股指期貨的推出不僅帶給金融市場(chǎng)一種全新投資品種,也帶給投資者提供全新的交易手法,即套利交易。成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)表明,股指期貨開(kāi)設(shè)早期往往存在著風(fēng)險(xiǎn)極小、收益率可觀的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì),但隨著市場(chǎng)的成熟與套利者大量涌入,市場(chǎng)機(jī)會(huì)大幅減少?？紤]中國(guó)股票市場(chǎng)投機(jī)特性尤盛,股指期貨推出早期出現(xiàn)的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)應(yīng)該不少,偏好于低風(fēng)險(xiǎn)、中等收益的投資者切莫錯(cuò)過(guò)。

　　低風(fēng)險(xiǎn)特性

　　套利交易不同于大家熟知的單邊做多或做空的投機(jī)交易,套利交易是在買入一個(gè)品種的同時(shí),賣出另一個(gè)品種,交易的是兩個(gè)品種的價(jià)格差,價(jià)格差向有利方向變動(dòng)就盈利,反之則虧損。

　　股指期貨期現(xiàn)套利是針對(duì)股指期貨合約與現(xiàn)貨指數(shù)之間的價(jià)格差（基差）所進(jìn)行的交易,由于股指期貨市場(chǎng)與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)相關(guān)度很高,因而期現(xiàn)套利交易很大程度上規(guī)避了市場(chǎng)趨勢(shì)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。更重要的是,受益于股指期貨現(xiàn)金交割制度,期貨與現(xiàn)貨的價(jià)格在交割日必定收斂為0,二者價(jià)格差的最終變動(dòng)方向確定,因而期現(xiàn)套利交易所面臨的風(fēng)險(xiǎn)很低。

　　股指期貨與現(xiàn)貨的價(jià)格差一旦大于相應(yīng)套利成本,就出現(xiàn)套利機(jī)會(huì),套利成本事實(shí)上構(gòu)成了股指期貨無(wú)套利區(qū)間或套利邊界。

　　套利策略的構(gòu)建

　　套利交易中股指期貨合約是現(xiàn)成的,但市場(chǎng)上并不存在股票指數(shù)這種現(xiàn)貨,因此套利者必須構(gòu)建一個(gè)組合來(lái)模擬復(fù)制股票指數(shù)現(xiàn)貨。

　　運(yùn)用完全復(fù)制法構(gòu)建股指現(xiàn)貨,復(fù)制與交易過(guò)程繁雜且復(fù)制效果并不理想,現(xiàn)實(shí)中采用ETF或成分股組合復(fù)制效果往往更好。規(guī)模偏小的資金一般宜用ETF組合模擬復(fù)制,資金規(guī)模較大的投資者,宜選用成分股模擬。

　　構(gòu)建現(xiàn)貨模擬組合后,就應(yīng)考慮無(wú)套利區(qū)間的測(cè)算。套利成本主要包括交易成本與資金成本,交易成本主要由傭金與手續(xù)費(fèi)、稅收、沖擊成本等構(gòu)成,前兩者較為確定,而沖擊成本存在一定不確定性。資金成本依資金來(lái)源不同,也會(huì)有顯著差異,一般選用市場(chǎng)中資金成本最低者。

　　風(fēng)險(xiǎn)與應(yīng)對(duì)舉措

　　股指期貨期現(xiàn)套利交易同時(shí)持有股指期貨與現(xiàn)貨方向相反的頭寸,只要套利者時(shí)機(jī)選擇合適,交易獲利的確定性較高。盡管如此,套利交易操作中仍然有幾個(gè)層面的風(fēng)險(xiǎn)值得重視。

　　首先是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。如果股票現(xiàn)貨與期指的成交量短時(shí)間內(nèi)不足以支持套利交易的需要,投資者為完成交易不得不承擔(dān)較大的沖擊成本,這就是所謂流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要從兩方面考慮:一方面,應(yīng)盡量選擇流動(dòng)性良好的股票,同時(shí)現(xiàn)貨組合還應(yīng)有多套替代方案;另一方面,對(duì)股票市場(chǎng)演化趨勢(shì)進(jìn)行研判,有助于減少套利交易中的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　其次是保證金風(fēng)險(xiǎn),即期貨交易賬戶因保證金不足而被強(qiáng)行減倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)。因而為防范保證金風(fēng)險(xiǎn),套利交易者需要備有較通暢的資金渠道,保證期貨賬戶的虧損能及時(shí)得到補(bǔ)充。

　　最后,套利交易須防范演化為單邊交易的風(fēng)險(xiǎn)。期現(xiàn)套利是針對(duì)期貨與現(xiàn)貨間價(jià)差進(jìn)行的交易,它要求同時(shí)持有頭寸相當(dāng)、方向相反的股指期貨與現(xiàn)貨。如果由于種種原因,股指期貨與現(xiàn)貨的交易未能同步實(shí)施,相關(guān)價(jià)格差完全可能向不利于套利交易的方向發(fā)展,就有可能使套利者面臨套利機(jī)會(huì)消失的風(fēng)險(xiǎn);如果套利者最終未能建立期現(xiàn)雙邊同等量的反向倉(cāng)位,就要面臨趨勢(shì)交易者所面臨的單邊市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。