今年下半年以來國內(nèi)鉛供需格局持續(xù)走弱，不到一個月時間內(nèi)滬鉛價格已經(jīng)跌近千余點(diǎn)，同時鉛市場外強(qiáng)內(nèi)弱明顯，鉛內(nèi)外比價持續(xù)走低，創(chuàng)下2014年以來低位。當(dāng)前鉛市基本面如何？如此低的比價為何出口受阻？

一、國內(nèi)鉛市供應(yīng)壓力猶存

從精鉛的原料端來看，當(dāng)前鉛礦供應(yīng)仍處于持續(xù)收緊的態(tài)勢，國內(nèi)鉛礦加工費(fèi)進(jìn)一步下調(diào)。8月份國內(nèi)鉛礦加工費(fèi)繼續(xù)下降100元/噸至1000-1300元/噸，進(jìn)口鉛礦加工費(fèi)持續(xù)處于40-60美元/干噸的低位。國內(nèi)鉛礦產(chǎn)出增量有限，加之進(jìn)口補(bǔ)充不足，煉廠原料庫存相對緊缺。

但受冰銅、白銀、硫酸收益等副產(chǎn)品利潤可觀的影響，原生鉛開工仍有保障。8月河南、湖南地區(qū)限電因素尚未解除，部分冶煉企業(yè)產(chǎn)量或延續(xù)小降趨勢。而期間，云南地區(qū)限電影響緩和，當(dāng)?shù)匾睙捚髽I(yè)生產(chǎn)將有所恢復(fù)；同時湖南宇騰、安徽銅冠、赤峰山金等企業(yè)檢修后，將于8月恢復(fù)供量。綜合看，8月恢復(fù)的產(chǎn)量略高于減產(chǎn)量，預(yù)計8月原生鉛開工穩(wěn)中有升的趨勢或?qū)⒀永m(xù)。

再生鉛方面，伴隨著江蘇再生煉廠技改后提產(chǎn)，貴州新產(chǎn)能計劃投產(chǎn)，再生鉛產(chǎn)量依然保持增長態(tài)勢。但我們需要警惕的是由于今年再生鉛原料廢鉛酸電池價格相對堅挺，當(dāng)鉛價下挫時會導(dǎo)致再生鉛處于盈虧線附近，再生鉛廠冶煉利潤偏低時會對其開工形成短暫的限制。另一方面當(dāng)再生鉛冶煉利潤一旦轉(zhuǎn)正或回升，再生鉛產(chǎn)出就將迅速釋放。受再生鉛冶煉利潤水平的影響，再生鉛供應(yīng)彈性較大，但從目前來看國內(nèi)鉛錠的總體供應(yīng)壓力猶存。

二、鉛酸蓄電池消費(fèi)難現(xiàn)亮點(diǎn)

下游方面，由于夏季高溫暴雨天氣頻發(fā)，當(dāng)前電動自行車鉛酸蓄電池市場旺季消費(fèi)有所顯現(xiàn)，疊加電池出口有望延續(xù)向好格局，企業(yè)的成品庫存壓力有所緩解，8月份消費(fèi)有望繼續(xù)改善。但由于大背景下鋰電池的替代影響加強(qiáng)，國內(nèi)鉛酸蓄電池消費(fèi)未來難有亮點(diǎn)。

三、內(nèi)外庫存嚴(yán)重分化

由于國內(nèi)鉛市供需格局持續(xù)走弱，現(xiàn)貨持續(xù)貼水，因此持貨商交倉意愿較高，上期所交割倉庫進(jìn)一步擴(kuò)容，由此導(dǎo)致下半年開始國內(nèi)鉛錠庫存持續(xù)攀升。7月底，國內(nèi)鉛錠庫存已逼近20萬噸。

而今年以汽車產(chǎn)業(yè)為代表的海外消費(fèi)持續(xù)向好，2021上半年全球汽車銷量同比增長26%。海外庫存繼續(xù)去化，LME鉛庫存也不斷下降至較低水平。倫鉛在低庫存背景下強(qiáng)BACK結(jié)構(gòu)凸顯。

四、滬倫比值極低，出口仍受阻

在低比價的情況下，廠商通常會選擇LME市場交倉或貿(mào)易出口兩種方式盈利。但由于交倉會損失一部分當(dāng)?shù)噩F(xiàn)貨升水的盈利，因此直接出口賣貨會更有利潤可尋。由于當(dāng)前精煉鉛出口沒有關(guān)稅，根據(jù)出口至東南亞的海運(yùn)費(fèi)約60美元測算，若出口至東南亞國家，原生鉛出口盈利約超過600元/噸。但當(dāng)前受疫情反復(fù)導(dǎo)致國際運(yùn)力緊張，集裝箱極度短缺下運(yùn)費(fèi)暴漲，疊加旺季附加費(fèi)、港口擁堵費(fèi)使得企業(yè)出口成本高漲，出口周期也被動延長。據(jù)了解，出口至東南亞時長超過半個月，出口到美國時間更是將近兩個月。這也就導(dǎo)致鉛市場內(nèi)外比價回歸緩慢。如果后續(xù)交倉盈利擴(kuò)大，集裝箱緊張問題能得到一定緩解，交倉到韓國、臺灣運(yùn)輸在一星期內(nèi)解決，未來不排除國內(nèi)交倉海外行為的發(fā)生。

五、總結(jié)

當(dāng)前國內(nèi)市場供過于求，通過出口在一定程度或緩解國內(nèi)過剩壓力。但另一方面我們還需關(guān)注的是國家為保證國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，未來國務(wù)院關(guān)稅稅則委員會或進(jìn)一步出臺一系列調(diào)整關(guān)稅的相關(guān)政策，在一定程度上或限制有色金屬的出口行為。因此從長遠(yuǎn)來看，全球供需格局很難徹底打破，由此導(dǎo)致鉛價未來上行空間或有限，當(dāng)然也不排除其他金屬價格走勢對鉛價擾動的短期影響。

策略上我們建議滬鉛以反彈布局空單為主，當(dāng)鉛錠出口順暢時嘗試在遠(yuǎn)月進(jìn)行買國內(nèi)拋LME的跨市反套。另外若交倉海外行為發(fā)生，需謹(jǐn)慎倫鉛強(qiáng)BACK結(jié)構(gòu)所帶來的空頭保值難度。