提要

鋼價(jià)漲幅遠(yuǎn)不及礦價(jià)漲幅，是因?yàn)殇撹F價(jià)格上漲幅度取決于下游的接受程度。國(guó)內(nèi)鋼鐵企業(yè)眾多，很難把成本完全向下游轉(zhuǎn)移。相反，鐵礦石生產(chǎn)和貿(mào)易存在壟斷性，下游鋼廠很難拒絕鐵礦石提價(jià)。

圖為品位58%的鐵礦石和品位62%的鐵礦石之間的價(jià)差

自2月21日以來(lái)，國(guó)內(nèi)鐵礦石主力合約持續(xù)下跌，從最高741.5元/噸跌至最低655元/噸，最大跌幅高達(dá)11.6%。筆者分析，當(dāng)前的下跌只是鐵礦石長(zhǎng)期上漲中的正常調(diào)整，支持鐵礦石上漲的幾個(gè)關(guān)鍵因素并沒(méi)有發(fā)生根本性的轉(zhuǎn)變，諸如人民幣匯率仍在貶值，鋼企仍在大量使用高品位鐵礦石，鋼鐵產(chǎn)量仍在持續(xù)增長(zhǎng)，最為重要的是，鐵礦石巨頭控制價(jià)格的能力進(jìn)一步增加。因此，預(yù)計(jì)鐵礦石價(jià)格短期調(diào)整有限，未來(lái)將重返上漲趨勢(shì)。

人民幣貶值預(yù)期吸引資金做多鐵礦石

特朗普宣稱的稅制改革計(jì)劃和增加美國(guó)基建投資的主張將促進(jìn)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)繁榮。據(jù)美國(guó)勞工部2月3日公布的數(shù)據(jù)，美國(guó)1月失業(yè)率為4.8%，接近“全民完全就業(yè)”水平；2月美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)大幅上升，從1月的111.6上漲到114.8，創(chuàng)下2001年7月以來(lái)的最高水平。市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)將在3月14日至15日會(huì)議上加息的預(yù)期不斷升溫，加息將導(dǎo)致美元進(jìn)一步走強(qiáng)。如果美元進(jìn)一步走強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)下行風(fēng)險(xiǎn)，特朗普可能不愿意看到這一場(chǎng)景。

過(guò)去一年多來(lái)，在人民幣兌美元貶值預(yù)期等因素的作用下，人民幣兌美元匯率中間價(jià)由2015年年底的6.493下降至2016年12月31日的6.937。有數(shù)據(jù)顯示，去年中國(guó)政府為了支撐人民幣消耗了1萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備。2014年以來(lái)，外匯儲(chǔ)備從2014年6月的高點(diǎn)3.99萬(wàn)億美元，下降到2016年年底的3.01萬(wàn)億美元，2017年1月跌破3萬(wàn)億美元，只有2.998萬(wàn)億美元。盡管當(dāng)下我國(guó)外匯占款在持續(xù)減少，但流動(dòng)性還是很正常的、穩(wěn)定的。尤其是近一段時(shí)期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回暖、貨幣政策穩(wěn)健中性、監(jiān)管政策適時(shí)調(diào)整，均對(duì)人民幣匯率構(gòu)成支撐。自1月下旬以來(lái)，人民幣兌美元匯率中間價(jià)長(zhǎng)期在6.8—6.9區(qū)間小幅波動(dòng)。

總體而言，美聯(lián)儲(chǔ)此次加息預(yù)期將給投資者提供做空人民幣、做多美元的機(jī)會(huì)，增大穩(wěn)定人民幣匯率的壓力。人民幣貶值預(yù)期使得資金做多商品的熱情上升，尤其是像鐵礦石這樣的大宗資源類商品。

鋼企通過(guò)高品位鐵礦石來(lái)控制煉鋼成本

由于我國(guó)自產(chǎn)鐵礦石品位低、采選成本高，因此對(duì)外依存度不斷提高。2014年進(jìn)口鐵礦石9.33億噸，同比增加1.14億噸，增幅14%；2015年進(jìn)口9.53億噸，同比增長(zhǎng)2%；2016年進(jìn)口10.24億噸，增長(zhǎng)7.5%，創(chuàng)出歷史新高；今年1月鐵礦石進(jìn)口量為9200萬(wàn)噸，為歷史次高點(diǎn)，同比增長(zhǎng)12%。2016年，供給側(cè)改革是我國(guó)鋼鐵行情的主線，國(guó)家對(duì)中頻爐及在產(chǎn)“地條鋼”的整肅，使得鋼企大幅增加高品位鐵礦石用量。今年2月，我國(guó)相關(guān)部門及業(yè)內(nèi)企業(yè)經(jīng)過(guò)認(rèn)真研究，給出了中（工）頻爐的界定意見(jiàn)。作為生產(chǎn)鋼坯及鋼材的中頻爐將大面積消失，擁有產(chǎn)能證的中頻爐企業(yè)，裝備電弧爐后或可繼續(xù)生產(chǎn)，但此類企業(yè)數(shù)量不多。

同時(shí)，由于去年下半年煤炭?jī)r(jià)格上漲，許多鋼企通過(guò)高品位鐵礦石來(lái)控制煉鋼成本，鋼企大量使用高品位鐵礦石，造成資源相對(duì)緊缺，這正是本輪鐵礦石價(jià)格上漲的一個(gè)重要原因。品位58%的鐵礦石和品位62%的鐵礦石的價(jià)差越拉越大，并且價(jià)差與焦炭?jī)r(jià)格走勢(shì)高度一致，當(dāng)前58%品位鐵礦石價(jià)格比62%品位鐵礦石低17美元/噸。當(dāng)然，進(jìn)口價(jià)格太高，煉鋼廠可能轉(zhuǎn)而采購(gòu)國(guó)內(nèi)鐵礦石，經(jīng)過(guò)處理的國(guó)產(chǎn)精礦鐵含量可以達(dá)到66%。不過(guò)，國(guó)內(nèi)高品質(zhì)鐵礦石產(chǎn)量在短時(shí)間很難大規(guī)模提高。筆者判斷，在相當(dāng)長(zhǎng)的一段的時(shí)期內(nèi)，國(guó)內(nèi)鋼企仍將大量使用高品位鐵礦石。

圖為國(guó)內(nèi)港口鐵礦石庫(kù)存（單位：萬(wàn)噸）

中國(guó)對(duì)鐵礦石有巨大的需求

中國(guó)3月5日發(fā)布2017年政府工作報(bào)告，將今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)設(shè)定在6.5%左右，并明確提出在實(shí)際工作中爭(zhēng)取更好結(jié)果。中國(guó)2016年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)為6.5%—7%，實(shí)際增速6.7%。

中國(guó)目前6.7%的經(jīng)濟(jì)增速主要依靠房地產(chǎn)和基建投資拉動(dòng)。2017年，房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控仍將以打擊投機(jī)、引導(dǎo)合理住房需求為重點(diǎn)。在信貸成本提高、限價(jià)政策趨嚴(yán)、監(jiān)管執(zhí)行力度嚴(yán)格、自住型商品房未來(lái)供應(yīng)有望增加等因素作用下，房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫預(yù)期進(jìn)一步明確，交易量將繼續(xù)萎縮?；ㄍ顿Y方面，我國(guó)“十三五”規(guī)劃中的大量計(jì)劃項(xiàng)目有望獲得批復(fù)并加速落地實(shí)施，這將帶動(dòng)投資進(jìn)一步增長(zhǎng)。國(guó)家發(fā)改委1月審核的固定資產(chǎn)項(xiàng)目總投資達(dá)1539億元，是去年同期的三倍，預(yù)計(jì)基建投資仍能保持高速增長(zhǎng)，進(jìn)而支持中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。這無(wú)疑將大幅拉動(dòng)鋼材和鐵礦石的需求。據(jù)鋼鐵協(xié)會(huì)旬報(bào)統(tǒng)計(jì)，2月上旬，會(huì)員鋼鐵企業(yè)平均日產(chǎn)粗鋼176.67萬(wàn)噸，環(huán)比上升1.46%。

盡管中國(guó)2016年已經(jīng)關(guān)閉約4500萬(wàn)噸的過(guò)剩產(chǎn)能，但被關(guān)閉的都是老舊、效率低下而長(zhǎng)期虧損的產(chǎn)能，現(xiàn)存的產(chǎn)能盈利能力更好。鋼企在盈利的情況下自然有加大生產(chǎn)的意愿，從而導(dǎo)致增加庫(kù)存的舉動(dòng)。截至3月3日，中國(guó)各港口鐵礦石庫(kù)存連續(xù)第9周上漲，總量超1.31億噸，再創(chuàng)歷史新高。這表明中國(guó)對(duì)鐵礦石有巨大的需求，貿(mào)易商進(jìn)口鐵礦石熱情不減。巨大的需求推動(dòng)鋼鐵及鐵礦石價(jià)格持續(xù)上漲，2月末，中國(guó)鋼材價(jià)格指數(shù)CSPI為106.22點(diǎn)，較年初上漲6.74%；同期，進(jìn)口鐵礦石到岸價(jià)格升至90.27美元/噸，漲幅為15.73%，遠(yuǎn)高于鋼價(jià)漲幅。鋼價(jià)漲幅遠(yuǎn)不及礦價(jià)漲幅，是因?yàn)殇撹F價(jià)格上漲幅度取決于下游的接受程度。國(guó)內(nèi)鋼鐵企業(yè)眾多，很難把成本完全向下游轉(zhuǎn)移。相反，鐵礦石生產(chǎn)和貿(mào)易存在壟斷性，下游鋼廠很難拒絕鐵礦石提價(jià)。

鐵礦石巨頭控制價(jià)格的能力進(jìn)一步增強(qiáng)

我國(guó)鐵礦石平均生產(chǎn)成本是國(guó)際鐵礦石巨頭生產(chǎn)成本的2—3倍，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力較弱，因此近年來(lái)，我國(guó)鐵礦石需求嚴(yán)重依賴進(jìn)口。巴西和澳大利亞是目前全球最主要的鐵礦石供應(yīng)國(guó)，鐵礦石四大巨頭——淡水河谷、力拓、必和必拓、福蒂斯丘均來(lái)自這兩個(gè)國(guó)家。自2015年起，世界鐵礦石巨頭逆勢(shì)大肆增產(chǎn)，打壓鐵礦石價(jià)格。數(shù)據(jù)顯示，2015年，中國(guó)從巴西和澳大利亞兩國(guó)進(jìn)口鐵礦石的比例從上一年的77.13%猛增至83.85%，2016年這一比例維持在83.44%。事實(shí)上，從2012年到2016年，澳大利亞鐵礦石成品礦產(chǎn)量從4.95億噸上升到8.1億噸，增幅達(dá)64%；巴西鐵礦石成品礦產(chǎn)量，從3.7億噸上升到3.92億噸，微增4.5%。同一時(shí)期的普氏62%鐵礦石指數(shù)從70美元/噸一路跌到2016年年初的40美元/噸左右，國(guó)內(nèi)絕大多數(shù)鐵礦石生產(chǎn)企業(yè)承受著虧損，大量企業(yè)逐步退出市場(chǎng)。中國(guó)鐵礦石成品礦產(chǎn)量從3.43億噸下降到1.82億噸，降幅達(dá)47%。在擠壓掉中國(guó)鐵礦石產(chǎn)能之后，鐵礦石巨頭們控制鐵礦石價(jià)格的能力大大增強(qiáng)。進(jìn)入2016年下半年，鐵礦石巨頭竟然在全球鐵礦石供應(yīng)過(guò)剩的情況下將鐵礦石價(jià)格快速拉到90美元/噸以上。

圖為鐵礦石收盤價(jià)與持倉(cāng)量對(duì)比

期貨市場(chǎng)流動(dòng)性的活躍程度可以用成交量和持倉(cāng)量指標(biāo)來(lái)描述。上期所螺紋鋼期貨與大商所的鐵礦石期貨成為全球第一大及第三大高交易量合約，尤其是鐵礦石，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的重要性遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于石油，卻吸引巨大規(guī)模的資金進(jìn)入中國(guó)。數(shù)據(jù)顯示，自去年11月底以來(lái)，國(guó)內(nèi)鐵礦石主力合約的持倉(cāng)量開(kāi)始不斷攀升，從當(dāng)時(shí)的80萬(wàn)手猛增至今年2月中旬以來(lái)的120萬(wàn)手。巨大的持倉(cāng)量表明場(chǎng)外資金做多鐵礦石的意愿極強(qiáng)，在這種情況下，鐵礦石短期的調(diào)整空間應(yīng)該是較為有限的，關(guān)注下方60日均線（630元/噸）附近的支撐。