一、7月行情回顧

7月滬膠主力震蕩偏強(qiáng)，最高價11125點，最低價10050點，漲幅為10%。滬膠基本面邊際改善，后疫情時期，全球一攬子救市政策陸續(xù)推出，行業(yè)景氣度提高，市場走需求復(fù)蘇邏輯，下游重卡、汽車、輪胎開工率轉(zhuǎn)強(qiáng)驗證需求復(fù)蘇，而國內(nèi)外恰處割膠期，天氣因素令新膠價格易漲難跌，供需矛盾改善，膠價中樞逐漸抬升。

圖1：滬膠主力中樞抬升，基差收窄

資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind

圖2：天然橡膠主流現(xiàn)貨價格小幅上漲

資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind

二．經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，汽車消費信心改善

二季度GDP同比大增3.2%，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇。1-6月全國固定資產(chǎn)投資同比降幅收窄至-3.1%，其中二季度投資增速回升至3.8%，從各分項看，1-6月制造業(yè)投資降幅收窄至-11.7%，1-6月基建投資降幅收窄至-2.7%，1-6月房地產(chǎn)投資回升至1.9%，1-6月民間投資降幅收窄至7.3%，在國內(nèi)政策加碼與貨幣寬松的大環(huán)境下，經(jīng)濟(jì)逐步回暖，市場風(fēng)險偏好回升。

經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，汽車消費信心改善。汽車行業(yè)作為可選消費在國民經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮重要作用，汽車行業(yè)景氣度提升將帶來其上下游產(chǎn)業(yè)鏈的直接受益，截止2020年6月，國內(nèi)社會消費品零售總額當(dāng)月同比下滑1.8%，而汽車類消費總額同比下滑8.2%，汽車行業(yè)雖然在政策加碼下出現(xiàn)小幅反彈，但其改善效果有限，后續(xù)或出臺更大力度的汽車消費政策，從而帶動汽車產(chǎn)業(yè)鏈快速發(fā)展。

圖3：二季度投資增速超預(yù)期

資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind

圖4：國內(nèi)社會消費品總額降幅同比收窄

資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind

三．基本面分析

1．天氣因素持續(xù)擾動，供應(yīng)增量有限

主產(chǎn)國膠水產(chǎn)出增量有限，供應(yīng)釋放壓力不大。ANRPC成員國包括泰國、印尼、越南、馬來西亞、中國等13個國家，天然橡膠產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量的90.5%，據(jù)ANRPC，6月天然橡膠產(chǎn)量為87.64萬噸，處于近五年的低位，1-6月ANRPC天然橡膠產(chǎn)量485.52萬噸，同比下降7.8%，主要由于東南亞持續(xù)干旱導(dǎo)致膠林養(yǎng)護(hù)困難，橡膠樹對病蟲害抵御能力降低，膠水產(chǎn)出增量有限。

天氣因素導(dǎo)致膠價易漲難跌。泰國上半年由于高溫干旱及疫情原因?qū)е履z水產(chǎn)出下降，1-6月泰國天然橡膠產(chǎn)量216.72萬噸，同比下降3.3%，據(jù)泰國氣象局，8月份泰國北部、東部部分地區(qū)及南部部分地區(qū)降水情況逐步恢復(fù)正常，但天然橡膠主產(chǎn)區(qū)所在的南部東海岸及東北部降水情況將低于正常水平，天氣因素將影響整個三季度，降水偏少及高溫的自然環(huán)境將對2020年下半年橡膠樹產(chǎn)膠增量有限，膠價中樞有望持續(xù)抬升。

圖5：ANRPC天然橡膠產(chǎn)量同比下滑

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

圖6：泰國天然橡膠產(chǎn)量同比下滑

資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind

四大主產(chǎn)區(qū)天然橡膠出口量降幅收窄，國內(nèi)進(jìn)口量回升。東南亞四大主產(chǎn)國泰國、越南、馬來西亞、印度尼西亞橡膠出口量同比下滑，據(jù)ANRPC，四大主產(chǎn)區(qū)6月天然橡膠出口量57.18萬噸，同比下滑16.74%，1-6月出口量390.23萬噸，同比下滑12.5%。國內(nèi)逆周期調(diào)控政策持續(xù)發(fā)力，政策加碼帶來橡膠需求回升，貿(mào)易商進(jìn)口意愿增加，據(jù)ANRPC，2020年1-6月天然橡膠進(jìn)口量218.03萬噸，同比下滑6%，降幅持續(xù)收窄，6月進(jìn)口量34.42萬噸，同比上漲8.6%，增速出現(xiàn)回升。

圖7：四大主產(chǎn)區(qū)出口量同比下滑

資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind

圖8：我國天然橡膠進(jìn)口量同比上升

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

2．三季度供需矛盾緩和，滬膠1-9價差季節(jié)性擴(kuò)大

三季度供需階段性緩和。據(jù)ANRPC最新預(yù)測，需求同比下降6%至1290萬噸，產(chǎn)量同比下滑4.7%至1310萬噸，供需仍顯過剩，筆者以2019年ANRPC天然橡膠供需數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，以供應(yīng)+2.3%、0%、-2.3%，需求+3.2%、0%、-3.2%，進(jìn)行供需場景分析，三種場景即2020年樂觀預(yù)測、中性預(yù)測、悲觀預(yù)測，供需差值即庫存變動仍為正值，對2020年剩下月份進(jìn)行庫存推演，7-9月供需矛盾緩和，即庫存有去化趨勢，11-12月，供需矛盾嚴(yán)峻，即庫存有累積趨勢，這也與天然橡膠季節(jié)性規(guī)律相符合，7-9月國內(nèi)外新膠容易受天氣因素炒作，膠價易漲難跌，11-12月新膠大批上市，供應(yīng)大幅增加，膠價或承壓下跌。

圖9：ANRPC天然橡膠年度供需過剩

資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind

圖10．我國天然橡膠月度庫存推演

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

滬膠1-9價差季節(jié)性走高。一般來說，9月15日左右09合約面臨交割，主力出現(xiàn)移倉換月，近7年以來，7月初至9月中旬，1-9價差均值在1630，波動區(qū)間在1000-2000，目前1-9價差在1200，近兩年以來1-9價差由于期現(xiàn)套利減少而減小，據(jù)1-9價差季節(jié)圖，一般在7月中旬-9月中旬1-9價差走高。

圖11：滬膠1-9價差逐步增加

資料來源：華安期貨投資咨詢部：wind

3．泰國膠水價格下跌，國內(nèi)全乳膠減產(chǎn)

泰國產(chǎn)區(qū)降雨量減少，原料產(chǎn)出稍有增加，膠水價格小幅下跌，鑒于未來供應(yīng)逐步釋放，原料價格走弱，但膠水產(chǎn)出仍較去年同期較少，下跌空間有限。截止7月27日，膠水價格41.2泰銖/公斤，較月初下降3.1泰銖/公斤，杯膠價格為32泰銖/公斤，較月初下跌0.2泰銖/公斤。

國內(nèi)云南、海南產(chǎn)區(qū)全乳膠減產(chǎn)。上半年云南、海南產(chǎn)區(qū)由于白粉病與干旱導(dǎo)致減產(chǎn)，而下半年云南開割時間相比正常年份推遲近2個月，海南比正常年份推遲近1個月，割膠周期縮短，產(chǎn)區(qū)病蟲害影響導(dǎo)致橡膠樹養(yǎng)護(hù)困難，全年全乳膠大幅減產(chǎn)或?qū)⒅螠z價格下限。

圖12：原材料價格小幅下跌

資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind

圖13：膠水與杯膠價格收窄

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

4．政策驅(qū)動，需求邊際改善

政策加碼進(jìn)行中，汽車行業(yè)淡季不淡。據(jù)中汽協(xié)，6月汽車產(chǎn)銷分別完成232.5萬輛與230萬輛，環(huán)比增長6.3%和4.8%，同比分別上漲22.5%和11.6%，1-6月汽車產(chǎn)銷分別完成1011.2萬輛和1025.7萬輛，產(chǎn)銷量同比分別下降16.8%和16.9%，降幅同比繼續(xù)收窄。各地區(qū)汽車消費政策目前正穩(wěn)步實施，刺激效果逐步顯現(xiàn)，后續(xù)或有更大力度的汽車消費政策，三季度汽車行業(yè)淡季不淡，全年降幅或?qū)⒊掷m(xù)修復(fù)，預(yù)計全年車市累計降幅同比收窄至10%以內(nèi)。

圖14：6月汽車銷量同環(huán)比增長

資料來源：華安期貨投資咨詢部；汽車工業(yè)協(xié)會；wind

圖15：重卡銷量同比增加

資料來源：華安期貨投資咨詢部；汽車工業(yè)協(xié)會；wind

重卡銷量有望維持較高水平。6月重卡銷售16.9萬輛，環(huán)比下降5.5%，同比增長63.2%。1-6月重卡銷售81.38萬輛，累計同比增長24%，重卡銷量大增一方面由于前期壓抑的購車需求快速釋放，隨著兩會定調(diào)財政政策更加積極，國內(nèi)大型基建項目陸續(xù)開工，物流車、工程車市場訂單超過去年同期水平，另一方面部分地區(qū)實施國三車替換，據(jù)《打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》要求，京津冀及周邊地區(qū)、汾渭平原2020年底前需完成100萬輛國三及以下重卡淘汰，目前已完成目標(biāo)值的56%，2020年仍需淘汰44萬輛，河南、陜西和山東等地也出臺相關(guān)政策加快國三重卡的替換。預(yù)計全年重卡銷量維持較高水平。

圖16：全鋼胎開工率增加

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

圖17：半鋼胎開工率增加

資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind

經(jīng)濟(jì)景氣度提升，輪胎開工率有望繼續(xù)增加。政策加碼下，乘用車銷量雖同比下跌，但跌幅持續(xù)收窄，重卡銷量同比大增帶動商用車實現(xiàn)正增長，并有持續(xù)向好局面，下游需求邊際改善，市場消費信心修復(fù)，輪胎開工率有望維持增長，截止7月23日，全鋼胎開工率為69.94%（+1.11），半鋼胎開工率為65.35%（+0.61）。

四、市場展望

宏觀面：經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，汽車行業(yè)景氣度增加。供應(yīng)端，進(jìn)入8月，泰國等主產(chǎn)區(qū)面臨天氣因素擾動，膠水產(chǎn)出增量有限，供應(yīng)端炒作令膠價易漲難跌，需求端：市場呈現(xiàn)需求復(fù)蘇邏輯，在政策加碼下，需求邊際改善，重卡、乘用車、輪胎開工率數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)好逐步驗證，供需矛盾緩和，膠價有望擺脫震蕩格局。

策略：激進(jìn)者建議滬膠、20號膠逢回調(diào)買入