01 投資邏輯

1.1 供需階段性錯配，短期內(nèi)焦炭上漲動能強(qiáng)勁

1）供需階段性錯配，焦企總庫存穩(wěn)中有降。供給端，主產(chǎn)地環(huán)保限產(chǎn)持續(xù)，焦企開工率下降，廠內(nèi)庫存較低；需求端，鋼廠開工率高位暫穩(wěn)，對焦炭補(bǔ)庫需求增強(qiáng)；部分焦炭資源出口，港口庫存稍有下滑，貿(mào)易商惜售待漲。當(dāng)前，焦炭總庫存月度平均值為767萬噸，焦炭最新總庫存達(dá)到756.5萬噸，總庫存環(huán)比上周略有下降，環(huán)比上月暫無較大波動；相較上月，焦企鋼廠去庫明顯，港口庫存仍在增加。鋼廠高利潤驅(qū)動下開工積極，焦企環(huán)保限產(chǎn)，期現(xiàn)貿(mào)易商拿貨積極，以及出口增加共同推動焦炭整體庫存下滑。綜上，焦炭供需偏緊格局暫未改變。

2）短期內(nèi)焦炭上漲動能強(qiáng)勁，后市關(guān)注焦鋼政策。盡管上游焦煤價格小幅上探，但焦炭三輪提漲落地，使得焦炭現(xiàn)金利潤率小幅回升；節(jié)前成材需求旺盛，鋼材產(chǎn)量增庫存降，提振市場情緒，成材價格走高，螺紋利潤率高位暫穩(wěn)；螺紋-焦炭利潤率差值5.8%，位于66.7%的歷史分位。節(jié)日期間，干熄焦資源緊張，鋼廠庫存低位，補(bǔ)庫需求增強(qiáng)，焦價第四輪提漲落地，部分焦企開啟第五輪提漲。目前來看，焦炭下方成本支撐增強(qiáng)，鋼企高利潤為上方騰出空間；焦炭需求邊際改善，成材需求旺季漸起，貿(mào)易商拿貨意愿增加，焦炭總庫存下滑，月度供需由松轉(zhuǎn)緊，可見上漲動能亦逐漸增強(qiáng)，關(guān)注焦企限產(chǎn)和粗鋼壓減政策。

1.2 回調(diào)后做多安全邊際增加，焦炭期價或延續(xù)震蕩偏強(qiáng)

3）4月，環(huán)保限產(chǎn)預(yù)期推高盤面煤焦價格，主力合約維持震蕩偏強(qiáng)態(tài)勢，焦煤主力亦大幅拉漲；節(jié)前焦化盤面利潤位于合理區(qū)間，盤面利潤率16.8%，較現(xiàn)貨利潤率高出4.2PP；焦煤倉單理論成本預(yù)計(jì)1600元/噸及以下，焦煤盤面仍有下跌空間，因此焦炭盤面成本支撐仍有不確定性。節(jié)前回調(diào)后做多安全邊際增加，焦炭（J09）或延續(xù)震蕩偏強(qiáng)態(tài)勢，關(guān)注焦鋼限產(chǎn)政策。

綜上，焦炭方面，焦價第四輪提漲落地，部分焦企開啟第五輪提漲；環(huán)保限產(chǎn)持續(xù)，焦企開工率下降，廠內(nèi)庫存較低；鋼廠開工率高位暫穩(wěn)，對焦炭補(bǔ)庫需求增強(qiáng)；部分焦炭資源出口，港口庫存稍有下滑，貿(mào)易商惜售待漲；焦炭供需偏緊格局暫未改變，節(jié)前回調(diào)后做多安全邊際增加，焦炭（J09）或延續(xù)震蕩偏強(qiáng)態(tài)勢，關(guān)注焦鋼限產(chǎn)政策。

焦煤方面，煤礦安檢持續(xù)下供給減量較多，低硫主焦煤資源緊缺，蒙煤日通關(guān)量正在恢復(fù)；下游焦企利潤回升，對焦煤補(bǔ)庫需求增加，但焦鋼政策利空焦煤需求端，焦煤（JM09）短期或震蕩調(diào)整，建議暫時觀望。

02 行情回顧

本月，雙焦盤面震蕩走強(qiáng)，焦炭走勢更穩(wěn)健。截至4月30日，盤面焦煤09合約結(jié)算價1770.5點(diǎn)，環(huán)比上月+9.4%，京唐港山西產(chǎn)主焦煤庫提價為1770元/噸，環(huán)比上月+170元/噸；盤面焦炭09合約結(jié)算價2650點(diǎn)，環(huán)比上月+16.4%，天津港(600717,股吧)山西產(chǎn)一級冶金焦平倉價為2550元/噸，環(huán)比上月+300元/噸，鋼廠壓價稍顯困難，原料煤漲價支撐焦價，五一期間焦價第四輪提漲落地，部分焦企開啟第五輪提漲。

03 宏觀數(shù)據(jù)

04 煤焦基本面數(shù)據(jù)

4.1 焦煤庫存由降轉(zhuǎn)升，焦炭庫存穩(wěn)中有降

焦煤方面，相較上月，焦企、港口累庫明顯，鋼廠庫存減少，總庫存由降轉(zhuǎn)升。截至 4月 30?日，100?家獨(dú)立焦化廠煉焦煤總庫存 798.91 萬噸，環(huán)比上月+30.19 萬噸；北方四港焦煤港口庫存 350?萬噸，環(huán)比上月+30.5 萬噸；110?家鋼廠煉焦煤庫存 854.42 萬噸，環(huán)比上周-18.74萬噸。

焦炭方面，相較上月，焦企鋼廠去庫明顯，港口庫存仍在增加，總庫存穩(wěn)中有降。截至4月30日，100家獨(dú)立焦化廠焦炭總庫29.48萬噸，環(huán)比上月-38.68萬噸，遠(yuǎn)低于同期平均水平；北方四港焦炭港口庫存268.5萬噸，環(huán)比上月+51萬噸；110家樣本鋼廠焦炭庫存458.52萬噸，環(huán)比上月-30.09萬噸。鋼廠高利潤驅(qū)動下開工積極，焦企環(huán)保限產(chǎn)，期現(xiàn)貿(mào)易商拿貨積極，以及出口增加共同推動焦炭整體庫存下滑。

4.2 焦企限產(chǎn)關(guān)停，焦炭生產(chǎn)端受阻

截至4月30日，鋼廠開工率61.88%，環(huán)比上月+1.94PP，高利潤驅(qū)動下鋼廠開工積極，鐵水產(chǎn)量小幅回升；環(huán)保督察組入駐主產(chǎn)地，焦企限產(chǎn)趨嚴(yán)，部分落后產(chǎn)能關(guān)停退出，大型焦企開工率78.2%，中型焦企開工率69.55%，環(huán)比上月顯著下滑；小型焦企開工率53.16%，環(huán)比上月略有降低。

4.3螺紋利潤高位暫穩(wěn)，焦炭利潤觸底反彈

4.4 基數(shù)效應(yīng)下，終端需求增速沖高回落

4.5 雙焦基差處于歷史低位，遠(yuǎn)近合約價差有走強(qiáng)趨勢