主持人：您剛剛也提到了樂視這個話題，樂視在2017年不僅吸引了資本市場的眼球，普通百姓也對這一事件非常感興趣，樂視整個體系的崩塌也讓很多知名的基金損失慘重。您覺得我們應(yīng)如何在投資中避免踩到樂視這樣的雷區(qū)？

張增繼：坦白講，我們現(xiàn)在還無法評價樂視的創(chuàng)始人賈躍亭最后的結(jié)局，就像我們當(dāng)初也沒有辦法一錘定音，直接判斷史玉柱是不是一個偉大的企業(yè)家一樣?，F(xiàn)在對這一事件蓋棺定論其實是不科學(xué)的。但我覺得，樂視這個事件本身有很多經(jīng)驗教訓(xùn)值得我們?nèi)ニ伎?。首先是財?wù)方面的風(fēng)控問題。我們做事情要量力而行，不管怎么說，賈總在這方面是做得不夠聰明的，他過度使用了杠桿和融資，導(dǎo)致他的夢想和現(xiàn)實之間的距離越拉越大。為什么說樂視不是一個好的價值標(biāo)的？這也牽涉到了我對價值投資的理解。在我看來，夢想一定要照進(jìn)現(xiàn)實，一家公司可以有偉大的理想，但財務(wù)狀況必須腳踏實地。即使不是自己賺出來的錢，用那些融到的資也能一步一步按計劃實施使用，這一點京東就做得比較好。樂視過度使用杠桿以后，資產(chǎn)和負(fù)債的比例變得極不協(xié)調(diào)。京東使用的是直接融資，而樂視同時使用了債券、銀行貸款、直接融資，雖然我不是一個專業(yè)的財務(wù)分析人，但我想，作為一個企業(yè)家，一些常識性的東西還是需要記在腦子里的，而這一點恰恰是樂視的短板。另一個更重要的教訓(xùn)就是我們做任何事情都要對股東負(fù)責(zé)，對債權(quán)人負(fù)責(zé)，在一點上，樂視是做得不夠的，也是值得深思的。其實，財務(wù)上的破產(chǎn)是次要的，信用的破產(chǎn)才是一輩子的破產(chǎn)。我相信賈躍亭現(xiàn)在能夠意識到這個問題，他還年輕，我倒是很希望能夠看到他在美國FF91那個產(chǎn)品的引領(lǐng)下走出人生新的篇章，第二個史玉柱也許會誕生。

主持人：京東這家公司也非常有代表性，它剛成立不久的時候，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的李總曾說像京東這樣的公司幾年內(nèi)就會倒掉。但現(xiàn)在來看，兩家公司同樣都是在美股上市，京東的風(fēng)頭卻比當(dāng)當(dāng)網(wǎng)好很多，您怎么看待這樣的現(xiàn)象？

張增繼：我在這方面并不專業(yè)，僅用個人的感受來談一談這兩家公司的區(qū)別。我一直都是當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的忠實消費者，因為消費習(xí)慣等原因，沒有在京東上買過東西。我最早成為當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的客戶是因為喜歡看書，哪怕現(xiàn)在京東也賣書，我也沒在京東買過。我覺得當(dāng)當(dāng)網(wǎng)和京東最大的區(qū)別在于企業(yè)家的夢想不一樣。劉強(qiáng)東是一個胸懷世界的人，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的李國慶則相對來說比較固步自封，更多的關(guān)注于一個企業(yè)本身的發(fā)展。一個企業(yè)家的胸懷決定了他今后的高度。當(dāng)當(dāng)網(wǎng)當(dāng)時也拒絕了人家的一些并購和參股建議，它認(rèn)為自己已經(jīng)具備了較好的盈利能力。但是，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)是靠賣書起家的，做電商反而變成步他人后塵，也就是在京東具備先發(fā)優(yōu)勢以后，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)要想再去趕超就會變得非常不容易。

此外，京東在物流、直銷等方面的創(chuàng)新能力是顯而易見的，在某種程度上甚至還超過淘寶。它宣稱自己是一個沒有假貨的平臺，而淘寶的軟肋就是假貨。所以在我看來，劉強(qiáng)東的創(chuàng)業(yè)理念中更多地包含了正直和無私的一面。我曾經(jīng)在一些場合講，如果一個企業(yè)家能夠做到正直和無私，他就可以擁有整個世界。以上就是我個人對兩個公司的理解。

主持人：下面我們再來談?wù)?017年的一些熱門股票。張總肯定對江南嘉捷也非常熟悉了，您對這只股票怎么看？

張增繼：我其實沒有任何看法，這就跟中彩票一樣，中到了就可以徹夜難眠，躲在被窩里偷笑，但是3000多個標(biāo)的里面也只有這一個票可以中獎。這么多年來，我覺得自己最近五年最大的進(jìn)步就是不會去買“彩票”。我不會因為有江南嘉捷這個案例就去找那些烏雞變鳳凰的故事，因為這個代價太大了。2017年很多人還沉浸在那個夢想里，他也就虧錢了。因為3000多個股票里面只要你沒買到江南嘉捷，而是賭了其它的垃圾股，就賭錯了?？赡茉谖磥砟悴灰欢ㄝ斿X，但這兩年的時間已經(jīng)輸?shù)袅?。今年那么多基金?jīng)理的業(yè)績都在20%-70%不等，有那么多現(xiàn)實的能夠讓你掙錢的機(jī)會，你非要擠破頭皮去猜測哪個股票能夠成為第二個江南嘉捷，我認(rèn)為這個時間成本是非常高的，但偏偏很多人都意識不到這一點。甚至有段時間游資還會嘲笑我們這些價值投資者傻，百分之二三十的收益也去賺，而他們則動不動就可以實現(xiàn)收益翻倍。我認(rèn)為在這點上，時間會給你教訓(xùn)。

主持人：在節(jié)目的開頭，您提到2017年創(chuàng)業(yè)板跌了10%左右，其實創(chuàng)業(yè)板中的很多成分股都是一些科技公司以及創(chuàng)新企業(yè)，很多人說中國的崛起還是要靠高科技的公司來完成，但為什么這些公司反而在2017年表現(xiàn)并不佳呢？

張增繼：道理很簡單，前期給的估值太高，尤其是創(chuàng)業(yè)板的很多公司在上市之初就已經(jīng)把未來五年甚至十年的股價給透支了，上市之后面臨的局面除了下跌就還是下跌。創(chuàng)業(yè)板的走勢我們也可以看到，2013年、2014年從500多點上漲到4000點，整整翻了八倍，即便以現(xiàn)在1800點左右的指數(shù)情況來看，仍存在著三倍多的漲幅。所以盡管表面上看創(chuàng)業(yè)板最近兩年一直在走下降趨勢，但如果按年來算，除了2015年當(dāng)年是下跌的，2016年、2017年的下跌都是比較有限的。總體而言，它的上漲趨勢還是比較明顯。你認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板見底了，事實上它的泡沫依然存在。1800點和500點相比還有三倍多的上漲，而且很多公司估值還在六七十倍甚至上百倍，如果不是真的有護(hù)城河的公司，它的估值還是很高的。

主持人：所以有些人口中的“抄底創(chuàng)業(yè)板”在您眼中還是不存在的？

張增繼：坦白講，這兩年我?guī)缀鯖]碰創(chuàng)業(yè)板。當(dāng)然，有部分會在我們的觀察名單中，只有進(jìn)入了我們的價值區(qū)間，我們才會去投資，這里面的前提是這是一家好公司。創(chuàng)業(yè)板其實有很多好公司，只不過現(xiàn)在還沒有符合“好價”這樣一個條件。所以，這些公司不是我不關(guān)注，而是它還沒有出現(xiàn)好的價格。我認(rèn)為目前整個創(chuàng)業(yè)板還是高估的。

主持人：提到科技企業(yè)，大家都會想到騰訊。盡管它沒有在A股上市，但現(xiàn)在投資者們也可以通過深港通、滬港通等方式投資，您對騰訊這家公司有著怎樣的看法？它是否屬于價值投資中的一個比較好的標(biāo)的？

張增繼：那當(dāng)然了。騰訊也好，網(wǎng)易也好，包括阿里巴巴、京東等等標(biāo)的，我認(rèn)為都是符合價值投資的。為什么這么說？因為他們具備護(hù)城河，他們能做的事情，別人做不了。騰訊是一個平臺，這個平臺是無敵的，幾乎無所不能，它匯集的網(wǎng)民數(shù)量至少在十個億以上，這也決定了他能做的事情很多人做不了，沒有一個平臺可以擁有這么多的用戶數(shù)量，所以我說騰訊一定是一個價值投資標(biāo)的。

我曾經(jīng)在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)創(chuàng)業(yè)，很早就知道了騰訊的價值，從QQ上市的那一天起，我就一直在用它，那時候我就覺得，這個公司以后能夠富可敵國。事實上，我的判斷確實沒錯，但坦白講，我從來沒有賺過騰訊一分錢。因為錢少的時候，進(jìn)入香港市場沒有意義，而且入場門檻還很高。一直到近幾年，滬港通、深港通開通以后，國內(nèi)的投資者才參與到港股的交易中，而這個時候騰訊的估值已經(jīng)從幾十億上漲到上千億了。國內(nèi)的投資者其實蠻悲哀的，無論是美股中那些優(yōu)秀的公司還是香港上市的優(yōu)秀公司，很多財務(wù)能力比較一般的人都沒有辦法參與。只有那些有國際背景以及和國外經(jīng)常有業(yè)務(wù)往來的人才有可能賺到一些這樣的錢。

主持人：從2017年看，香港的股市不斷創(chuàng)出新高，領(lǐng)跑全球市場。隨著深港通、滬港通的開通，內(nèi)地投資者投資港股也變得更加簡單，您對港股這塊怎么看？

張增繼：我覺得港股的投資價值還是比較明顯的，港股的波動率從全球來看都是比較低的，這是由它的資金面決定的。現(xiàn)在因為大陸的資金能夠有機(jī)會引入到香港，尤其是未來幾年歐美的部分資金可能也會轉(zhuǎn)移到亞洲來投資，亞洲可能會出現(xiàn)投資洼地。在這個洼地中A股也占一部分，但相對來說可能港股的洼地更明顯一些。因為同樣是AH股，我們可以很明顯地看到港股的估值要比A股市場低很多，這就帶來了一些套利的機(jī)會。我個人也比較看好港股，但要區(qū)別對待，有些經(jīng)歷過瘋炒的東西未必就是好的標(biāo)的。我們最近兩年發(fā)的基金產(chǎn)品全部有港股通，全部可以參與港股通標(biāo)的的交易。

主持人：中國聯(lián)通混改也是今年的大事件，包括騰訊、阿里在內(nèi)的很多互聯(lián)網(wǎng)巨頭都參與了此次混改，但是中國聯(lián)通的股票走勢并沒有預(yù)期的那么好，您對此是怎么看的？

張增繼：聯(lián)通是混改中比較明星的一個標(biāo)的，但我想無論它怎么變化，跟移動仍舊存在著較為明顯的差距。盡管“傍”到了阿里、騰訊這樣的大款，但電信領(lǐng)域的領(lǐng)頭羊仍舊是中國移動。在這種情況下，聯(lián)通要翻盤，首先得具備一定的架構(gòu)，其次還需要時間，這也是至少目前來看中國聯(lián)通的股價沒有辦法反映未來的預(yù)期的原因。它的架構(gòu)是不是能證明以后能夠慢慢接近甚至超越中國移動目前來看還是一個未知數(shù)。現(xiàn)在的市場越來越偏向于投資確定性，不確定的東西只會在短期內(nèi)形成一定的泡沫，遲早還是會回歸的。

主持人：我們今天直播的主題是如何在股市中便宜買好貨，下面我們也請張總談一談壁虎是怎么去選股的。咱們要如何做到便宜買好貨？

張增繼：首先要明確什么是好貨，我前面的很多觀點也都已經(jīng)提到過這一點，一家好的公司必須要有護(hù)城河，護(hù)城河下面可以分出幾個分支。我們壁虎總結(jié)了一個“壁虎五核心”：第一，在行業(yè)內(nèi)的地位，這里面包括產(chǎn)業(yè)鏈、產(chǎn)品鏈、領(lǐng)袖地位、市場壟斷地位等等；第二，成長性，至少得具備超過15%以上的成長性才能進(jìn)入壁虎的股票池，我們是成長性價值投資者，這一點可能與一些藍(lán)籌類的價值投資機(jī)構(gòu)有所區(qū)別；第三，管理團(tuán)隊；第四，研發(fā)能力；第五，凈資產(chǎn)回報率，我們的目標(biāo)是至少要超過10%。凈利潤率過低的企業(yè)很容易受到成本因素的影響，利潤馬上會被成本吞噬，可能銀行利率一提高馬上就會出現(xiàn)利潤下降甚至虧損，這樣的企業(yè)我們也是不投的。