的局面。 去年底以來的資金面緊張,一個(gè)重要原因就是外占持續(xù)下行。在中國經(jīng)濟(jì)和人民幣匯率企穩(wěn)之前,外占下行的長期趨勢無法改變,而節(jié)奏則主要取決于美元走勢和中美利差的變化。由于低成本的外匯占款供給減少,高成本的公開市場操作資金供給增加,金融機(jī)構(gòu)實(shí)際獲得的資金成本上升,2016年全年累計(jì)上行約30bp。 實(shí)際上自2015年下半年以來,央行資產(chǎn)負(fù)債表就處于收縮狀態(tài),主要原因就是外匯占款的流失,而公開市場操作等渠道投放基礎(chǔ)貨幣數(shù)量對沖不夠,導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣余額負(fù)增長。但另一方面,金融市場快速膨脹,資產(chǎn)負(fù)債表整體擴(kuò)張速度加快了3個(gè)百分點(diǎn)左右,達(dá)到15%左右,中小銀行增速基本在30%以上。整個(gè)市場的金融杠桿越加越高,而利率抬升下杠桿套利的空間不斷收窄,最后市場肯定會轉(zhuǎn)向。 預(yù)計(jì)2017年美國加息兩到三次,美元維持在101—105,中美利差中樞將下移,今年外占壓力并不比去年小,仍將造成較大的基礎(chǔ)貨幣投放缺口。2017年境內(nèi)流動性被動收緊的壓力依然較大,需要央行進(jìn)一步對沖。央行維持流動性中性偏緊的傾向不變,配合金融去杠桿和海外加息進(jìn)程,整體而言對金融市場是不利的,金融機(jī)構(gòu)可能要進(jìn)入一個(gè)被動的收縮過程。 責(zé)任編輯:唐正璐 |
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