一、走勢回顧

1、全球食糖市場回顧

ICE原糖5月合約價(jià)格大幅上漲，并站上17.0美分/磅高位，月度漲幅超10.0%，國際原糖價(jià)格大漲原因如下：1、高油價(jià)刺激下帶動(dòng)糖價(jià)上行，當(dāng)前國際油價(jià)較高左右著糖廠生產(chǎn)燃料乙醇還是食糖的決策，增加了巴西食糖的產(chǎn)量的不確定性；2、主要受巴西收割可能較往年較晚的預(yù)期令供應(yīng)緊張的擔(dān)憂加?。?、集裝箱短缺導(dǎo)致印度糖出口延遲；4、泰國糖因收成不佳令供應(yīng)減少。

國際原糖5月合約日線走勢圖

數(shù)據(jù)來源：文華財(cái)經(jīng)

2、國內(nèi)白糖期貨市場回顧

鄭糖2105主力合約價(jià)格延續(xù)反彈之勢，截止2021年2月下旬月度漲幅逾5.0%，與國際原糖價(jià)格走勢基本保持一致。受就地過年政策刺激，下游消費(fèi)求迎來補(bǔ)貨需求及國際原糖價(jià)格上漲推動(dòng)。

鄭糖2105合約日線走勢圖

數(shù)據(jù)來源：文華財(cái)經(jīng)

二、全球糖市供需預(yù)估

1、20/21榨季全球食糖供需預(yù)估處缺口狀態(tài)

以下各機(jī)構(gòu)對(duì)2020/21年度（10月至次年9月）全球糖市的預(yù)估多數(shù)為短缺，供應(yīng)短缺量處于220-350萬噸區(qū)間，預(yù)計(jì)糖市短缺的增加是由歐盟、巴西及泰國的產(chǎn)量低于預(yù)期造成，后市市場焦點(diǎn)仍在于印度食糖出口。

數(shù)據(jù)來源：廣西糖網(wǎng)整理

2、印度集裝箱短缺，食糖出口延遲

巴西方面，巴西是全球最大的白糖生產(chǎn)國和出口國，其中巴西中南部地區(qū)甘蔗大約占全國產(chǎn)量的90%。Unica數(shù)據(jù)顯示，截至2021年1月底巴西中南部已累計(jì)壓榨甘蔗5.976億噸，同比增長3.16%，產(chǎn)糖3819.5萬噸，同比增加44.18%，產(chǎn)乙醇295.41億公升，同比減少8.67%。糖廠使用46.21%的甘蔗產(chǎn)糖，大幅高于上榨季同期的34.48%。目前巴西甘蔗壓榨基本結(jié)束，供應(yīng)與預(yù)期值相差無異，主要的變化是甘蔗含糖率及制糖比的提高。一般情況下，當(dāng)巴西糖醇比價(jià)（兩者價(jià)格）低于0.7時(shí)，那么生產(chǎn)乙醇獲取的利潤高于制糖收益，利好于乙醇生產(chǎn)，市場就會(huì)加大對(duì)乙醇的生產(chǎn)。巴西糖即將迎來新榨季，但市場多數(shù)預(yù)計(jì)巴西糖開榨或晚于往年同期，在一定程度上繼續(xù)支撐糖價(jià)。

數(shù)據(jù)來源：布瑞克、瑞達(dá)期貨研究院

數(shù)據(jù)來源：布瑞克、瑞達(dá)期貨研究院

出口貿(mào)易方面，巴西貿(mào)易部公布的數(shù)據(jù)顯示，巴西1月出口糖數(shù)量達(dá)209.97萬噸，同比增加30.44%。但前幾個(gè)月有所下降。巴西20/21榨季2020年4月-2021年1月累計(jì)出口糖3023萬噸，同比大增83.51%。巴西糖出口總量超3000萬噸，受巴西雷亞爾匯率貶值、需求向好等影響?？紤]到目前巴西糖壓榨結(jié)束，后市出口量仍處于放緩狀態(tài)。

據(jù)巴西船運(yùn)數(shù)據(jù)顯示，2021年2月1日-2月18日，巴西對(duì)全球食糖裝運(yùn)數(shù)量為95.65萬噸，其中原糖84.42萬噸；巴西對(duì)中國裝船數(shù)量為11.67萬噸，等待排船量為7.31萬噸?？紤]到進(jìn)口糖成本偏高，利潤壓縮明顯，預(yù)計(jì)巴西運(yùn)往中國食糖數(shù)量難有放量可能。

數(shù)據(jù)來源：布瑞克、瑞達(dá)期貨研究院

數(shù)據(jù)來源：布瑞克、瑞達(dá)期貨研究院

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

印度方面，據(jù)印度糖廠協(xié)會(huì)（ISMA）最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2020年10月1日至2021年1月31日期間，印度糖廠累計(jì)生產(chǎn)了1768萬噸食糖，相比上一年度同期的1410萬噸增加了25.39%。其中北方邦已產(chǎn)糖544萬噸，同比減少5萬噸；馬哈拉施特邦已產(chǎn)糖638萬噸，同比增加84.4%。此外，印度食糖貿(mào)易協(xié)會(huì)（AISTA）首席執(zhí)行官表示，2020/2021榨季印度將出口430萬噸糖，低于上個(gè)榨季的570萬噸。在國際需求保持強(qiáng)勁的情況下，印度集裝箱短缺限制食糖出口，據(jù)印度最大精煉商表示，該國1月僅出口7萬噸集裝箱白糖，而去年同期為37萬噸，追溯歷史原因，由于2020年下半年需求恢復(fù)高于預(yù)期，導(dǎo)致集裝箱短缺，海運(yùn)費(fèi)率總體上升。

泰國方面，泰國20/21榨季截止2月4日累計(jì)壓榨甘蔗4386萬噸，同比減少25.75%，累計(jì)產(chǎn)糖472.75萬噸，同比減少24.52%，平均甘蔗糖分為12.58%，高于去年同期的12.46%。泰國糖產(chǎn)糖量仍不及去年同期水平，市場供應(yīng)壓力有限。2021年1月泰國出口糖大約27.18萬噸，同比驟減64.02%；其中出口原糖14.81萬噸，同比減少67.96%，主要出口至印尼和越南；出口低質(zhì)量白糖約2.99萬噸，同比下降32.42%；出口精制糖9.38萬噸，同比下降62.34%，主要出口至越南。泰國2020/21榨季年10月-2021年1月累計(jì)出口糖110.43萬噸，同比減少68.77%，1月泰國出口糖數(shù)量驟減，對(duì)國內(nèi)糖價(jià)無疑形成利多支撐。

總體來看，新榨季全球糖市供需多數(shù)預(yù)估為短缺格局，加之泰國糖減產(chǎn)、印度糖集裝短缺等共同作用下，仍給予國際糖價(jià)上漲的動(dòng)能。

數(shù)據(jù)來源：USDA、瑞達(dá)期貨研究院

三、國內(nèi)食糖產(chǎn)銷情況預(yù)測

1、下游需求補(bǔ)貨增加，推動(dòng)糖價(jià)反彈

中糖協(xié)產(chǎn)銷簡報(bào)：中糖協(xié)產(chǎn)銷簡報(bào)：2020/21年制糖期甘蔗糖廠全面進(jìn)入生產(chǎn)旺季，甜菜糖廠大部分已經(jīng)收榨。截至2021年1月底，本制糖期全國已累計(jì)產(chǎn)糖659.39萬噸（上制糖期同期產(chǎn)糖641.45萬噸），其中，產(chǎn)甘蔗糖509.04萬噸（上制糖期同期產(chǎn)甘蔗糖503.97萬噸）；產(chǎn)甜菜糖150.35萬噸（上制糖期同期產(chǎn)甜菜糖137.48萬噸）。截至2021年1月底，本制糖期全國累計(jì)銷售食糖256.42萬噸（上制糖期同期銷售食糖320.08萬噸），累計(jì)銷糖率38.89%（上制糖期同期49.9%），其中，銷售甘蔗糖181.24萬噸（上制糖期同期252.46萬噸），銷糖率35.6%（上制糖期同期50.09%）；銷售甜菜糖75.18萬噸（上制糖期同期67.62萬噸），銷糖率50%（上制糖期同期49.19%）。1月全國食糖銷糖率仍低于去年同期水平，其中廣西、云南等單月銷量均下降明顯，產(chǎn)銷數(shù)據(jù)相對(duì)偏空于糖市。后市來看，受益于就地過年政策的指引，加之國內(nèi)疫情得到有效控制，春節(jié)期間下游終端迎來需求備貨高潮，推動(dòng)糖價(jià)再次反彈。料2月國內(nèi)食糖產(chǎn)銷率上抬的概率較大。

數(shù)據(jù)來源：中糖協(xié)、瑞達(dá)期貨研究院

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

2、產(chǎn)區(qū)甘蔗壓榨仍處高峰期，新糖累庫加速中

2020年進(jìn)口糖數(shù)量超乎預(yù)期，國產(chǎn)糖與其他糖源競爭愈發(fā)強(qiáng)烈，考慮到國內(nèi)糖綜合庫存體量偏大，預(yù)計(jì)一季度食糖去庫難度加大。截至2020年12月國儲(chǔ)糖庫存仍維持在695.88萬噸，較去年同期減少1.60%。截止1月份，國內(nèi)白糖新增工業(yè)庫存為402.97萬噸，環(huán)比增加95.3%，同比增加25.40%，南方甘蔗糖壓榨處于高峰期，新增工業(yè)累庫速度加快。按照季節(jié)性生產(chǎn)情況看，未來三個(gè)月食糖工業(yè)庫存增長仍較為凸顯，因糖廠開榨數(shù)量增加，疊加目前新糖壓榨處于集中高峰期，國內(nèi)糖市供應(yīng)處于過剩狀態(tài)。

數(shù)據(jù)來源：布瑞克、瑞達(dá)研究院

數(shù)據(jù)來源：布瑞克、瑞達(dá)研究院

數(shù)據(jù)來源：布瑞克、瑞達(dá)研究院

倉單庫存看，截止2021年2月下旬，鄭州期貨交易所白糖注冊倉單19170張，倉單加有效預(yù)報(bào)合計(jì)22995張，較上個(gè)月的17160張?jiān)黾?835張，折算合計(jì)大致在23萬噸，1月份后，新糖生產(chǎn)速度加快，鄭糖倉單注冊加速形成，并高于近兩年同期水平，對(duì)糖價(jià)的利空影響在加重。

數(shù)據(jù)來源：鄭商所、WIND

3、進(jìn)口食糖配額外利潤微薄，短期港口流入有限

隨著國際原糖價(jià)格大漲之后仍保持居高水平，進(jìn)口糖成本大大抬高。截止2021年2月下旬，進(jìn)口巴西糖配額內(nèi)成本4243元/噸，進(jìn)口巴西糖配額外成本為5413元/噸，與國內(nèi)柳州白糖價(jià)格相比，進(jìn)口巴西糖配額外利潤為-33元/噸，利潤首次轉(zhuǎn)為負(fù)值。與此同時(shí)，進(jìn)口泰國糖配額內(nèi)成本為4360元/噸，進(jìn)口泰國糖配額外成本為5560元/噸，與國內(nèi)廣西柳州白糖相比較，進(jìn)口泰國糖配額外利潤為-180元/噸，進(jìn)口巴西糖及泰國糖配額外利潤均為負(fù)值，利潤微薄的情況下，預(yù)計(jì)后市進(jìn)口糖保持低量狀態(tài)。海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，2020年12月中國進(jìn)口食糖數(shù)量為91萬噸，較上月70.63萬噸增加20.37萬噸（增幅為28.84%），較去年同期21.49萬噸增加69.51萬噸（增幅為323.45%）。2020年1-12月共計(jì)進(jìn)口量為527.34萬噸，較去年同期339.933萬噸增加187.407萬噸（增幅為55.13%）。后市來看，進(jìn)口食糖許可證尚未發(fā)放的情況下，進(jìn)口食糖配額外利潤處于負(fù)值狀態(tài)，預(yù)計(jì)至少一季度我國進(jìn)口食糖保持低量狀態(tài)。

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

數(shù)據(jù)來源：布瑞克、瑞達(dá)期貨研究院

數(shù)據(jù)來源：布瑞克、瑞達(dá)期貨研究院

4、下游終端需求量保持向好

作為白糖下游的需求而言，主要有飲料、糖果以及糕點(diǎn)等等其他食品的添加，其中前三者占比在60%以上，因此著重對(duì)這些的產(chǎn)量進(jìn)行相關(guān)分析。

近年來，由于中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展及消費(fèi)者消費(fèi)能力的增強(qiáng)，飲料市場的增長及需求保持相對(duì)強(qiáng)勁。市場上不斷推出新型飲料產(chǎn)品及新穎的行業(yè)趨勢有助于支持飲料行業(yè)的增長。

從規(guī)模以上企業(yè)含糖產(chǎn)量數(shù)據(jù)分析：據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年12月我國成品糖產(chǎn)量為306.2萬噸，同比增加3.2%。2020年1-12月份我國成品糖產(chǎn)量為1427.7萬噸，同比下滑2.7%。且同比下降幅度縮窄，主要受婚嫁等事宜增加，市場用糖需求恢復(fù)尚好，預(yù)計(jì)下游成品糖需求量仍有放量可能。此外，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年12月份我國飲料產(chǎn)量為1254.9萬噸，同比減少9.6%；2020年1-12月累計(jì)我國軟飲料總產(chǎn)量為16347.3萬噸，累計(jì)同比減少7.7%。12月單月軟飲料產(chǎn)量同比減少，且累計(jì)同比較上個(gè)月下滑幅度擴(kuò)大，國內(nèi)天氣降溫持續(xù)，市場對(duì)飲料需求或處于溫和下降趨勢。從季節(jié)性角度看，3月份市場使用成品糖用量處于年度高峰，加之國內(nèi)天氣升溫較快，飲料等需求好于往年，預(yù)計(jì)3月下游終端需求仍有增加的預(yù)期。

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

四、白糖期權(quán)方面

1、期權(quán)流動(dòng)性分析

在標(biāo)的震蕩上行的帶動(dòng)下，白糖平值期權(quán)市場交易情緒持續(xù)偏強(qiáng)，期權(quán)市場成交分布明顯偏上，成交量PCR及持倉量PCR均處于60%的下方，但整體依然維持低位運(yùn)行。從市場中期情緒來看，2月白糖期權(quán)持倉量及成交量PCR呈現(xiàn)沖高回落態(tài)勢，且白糖期權(quán)平值合約認(rèn)沽收益率和認(rèn)購收益率值處于向外擴(kuò)張，平值認(rèn)購期權(quán)收益率向好，表明市場整體中期情緒相對(duì)樂觀。

圖1：白糖平值期權(quán)成交量走勢

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

圖2：白糖平值期權(quán)成交量及持倉量認(rèn)沽認(rèn)購比率

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

圖3：白糖期權(quán)平值合約認(rèn)沽收益率和認(rèn)購收益率走勢

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

2、期權(quán)波動(dòng)率角度分析

期權(quán)標(biāo)的為SR2105合約波動(dòng)加劇同時(shí)，期權(quán)市場隱含波動(dòng)率呈先升后降狀態(tài)。目前白糖平值期權(quán)隱含波動(dòng)率為17.5%左右，相比上個(gè)月隱含波動(dòng)率18.0%下跌約0.5個(gè)百分點(diǎn)，處于歷史中位數(shù)。從目前的情況看，隱波雖然已回升至歷史偏高水平，不過目前市場情緒有所增強(qiáng)，隱波與標(biāo)的呈現(xiàn)一定的正相關(guān)性，建議波動(dòng)率交易者暫時(shí)觀望，待方向性進(jìn)一步明確后，再擇時(shí)參與。

圖4：白糖平值期權(quán)隱含波動(dòng)率期限結(jié)構(gòu)圖

數(shù)據(jù)來源：WIND、瑞達(dá)期貨研究院

五、3月白糖市場行情展望

國際糖業(yè)組織（ISO）全球2020/2021年度全球糖市供應(yīng)缺口基本確定的背景下，由于高油價(jià)刺激下帶動(dòng)糖價(jià)上行，加之巴西收割可能較往年較晚的預(yù)期令供應(yīng)緊張的擔(dān)憂加劇及集裝箱短缺導(dǎo)致印度糖出口延遲，導(dǎo)致ICE原糖價(jià)格創(chuàng)新高。不過考慮到巴西即將迎來新榨季，或在一定程度上緩解供應(yīng)緊張局面，限制國際原糖期價(jià)上漲空間。

國內(nèi)糖市：國際原糖價(jià)格大漲之后，國內(nèi)進(jìn)口糖成本大幅提高，導(dǎo)致巴西、泰國配額外進(jìn)口利潤微薄，疊加加快許可證尚未發(fā)放，預(yù)計(jì)進(jìn)口糖仍保持低量水平。與此同時(shí)，國內(nèi)升溫較快，飲料等用糖量保持向好局勢。不過南方甘蔗仍處于壓榨高峰期，市場供應(yīng)充足的情況下，節(jié)后需求補(bǔ)貨告一段落，后市現(xiàn)貨庫存仍需消化。操作上，建議鄭糖2105合約暫且觀望。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、宏觀面風(fēng)險(xiǎn) 2、國儲(chǔ)、直補(bǔ)政策 3、產(chǎn)區(qū)惡劣天氣 4、產(chǎn)量預(yù)估 5、食糖進(jìn)口貿(mào)易政策