實際利率的強弱是影響金價的核心因素。展望未來，我們認為隨著美聯(lián)儲延續(xù)鷹派加息的路徑，對于利率再次抬升的預期將削弱黃金的投資需求，金價新一輪調(diào)整一觸即發(fā)。

美聯(lián)儲正在扭轉(zhuǎn)市場預期

2月14日美聯(lián)儲主席耶倫在國會的證詞較市場更為鷹派，利率再次反彈的窗口逐漸臨近。耶倫在參議院聽證會上表示，如果美國經(jīng)濟符合央行通脹率逐步上升和勞動力市場收緊的展望，那么等待太久再加息是不明智的。每次FOMC會議均有可能加息，不需要等待特朗普財政刺激措施再行動。

雖然按照泰勒規(guī)則來看，美聯(lián)儲目前的基準利率水平落后于市場，但是美聯(lián)儲結(jié)束QE以來的實際利率抬升幅度并不小。標準泰勒模型顯示，目前1.7%的核心PCE通脹水平和4.8%的失業(yè)率水平對應的泰勒規(guī)則利率在3.75%，顯著高于目前美聯(lián)儲基準利率0.5%—0.75%。但是，我們知道自本輪危機以來美聯(lián)儲基本上放棄了泰勒框架，通過QE修正金融市場的利率曲線，通過降息釋放市場流動性等。而根據(jù)美聯(lián)儲公布的影子利率來看，自美聯(lián)儲2014年結(jié)束QE以來已經(jīng)上升300BP左右，對于市場的影響可見一斑。

美聯(lián)儲未來可能進一步通過預期管理來調(diào)節(jié)市場的預期，以使得非常規(guī)貨幣政策能夠有序退出，即降低對金融市場的負面溢出。我們注意到，自去年12月加息后，今年1月至今美聯(lián)儲持續(xù)向市場釋放延續(xù)逐步加息，甚至縮減資產(chǎn)負債表的預期，從市場的頭寸來看，雖然分歧依然存在，但是沒有出現(xiàn)一邊倒的情況——CME的黃金期貨基金持倉多空分歧加劇。

3月是觀察的一個時間窗口

再次回到耶倫2月的國會證詞我們發(fā)現(xiàn)，市場不確定性雖影響美聯(lián)儲加息的節(jié)奏，但是貨幣政策正常化的路徑?jīng)]有改變。市場自去年11月特朗普當選總統(tǒng)后發(fā)生了兩次預期上的轉(zhuǎn)變，從去年四季度對通脹回升押注的“特朗普交易”，到今年初以來新政落地未超預期和部分政令不確定性引起的市場避險。目前市場正等待特朗普的下一個動作。但即使如此，財政政策雖然存在不確定性，美聯(lián)儲并沒有納入目前貨幣政策的考量?？梢哉J為，未來隨著財政政策對于經(jīng)濟的影響從不確定性轉(zhuǎn)成確定性，通脹的更快上升將加快美聯(lián)儲的收緊步伐。

未來需密切關(guān)注特朗普新政令的出臺以及相關(guān)財政政策推行的進度，料對市場的風險偏好帶來改變。雖然目前美國新財政擴張的步伐進展沒有市場此前預期那么大，減稅政策和海外美元回流政策依然在空中，“特朗普交易”再次開啟的概率在增加——2月14日特朗普簽署了部分放松能源監(jiān)管的法令，增加了未來美國企業(yè)提升杠桿水平的可能性。展望未來，3月15日美國債務上限到期以及3月16日美聯(lián)儲議息會議將成為觀察美國市場財政和貨幣政策動態(tài)的時間窗口。未來隨著市場“通脹預期”的再次回升，利率有望開啟新一輪的反彈，金價的調(diào)整也將很快開啟。

展望未來，投資者需關(guān)注市場對美國經(jīng)濟樂觀預期的轉(zhuǎn)變。在逐步修正了前期的“特朗普交易”之后，市場利率隨著預期的轉(zhuǎn)變將再次反彈，黃金存在變盤風險。