企業(yè)的基本融資方式包括股權(quán)融資和債權(quán)融資。

在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)模式下，國內(nèi)企業(yè)習(xí)慣于做債權(quán)融資，尤其是銀行貸款，但經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的趨勢之下，企業(yè)越來越需要股權(quán)融資來實(shí)現(xiàn)企業(yè)發(fā)展所需的大量資金需求。

股權(quán)融資并非是上市公司的專屬，而是每個(gè)企業(yè)都必須掌握的融資工具。僅靠傳統(tǒng)融資方式已不再適應(yīng)目前的產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢：

一方面新興產(chǎn)業(yè)初期投入大，回收風(fēng)險(xiǎn)大，且沒有成型的模式可以參考；

另一方面，大部分新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)都是輕資產(chǎn)，缺乏抵押物，無法只依靠債權(quán)融資，必須更多的通過股權(quán)融資來注入資金和資源。

在企業(yè)實(shí)現(xiàn)IPO之前，要經(jīng)歷數(shù)個(gè)不同的股權(quán)融資階段，一般分為“天使輪、A輪、B輪、C輪、Pre-IPO輪”，此外還有種子輪、Pre-A輪、D輪、E輪、F輪等不同輪次的說法。處在不同融資階段的企業(yè)要面對不同的投資機(jī)構(gòu)，因此需要不同的融資邏輯，以便應(yīng)對不同的融資問題。那么，對企業(yè)來說，清晰掌握融資各輪次的要點(diǎn)是首要任務(wù)。

一、初創(chuàng)期天使輪融資階段

天使輪作為股權(quán)融資的起始階段，一般來說處在此階段的項(xiàng)目還僅局限于“藍(lán)圖”，因此需要投入一定的資金才能正式啟動(dòng)項(xiàng)目，將概念中的產(chǎn)品轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)際產(chǎn)品。

天使輪的融資額度一般介于50萬到1500萬人民幣之間，以天使輪融資最密集時(shí)期的2015年作為參考指標(biāo)，5128次融資共計(jì)融得投資金額592.54億元，平均融資額度為1155.5萬/次。更早一點(diǎn)的天使輪是“種子輪”，融資額度一般介于10萬到100萬人民幣之間。

國外所說的種子輪概念相對來說更加接近國內(nèi)說的天使輪或首輪融資，如“創(chuàng)新生物醫(yī)藥公司Oncologie獲投1650萬美元種子輪融資”。

天使輪企業(yè)的估值因沒有往期經(jīng)營模式、利潤指標(biāo)等信息可以參照，故主要還是靠“拍腦袋”來定價(jià)，大多數(shù)天使投資都是在投“人”，投團(tuán)隊(duì)。

如真格基金徐小平于2009年8月份投資聚美優(yōu)品，最初聚美并不是做化妝品O2O的電商，徐小平也并不是因?yàn)榫勖涝缙诘慕?jīng)營模式而決定投資，而是因?yàn)樗固垢BA畢業(yè)并在此前有過成功創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷的聚美創(chuàng)始人陳歐才決定投資。

天使輪給出的股權(quán)比例范圍一般在15%-20%左右，投資機(jī)構(gòu)可以通過結(jié)合對企業(yè)商業(yè)模式、市場空間的預(yù)期給出對應(yīng)估值。由于投資金額較小，企業(yè)的直接接洽對象便是天使輪投資人。

天使輪投資人可以有多個(gè)也可以只有一個(gè)，且有領(lǐng)投和跟投的區(qū)別。因?yàn)樘焓雇顿Y者相比較于處在其它階段的投資機(jī)構(gòu)，會(huì)選擇在較大范圍內(nèi)“撒網(wǎng)”，“把雞蛋放在更多的籃子里”，因此對個(gè)別企業(yè)的關(guān)注度并不會(huì)十分集中。

這個(gè)階段的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要在于企業(yè)自身能否進(jìn)一步發(fā)展壯大。平均來說，1000個(gè)天使輪項(xiàng)目只有2.5家能拿到C輪，能夠走到IPO環(huán)節(jié)的企業(yè)更是寥寥無幾。

近幾年，我國的天使輪融資也出現(xiàn)了先升后降的發(fā)展趨勢，與2015年的頂峰時(shí)期相比，去年全年融資規(guī)模下降了68.5%。今年截止至7月底，融資案例927個(gè)，投資總額僅達(dá)到74億元。在股權(quán)融資機(jī)構(gòu)已出現(xiàn)“赤字”的情況下，預(yù)計(jì)2018下半年因可投資金量的下滑，投資機(jī)構(gòu)出手將會(huì)更加謹(jǐn)慎。特別是對于處于天使輪的企業(yè)而言，極大的風(fēng)險(xiǎn)和不穩(wěn)定性使得它們相比于其它階段更難吸引到資金。

二、初創(chuàng)期A輪融資階段

A輪一般是指首次正式引入戰(zhàn)略投資者的融資環(huán)節(jié)，融資額度一般在1500萬到1.5億元人民幣之間，以2017年的融資規(guī)模來看，平均融資額在1.05億元左右。

其實(shí)，在天使輪與A輪之間還有一個(gè)Pre-A輪。那些對A輪融資暫時(shí)持謹(jǐn)慎態(tài)度、或者不想接受VC當(dāng)時(shí)A輪估值的企業(yè)會(huì)首先進(jìn)行Pre-A輪融資進(jìn)行緩沖。

Pre-A輪的融資額度一般介于500到1500萬之間，比如說小黃車ofo的Pre-A輪金額就是900萬，而后的A輪融資就是2500萬。

但對比較成熟的企業(yè)來講，A輪融資的金額會(huì)更大。以網(wǎng)易云音樂2016年的A輪融資為例，云音樂之前是網(wǎng)易100%持股，在A輪時(shí)引入持有12%-15%股權(quán)比例的戰(zhàn)略投資者，領(lǐng)投機(jī)構(gòu)為上海廣播電視臺(tái)、上海文化傳播影視集團(tuán)，融資金額達(dá)7.5億，算起來A輪的估值就達(dá)到了60億元左右。

總體上說，A輪估值的額度既不宜高也不宜低，應(yīng)以適中為宜，才能在向市場展現(xiàn)發(fā)展能力的同時(shí)，吸引到更多投資機(jī)構(gòu)，方便進(jìn)行后面輪次的融資。

A輪融資引入的是戰(zhàn)略投資者，因此投資者已經(jīng)不再是天使輪階段的個(gè)人天使投資人，而主要是風(fēng)險(xiǎn)投資、創(chuàng)業(yè)投資等機(jī)構(gòu)投資者。

相比于天使輪，參與A輪融資的投資機(jī)構(gòu)更加看重KPI作為硬性指標(biāo)，比如互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)常說的DAU，也就是Daily Active User，日活躍用戶數(shù)量，還有GMV，就是Gross Merchandise Volume，網(wǎng)站成交金額、用戶總數(shù)等等。這個(gè)階段的公司主要靠用戶和企業(yè)的成長空間進(jìn)行估值，但也不全是采用市盈率P/E法進(jìn)行估值，具體要看領(lǐng)投機(jī)構(gòu)的估值方法。

綜合來看，A輪投資規(guī)模逐年呈現(xiàn)緩慢上升趨勢。今年上半年雖受“資本寒冬”影響規(guī)模有所下滑，但與天使輪相比起來并沒有那么嚴(yán)峻，投資機(jī)構(gòu)資本存量仍在，預(yù)計(jì)在2019年受影響會(huì)較明顯。

三、成長期B輪融資階段

B輪的融資額度一般在2億人民幣以上，2017年B輪平均融資額達(dá)2.41億元/次。

一般在此階段，多數(shù)企業(yè)已經(jīng)要開始獲得盈利，商業(yè)模式要相對競品顯示出可行、可持續(xù)的增長性，才有望獲得投資機(jī)構(gòu)的進(jìn)一步投資。

B輪的投資者相對前兩輪也有一定區(qū)別。企業(yè)在B輪的融資來源主要包括A輪投資機(jī)構(gòu)的跟進(jìn)投資與其他私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)（PE）的新進(jìn)投資。

以AI芯片創(chuàng)業(yè)公司寒武紀(jì)為例，寒武紀(jì)在2017年8月完成1億美元的A輪融資，由國投創(chuàng)業(yè)領(lǐng)投，阿里巴巴創(chuàng)新投、聯(lián)想創(chuàng)投、國科投資、中科圖靈、元禾原點(diǎn)、涌鏵投資聯(lián)合投資；在今年6月20日，寒武紀(jì)對外公布B輪融資由中國國有資本風(fēng)險(xiǎn)投資基金、國新啟迪、國投創(chuàng)業(yè)、國新資本聯(lián)合領(lǐng)投，中金資本、中信證券投資&金石投資、TCL資本、中科院科技成果轉(zhuǎn)化基金跟投，A輪的VC元禾原點(diǎn)、國科投資、阿里巴巴創(chuàng)新投、聯(lián)想創(chuàng)投、中科圖靈繼續(xù)跟投支持，整體估值金額達(dá)到25億美元。

B輪投資的關(guān)注點(diǎn)之一在于估值的方法，有的投資機(jī)構(gòu)按照市盈率P/E進(jìn)行估值，有的投資機(jī)構(gòu)按照單用戶貢獻(xiàn)P/MAU進(jìn)行估值，有的機(jī)構(gòu)按照市銷率P/S進(jìn)行估值。不同的估值方法背后是投資機(jī)構(gòu)對企業(yè)商業(yè)模式和企業(yè)成長性的不同估價(jià)和理解，也有對市場空間前景的考慮。

我國資本市場對企業(yè)的估值規(guī)則是市盈率P/E的規(guī)則，因此多數(shù)本土風(fēng)投公司對企業(yè)的盈利要求也會(huì)更高，而不是更看重企業(yè)的覆蓋率、成長性?？紤]到上述所有的估值方法后，企業(yè)需要權(quán)衡利弊，再與 VC、PE協(xié)商選取一個(gè)對企業(yè)長期發(fā)展最有利的估值方案。

B輪投資的關(guān)注點(diǎn)之二在于前期的估值金額。部分初創(chuàng)公司在A輪融資的金額過大，在B輪就無法進(jìn)行進(jìn)一步融資。原因一是A輪前期泡沫太大，B輪的估值無法支撐A輪的估值，項(xiàng)目前景一眼望得到天花板，沒有更進(jìn)一步的增長空間；原因二是投資人的投資原則無非是低買高賣，如果下一輪的融資沒有“接盤俠”，就是A輪的退出通道不順利，或者要想退出只能“流血”退出，結(jié)果自然只能是不歡而散。

四、成長期C輪融資階段

C輪的融資額度一般在5億人民幣左右，我國2018年前7個(gè)月C輪融資均額在7.17億元。

在經(jīng)過了前幾輪融資的沉淀與經(jīng)驗(yàn)積累，企業(yè)C輪融資的商業(yè)邏輯應(yīng)已經(jīng)十分清晰，企業(yè)所擁有的可供參照經(jīng)營數(shù)據(jù)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也越來越多，對企業(yè)估值能給出的可比公司也是越來越多，比如說可以按照市場上對某一行業(yè)的市盈率、市凈率的估值倍數(shù)對企業(yè)的成長空間進(jìn)行估值。

完成這一階段的融資后，有的企業(yè)已經(jīng)可以稱為“獨(dú)角獸”。比如說，鏈家在2017年宣布接受融創(chuàng)中國領(lǐng)投的C輪投資，融創(chuàng)中國以26億元獲得鏈家6.25%的股權(quán)，按此估算鏈家的C輪估值達(dá)到了416億元。另一個(gè)近期萬眾矚目的案例是支付寶的母公司螞蟻金服，在2018年6月，螞蟻金服宣布C輪融資落地，總金額達(dá)到140億美元，約950億人民幣。

不過，伴隨C輪融資產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)也是不容忽視的。在業(yè)界有一種說法叫“C輪魔咒”，據(jù)統(tǒng)計(jì)，從A輪到B輪會(huì)淘汰60%的企業(yè)，B輪到C輪又要淘汰近70%的企業(yè)，從A輪到C輪企業(yè)的存活率只有近12%，甚至?xí)汀?/p>

在市場大熱概念扎堆的領(lǐng)域，從A輪到C輪的發(fā)展歷程，就是潮水退去、投資人回歸理性的過程。比如2015年上半年沸沸揚(yáng)揚(yáng)的智能硬件，天使輪到A輪有270家，B輪有18家，C輪僅有1家。

在2018年資本市場資金并不充裕，眾多投資機(jī)構(gòu)都越來越謹(jǐn)慎選擇標(biāo)的的大環(huán)境下，天使輪、A輪、B輪都出現(xiàn)了或多或少的規(guī)?？s減，但我國C輪融資額卻在7月結(jié)束時(shí)便已超過了前幾年全年融資總額。同時(shí)，一個(gè)有意思的現(xiàn)象出現(xiàn)了，如此巨大的募資額卻是僅由200多例C輪融資事件支撐起來的。這從另一個(gè)方面也反映出在如今資金匱乏、優(yōu)質(zhì)企業(yè)稀缺的背景下，越來越多的投資機(jī)構(gòu)選擇了“抱團(tuán)取暖”，大量資金扎堆投向前景已然明朗的優(yōu)質(zhì)明星項(xiàng)目，以抵御風(fēng)險(xiǎn)。

五、成熟期Pre-IPO輪融資階段

從C輪開始到IPO階段前的企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入成熟期。在C輪后企業(yè)還可以視自身的融資需求和擴(kuò)張需求再進(jìn)行D輪到E輪再到F輪不等的融資，如摩拜單車等。

一般來說，發(fā)展到這個(gè)階段的企業(yè)有的已可以被視為“明星獨(dú)角獸”，與IPO僅有一步之差。在IPO之前，企業(yè)還需經(jīng)歷一個(gè)融資輪次，即Pre-IPO。如互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療獨(dú)角獸企業(yè)微醫(yī)在經(jīng)過三輪融資后，于今年5月9日正式宣布完成了5億美金的Pre-IPO輪融資，成為了我國目前醫(yī)療健康科技行業(yè)最大規(guī)模的上市前融資。此輪融資由友邦保險(xiǎn)和新創(chuàng)建集團(tuán)戰(zhàn)略領(lǐng)投，中投中財(cái)基金跟投，融資完成后企業(yè)估值達(dá)55億美元。至此，微醫(yī)成為了該行業(yè)內(nèi)最大的明星獨(dú)角獸企業(yè)，也完成了上市前最后一輪融資沖刺。

Pre-IPO輪次的投資對象是擬上市的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，參與這一部分投資的操盤手以私募股權(quán)投資（PE）居多。此輪投資的退出通道多半是企業(yè)上市后，從公開資本市場出售股票套現(xiàn)退出。投資機(jī)構(gòu)往往會(huì)通過采取對賭協(xié)議等方式來保障自身利益。對賭協(xié)議通常規(guī)定企業(yè)若達(dá)不到協(xié)議設(shè)定的財(cái)務(wù)目標(biāo)或股價(jià)目標(biāo)，公司管理層則需向投資機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓一定的股票，若達(dá)到相應(yīng)目標(biāo)則反之。2003年，摩根士丹利等機(jī)構(gòu)與蒙牛簽訂的對賭協(xié)議便是典型案例。

Pre-IPO作為一種融資方式和私募的業(yè)務(wù)模式也有一定的風(fēng)險(xiǎn)。首先是由于這一輪次的融資會(huì)推高上市前的估值，造成炒作，上市后會(huì)因?yàn)楣乐灯叨找婵s水；其次，隨著IPO監(jiān)管趨嚴(yán)，監(jiān)管“紅線”增多，上市的不確定性極大增加。一方面是套利空間縮小，另一方面是業(yè)務(wù)空間縮小，這都對私募的退出機(jī)制造成了不小的挑戰(zhàn)。但從企業(yè)融資的角度，上市之前首要應(yīng)當(dāng)按需來決定融資輪次與規(guī)模，才便利長久發(fā)展。Pre-IPO輪次采取的估值方法包括收益法、市場法、成本法等，但主要還是通過收益法，以市盈率進(jìn)行估值。

商業(yè)模式、市場環(huán)境或者資金退出通道等因素皆是企業(yè)進(jìn)行融資時(shí)必須加以考慮的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)不必太拘泥于融資的形式，而應(yīng)該根據(jù)自己的需要靈活地決定投資輪次，以謀求更好的發(fā)展。