核心觀點：

1、2018/19榨季國際糖市因主產(chǎn)國天氣干旱出現(xiàn)產(chǎn)量調(diào)減，特別是巴西減產(chǎn)幅度最大，預(yù)計在830萬噸左右，國際糖市綜合供應(yīng)壓力較榨季初預(yù)期有所緩解，國際糖價也走出底部，價格重心上移。然而，增產(chǎn)周期還在延續(xù)，國際食糖庫存仍處歷史高位，供應(yīng)過剩壓力仍存，國際糖價預(yù)計仍將弱勢承壓。

2、國際糖價走出底部，然而國內(nèi)政策原因?qū)е聝?nèi)外糖聯(lián)動性不強，進口管控政策不斷加碼，另外直補和放儲預(yù)期仍是國內(nèi)市場最大的潛在利空因素。但是大方向還是要看國際糖價，因為國內(nèi)食糖產(chǎn)不足需，缺口420-450萬噸左右，還是有進口依賴性，國際糖價是決定國內(nèi)糖價的根本。

3、短期來看，國內(nèi)糖市正處于新榨生產(chǎn)高峰期，階段性供應(yīng)壓力和糖企兌付蔗款的資金壓力將打壓糖價下行。中線來看，國內(nèi)增產(chǎn)幅度有限，進口和走私是影響價格走勢的關(guān)鍵。2019年配額外進口許可額度多少，以及走私能否死灰復(fù)燃，都是重點關(guān)注的問題。長線來看，國家政策或決定國內(nèi)糖市能否結(jié)束熊市周期，若直補和放儲預(yù)期落空，明年下半年國內(nèi)糖市預(yù)計進入減產(chǎn)周期，或開啟牛市行情。

陸家嘴專訪：全球食糖供應(yīng)過剩預(yù)期大幅下調(diào)，全球糖市是否開啟熊轉(zhuǎn)牛行情？

今年，國際食糖主產(chǎn)國因為降雨減少，天氣干旱等原因造成了甘蔗產(chǎn)量大幅減少，2018/19榨季全球食糖供應(yīng)過剩量預(yù)估也隨之調(diào)減。國際糖業(yè)組織(ISO)發(fā)布的三季度報中，對2018/19榨季全球食糖供應(yīng)過剩量預(yù)估為217萬噸，較二季度報中預(yù)估的675萬噸下調(diào)了458萬噸，低于2017/18榨季的728萬噸。9月底到10月份，國際糖價在宏觀面和基本面的共同利好下自10美分/磅附近反彈，走出了底部區(qū)間。但是，供應(yīng)過剩調(diào)減并不代表供應(yīng)過剩消除，全球食糖供需格局仍然是供過于求的，目前還是一個累庫存的階段，還沒有開始去庫存，因此反彈非反轉(zhuǎn)，下一年巴西糖醇比也存在變數(shù)。近期國際油價暴跌，生物乙醇利潤縮窄，2019/20榨季供需平衡表也在巴西計劃減少乙醇生產(chǎn)而增加食糖生產(chǎn)的預(yù)期中變得有些失效。國際糖市要開啟牛市行情，還需要宏觀面和基本面的配合。

陸家嘴專訪：印度在18/19榨季即將取代巴西成為全球第一大產(chǎn)糖國，為何印度產(chǎn)量波動如此之大？

印度產(chǎn)量變化是國際糖波動的源頭，這跟印度種植條件有很大關(guān)系。北方邦作為印度第一大產(chǎn)糖區(qū)，糖產(chǎn)量占其全國總量的37%，南部的馬哈施特拉邦為第二大產(chǎn)糖邦，占35%。根據(jù)本月中旬我國赴印度調(diào)研團了解的情況，兩個產(chǎn)區(qū)的地理位置、種植條件和種植時間完全不一樣，一定程度上說明了印度產(chǎn)量為何會大幅波動。

印度地理環(huán)境優(yōu)于我國，但其南北氣候、土壤等條件的差異，造成印度糖平均產(chǎn)糖率僅有12%（與廣西基本持平）。北部地區(qū)沙土多，光熱條件差，甘蔗生長時間段，一般是10-12個月生長期，新植蔗與宿根蔗比例1:1；而南部地區(qū)雖然土壤肥沃，光熱條件好，但是18個月生長期甘蔗占比重最大，并且缺少灌溉設(shè)施，基本是靠天吃飯，因此天氣好壞就成為產(chǎn)量增減的主導(dǎo)，降雨充沛或出現(xiàn)干旱，會造成大幅的增產(chǎn)或減產(chǎn)，彈性非常大。

2016/17榨季，印度食糖減產(chǎn)非常嚴重，幅度在60%左右，國際糖價大幅上漲，從10美分/磅漲到24美分/磅。

2017年是近幾年天氣最好的一年，印度甘蔗含糖分上升1.5-2個百分點，單產(chǎn)高加上增產(chǎn)面積大，因此2017/18榨季印度食糖產(chǎn)量增加1200萬噸，至3225萬噸，國際糖價從24美分/磅跌回10美分/磅。其他國家均沒有印度這么大的產(chǎn)量波動幅度。印度方面的增產(chǎn)，也造成了巴西食糖的減產(chǎn)，國際糖價下跌后，巴西甘蔗制糖利潤不如制乙醇利潤高，因此巴西糖廠在2018/19榨季把將近70%的甘蔗用于生產(chǎn)乙醇，造成食糖產(chǎn)量大幅減少。

2018年，馬邦州6月份開始種植甘蔗，而6月開始的季風(fēng)季降雨偏少，甘蔗減產(chǎn)嚴重。干旱以及干旱的帶來蟲災(zāi)，導(dǎo)致甘蔗暫無增產(chǎn)動能；并且，糖廠巨額虧損，也無法大幅增產(chǎn)。因此，關(guān)注國際糖產(chǎn)量和價格變化，印度天氣是重點關(guān)注的因素。

陸家嘴專訪：對于近期鄭糖反彈怎么看？

對于近幾周的鄭糖走勢我們一直維持低位震蕩的看法，4850-5050區(qū)間震蕩。上周我們看到鄭糖有一波快速反彈，價格在4900獲得支撐后，階段性反彈至5023位置。主要原因是上周廣西、云南主產(chǎn)區(qū)的強降雨導(dǎo)致甘蔗砍收、運輸困難，糖廠斷槽，出現(xiàn)了一時的供應(yīng)偏緊現(xiàn)象，部分制糖集團也因現(xiàn)貨銷售較為火爆上調(diào)了報價，但是幅度不大，在10-30元/噸。盤面上看，資金情緒偏重一些，畢竟是低位反彈。本周主產(chǎn)區(qū)天氣轉(zhuǎn)好，糖廠生產(chǎn)恢復(fù)正常，新糖報價再度出現(xiàn)下調(diào)，廣西制糖集團周內(nèi)累計跌幅40-100元/噸，至5070-5170元/噸，較新糖上市之初下跌了245元/噸左右。隨著主產(chǎn)區(qū)榨季生產(chǎn)的推進，階段性供應(yīng)壓力將逐步顯現(xiàn)，糖價將繼續(xù)承壓。另外，本榨季廣西自治區(qū)政府要求糖廠在開榨一周內(nèi)兌付60%的蔗款，開榨一個月內(nèi)兌付全部蔗款，糖廠資金壓力非常大，上榨季糖廠多是采用降價促銷的策略，以期回籠資金兌付蔗款。盤面上看，周四夜盤開始，05合約多頭主動平倉離場，價格回到4900附近，預(yù)計仍有進一步走低可能。

陸家嘴專訪：國內(nèi)食糖需求是否會有改善？能否給國內(nèi)糖市帶來支撐？

國內(nèi)食糖需求相對比較穩(wěn)定，1480-1520萬噸左右，2017/18榨季全國食糖消費量大約1500萬噸，2018/19榨季中糖協(xié)給出的消費量預(yù)估值是1520萬噸，上升幅度不大，需求端支撐有限。由于白糖是季產(chǎn)年銷的品種，每年存在三個消費旺季，一是元旦、春節(jié)前備貨旺季，二是夏季消費旺季，再一個是中秋節(jié)和國慶節(jié)前的備貨旺季，可能會給市場帶來階段性利好支撐。但是目前國內(nèi)糖市還處于熊市周期中，市場看空情緒仍存，元旦、春節(jié)前的備貨可能會出現(xiàn)旺季不旺現(xiàn)象，上榨季春節(jié)前備貨預(yù)期對盤面僅起到止跌作用，并未帶來實質(zhì)性的利好反彈。并且，南方甘蔗糖廠基本在3月份開始收榨，4月之前都是累庫存階段，供應(yīng)壓力偏大。夏季消費也會因為天氣和供應(yīng)壓力后移等因素出現(xiàn)下游補庫比較遲緩的情況，支撐力度有限。最重要的就是中秋節(jié)和國慶節(jié)前的剛需備貨，對市場支撐較強，另外這個時期的庫存處于年內(nèi)比較低的位置，供應(yīng)壓力較小，價格反彈力度較大。

陸家嘴專訪：新榨季我國糖價走勢主要關(guān)注的因素有哪些方面？

決定我國糖價的主要因素還是看供應(yīng)端，國產(chǎn)糖、進口、走私、儲備糖。2017/18榨季全國食糖產(chǎn)量1031.04萬噸，2018/19榨季預(yù)計增產(chǎn)40-70萬噸，至1070-1100萬噸，這樣一來仍然存在420-450萬噸的產(chǎn)消缺口。往年來看，產(chǎn)消缺口基本通過進口來彌補，但是自2014年底開始，國家對食糖進口陸續(xù)執(zhí)行了進口配額自動許可管理和行業(yè)自律政策，進口量持續(xù)下滑。2017年，商務(wù)部對配額外進口食糖實行貿(mào)易保障救濟措施，進口管控逐步加碼。今年8月1日起，對于配額外進口食糖，國家不再給予50%的小國優(yōu)惠政策，全面實行90%的關(guān)稅稅率，進口管控進一步加強。在國家繼續(xù)維持進口管控三大政策的前提下，我國食糖進口量難有較大規(guī)模改變。2017/18榨季進口糖243萬噸，同比增長13萬噸，但仍少于2012/13-2015/16任何一個榨季的進口量。2018年1-10月累計進口食糖229萬噸，全年進口量預(yù)估在250萬噸。因此，產(chǎn)消缺口的彌補需要進口糖和國儲糖的雙重調(diào)節(jié)。

國家產(chǎn)業(yè)調(diào)控政策的根本在于維持供需總量平衡，價格平穩(wěn)。在國儲糖出庫方面，國家會根據(jù)市場需求和價格運行情況適時投放。2016/17榨季，中央總計投放約100萬噸儲備糖，有效緩解了階段性供需矛盾。2017/18榨季，國家在榨季初期投放了30多萬噸儲備糖，后期并無國儲糖出庫，一方面是國內(nèi)糖價連續(xù)下跌，從收儲成本考慮，國儲糖不宜投放；另一方面，國儲糖收放主要以調(diào)節(jié)供需平衡和穩(wěn)定物價為目的。

在進口糖不會出現(xiàn)大幅變化，儲備糖發(fā)放暫未可知的情況下，走私糖多寡就成為影響價格的關(guān)鍵。今年上半年走私糖比較猖獗，特別是云南邊貿(mào)交易頻繁，從緬甸入境的走私糖每月至少有3萬噸左右；6月緬甸恢復(fù)對我國食糖復(fù)出口政策后，據(jù)了解月內(nèi)走私量超過40萬噸，對云南糖沖擊明顯，價格一度跌至4800-4900元/噸。下半年國家加強了打擊走私力度，加上外糖走出底部，內(nèi)外糖價差收窄，走私糖明顯得到遏制，國內(nèi)糖價也在中秋、國慶的備貨旺季下出現(xiàn)大幅反彈。明年走私糖多寡除了要看國家打私力度，更重要的是看國際原糖走勢，若內(nèi)外價差仍然偏大，走私就難以消除，仍將打壓國產(chǎn)糖價格。

陸家嘴專訪：對后市怎么看？

對于國內(nèi)市場而言，產(chǎn)消缺口依然巨大，國內(nèi)產(chǎn)量增減對市場行情影響有限，政策面——進口、走私和儲備糖才是影響價格走勢的關(guān)鍵。2017/18榨季以來，國內(nèi)現(xiàn)貨糖價從6600元/噸高位一路下跌至5100-5200元/噸附近，整體跌幅達到1500元/噸左右。2018/19榨季來看，目前盤面價格已經(jīng)跌至主產(chǎn)區(qū)糖廠制糖成本線附近，市場在前低4800-4850一線反復(fù)試探，雖然增產(chǎn)周期下料仍維持弱勢，但下跌空間相對有限。市場若想打開進一步下跌空間，還需要新的驅(qū)動因素。國內(nèi)政策原因，導(dǎo)致內(nèi)外糖市場分離，但是大方向還是要看國際糖價，因為國內(nèi)食糖產(chǎn)不足需，還是要依賴進口，國際糖價是決定國內(nèi)糖價的根本。國內(nèi)直補和拋儲的預(yù)期，對市場是絕對利空的影響，食糖直補政策一旦出臺，預(yù)計國家會馬上拋儲，不管價格高低（可參考棉花補貼和放儲相關(guān)政策），這兩者是國內(nèi)糖市背后的利空因素，后續(xù)需要重點關(guān)注國家相關(guān)政策。若直補和放儲確定下來，即便國際糖價走出底部，外糖開始向好，內(nèi)糖在政策利空預(yù)期下恐還有一跌。