繼春節(jié)前央行宣布上調(diào)一年期中期借貸便利(MLF)10BP后，本月初央行再次宣布分別上調(diào)常備借貸便利(SLF)及公開市場逆回購利率35BP和10BP，央行收緊貨幣及可能加息風(fēng)聲四起，國債期貨應(yīng)聲下落。近日央行人士出面安撫市場，稱逆回購招標(biāo)利率上行是市場化招投標(biāo)的結(jié)果，不像傳統(tǒng)意義上的存貸款利率加息，帶有央行主動(dòng)調(diào)控的意圖，債券市場終于迎來反彈，連續(xù)四個(gè)交易日上漲。

目前來看，海外市場美國就業(yè)指數(shù)喜憂參半，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)加息再次推后，歐元區(qū)和日本貨幣政策未有縮減信號(hào)。而中國方面通脹數(shù)據(jù)未如預(yù)期強(qiáng)烈，同時(shí)房價(jià)上漲勢(shì)頭得到抑制，減緩央行壓力，短期利率上行受阻，在央行貨幣政策收緊的大環(huán)境下，不建議抄底債券，建議關(guān)注結(jié)構(gòu)性套利機(jī)會(huì)。

美聯(lián)儲(chǔ)加息趨緩 歐日寬松短期不變

美國失業(yè)率維持在較低位置，同時(shí)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)超出預(yù)期，但其勞動(dòng)參與率和薪資增長速度仍低。特朗普的邊境控制、禁止七個(gè)穆斯林國家居民入境及叫停TPP和“奧巴馬醫(yī)改”，受到國會(huì)和司法部門阻力，政策推行并不順利，也為特朗普雄心勃勃的財(cái)政刺激、擴(kuò)大基建投資和減稅政策推行蒙上了一層陰影。目前特朗普的財(cái)政刺激方案尚未有細(xì)節(jié)，推出時(shí)間可能要到2018年，美元和美國10年期國債收益率短期均有所回落，美聯(lián)儲(chǔ)的上半年加息預(yù)期概率再次下降。

歐元區(qū)和日本央行年內(nèi)大概率維持QE政策，仍將提供較為充裕的流動(dòng)性，貨幣寬松短期變化概率不大。今年德國和法國都將面臨選舉，目前兩國的中間偏右勢(shì)力均有抬頭跡象，加上英國退歐事件的發(fā)酵，給歐洲帶來較高的不確定性，歐洲央行傾向于用更長時(shí)間來觀察經(jīng)濟(jì)和通脹表現(xiàn)，不會(huì)貿(mào)然退出寬松貨幣政策。日本央行因?yàn)橥浬仙徛覈H貿(mào)易糾紛可能增加，暫時(shí)不會(huì)考慮退出QE。事實(shí)上，近期日本10年國債收益率觸及0.1%的近年新高時(shí)，日本央行在加大5年—10年國債的購買力度，努力保持10年期國債收益率接近零的目標(biāo)。整體看，全球債券收益率中短期內(nèi)仍將維持在相對(duì)低位，在美國國債收益率不大幅上升的情況下，中國國債收益率上行壓力短期將得到緩解。

菜價(jià)漲幅弱于預(yù)期 通脹壓力緩解

春節(jié)期間食品價(jià)格整體平穩(wěn)，價(jià)格上漲幅度遠(yuǎn)遜于預(yù)期，通脹壓力短期緩解。具體來看。糧價(jià)和豬肉價(jià)格基本維持穩(wěn)定，僅菜價(jià)漲幅較大，但也遠(yuǎn)低于往年春節(jié)。1月PPI環(huán)比繼續(xù)上行但漲幅回落，而且今年1月CPI環(huán)比漲幅遠(yuǎn)低于去年，截至1月下旬，統(tǒng)計(jì)局、商務(wù)部1月食品價(jià)格環(huán)比漲幅分別為0.6%、2.5%，短期通脹上升勢(shì)頭或在放緩，近期“破3”概率不大。

我國CPI歷史均值從2005年開始算位于2.7%—2.8%區(qū)間內(nèi)，目前CPI水平距此仍有空間，且由于春節(jié)錯(cuò)位原因可能停止上漲勢(shì)頭再次回落。同時(shí)在房貸上漲、房地產(chǎn)需求大幅下滑的背景下，去年大漲的原材料價(jià)格可能回落，PPI數(shù)據(jù)對(duì)CPI上漲的傳導(dǎo)也將減弱。國債收益率已經(jīng)回升到歷史均值甚至高于歷史均值，從10年國債收益率扣除CPI的實(shí)際利率來看，目前10年期國債的實(shí)際利率高于1%，2005年以來，這一實(shí)際利率的均值大約是0.9%，即實(shí)際利率目前也在歷史均值上方。從短期來看，央行提高SLF、MLF和短期逆回購利率象征意義大于實(shí)際意義，短期存貸款利率上升概率不大。

綜上，基于海外貨幣短期收緊跡象尚不明顯，以及國內(nèi)通脹壓力緩解、房價(jià)上升趨勢(shì)暫緩，預(yù)計(jì)債券收益率進(jìn)一步上升的空間不會(huì)很大，10年期國債收益率難以明顯突破3.5%—3.6%的歷史均值。同時(shí)，在央行收緊貨幣的大環(huán)境下，國債觸底反彈概率比較低。建議關(guān)注國債期貨市場上結(jié)構(gòu)性套利機(jī)會(huì)，目前10年期國債與5年期國債主力合約價(jià)差為3.7，建議投資者可以買入10年期期債賣出5年期期債。