2.套保功能的運(yùn)用

　　2.1 對沖風(fēng)險

　　由于融資融券對應(yīng)的是個股,可以單獨使用,也可構(gòu)成組合使用,因此,融資融券既可以對沖個股的風(fēng)險,也可以對沖組合的風(fēng)險。

　　對沖個股的風(fēng)險。假設(shè)投資者持有某只股票,若該股票屬于標(biāo)的證券,為了對沖該只股票下跌的風(fēng)險,投資者只要融券賣出相同數(shù)量的股票即可,若該股票不屬于標(biāo)的股票,投資者可以融券賣出與該股票相關(guān)系數(shù)較高的標(biāo)的股票。對沖個股風(fēng)險相對比較簡單,本文暫不多討論。

　　對沖組合的風(fēng)險。根據(jù)萬得系統(tǒng)顯示:截至5月20日,符合融資標(biāo)的證券資格的股票有943只,符合融券標(biāo)的證券資格的證券有573只。我們預(yù)計,融資融券推出初期,兩地交易所會先選擇少量的股票做試點,不會一下子全面鋪開。我們推測,上海交易所會先選擇上證50的成份股做試點,深圳交易所會選擇深證100的成份股做試點。假設(shè)融資融券推出后,情形真如我們所料,則任一股票投資組合可分為以下幾種情形:(1)組合中股票全部為融資融券標(biāo)的;(2)組合中股票部分為融資融券標(biāo)的;(3)組合中股票全部不是融資融券的標(biāo)的。對于第一種情形,對沖風(fēng)險比較簡單,只要融券賣出所有組合中的股票即可。對于第三種情形,可將融券標(biāo)的證券構(gòu)建成與組合相關(guān)性較高的組合,并融券賣出這個組合。對于第二種情形,有兩種方法對沖,第一種就是采用構(gòu)造組合,賣空組合的方法;第二種就是賣空所有組合中為融資標(biāo)的的股票,具體采用哪種方法,要根據(jù)對沖效果來決定。下面,我們就對這兩種對沖方法進(jìn)行簡單測算,在此處,本文暫且假設(shè)上證50和深證100的復(fù)合指數(shù)即是我們需要的對沖組合:

　　兩種對沖效果相比,顯然,用融券標(biāo)的構(gòu)造指數(shù),然后賣空指數(shù)的對沖效果要遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于只賣空組合內(nèi)為融券標(biāo)的股票的效果,產(chǎn)生這樣結(jié)果主要是由于本文中采用的股票組合中,屬于上證50或深證100成份股的股票數(shù)量較少,且這些股票的市值占整個股票組合市值比重較小的原因。

　　對于此項應(yīng)用,股指期貨由于不可以拆分,對于由上證50和深證100成分股構(gòu)成的組合的對沖效果顯然不如融資融券的套保效果好,但由于股指期貨的杠桿率比融資融券高,因此套保所動用的資金要比融資融券要少。

　　2.2 套取封閉式基金折價率

　　將標(biāo)的證券化零為整,按照指數(shù)的編制方法構(gòu)造成指數(shù)組合,賣空指數(shù)組合,買入封閉式基金,持有至封閉式基金到期,由于融券的最長期限不能超過6個月,因此這種操作只能選擇距離到期日在6個月左右的封閉式基金來操作。

　　套折價率的原理:

　　假設(shè)封閉式基金A的基本情況如下表:

　　封閉式基金名稱 基金二級市場價格 折價率

　　Ａ 1．0 0．8 20％

　　假設(shè)以深證100指數(shù)為標(biāo)的,封閉式基金A的β值為0.7,Alpha值為0.02。

　　假設(shè)2006年12月1日以0.8元買入封閉式基金100萬份A,并且同時融券賣空同樣價值的深證100指數(shù)組合。

　　在折價變?yōu)榱慊蚧鸬狡谌諘r,假設(shè)深證100指數(shù)上漲20％,按照上面假設(shè)的封閉式基金A與深證100線性關(guān)系假設(shè),封閉式基金的上漲16％,即封閉式基金的凈值變?yōu)?.16元,此時投資者便可以1.16元的價格賣出或贖回封閉式基金A,這種情況下,投資者投資封閉式基金的盈利為1.16-0.8=0.36元/份,假如買入100萬份,則投資者的盈利額為36萬元;另一方面,投資者融券賣出深證100指數(shù)組合,指數(shù)上漲20％,因此投資者融券虧損14萬元,因此到期日投資者凈盈利額為36－14=22萬元。

　　在指數(shù)下跌或平盤時,依照上述計算方法,我們可以得到到期后投資者的凈收益額為封閉式基金的折價收益和Alpha收益之和。

　　3.套利功能的運(yùn)用

　　與權(quán)證配合使用套利。目前,市場上的存量權(quán)證主要是股本權(quán)證,因此,融資融券與權(quán)證配合使用的對沖模式主要是買入權(quán)證、融券賣空,以此來對沖融券的風(fēng)險或買入權(quán)證的風(fēng)險。但由于國內(nèi)權(quán)證和證券之間走勢緊密度不高,因此可行性不高。

　　融資融券和權(quán)證配合使用,除了可以對沖風(fēng)險外,還可以利用每份股票的權(quán)證價格（=權(quán)證價格/行權(quán)比例）+行權(quán)價與正股價格的差異進(jìn)行套利。具體做法如下:當(dāng)正股價格-（每份股票權(quán)證價格+行權(quán)價）>0時,融券賣出正股,同時買入權(quán)證,持有該組合直至權(quán)證到期,然后行權(quán)買入正股歸還證券。整個套利操作的收益為:正股價格-（每份股票權(quán)證價格+行權(quán)價）。由于融券的最長期限不能超過6個月,因此這種操作只能選擇距離到期日在6個月左右的權(quán)證來操作。

　　對于此項應(yīng)用,股指期貨由于指數(shù)與個股的相關(guān)性不高,因此與權(quán)證套利的收益難于預(yù)估,風(fēng)險難于控制。