5月的豆粕市場(chǎng)波動(dòng)較大，多空變換，分水嶺在于5月13日凌晨的美國(guó)農(nóng)業(yè)部（USDA）月度供需報(bào)告。我們知道，國(guó)內(nèi)豆粕的定價(jià)權(quán)在于國(guó)際市場(chǎng)的大豆供需，尤其是美國(guó)大豆的供需及價(jià)格變化。USDA報(bào)告出爐之前，國(guó)內(nèi)外豆類市場(chǎng)延續(xù)了前期的強(qiáng)勢(shì)格局，13日凌晨報(bào)告公布前美豆夜盤繼續(xù)沖高，豆粕主力合約漲至前期高點(diǎn)。報(bào)告公布之后，美豆高位回落，亞洲電子盤豆粕低開低走，至今未見明顯止跌跡象。那么，5月供需報(bào)告具體內(nèi)容如何，豆粕的牛市格局能否繼續(xù)，后續(xù)行情又該如何把握呢？

我們首先來(lái)解讀一下USDA公布的5月大豆供需報(bào)告。2020/2021年度舊作方面：美豆產(chǎn)量41.35億蒲（上月41.35、上年35.52），出口22.80億蒲（上月22.80、上年16.82），壓榨21.9億蒲（上月21.9、上年21.65），期末庫(kù)存1.2億蒲（預(yù)期1.17億蒲，上月1.2、上年5.25）。巴西大豆產(chǎn)量1.36億噸（預(yù)期1.3605，上月1.36）。阿根廷大豆產(chǎn)量4700萬(wàn)噸（預(yù)期4685，上月4750）。全球大豆期末庫(kù)存8655萬(wàn)噸（預(yù)期8653，上月8687）。美豆舊作供需未做調(diào)整，巴西大豆產(chǎn)量維持不變，阿根廷大豆產(chǎn)量小幅下調(diào)，全球大豆期末庫(kù)存基本符合預(yù)期。2021/2022年度新作方面：美豆種植面積8760萬(wàn)英畝（上年8310萬(wàn)英畝），單產(chǎn)50.8蒲/英畝（上年50.2），產(chǎn)量44.05億蒲（上年41.35），出口20.75億蒲（上年22.80），壓榨22.25億蒲（上年21.9），期末庫(kù)存1.4億蒲（預(yù)期1.38億蒲，上年1.2）。巴西大豆產(chǎn)量1.44億噸（上年1.36）。阿根廷大豆產(chǎn)量5200萬(wàn)噸（上年4700）。全球大豆期末庫(kù)存9110萬(wàn)噸（預(yù)期8812，上年8655）。美豆播種面積及單產(chǎn)按照慣例沿用了3月份的預(yù)估值，基本符合市場(chǎng)預(yù)期，但出口數(shù)據(jù)下調(diào)且南美大豆產(chǎn)量大幅增加，導(dǎo)致美豆及全球大豆期末庫(kù)存略高于預(yù)期及去年同期水平。

2020/2021年度大豆舊作供需數(shù)據(jù)基本交易完畢，市場(chǎng)焦點(diǎn)轉(zhuǎn)至2021/2022年度大豆新作供需平衡表。5月美豆及全球大豆期末庫(kù)存邊際增加，前期交易的供需緊張格局有所緩解，拖累美豆及豆粕高位下行。不過中長(zhǎng)期看，2021/2022年度全球大豆庫(kù)存及庫(kù)銷比仍居于歷史相對(duì)低位，在需求基本穩(wěn)定的情況下，需要北美和南美大豆播種面積和單產(chǎn)均高于趨勢(shì)水平才有望扭轉(zhuǎn)供需趨緊的基本面。對(duì)于首先進(jìn)入作物年度的美豆來(lái)說，按照8760萬(wàn)英畝播種面積和單產(chǎn)50.8蒲/英畝比較理想的水平預(yù)估，2021/2022年度美豆庫(kù)存及庫(kù)銷比僅小幅高于2020/2021年度，基本面處于史上次好的時(shí)期。若5-8月大豆生長(zhǎng)期產(chǎn)區(qū)天氣不是十分理想，則后期面積和單產(chǎn)可能會(huì)被下調(diào)。截至上周末，美豆播種完成61%，低于去年同期的38%和五年均值30%。從氣象模型的預(yù)測(cè)結(jié)果看，近一個(gè)月的產(chǎn)區(qū)天氣接近正常水平，有利于大豆的播種。不過美豆開花期和結(jié)莢期對(duì)氣溫和水分的要求會(huì)更加苛刻，氣象條件往往變幻莫測(cè)，直到收獲前大豆單產(chǎn)和播種面積仍存在較大的變動(dòng)空間?？傊?，低庫(kù)存背景下，產(chǎn)區(qū)天氣往往為市場(chǎng)帶來(lái)想象空間，季節(jié)性上對(duì)價(jià)格偏利多。

升貼水方面，年后至今因巴西大豆集中出口，而美豆舊作供應(yīng)日益緊張，導(dǎo)致南北美大豆升貼水嚴(yán)重劈叉。截至上周五，我國(guó)進(jìn)口南美大豆升貼水105美分/蒲，進(jìn)口美國(guó)墨西哥灣大豆升貼水300美分/蒲。6月巴西大豆出口峰值之后，南美大豆升貼水有望震蕩走高，逐步向北美升貼水靠近。

1-4月我國(guó)共進(jìn)口大豆2860萬(wàn)噸，同比增加17%，5-8月進(jìn)口大豆到港預(yù)估分別為1070萬(wàn)噸、930萬(wàn)噸、820萬(wàn)噸和790萬(wàn)噸，同比減少約10%?，F(xiàn)階段國(guó)內(nèi)進(jìn)口大豆供應(yīng)充裕，但6月開始大豆到港量季節(jié)性減少。而且油廠壓榨利潤(rùn)已經(jīng)連續(xù)3個(gè)月大幅虧損，后期實(shí)際買船仍有繼續(xù)調(diào)減的可能性。現(xiàn)階段5月進(jìn)口巴西大豆壓榨虧損270元/噸，豆粕理論成本3900元/噸，9月進(jìn)口巴西大豆壓榨虧損205元/噸，豆粕理論成本3950元/噸，1月進(jìn)口美灣大豆壓榨虧損44元/噸，豆粕理論成本3750元/噸。5-8月美豆價(jià)格易漲難跌，進(jìn)口升貼水料震蕩走高，我國(guó)進(jìn)口大豆成本大概率維持在高位水平。截至上周末，上周全國(guó)主要油廠大豆庫(kù)存452.14萬(wàn)噸，環(huán)比減少1.18%，同比增加55.70%。關(guān)注進(jìn)口利潤(rùn)持續(xù)虧損的情況下，油廠開機(jī)率及買船的調(diào)整情況。

因現(xiàn)貨供給充裕，而終端建庫(kù)意愿薄弱，4月中下旬以來(lái)豆粕庫(kù)存整體呈震蕩上升趨勢(shì)。截至5月14日當(dāng)周，沿海主要油廠豆粕庫(kù)存62.49萬(wàn)噸，環(huán)比減少17.19%，同比增加98.51%。預(yù)計(jì)下周開機(jī)率將上升至69.40%，大豆壓榨量195.69萬(wàn)噸，豆粕庫(kù)存料止降回升。目前主流區(qū)域豆粕9月基差位于-100元/噸附近，隨著大豆到港及庫(kù)存的累積，5月豆粕基差大概率維持在低位。不過3月豬瘟疫情過去后仔豬生產(chǎn)指標(biāo)好轉(zhuǎn)，母豬和生豬存欄恢復(fù)性增加，我們認(rèn)為后期飼料的需求將季節(jié)性復(fù)蘇。隨著大豆到港季節(jié)性減少及終端補(bǔ)庫(kù)的進(jìn)行，6月現(xiàn)貨市場(chǎng)有望逐步好轉(zhuǎn)，從而帶動(dòng)基差走強(qiáng)。

綜上所述，5月供需報(bào)告偏空疊加美豆播種進(jìn)展順利，短期美豆價(jià)格有高位調(diào)整需要。同時(shí)，國(guó)內(nèi)大豆供應(yīng)充裕，基差低位限制豆粕行情的流暢度。不過中長(zhǎng)期看，低庫(kù)存背景下，5-8月美豆關(guān)鍵生長(zhǎng)期價(jià)格易漲難跌，且隨著大豆到港的減少及終端需求的恢復(fù)，國(guó)內(nèi)豆粕基差有望季節(jié)性走高，從而帶動(dòng)期貨價(jià)格跟漲。因此，我們認(rèn)為豆粕的牛市行情大概率還沒有走完，繼續(xù)推薦單邊的回落買入機(jī)會(huì)，周度級(jí)別關(guān)注9月合約3600附近的支撐有效性。套利上關(guān)注6月前后基差擴(kuò)大帶來(lái)的豆粕9-1價(jià)差的正套機(jī)會(huì)。