一、期貨合約介紹

11月26日，紙漿期貨將在上海期貨交易所上市。根據(jù)交易所公布的品種合約征求意見稿，交易品種為漂白硫酸鹽針葉木漿，交易單位10噸/手，最低交易保證金合約價值的4%，以目前6200元左右的現(xiàn)貨價來計算，每手實際的保證金估計僅4000元左右。

二、紙漿上下游產(chǎn)業(yè)鏈關系

1. 紙漿的主要上游產(chǎn)品

紙漿依照原料來源主要分為木片，廢紙和非木片。木漿中分為兩大類，分別是 針葉木片（包括馬尾松，落葉松，紅松，云杉等樹種的木片）和 闊葉木片（包括樺木、楊木、椴木、桉木、楓木等樹種的木片）；

廢紙漿是廢紙在回收后經(jīng)過分類篩選，溫水浸漲，被重新打成紙漿以期再次利用的紙漿；

非木漿中則主要有三類：禾科纖維原料（如稻草、麥草、蘆葦、竹、甘蔗渣等），韌皮纖維原料（如大麻、紅麻、亞麻、桑皮、棉桿皮等）和種毛纖維原料（如棉纖維等）。

2.紙漿的主要下游產(chǎn)品及消費比例

2014-2018年中國紙漿需求結構中，文化用紙位居首位，其次為生活用紙、包裝用紙，其中文化用紙、包裝用紙原生紙漿消耗量呈先抑后揚趨勢，生活用紙原生紙漿消耗量平穩(wěn)增長。

2018年下游新增產(chǎn)能仍以包裝用紙為主，其次為生活用紙、文化用紙，但由于新增產(chǎn)能釋放情況一般及原有產(chǎn)能利用率偏低位運行，2018年文化用紙占整體紙漿需求結構的53%，較去年下降2個百分點；生活用紙增加2個百分點至28%；包裝用紙變化不大，接近19%。從原料結構來講，受混合廢紙禁止進口及紙包裝升級，后期紙漿（原生漿）用量有增加可能；但由于木漿與廢紙價差偏大，因此替代性較小。

三、紙漿產(chǎn)品供應格局及變化趨勢分析

1. 中國進口木漿現(xiàn)貨價格走勢分析

2014年至2016年9月份之前，進口木漿現(xiàn)貨市場價格走勢相對平緩，周度價格波動空間在50-100元/噸，行業(yè)淡旺季不明顯，主要因市場供需相對平穩(wěn)。2016年9月份至2017年10月份，受國外突發(fā)檢修事件、國內現(xiàn)貨偏緊及規(guī)模紙廠入市補庫等因素相互影響，價格快速上漲，其中針葉漿漲幅54%、闊葉漿漲幅36%；2017年11月至2018年供需矛盾突出，需求跟進乏力，漿價快速回落，但針葉漿、闊葉漿價差仍在千元左右。

2018年進口木漿現(xiàn)貨市場價格受供應充裕、需求偏弱及宏觀因素影響下，價格延續(xù)下行趨勢，但仍處于近5年的價格高位。影響價格走勢的原因主要有2017年四季度旺季行情下游訂單提前消化、木漿貨源陸續(xù)到港而導致的價格下滑；青島上合峰會、巴西卡車司機罷工、人民幣貶值、外盤堅挺等支撐漿市行情，漿價出現(xiàn)小幅回升；年內下游需求持續(xù)乏力，導致價格在9月份提前出現(xiàn)淡季下行態(tài)勢。

整體來看，2018年進口針葉漿、闊葉漿、本色漿現(xiàn)貨年均價（1-10月份）在近5年的年均價中處于高位，較2017年年均價上漲15%、7%、20%，僅化機漿現(xiàn)貨年均價同比下降4%，主要受下游紙廠原紙出貨不暢、原料采買積極性偏低影響。

2. 2014-2018年紙漿產(chǎn)量變化趨勢及原因分析

2014-2018年廢紙漿產(chǎn)量占比均值在79%左右，木漿產(chǎn)量占比均值接近13%，非木漿8%。2018年廢紙漿占整體紙漿產(chǎn)量的78.05%，較去年同期下降1.23個百分點，較2015年最高值占比下降1.33個百分點；非木漿占7.13%，較去年下降0.38個百分點，較2014年最高值占比下降2.42個百分點；木漿占14.81%，較去年增加1.61個百分點，較2014年最高值占比增加2.65個百分點。

卓創(chuàng)分析，美廢進口限制越來越嚴格，廢紙漿供應量占比延續(xù)穩(wěn)中下滑趨勢，而受淘汰落后產(chǎn)能影響，非木漿中的草漿、葦漿中小型工廠或逐步淘汰，且伴隨著國內規(guī)模企業(yè)木漿新增產(chǎn)能的陸續(xù)投放，木漿產(chǎn)量占比有望增加1個百分點。

3. 中國主要港口木漿庫存數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析

國內木漿主要集散地主要在青島港、常熟港及保定地區(qū)，這三個地區(qū)倉庫相對比較集中，受港口吞吐量及國內需求增加影響，港存均值創(chuàng)近5年新高，均值高于去年同期（去年全年）3萬-14萬噸。一般來說，青島港紙漿庫存均值在40-50萬噸比較合理，常熟在30萬噸左右為正常范圍，保定地區(qū)在4萬噸左右比較正常。但2018年，主要地區(qū)紙漿庫存居高不下，10月份青島港、保定地區(qū)庫存再創(chuàng)新高，環(huán)比上漲17%、23%，同比上漲106%、230%。

4. 紙漿擬在建項目統(tǒng)計

據(jù)不完全統(tǒng)計，2018年國內外木漿新增產(chǎn)能350萬噸，其中闊葉漿占52%，針葉漿占31%，剩余為溶解漿；2019年國內外木漿新增產(chǎn)能115萬噸，針葉漿占比最大，其次為化機漿；2020年及之后新增產(chǎn)能463.3萬噸，闊葉漿為主。下表可以看出，2018-2019年新增產(chǎn)能基本為中國紙企，國內規(guī)模紙企漿、紙一體化進程加快，后期成本優(yōu)勢凸顯。

5. 中國消費量變化趨勢及原因分析

2014-2017年中國紙漿消費量增速2.39%，2018年受混合廢紙禁止進口政策、下游紙品產(chǎn)能釋放受限等因素影響，中國紙漿消費量較去年下降4.74%。分漿種來看，木漿消耗量近5年增速6.23%，均維持正增長，預計2018年木漿消耗量在原料占比中有望增加1個百分點；非木漿年均增速-8.33%，均維持負增長；廢紙漿年均增速-0.29%，2018年廢紙漿消耗量或持續(xù)窄幅下降，主要受限制混合廢紙等因素影響。

6. 紙漿產(chǎn)品應用淡旺季分析

紙漿產(chǎn)品傳統(tǒng)淡旺季與下游成品紙淡旺季重合度較高，下游紙品旺季期間，紙廠原料備貨積極性較高，漿市交投旺盛。主要下游文化用紙旺季是開學季和出版社招標期間，一般是每年的2-3月和8-9月，紙廠在8-9月（秋季教輔材料生產(chǎn)所需原料招標）和10月到次年2月（春季教輔材料生產(chǎn)所需原料招標）。下游生活用紙全年需求沒有明顯的淡季，一般節(jié)假日期間進行促銷，出貨情況較好，旺季在每年3、4月和8月到次年1月；白卡紙行業(yè)淡旺季與生活用紙類似。因此紙漿產(chǎn)品傳統(tǒng)旺季是每年1-3月和9-12月，淡季是4-7月。

四、印刷用紙產(chǎn)品供應格局及變化趨勢分析

1. 2014-2018年文化印刷用紙產(chǎn)品價格趨勢分析

2014-2016年上半年文化印刷用紙市場需求相對低迷，產(chǎn)能過剩，價格低位運行，2016年下半年市場需求好轉，下游業(yè)者采購積極性攀升，文化印刷用紙價格進入上行通道，2017-2018年價格皆處于高位。2018年文化印刷用紙社會需求不及預期，價格高位震蕩下行。

2 .2014-2018年國內文化印刷用紙供應格局分析

2014-2018年文化印刷用紙供應整體呈現(xiàn)下行趨勢，2018年雖然市場有55萬噸新增產(chǎn)能投產(chǎn)，然行業(yè)景氣度不高，整體開工率低于2017年，故文化印刷用紙產(chǎn)量同比2017年減少。

3. 2014-2018年文化印刷用紙需求結構分析

2014-2018年受網(wǎng)絡媒體影響，文化印刷用紙需求逐年減少。2018年造紙行業(yè)景氣度不高，終端紙制品消耗量有所減少，文化印刷用紙需求延續(xù)下滑趨勢。

五、生活用紙產(chǎn)品供應格局及變化趨勢分析

1. 2014-2018年木漿生活用紙市場價格走勢分析

2014-2018年木漿、非木漿生活用紙市場價格整體呈現(xiàn)穩(wěn)中上揚趨勢，受原料進口木漿價格不斷上漲影響，2017年10月，木漿、非木漿生活用紙市場價格處于五年最高位；2018年原料進口木漿價格逐步回落，同時受下游需求疲弱影響，木漿、非木漿生活用紙價格同步回落。

2. 2014-2018年產(chǎn)量/開工率變化趨勢及原因分析

2014-2018年中國生活用紙產(chǎn)量持續(xù)高速增長，增長背后的主要原因是生活用紙企業(yè)的產(chǎn)能持續(xù)增加。近幾年開工率整體呈現(xiàn)下行走勢，主要原因是行業(yè)供需失衡問題惡化。

3. 2014-2018年庫存變化趨勢及原因分析

生活用紙企業(yè)庫存在一年中通常存在三個低點以及一個高點：低點包括最低點即春節(jié)前1個月左右以及次低點“金三銀四”、 “金九銀十”生活用紙傳統(tǒng)旺季，其中春節(jié)前的庫存低點主要由于消費者集中采購需求及生活用紙深加工企業(yè)集中趕工，“金三銀四”“金九銀十”中的庫位低點則更多依托于傳統(tǒng)及新興網(wǎng)絡平臺節(jié)假日的節(jié)日促銷。

六、包裝用紙供應格局及變化趨勢分析

1. 2014-2018年國內白卡紙產(chǎn)品價格趨勢分析

近五年白卡紙價格走勢各異，2014-2015年因產(chǎn)能集中投放，白卡紙價格下跌不斷，2016-2017年，產(chǎn)能擴張放緩，白卡紙不斷上漲。2018年1-8月份白卡紙價格走勢較去年減弱，但較前幾年仍舊高位，并未跌至2014-2015年低位。2018年1-9月份白卡紙最高價出現(xiàn)在一季度，在6450元/噸上下，同比上漲5%-15%；最低價在7月份，在5150元/噸左右，同比下降15%以上。2018年上半年白卡紙下降主要有以下原因：首先，原料木漿價格下降，針葉漿、化機漿下降明顯，闊葉漿走勢偏弱，白卡紙成本減輕；其次，隨著江蘇企業(yè)有序推進新項目，白卡紙供應增加預期增強，市場競爭加劇，價格快速下跌；最后，因環(huán)境治理等下游需求收緊，備貨態(tài)度謹慎，市場交投兩淡。下半年隨著企業(yè)再次局部聯(lián)合，市場競爭稍有減弱，白卡紙價格呈現(xiàn)漲勢。

2 . 2014-2018年國內白卡紙供應格局分析

近五年白卡紙產(chǎn)量呈小幅增加趨勢，預計2018年稍有回落。2014-2016年產(chǎn)量穩(wěn)定增長，平均每年增長20萬噸左右，因2013-2016年均有白卡紙新項目投產(chǎn)，并且以集團產(chǎn)能擴張為主，而2016年白卡紙盈利開始改善，紙廠生產(chǎn)積極性提高，開工達到近五年最高。2017-2018年出現(xiàn)回落，主因需求增速放緩，為穩(wěn)定盈利，紙廠聯(lián)合停機。

2018年白卡紙月度產(chǎn)量相對變化不大，今年停機現(xiàn)象明顯少于去年，紙廠間聯(lián)合局面打破后部分聯(lián)合，今年紙廠間競爭加劇。1-2月份因春節(jié)假期需求減少，紙廠減少排產(chǎn)緩解庫存壓力。其余月份白卡紙產(chǎn)量基本在60萬噸上下，排產(chǎn)相對比較穩(wěn)定。今年大部分月份白卡紙開工率在80%以上，5-7月份稍有回落，因當時部分紙廠再次聯(lián)合停機提價，后期隨著價格上漲停機減少。

3. 2014-2018年國內白卡紙需求結構分析

近五年白卡紙消費量整體呈增加走勢，受益于國內消費能力的提高及對食品安全的重視，加之白卡紙產(chǎn)能擴張明顯，產(chǎn)量增加同樣促進消費量增長。預計2018年國內白卡紙消費量可能下降，下游各行業(yè)消費量普遍減少，預計2018年國內白卡紙消費量在660萬噸上下。