01

化工報(bào)告閱讀原則

我們閱讀化工品研究報(bào)告可以按下面的三個(gè)順序閱讀，這樣思維會(huì)相對(duì)清晰，專(zhuān)業(yè)的化工研究報(bào)告框架分為三大部分：

1、上游的供應(yīng)數(shù)量及成本概況。

2、中游的生產(chǎn)狀況及庫(kù)存數(shù)量。

3、下游的需求及開(kāi)工率狀況。

以上游-中游-下游的順序去選擇性閱讀，思路相對(duì)清晰，因?yàn)椴糠只て返难芯繄?bào)告并不是按產(chǎn)業(yè)鏈順序的邏輯，可能是供需面-期貨盤(pán)面結(jié)構(gòu)-資金持倉(cāng)面等邏輯進(jìn)行撰寫(xiě)。

閱讀化工品報(bào)告有三原則：

1、帶著問(wèn)題看報(bào)告。

2、通過(guò)數(shù)據(jù)圖表尋找主要矛盾。

3、分析報(bào)告的邏輯與矛盾是否匹配，不要過(guò)多關(guān)注多空結(jié)論。

02

苯乙烯產(chǎn)業(yè)鏈

苯乙烯產(chǎn)業(yè)鏈特點(diǎn)：

1、苯乙烯有兩種生產(chǎn)工藝:石油與煤炭，但是煤炭法生產(chǎn)的苯乙烯并未納入交割標(biāo)準(zhǔn)品，所以期貨上交割品以石油法為主。

2、苯乙烯的下游產(chǎn)品眾多，可以生產(chǎn)包裝，家電，甚至合成橡膠，苯乙烯是一種極不穩(wěn)定的化工品，也可以制作氣體炸彈。

3、苯乙烯現(xiàn)貨貿(mào)易大部分為紙貨，如果低庫(kù)存，可能會(huì)有紙貨逼空引發(fā)期貨價(jià)格的波動(dòng)，上游純苯也是大量通過(guò)紙貨貿(mào)易。

尋找事物主要矛盾的一個(gè)方法是：把復(fù)雜的問(wèn)題抽象化，譬如苯乙烯的產(chǎn)業(yè)鏈可以抽象成四個(gè)環(huán)節(jié)。

我們?cè)龠M(jìn)一步抽象化，得到了一幅更簡(jiǎn)單的圖，用來(lái)概念苯乙烯的產(chǎn)品的特征，如下：

我們根據(jù)上述的總結(jié)，可以推導(dǎo)出苯乙烯的產(chǎn)業(yè)鏈特點(diǎn)：

1、苯乙烯生產(chǎn)流程簡(jiǎn)單，利潤(rùn)會(huì)刺激生產(chǎn)迅速增加。

2、苯乙烯受溫度大，儲(chǔ)存難，價(jià)格波動(dòng)大。

3、苯乙烯庫(kù)存大部分是顯性，無(wú)法大規(guī)模隱性化。

4、庫(kù)存量級(jí)小，容易引發(fā)壟斷與逼空行為。

03

下游最重要

原油距離苯乙烯距離太遠(yuǎn)，相關(guān)性實(shí)在弱，而純苯與EB的相關(guān)性，也不如PS，EPS，ABS等三大下游塑料的影響大。

苯乙烯的下游ABS，PS開(kāi)工季節(jié)性不明顯，不過(guò)EPS的開(kāi)工率有一些規(guī)律可看，我們先看一下數(shù)據(jù)。

EPS開(kāi)工率有相當(dāng)明顯的季節(jié)性規(guī)律，因?yàn)樗迷诮ㄖ貕ι希汗?jié)期間慣例是要停產(chǎn)，但是PS與ABS三大下游的開(kāi)工率并沒(méi)有非常大的波動(dòng)，至少比EPS小一些，這樣一定會(huì)帶來(lái)產(chǎn)量的變化。

我們看一下苯乙烯三大下游的分布與利潤(rùn)情況，其中EPS是最大的下游，其次是PS與ABS了，最近我們看到下游的利潤(rùn)還是不錯(cuò)，ABS持續(xù)非常高的利潤(rùn)，不過(guò)EPS與PS利潤(rùn)一般薄一些。

研究報(bào)告中一般要羅列EPS的價(jià)格，主要還是在于這個(gè)產(chǎn)品的重要性，最近我們看到下游的EPS價(jià)格下跌，現(xiàn)在利潤(rùn)水平也是處于中等，最近實(shí)際上苯乙烯的價(jià)格上漲有一部分下游的需求好轉(zhuǎn)支撐，下游產(chǎn)量增加，價(jià)格下滑也是符合短期的邏輯。

04

上游純苯的影響

為什么純苯對(duì)苯乙烯的相關(guān)性系數(shù)并不高？我們看下圖：

我們統(tǒng)計(jì)歷史上，純苯與苯乙烯的行情相關(guān)性確實(shí)不高，幾乎只是比原油稍強(qiáng)一些，但是在不同的階段，純苯扮演的角色不同。

當(dāng)原油的成本推動(dòng)很強(qiáng)的時(shí)候，會(huì)支撐純苯的價(jià)格，因此，2021年份純苯持續(xù)上升時(shí)，給高位回落的EB很強(qiáng)的支撐力量。苯乙烯并不是純苯唯一的下游來(lái)源，在純苯的下游中，苯乙烯的占比僅有40%，所以苯乙烯單純的價(jià)格變化，對(duì)于純苯的影響力有限，這樣遠(yuǎn)不足以撼動(dòng)純苯的價(jià)格，相關(guān)性還是有的。

但是純苯的生產(chǎn)受到很多因素的制約，我們看一下純苯月度產(chǎn)量及裝置開(kāi)工率，今年雖然開(kāi)工率比較高，但是庫(kù)存不高，主要還是在于苯乙烯也是在大量擴(kuò)產(chǎn)的，并且國(guó)外的純苯今年一度受到檢修的影響。

所以純苯的開(kāi)工率看起來(lái)高，但是沒(méi)有累庫(kù)，供需平衡表與開(kāi)工率的數(shù)據(jù)給出的邏輯是相反的，開(kāi)工率高位，產(chǎn)量高位，但是供需平衡表下滑。

從純苯的供需平衡表來(lái)看，庫(kù)存還是今年處于低位，當(dāng)然要注意供需平衡表是一個(gè)變化的數(shù)據(jù)，但是純苯的成本高就會(huì)擠壓苯乙烯的利潤(rùn)，我們看苯乙烯的利潤(rùn)今年持續(xù)低位，這樣今年純苯的價(jià)格支撐著苯乙烯。

純苯國(guó)產(chǎn)是不夠的，還是需要大量進(jìn)口，今年進(jìn)口量的數(shù)量不高，一方面是受到美國(guó)及歐洲的化工裝置停產(chǎn)的影響，另一方面是疫情引發(fā)了很多國(guó)家生產(chǎn)有問(wèn)題，尤其是韓國(guó)的疫情過(guò)于嚴(yán)重，在純苯的進(jìn)口中，韓國(guó)占50%，像LG化學(xué)，SK化學(xué)等化工企業(yè)出口比較多的。

05

逼空

苯乙烯本性是不穩(wěn)定，所以?xún)?chǔ)存條件也是相對(duì)嚴(yán)格，至少溫度對(duì)于苯乙烯的影響是比較重要的，經(jīng)常有夏天引發(fā)苯乙烯上漲，我們看一下華東港口苯乙烯庫(kù)存與華南港口的庫(kù)存數(shù)據(jù)，今年庫(kù)存還是處于低位，不過(guò)目前處于累庫(kù)的趨勢(shì)中，通常在10萬(wàn)噸的水平，會(huì)有紙貨逼空的情況。

苯乙烯很怕熱，如果儲(chǔ)存溫度超過(guò)35度，EB自己會(huì)發(fā)生化學(xué)反應(yīng)，35℃最長(zhǎng)可以?xún)?chǔ)存3天，18℃最長(zhǎng)儲(chǔ)存3個(gè)月，一般是出廠的時(shí)候會(huì)加入阻聚劑：10～15ppm的阻聚劑可以使苯乙烯儲(chǔ)存3個(gè)月。

苯乙烯的現(xiàn)貨貿(mào)易，除了一些長(zhǎng)約貨之外，大部分是通過(guò)紙貨進(jìn)行，尤其是在華東與華南，紙貨相當(dāng)流行?？疹^力量，在紙貨市場(chǎng)上為什么屢次受到逼空？

我們研究了從2012年-2020年苯乙烯的主要的逼空行情，大部分逼空的主要原因在于裝置檢修引發(fā)庫(kù)存減少，所以空頭無(wú)法交貨引發(fā)逼空。

裝置檢修分為：國(guó)外的裝置檢修，及國(guó)內(nèi)的裝置檢修，2019年是因?yàn)殚L(zhǎng)江封航，港口不能及時(shí)卸貨，引發(fā)紙貨逼空行為，港口短暫封航引發(fā)的逼空等。

液體化工庫(kù)存級(jí)別來(lái)看，甲醇在100萬(wàn)噸水平，乙二醇在60萬(wàn)噸水平，但是苯乙烯只有15-20萬(wàn)噸平均水平，一旦庫(kù)存下滑到10萬(wàn)噸以下，現(xiàn)貨工廠及貿(mào)易商會(huì)因?yàn)榈蛶?kù)存引發(fā)搶貨行為，自然空頭無(wú)法交貨。

上圖是苯乙烯現(xiàn)貨價(jià)格及歷年的價(jià)格趨勢(shì)圖，目前苯乙烯的價(jià)格已經(jīng)恢復(fù)到歷史相對(duì)偏高的位置，這在大擴(kuò)產(chǎn)的背景下，顯然是不可思議的，所以，今年的行情還是受到太多碳排放影響，有誰(shuí)能夠想到煤炭直接影響到石油法生產(chǎn)純苯的產(chǎn)量呢？

06

產(chǎn)量、產(chǎn)能與庫(kù)存

苯乙烯產(chǎn)能是持續(xù)擴(kuò)張，現(xiàn)在產(chǎn)能利用率也是在逐步提高，但是今年很多裝置還是受到環(huán)保的制約，如上圖苯乙烯產(chǎn)能擴(kuò)張速度很快。

我們看一下苯乙烯月度產(chǎn)量及開(kāi)工率，月度產(chǎn)量今年上升極高，注意是極高，但是苯乙烯今年還要出口補(bǔ)償美國(guó)及歐洲，韓國(guó)的檢修損失，另外純苯又制約了開(kāi)工率，今年的苯乙烯好比是中醫(yī)里的“寒熱證"。

對(duì)于苯乙烯的價(jià)格關(guān)鍵變量是庫(kù)存，重要的戰(zhàn)役是圍繞紙貨逼空的可能性展開(kāi)，當(dāng)然，在期貨市場(chǎng)上出現(xiàn)硬逼空的概率是幾乎沒(méi)有的，但是紙貨會(huì)影響期貨的價(jià)格。

苯乙烯市場(chǎng)上的主要力量在于期現(xiàn)公司及苯乙烯現(xiàn)貨貿(mào)易商，如果單純從投機(jī)的角度，他們的利潤(rùn)可能來(lái)源來(lái)自于：

1、基差收益

2、月差收益

相比于庫(kù)存，利潤(rùn)是次要的地位，庫(kù)存是多頭的終極武器。而且，對(duì)于紙貨空頭的軋空，十多年來(lái)，風(fēng)，就沒(méi)有停止過(guò)。紙貨空頭自然有它的益處，這里就不再展開(kāi)。

2020年10月份的苯乙烯紙貨逼空行情中，現(xiàn)貨公司主要的賺取相對(duì)的基差收益，雖然期貨的價(jià)格上漲，但是在初期，他們是持有空頭頭寸。

我們總結(jié)了苯乙烯的研究框架，主要還是圍繞成本與需求展開(kāi)，同時(shí)現(xiàn)貨商與期貨商套利決定了盤(pán)面的價(jià)差結(jié)構(gòu)，這四個(gè)方面是互相牽制與影響的。

但是，最終，我們看問(wèn)題還是要跳出這些框架的束縛，如何抓住主要的矛盾才是關(guān)鍵的，期貨交易到最后，就是在交易我們的邏輯與認(rèn)知。