由于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期過(guò)于樂(lè)觀使得前期價(jià)格暴漲，隨著美債收益率及美元指數(shù)快速反彈，資金高位減倉(cāng)也比較明顯，后期上漲動(dòng)力不足。從基本面情況來(lái)看，智利、秘魯?shù)戎鳟a(chǎn)國(guó)逐漸從疫情沖擊中恢復(fù)，礦端供應(yīng)緊缺之勢(shì)料將緩解，且廢銅供應(yīng)相對(duì)寬松；冶煉廠檢修較少，精煉銅產(chǎn)量或?qū)⒃鲩L(zhǎng)；國(guó)內(nèi)庫(kù)存季節(jié)性累積，但相對(duì)于近幾年同期水平，還處于低位，LME銅庫(kù)存水平也不高。前期市場(chǎng)普遍對(duì)節(jié)后需求預(yù)期樂(lè)觀，關(guān)注預(yù)期兌現(xiàn)情況，中短期，銅價(jià)或高位盤(pán)整，關(guān)注前期高點(diǎn)附近的壓力。僅供參考。

2月銅價(jià)大幅拉升，一方面受寬松政策刺激下通脹預(yù)期升溫的炒作，另一方面礦端供應(yīng)緊張，精銅庫(kù)存處于低位，“就地過(guò)年”政策下需求預(yù)期樂(lè)觀，2月滬銅指數(shù)最高達(dá)到70730，是近十年的高位。

美債收益率攀升引發(fā)恐慌

美國(guó)2月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加37.9萬(wàn)人，遠(yuǎn)超預(yù)期，失業(yè)率為6.2%，前值為6.3%。同時(shí)，1.9萬(wàn)億美元刺激計(jì)劃將落地，強(qiáng)勁的數(shù)據(jù)及大規(guī)模的政策刺激進(jìn)一步加劇通脹擔(dān)憂(yōu)，10年期美債收益率創(chuàng)去年2月以來(lái)新高，逐漸接近2%的目標(biāo)。一方面寬松政策持續(xù)，各國(guó)央行尚未有緊縮傾向，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇到繁榮已成為市場(chǎng)共識(shí)，在通脹上行的前中期，大宗商品整體表現(xiàn)較好；另一方面，過(guò)去一段時(shí)間的通脹預(yù)期已經(jīng)反映到當(dāng)前價(jià)格中，未來(lái)的價(jià)格走向?qū)Ⅲw現(xiàn)政策轉(zhuǎn)變的預(yù)期，這也是近期由美債收益率上行引發(fā)金融市場(chǎng)大幅波動(dòng)的主要原因之一。另外，隨著疫苗普及、就業(yè)改善，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期加強(qiáng)，美元指數(shù)也出現(xiàn)較大反彈，對(duì)銅價(jià)有一定的壓力，不過(guò)當(dāng)前原油還處于補(bǔ)漲階段，壓力相對(duì)有限。后期需重點(diǎn)關(guān)注的是美債收益率能否達(dá)到2%、美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策傾向、加息預(yù)期及QE退出等。

圖1：10年期美債收益率

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，長(zhǎng)安期貨

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)明確，政策穩(wěn)健

2月中國(guó)制造業(yè)PMI為50.6%，環(huán)比下滑0.7個(gè)百分點(diǎn)，假日因素對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)影響較大，生產(chǎn)指數(shù)大幅回落1.6個(gè)百分點(diǎn)至51.9%，新訂單指數(shù)回落0.8個(gè)百分點(diǎn)，原材料庫(kù)存下降1.3個(gè)百分點(diǎn)至47.7%，制造業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)增速放緩，節(jié)后恢復(fù)正常，3月制造業(yè)數(shù)據(jù)有望向上修復(fù)。2021年政府工作報(bào)告提出，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)6%以上，消費(fèi)、投資、凈出口各項(xiàng)指標(biāo)均能從疫情沖擊中恢復(fù)。政策上，貨幣政策趨向正?；?020年年底M2同比增速見(jiàn)頂，1月新增人民幣貸款3.81萬(wàn)億元，央行多次強(qiáng)調(diào)穩(wěn)健的貨幣政策不急轉(zhuǎn)彎，2月中下旬銀行間同業(yè)拆借利率達(dá)到相對(duì)高位，3月初小幅下滑。國(guó)內(nèi)宏觀環(huán)境相對(duì)穩(wěn)定。

短期銅精礦供應(yīng)仍偏緊

3月初進(jìn)口銅精礦TC繼續(xù)回落，處于35美元/干噸下方，礦端供應(yīng)偏緊之勢(shì)延續(xù)，我的有色網(wǎng)統(tǒng)計(jì)7個(gè)主流港口銅精礦庫(kù)存共計(jì)48萬(wàn)噸，環(huán)比減少6.3萬(wàn)噸，近期到港少，提貨多，多個(gè)港口庫(kù)存普遍下降。中國(guó)2021年1-2月累計(jì)進(jìn)口銅礦砂及其精礦379萬(wàn)噸，累計(jì)同比增加0.9%；1-2月未鍛軋銅及銅材進(jìn)口88.4萬(wàn)噸，同比增加4.7%。1月進(jìn)口數(shù)據(jù)受到智利港口的狂風(fēng)拖累，3月進(jìn)口數(shù)據(jù)或釋放船期延誤導(dǎo)致的增量。廢銅方面，隨著銅價(jià)下跌，精廢價(jià)差縮窄，消費(fèi)逐漸恢復(fù)，廢銅供需均在好轉(zhuǎn)。

圖2：銅精礦現(xiàn)貨TC

數(shù)據(jù)來(lái)源：我的有色網(wǎng)，長(zhǎng)安期貨

精銅產(chǎn)出增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)庫(kù)存累積

2月SMM中國(guó)電解銅產(chǎn)量為82.18萬(wàn)噸，環(huán)比增加2.89%，同比增加20.31%，2月產(chǎn)量增長(zhǎng)主因部分冶煉廠從檢修中恢復(fù)；從3月排產(chǎn)情況來(lái)看，盡管加工費(fèi)持續(xù)下移，但粗銅供應(yīng)尚充足，3月煉廠基本無(wú)檢修計(jì)劃，產(chǎn)量料將提升。

2月以來(lái)，LME銅庫(kù)存持續(xù)徘徊于低位，3月初小幅增加2800噸至7.9萬(wàn)噸。國(guó)內(nèi)庫(kù)存處于傳統(tǒng)累庫(kù)階段，擺脫低位，3月初上期所銅庫(kù)存增加1.5萬(wàn)噸至16.3萬(wàn)噸，跟往年同期水平相比，還處于偏低位置，庫(kù)存累積一般要到3月底才結(jié)束，短期庫(kù)存水平或?qū)⒗^續(xù)上行。

圖3：上期所銅庫(kù)存

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需求樂(lè)觀預(yù)期有待驗(yàn)證

節(jié)后3、4月份本身就有小旺季預(yù)期在，需求預(yù)期偏樂(lè)觀。3月后，銅桿廠完成復(fù)工，消費(fèi)向好，去年同期經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)后企業(yè)開(kāi)工大幅抬升，今年預(yù)計(jì)增量有限。2季度是空調(diào)生產(chǎn)的旺季，下游企業(yè)有提前備貨的需求，將帶動(dòng)銅管等消費(fèi)。年底汽車(chē)生產(chǎn)高峰已過(guò)，汽車(chē)產(chǎn)量增速料將放緩，不過(guò)鑒于政策上支持力度大且新能源汽車(chē)行業(yè)發(fā)展速度快，汽車(chē)用銅量還有提升的空間。

市場(chǎng)情緒來(lái)看，前期銅價(jià)大漲后持倉(cāng)量迅速下滑，資金有了結(jié)傾向，不過(guò)當(dāng)前總體持倉(cāng)量還偏高。2月底來(lái)，COMEX1號(hào)銅非商業(yè)多頭持倉(cāng)也有大幅下降，繼續(xù)看漲意愿不強(qiáng)，同時(shí)，空頭增倉(cāng)并不明顯，暗示銅價(jià)高位盤(pán)整。

綜上所述，由于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期過(guò)于樂(lè)觀使得前期價(jià)格暴漲，隨著美債收益率及美元指數(shù)快速反彈，資金高位減倉(cāng)也比較明顯，后期上漲動(dòng)力不足。從基本面情況來(lái)看，智利、秘魯?shù)戎鳟a(chǎn)國(guó)逐漸從疫情沖擊中恢復(fù)，礦端供應(yīng)緊缺之勢(shì)料將緩解，且廢銅供應(yīng)相對(duì)寬松；冶煉廠檢修較少，精煉銅產(chǎn)量或?qū)⒃鲩L(zhǎng)；國(guó)內(nèi)庫(kù)存季節(jié)性累積，但相對(duì)于近幾年同期水平，還處于低位，LME銅庫(kù)存水平也不高。前期市場(chǎng)普遍對(duì)節(jié)后需求預(yù)期樂(lè)觀，關(guān)注預(yù)期兌現(xiàn)情況，中短期，銅價(jià)或高位盤(pán)整，關(guān)注前期高點(diǎn)附近的壓力。僅供參考。