北半球20/21榨季食糖生產(chǎn)基本落下帷幕，全球焦點重回巴西，巴西4月正式步入21/22新榨季。巴西新榨季的減產(chǎn)預(yù)期，給國內(nèi)白糖平靜的盤面帶來了希望。全球糖價能否柳暗花明取決于巴西新榨季產(chǎn)量。本文聚焦巴西新榨季，探究巴西能否撬動全球糖價。

巴西天氣干旱，預(yù)估甘蔗壓榨量下降

1.天氣偏干

巴西中南部地區(qū)雨季干旱，從20年10月至今年4月，降雨嚴重缺乏，累計降雨量較去年同期下滑26%，較10年同期均值下滑36%。

天氣干旱或造成單產(chǎn)下滑?；仡櫄v史， 13年12月-14年2月，降雨稀少，14/15榨季單產(chǎn)始終處于低位。18年4月-6月，天氣干旱，單產(chǎn)斷崖式下跌，從入榨期初的相對正常滑落至近幾年最低位。今年的干旱持續(xù)時間更長，干旱程度更甚，對甘蔗勢必有一定程度的損害，但具體影響幾何，目前尚沒有明確的數(shù)據(jù)驗證。

2.預(yù)估甘蔗壓榨量下滑

剛剛結(jié)束的20/21年度，巴西中南部地區(qū)甘蔗壓榨量6.05億噸，食糖產(chǎn)量達到創(chuàng)記錄的3846萬噸。

新榨季有減產(chǎn)預(yù)期，隨著干旱的持續(xù)，市場對甘蔗壓榨量的預(yù)估也在下降。有機構(gòu)預(yù)估巴西中南部地區(qū)21/22年度甘蔗壓榨量或降至12/13年度以來最低水平。如下表所示，目前甘蔗壓榨量公開最低預(yù)估值為豐益國際的5.3億噸，對應(yīng)食糖產(chǎn)量3100-3300萬噸（制糖比例不一樣），其他機構(gòu)的甘蔗壓榨量預(yù)估值或多或少都有下降，但制糖比例預(yù)估相對較高，食糖產(chǎn)量預(yù)估均在3500萬噸以上。

3．開榨推遲，開局不好，充滿變數(shù)

巴西中南部榨季長，站在榨季伊始估測產(chǎn)量，誤差或較大。但從新榨季的生產(chǎn)數(shù)據(jù)看，壓榨不盡如人意。

巴西中南部4月正式步入新榨季，但3月份的壓榨也可視為新榨季生產(chǎn)的開端，3月份壓榨量667萬噸，自15/16年度以來的最低壓榨量，整體開榨遲緩。4月上半月的數(shù)據(jù)同樣如此，甘蔗壓榨量1563萬噸，同比下降30.57%，制糖比例38.55%，同比下滑1.6%，食糖產(chǎn)量62.4萬噸，同比下降35.75%。甘蔗壓榨量同比減少，制糖比例也低于預(yù)期。后期繼續(xù)跟蹤巴西高頻生產(chǎn)數(shù)據(jù)。

巴西乙醇供需緊張，支撐糖價

1. 巴西乙醇供需緊張

21/22年度巴西乙醇結(jié)轉(zhuǎn)庫存22億升，中南部甘蔗乙醇產(chǎn)量預(yù)估258億升（按普氏3月預(yù)估量，甘蔗壓榨量5.9億升，制乙醇比例54%，屬于市場預(yù)估上沿），玉米乙醇預(yù)估20億升，東北部乙醇預(yù)估20億升，則乙醇總產(chǎn)量為298億升。國內(nèi)消費預(yù)估305億升，凈出口預(yù)估15億升，如此預(yù)估，平衡表剛好配平。從初步平衡表來看，供需非常緊張，需要通過價格刺激生產(chǎn)或者抑制消費。

目前圣保羅地區(qū)有水乙醇和汽油比價為71.2%，季節(jié)性高位。在此比價，使用汽油比使用有水乙醇劃算，有水乙醇的價格達到了抑制需求的水平。從4月上半月有水乙醇國內(nèi)銷售看，有水乙醇內(nèi)銷同比增加15%（去年疫情），還沒看到消費端的抑制。不過從時間上看，4月有幾周比價在70%以下，5月初重新回到70%以上，消費端的抑制或有遲滯。

從抑制需求的角度看，有水乙醇逆季節(jié)性創(chuàng)新高，有水乙醇汽油比價逆季節(jié)性站上70%。乙醇價格繼續(xù)上漲的內(nèi)生動力減弱。觀測后期的消費數(shù)據(jù)，看消費減少的程度。

2.美乙醇漲勢如虹

自疫情低點以來，美國玉米乙醇和巴西甘蔗乙醇一路上漲，近期更是漲勢如虹。從絕對價格看，美乙醇表現(xiàn)更強，美乙醇相對巴乙醇升水擴大。美乙醇價格對巴西乙醇有拉動作用，從外部驅(qū)動看，美乙醇漲勢不停歇，巴乙醇或難言弱。

3.糖醇價差縮小

隨著乙醇價格的拉升，乙醇平價漲至17.5美分/磅，糖醇價差縮小。市場開始懷疑新年度巴西的制糖比例。從比價上看，乙醇價格支撐糖價。

巴西減產(chǎn)VS北半球產(chǎn)量恢復(fù)

1.巴西減產(chǎn)的環(huán)境：北半球產(chǎn)量恢復(fù)

供需上看，巴西減產(chǎn)是確定的，但減幅不確定，同時下年度北半球預(yù)期產(chǎn)量增加，糖價要看減產(chǎn)的幅度。3500萬噸的平淡減幅，在沒有北半球共振的情況下，或托不起全球糖市。但如果減幅更大，3300萬噸、或者3100萬噸，則見希望。

2.市場需要巴西糖

物流上看，泰國20/21年度產(chǎn)量創(chuàng)10年新低，可供出口量繼續(xù)減少，跟巴西20/21年度一樣，市場仍然需要巴西糖。在甘蔗壓榨量不確定的情況下，制糖比例需要繼續(xù)向糖傾斜，以滿足全球市場的需求。所以，糖價相對乙醇價，需要更有吸引力。

3.印度糖的壓力

截止4月30日，本年度印度已產(chǎn)糖2991萬噸，預(yù)期食糖產(chǎn)量3100萬噸，同比增產(chǎn)358萬噸。為轉(zhuǎn)移國內(nèi)食糖庫存，印度補貼食糖出口，數(shù)量600萬噸。目前出口步伐穩(wěn)定，已簽訂500萬噸糖出口合同，已發(fā)運430萬噸，預(yù)期糖廠能提前三個月，即在6月底實現(xiàn)20/21年度600萬噸糖的出口目標。

本年度，在600萬噸出口之后，印度結(jié)轉(zhuǎn)庫存仍有近1000萬噸。目前沒有對印度今年季風(fēng)雨的預(yù)期，如一切順利，印度下一年度或依舊豐產(chǎn)。這種背景下，18美分/磅之上，或能刺激印度更多的出口。糖價的壓力即在此。

外盤定價，國內(nèi)跟隨

本年度國內(nèi)基本定產(chǎn)，約1065萬噸，同比增產(chǎn)33萬噸。從近幾年的產(chǎn)量來看，產(chǎn)量波幅不大，相對穩(wěn)定。而隨著進口政策的轉(zhuǎn)變，進口糖上量。20/21年度，期初庫存54萬噸，產(chǎn)量1065萬噸，市場進口預(yù)估555萬噸，走私+糖漿預(yù)估60萬噸，儲備投放約73萬噸（包含古巴糖），則總供應(yīng)為1807萬噸。需求端，國內(nèi)消費1540萬噸，出口18萬噸，總需求1558萬噸。國內(nèi)累庫249萬噸。

從國內(nèi)平衡表看，國內(nèi)自身沒有驅(qū)動，靠外盤定價，外盤強，拉動進口成本上升，國內(nèi)才有空間。伴隨進口政策的放松，內(nèi)外價差逐步收縮，近期在巴西減產(chǎn)預(yù)期刺激下，已接近盈虧平衡點。這種情況下，內(nèi)外聯(lián)動加強，國內(nèi)跟隨外盤。

綜上所述，全球焦點轉(zhuǎn)向巴西，巴西步入新榨季，天氣和乙醇都支撐糖價，糖價易漲難跌。后期繼續(xù)關(guān)注巴西天氣發(fā)展和巴西產(chǎn)量兌現(xiàn)，如超預(yù)期減產(chǎn)，糖價或有想象空間；如減產(chǎn)平淡無奇，原糖或區(qū)間震蕩，印度不補貼出口價仍有壓制。而國內(nèi)則跟隨外盤波動，難有獨立行情。