什么導(dǎo)致了全球金融危機？大多數(shù)答案都是“美國政府對商業(yè)的不干涉哲學(xué)”,也有人說“是金融行業(yè)特別是華爾街的貪婪”，還有些更專業(yè)更深奧的見解——“是由金融衍生產(chǎn)品造成的”，以上總稱為“監(jiān)貪衍”，即監(jiān)管缺失、貪婪過度和金融衍生品泛濫。

這些答案都過于膚淺。貪得無厭的投資銀行家、不稱職的評級機構(gòu)、不負責(zé)任的住房投機者、目光短淺的房產(chǎn)主和強盜般的抵押貸款經(jīng)紀人的確難辭其咎——但重要的是，他們是在政府制定的經(jīng)濟政策刺激下追求個人利益最大化。這才是要害所在！

雷曼兄弟倒閉前一個月，并沒有美國財政部、美聯(lián)儲或其他政府部門來敲響警鐘。本次空前全球經(jīng)濟大崩潰30天前，美聯(lián)儲仍將聯(lián)邦基金利率維持在2%，并宣稱“美聯(lián)儲已經(jīng)對通貨膨脹產(chǎn)生重大憂慮”。難道危機是后來30天內(nèi)突然出現(xiàn)的嗎？胡說八道！“監(jiān)貪衍”只是政府官員們?yōu)榱吮苊庹嫦啾煌耆衣抖页龅奶孀镅颉?/P>

多數(shù)權(quán)威經(jīng)濟專家認為：根本原因在于流動性過剩。唾手可得的資金是政府開動印鈔機發(fā)行的，而不是“監(jiān)貪衍”導(dǎo)致的。羅格斯大學(xué)經(jīng)濟學(xué)教授博爾多準(zhǔn)確闡述為：“這是中央銀行的失敗。”如果沒有政府權(quán)力創(chuàng)造條件，“監(jiān)貪衍”不可能引發(fā)這場危機。

過去十年，政府和中央銀行寬松的貨幣政策允許金融世界流動性泛濫、不合理的風(fēng)險估計以及債務(wù)的金字塔。特別在美國，利率跌到一代人的最低水平。房地產(chǎn)泡沫是多米諾骨牌效應(yīng)之核心原因。

人人都能輕松置業(yè)，盡管這是一個令人贊頌的目標(biāo)，但它沒建立在現(xiàn)實經(jīng)濟的基礎(chǔ)上?！度A爾街日報》認為：導(dǎo)致金融崩潰的兩個最惡劣的罪犯是政府資助企業(yè)房利美和房地美。它們提供政府擔(dān)保，肩負著讓美國人可以買得起自己住房的使命，于是成為次級房貸的最大買家，風(fēng)險敞口總額超過1萬億美元，約占在這兩家公司購買的按揭貸款的40%。一些美聯(lián)儲官員的確警告過這些做法，但意見被國會兩黨忽視。這導(dǎo)致略為合格或不合格的抵押貸款獲得者多如洪水泛濫。

與此同時，美國證券交易委員會(SEC)同意允許投資銀行資產(chǎn)負債率從約12比1的歷史水平提高到50比1以上。上述條件加起來就是釀成危機的最好調(diào)料。政府干預(yù)加速了新的衍生工具的市場運作，如結(jié)構(gòu)性投資工具SIV和債務(wù)抵押證券CDO。這些證券所代表的高風(fēng)險讓人難以理解，而且屬于表外業(yè)務(wù)，極大地擴大了抵押貸款的發(fā)放范圍。而評級機構(gòu)如標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪和惠譽更大肆推波助瀾，導(dǎo)致缺乏信用資料的、無首付的和負攤銷的按揭貸款被加速發(fā)放給那些根本不適宜的個人——從而毒害了全球金融體系。

本次全球經(jīng)濟危機后世界面臨何去何從的關(guān)頭，中國首次扮演了重要的角色。中國相當(dāng)于GDP規(guī)模14%的龐大財政刺激行動會在穩(wěn)定全球經(jīng)濟中發(fā)揮重要的作用。中國央行在雷曼垮掉后迅速調(diào)整了它表面過熱的、抬高商品和能源價格從而收縮流動性的經(jīng)濟政策。中國央行公布了一批將持續(xù)兩年的、相當(dāng)于GDP規(guī)模14%的龐大的公共設(shè)施投資項目。這立刻在世界范圍內(nèi)引起了良好的反應(yīng)。無人懷疑中國促進本國經(jīng)濟和最終形成中國、亞洲及七國集團市場的政策是虛張聲勢。

但危機的確在某些方面造成了金融衍生品的邪惡形象。其實對絕大多數(shù)財務(wù)管理者而言，金融衍生品運作得異常出色。超過90%的世界500強企業(yè)——國內(nèi)和國際銀行、公共和私人養(yǎng)老基金、投資公司、共同基金、對沖基金、能源供應(yīng)商、資產(chǎn)和負債管理者、互換交易商和保險公司——使用場外衍生工具來幫助管理業(yè)務(wù)風(fēng)險。金融衍生工具是資產(chǎn)負債表風(fēng)險管理的必備工具，它降低資本的成本，反過來刺激投資，提高了人民生活水平，為資本市場增加了流動性。如果金融衍生工具突然消失，那它們就必然被再次發(fā)明。因為如果沒有它們，我們就好比回到石器時代。人們不假思索隨意使用而不考慮其潛在的風(fēng)險，那不是金融衍生品的錯。寫錯字不能怪鉛筆。

場外交易(OTC)衍生工具和交易所場內(nèi)受監(jiān)管的交易之間差異驚人。受到監(jiān)管的期貨交易所的組織架構(gòu)和運作機制已經(jīng)歷了歷史的考驗，成功規(guī)避了違約風(fēng)險。期貨交易所擁有中央對手方結(jié)算系統(tǒng)提供的無違約保證。其運行基于逐日盯市調(diào)整價值的無負債機制，以及保證金、價格漲跌停板和限倉制度，還有信息披露和透明度。期貨市場一直受美國商品期貨交易委員會(CFTC)的監(jiān)管。與金融風(fēng)暴形成鮮明對比的是，芝加哥商業(yè)交易所(CME)清算中心已無故障運行超過100年。在金融風(fēng)暴中沒有失敗，沒有違約，也不需要聯(lián)邦政府的緊急援助。

利奧·梅拉梅德（Leo Melamed）是全球公認的金融期貨市場開創(chuàng)者。梅拉梅德于1972年任芝加哥商業(yè)交易所（CME）董事會主席期間，開創(chuàng)了外匯期貨產(chǎn)品，并且創(chuàng)建了全世界第一個金融期貨市場——國際貨幣市場（IMM）。之后梅拉梅德繼續(xù)領(lǐng)導(dǎo)芝加哥商業(yè)交易所不斷推出新的金融衍生工具，其中包括1976年的國債期貨、1981年的歐洲美元期貨以及1982年的股指期貨。1987年梅拉梅德率先建立全球首個場外電子期貨交易系統(tǒng)Globex，并由此確立了他作為該系統(tǒng)奠基人的地位。

此文摘譯自他在釣魚臺國賓館第六屆北京國際金融論壇上的演講。