一、行情回顧

圖1 滬鋁指數(shù)周線圖

數(shù)據(jù)來源：文華財經(jīng) 國聯(lián)期貨

經(jīng)過了5月中旬短暫但又迅猛的下跌后，滬鋁指數(shù)開啟了一輪震蕩向上的行情，價格走勢遠強于其他有色金屬。究其原因，主要還是因為其自身基本面較強，低庫存、產(chǎn)能天花板，以及“碳達峰、碳中和”炒作，都是推動鋁價上行的主要原因。

目前，鋁價已站上2.1萬元關(guān)口，來到歷史高位。國內(nèi)制造業(yè)擴張力度持續(xù)下滑、政府穩(wěn)定大宗商品價格的決心大、美聯(lián)儲在今年年內(nèi)大概率將要縮減購債規(guī)模，表明國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟面確實有所走弱，對鋁價存在一定抑制作用。

二、原因分析

1．氧化鋁價格補漲，生產(chǎn)商挺價意愿強

截至9月3日，全國氧化鋁市場平均價為2915元/噸，從8月下旬開始，氧化鋁價格出現(xiàn)了一波反彈，短短十幾天，價格就上漲了大約400元/噸。本輪氧化鋁價格反彈，屬于補漲行情，因為自去年新冠疫情爆發(fā)以來，氧化鋁價格始終處于低位，近期由于做市行為以及中間貿(mào)易商積極入市，氧化鋁生產(chǎn)商挺價意愿較為強烈，但下游電解鋁企業(yè)以執(zhí)行長單為主，對氧化鋁現(xiàn)貨的采購情緒并不十分高漲。

據(jù)阿拉丁統(tǒng)計，6月國內(nèi)氧化鋁企業(yè)開工率為87.41%，處于多年以來的次高位。據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，今年7月，國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)量為650.3萬噸，同比增加5.2%，環(huán)比下降4.4%。目前，國內(nèi)氧化鋁企業(yè)基本都維持正常生產(chǎn)，限電未對氧化鋁生產(chǎn)造成明顯影響。

圖2 國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來源：同花順國聯(lián)期貨

2．電解鋁產(chǎn)能“天花板”促使利潤維持在高位

自2018年供給側(cè)改革以后，電解鋁產(chǎn)能的天花板就基本已經(jīng)確定，因為電解鋁行業(yè)屬于產(chǎn)能過剩行業(yè)，政府要求新增電解鋁產(chǎn)能必須要有指標批文，而新批文的獲得十分艱難，因此，近幾年新增電解鋁產(chǎn)能幾乎都是以舊產(chǎn)能置換而來。

目前，電力供應(yīng)緊張問題接替“碳中和、碳達峰”的炒作，成為限制電解鋁產(chǎn)量的重要因素。二季度，內(nèi)蒙古、廣西、云南等地均被要求執(zhí)行高峰期限電措施，目前，這些地區(qū)的限電影響正在減弱，但新疆、青海和寧夏因政府行政要求而限產(chǎn)的概率正在增加?？傮w而言，電解鋁生產(chǎn)依舊受限，產(chǎn)能恢復(fù)速度低于市場預(yù)期。

圖3 原鋁（電解鋁）產(chǎn)量和產(chǎn)能

數(shù)據(jù)來源：同花順 國聯(lián)期貨

數(shù)據(jù)來源：同花順 國聯(lián)期貨

7月，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量為326萬噸，同比增加7.4%，環(huán)比下降0.9%。從月度數(shù)據(jù)上看，自5月起，電解鋁產(chǎn)量就持續(xù)下滑。據(jù)阿拉丁數(shù)據(jù)顯示，截至今年6月，國內(nèi)電解鋁建成產(chǎn)能4280萬噸，在產(chǎn)產(chǎn)能3958.6萬噸，產(chǎn)能利用率為92.49%，已經(jīng)處于歷史高位，這意味著未來想要繼續(xù)提高電解鋁產(chǎn)量，只能依靠新增產(chǎn)能的投放。

雖然近期電解鋁價格持續(xù)上漲，但由于原料價格短期內(nèi)大幅反彈，以及動力煤價格持續(xù)上行，目前以盤面價格計算，生產(chǎn)1噸電解鋁的冶煉利潤依舊在4000元左右，在產(chǎn)量增速有限、產(chǎn)能上限基本確定、下游需求較好的格局下，電解鋁冶煉利潤或?qū)㈤L期保持在高位。

8月下旬，發(fā)改委發(fā)布關(guān)于完善電解鋁行業(yè)階梯電價政策的通知指出，嚴禁出臺優(yōu)惠電價政策，各地要嚴格執(zhí)行國家電價政策，嚴禁對電解鋁行業(yè)實施優(yōu)惠電價、組織電解鋁企業(yè)電力市場專場交易等，已經(jīng)實施和組織的應(yīng)立即取消。目前，實施優(yōu)惠電價的省份主要是云南省。云南水電占全省電力的73%。在招商文件中，云南省承諾給予新增電解鋁指標0.25元/千瓦時的低電價，自落地第六年開始，每年增加0.012元/千瓦時，直到0.3元/千瓦時。也就是優(yōu)惠0.05元/千瓦時，若取消補貼，以每噸電解鋁用電13500度電計算，冶煉成本大約增加675元，電解鋁冶煉利潤依舊豐厚。

圖4 電解鋁冶煉利潤

數(shù)據(jù)來源：同花順 國聯(lián)期貨

3．去庫存速度明顯放緩，60萬噸或是關(guān)鍵位

截至8月30日，國內(nèi)電解鋁社會庫存合計75.3萬噸，處于歷史偏低水平。從庫存的走勢來看，鋁庫存下滑的速度已經(jīng)明顯放緩，但尚未顯示出任何反彈跡象。從往年庫存規(guī)律來看，電解鋁社會庫存變化并沒有太強的周期性規(guī)律，但是庫存的變化趨勢是比較流暢的：一旦開始上漲或下跌，往往會持續(xù)數(shù)月，并且三四季度，庫存延續(xù)下滑趨勢的概率是比較高的。

圖5 電解鋁庫存

數(shù)據(jù)來源：同花順 國聯(lián)期貨

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截至8月23日，國內(nèi)主要消費地的6063鋁棒庫存合計13.6萬噸，處于往年同期的較高水平。從庫存的變化趨勢上看，鋁棒庫存開始減少的時間在3月上旬，先于電解鋁庫存，目前已經(jīng)出現(xiàn)累庫跡象。近期由于電解鋁價格持續(xù)走高，壓縮了鋁棒的加工利潤，導(dǎo)致已經(jīng)處于低位的鋁棒加工費又進步一下滑。

圖6 6063鋁棒庫存

數(shù)據(jù)來源：同花順 國聯(lián)期貨

4．淡季鋁材產(chǎn)量出現(xiàn)季節(jié)性回落

7月，國內(nèi)鋁材產(chǎn)量為520.8萬噸，同比增加5.3%，環(huán)比下降7.7%。7月鋁材加工出現(xiàn)較大幅度的下滑，一方面是因為7月是傳統(tǒng)生產(chǎn)淡季，每年7月份時，鋁材產(chǎn)量大概率都會下滑，另一方面是因為7月下旬時，河南地區(qū)降暴雨引發(fā)洪澇災(zāi)害，對鋁加工企業(yè)的生產(chǎn)造成了一定影響。

7月，中國未鍛軋鋁及鋁材出口量為46.9萬噸，環(huán)比增長10.0%，同比增長3.2%。鋁材出口表現(xiàn)仍舊相對較好，但未來，隨著運價指數(shù)不斷上漲，鋁材出口或?qū)⒊霈F(xiàn)回落。

圖7 國內(nèi)鋁材產(chǎn)量以及出口量

數(shù)據(jù)來源：同花順 國聯(lián)期貨

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5．下游家電板塊持續(xù)表現(xiàn)不佳

（1）傳統(tǒng)汽車產(chǎn)量下滑，但新能源汽車產(chǎn)量維持高位

7月傳統(tǒng)汽車產(chǎn)量185.3萬輛，同比下降15.8%，環(huán)比下降9.1%，產(chǎn)量處于多年來的歷史低位。自今年年初以來，傳統(tǒng)汽車產(chǎn)量持續(xù)下滑。

圖8 傳統(tǒng)汽車、新能源汽車產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來源：同花順 國聯(lián)期貨

數(shù)據(jù)來源：同花順 國聯(lián)期貨

7月新能源汽車產(chǎn)量28.4萬輛，環(huán)比增加14.5%，月度產(chǎn)量再創(chuàng)新高。新能源汽車行業(yè)經(jīng)歷了2016~2018年的快速增長階段后，因補貼退坡，無競爭力生產(chǎn)企業(yè)遭到淘汰，目前新能源汽車產(chǎn)量正處于穩(wěn)定增長階段。雖然目前電動汽車產(chǎn)量和保有量都遠小于傳統(tǒng)汽車，但比例正在逐步提高，預(yù)計未來新能源汽車行業(yè)將進入穩(wěn)步增長階段，同時配套設(shè)施充電樁也會逐步跟進。

（2）家用電器產(chǎn)量下滑

7月家用電冰箱產(chǎn)量為741萬臺，同比下降18.3%，環(huán)比下降0.8%。冰箱產(chǎn)量在4月份大幅下滑后，5、6、7三個月繼續(xù)下降，但下降速度有所放緩。內(nèi)銷方面，由于企業(yè)年初出貨較多，加上國內(nèi)銷售商前期備貨較多，同時6月促銷季告一段落，本月出貨量表現(xiàn)不如終端市場。出口方面，在運價指數(shù)不斷走高，集裝箱一柜難求，人民幣不斷升值的情況下，預(yù)計未來出口量將繼續(xù)位于低位。

7月家用洗衣機產(chǎn)量為623.8萬臺，同比增加4.2%，環(huán)比下降6.1%。今年以來，洗衣機產(chǎn)量持續(xù)下滑，但目前仍處于往年同期的較高水平。國內(nèi)需求主要以更新?lián)Q代為主，滾筒洗衣機產(chǎn)銷表現(xiàn)好于波輪洗衣機，出口需求有所下滑，主要是由于運價指數(shù)上漲。

圖9 家用電冰箱、洗衣機產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來源：同花順 國聯(lián)期貨

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三、總結(jié)與后市展望

1．總結(jié)

氧化鋁方面，近期氧化鋁價格出現(xiàn)補漲行情，生產(chǎn)商挺價意愿強，但下游電解鋁企業(yè)以執(zhí)行長單為主，對氧化鋁現(xiàn)貨的采購情緒并不十分高漲。電解鋁產(chǎn)量方面，因電解鋁產(chǎn)能“天花板”及限電影響，最近數(shù)月，電解鋁產(chǎn)量持續(xù)下滑，這又導(dǎo)致電解鋁冶煉利潤維持在高位，即使取消優(yōu)惠電價政策，電解鋁冶煉利潤依舊豐厚。庫存方面，進入8月份以后，電解鋁去庫存速度明顯放緩，目前暫時還未出現(xiàn)累庫跡象，60萬噸或是關(guān)鍵位。下游需求方面，7月淡季鋁材產(chǎn)量出現(xiàn)季節(jié)性回落，新能源汽車表現(xiàn)依舊亮眼，但傳統(tǒng)汽車、傳統(tǒng)家電延續(xù)下降趨勢。

2．后市展望

因電解鋁產(chǎn)能天花板的限制，自身運行產(chǎn)能增速本就有限，目前，內(nèi)蒙和云南地區(qū)的限電影響正在減弱，但本周，新疆、青海和寧夏因政府要求而限產(chǎn)的概率在增加，整體而言，全國電解鋁產(chǎn)能未有明顯恢復(fù)，供應(yīng)緊張問題依舊存在。筆者認為：因宏觀面存在走弱預(yù)期，依舊不建議追高鋁價。但在對沖頭寸中，可以將鋁作為多頭配置。