近期，加拿大央行利率決議引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注，市場(chǎng)預(yù)計(jì)加拿大央行將加息25個(gè)基點(diǎn)，成為繼美聯(lián)儲(chǔ)之后年內(nèi)第二個(gè)加息的國(guó)家，加元兌美元波動(dòng)有望放大，主要經(jīng)濟(jì)體外匯波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)正在上升。

2017年，外匯期貨及期權(quán)成交非常活躍，其中芝商所外匯期貨和期權(quán)成交量和持倉量紛紛創(chuàng)新高。6月14日，芝商所外匯期貨和期權(quán)創(chuàng)下有史以來最高紀(jì)錄：260萬張合約，較2016年3月10日創(chuàng)下的紀(jì)錄增長(zhǎng)3%，名義金額達(dá)到2670億美元，持倉紀(jì)錄也刷新新高，年化增長(zhǎng)率達(dá)到19%，加元兌美元期貨及期權(quán)（合約代碼：6C）當(dāng)日成交量達(dá)到26.1萬張合約，名義金額達(dá)到200億美元，而上一次最高紀(jì)錄是13.2萬張合約。

為何外匯期貨及期權(quán)交易那么活躍呢？通過對(duì)比外匯期貨及期權(quán)成交量增長(zhǎng)和重大事件發(fā)生的時(shí)間，我們發(fā)現(xiàn)外匯期貨及期權(quán)成交量放大基本上都發(fā)生在重大事件日。以英鎊期貨為例，自2015年至2017年6月8日，芝商所英鎊期貨（合約代碼：6B）成交量增長(zhǎng)27%。在2017年英國(guó)大選和2016年英國(guó)脫歐公投期間英鎊期貨一度都大幅攀升。根據(jù)芝商所提供的數(shù)據(jù)，從2010年至今的英鎊期貨日成交量分布圖來看，英國(guó)大選、英國(guó)脫歐公投當(dāng)天的成交量分別距離平均值5.5個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差和9.5個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差以外。

圖為英鎊期貨自2010年以來的日成交量分布

展望未來，我們認(rèn)為包括美元、歐元、澳元和加元在內(nèi)的外匯匯率波動(dòng)都存在很大的不確定性。從短期走勢(shì)來看，我們關(guān)注到2016年中國(guó)經(jīng)濟(jì)開始觸底回升，并在政府鼓勵(lì)居民加杠桿（樓市繁榮）和政府加杠桿（基建投資反彈）帶動(dòng)下，大宗商品需求出現(xiàn)大幅回暖。更為重要的是供給側(cè)改革和環(huán)保行政措施導(dǎo)致2017年大多數(shù)大宗商品盡管生產(chǎn)企業(yè)利潤(rùn)高企，但是產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)和新增產(chǎn)能擴(kuò)張受到抑制，截至2017年7月商品價(jià)格還處于高位，由此商品類的外匯澳元和加元兌美元還處于強(qiáng)勢(shì)中。

然而，從中長(zhǎng)期走勢(shì)來看，5月中國(guó)房地產(chǎn)投資和新房開工面積增速已經(jīng)出現(xiàn)拐點(diǎn)，房地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)托底和帶動(dòng)下游家電等行業(yè)回暖的效應(yīng)已經(jīng)衰竭，而在財(cái)政約束和政府嚴(yán)控地方融資平臺(tái)違規(guī)融資的背景下，基建投資也不大可能加速。再考慮到庫存周期結(jié)束，未來中國(guó)對(duì)大宗商品需求增速回落是大概率事件。而政府控制產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)的效果已經(jīng)達(dá)到極限，目前上游原材料利潤(rùn)高企和下游終端行業(yè)（汽車、家電、設(shè)備制造）利潤(rùn)低迷不是一個(gè)正常的經(jīng)濟(jì)形態(tài)，從而大宗商品下半年大概率會(huì)出現(xiàn)較大幅度的回撤。

從經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)來看，鑒于澳大利亞的原材料出口依賴中國(guó)，以及該國(guó)債務(wù)負(fù)擔(dān)不斷上升，澳元兌美元中期走勢(shì)存在較大下行壓力。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，澳元兌美元匯率似乎與鐵礦石等各種商品的價(jià)格存在密切聯(lián)系，這些商品占澳大利亞出口的20%。在低利率的誘惑之下，澳大利亞的債務(wù)水平從2012年占GDP的201%提高至2016年的241%，高杠桿利潤(rùn)意味著未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力在下降。芝商所資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家Erik Norland在近期的研究報(bào)告中預(yù)測(cè)，鑒于澳大利亞的原材料出口依賴中國(guó)，以及該國(guó)債務(wù)負(fù)擔(dān)不斷上升，預(yù)計(jì)在當(dāng)前的10年里，澳元兌美元可能最終會(huì)再次測(cè)試0.50附近的低點(diǎn)。此外，經(jīng)過多年的區(qū)間整理之后，澳元期權(quán)的價(jià)格顯示市場(chǎng)無視澳元風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于加拿大而言，加元表現(xiàn)緊隨WTI原油的走勢(shì)，但是從2016年中期開始加元表現(xiàn)明顯不如WTI原油，主要原因是加拿大在2008年金融危機(jī)之后并沒有和美國(guó)一樣進(jìn)行市場(chǎng)出清，尤其是房地產(chǎn)存在泡沫，加拿大銀行的減息政策鼓勵(lì)私營(yíng)部門大舉借債，導(dǎo)致加拿大總負(fù)債率超過歐元區(qū)、英國(guó)和美國(guó)。這應(yīng)當(dāng)會(huì)拖累加拿大今后的增長(zhǎng)率，并且一旦房地產(chǎn)價(jià)格開始下跌，出現(xiàn)銀行危機(jī)的可能性會(huì)更大。Erik Norland預(yù)計(jì)，加元可能面臨調(diào)整，甚至在今后幾年跌破對(duì)美元的歷史最低匯率。