一、鋰電銅箔：鋰電負(fù)極集流體材料，“極薄化”順應(yīng)能量密度提升趨勢(shì)

（一）鋰電銅箔：鋰電負(fù)極集流體首選材料，受益于鋰電池市場(chǎng)爆發(fā)的璀璨明珠

銅箔是指通過電解、壓延或?yàn)R射等方法加工而成的厚度在 200μm 以下的極薄銅帶或銅 片，在電子電路、鋰電池等相關(guān)領(lǐng)域應(yīng)用廣泛。

電解銅箔是指以銅料為主要原料，采用電解法生產(chǎn)的金屬銅箔。將銅料經(jīng)溶解制成硫酸 銅溶液，然后在專用電解設(shè)備中將硫酸銅液通過直流電電沉積而制成原箔，再對(duì)其進(jìn)行 表面處理、分切、檢測(cè)制成成品。電解銅箔作為電子制造行業(yè)的功能性關(guān)鍵基礎(chǔ)原材料， 主要用于鋰離子電池和印制線路板（PCB）的制作。其中，鋰電銅箔由于具有良好的導(dǎo) 電性、良好的機(jī)械加工性能，質(zhì)地較軟、制造技術(shù)較成熟、成本優(yōu)勢(shì)突出等特點(diǎn)，因而 成為鋰離子電池負(fù)極集流體的首選。

壓延銅箔是利用塑性加工原理通過對(duì)高精度銅帶反復(fù)軋制和退火而成的產(chǎn)品，其延展性、 抗彎曲性和導(dǎo)電性等都優(yōu)于電解銅箔，銅純度也高于電解銅箔。

根據(jù)模擬測(cè)算結(jié)果，鋰電銅箔占鋰電池成本約為 8.6%。根據(jù)中一科技披露數(shù)據(jù)，我們根 據(jù)其向?qū)幍聲r(shí)代供應(yīng)的鋰電銅箔銷售單價(jià)以及寧德時(shí)代電池系統(tǒng)直接材料成本、銷量等 數(shù)據(jù)模擬測(cè)算得 2019 年和 2020 年 6μm 鋰電銅箔占寧德時(shí)代鋰電池營業(yè)成本中直接材 料的金額比例約為 8.60%和 8.66%，因此，我們合理估計(jì)電池系統(tǒng)中 6μm 鋰電銅箔成本 占直接材料成本比例大約為 8.6%。

銅箔可以根據(jù)生產(chǎn)工藝、應(yīng)用領(lǐng)域、厚薄程度以及表面狀況進(jìn)行分類。

根據(jù)生產(chǎn)工藝的不同，可以分為電解銅箔、壓延銅箔。電解銅箔是指將銅原料制成硫酸銅溶液，再利用電解設(shè)備使溶液在直流電的作用下電沉積成銅箔；壓延銅箔是 通過物理手段將銅原料反復(fù)輥壓加工而成。

根據(jù)應(yīng)用領(lǐng)域的不同，可以分為鋰電銅箔、標(biāo)準(zhǔn)銅箔。鋰電銅箔主要作為鋰電池負(fù) 極材料集流體，是鋰離子電池中電極結(jié)構(gòu)的重要組成部分，在電池中既充當(dāng)電極負(fù) 極活性物質(zhì)的載體，又起到匯集傳輸電流的作用，對(duì)鋰離子電池的內(nèi)阻及循環(huán)性能 有很大的影響；標(biāo)準(zhǔn)銅箔是沉積在線路板基底層上的一層薄的銅箔，是覆銅板、印 制電路板的重要基礎(chǔ)材料之一，起到導(dǎo)電體的作用，一般較鋰電銅箔更厚，大多在 12-70μm，一面粗糙一面光亮，光面用于印制電路，粗糙面與基材相結(jié)合。? 根據(jù)銅箔厚度不同，可以分為極薄銅箔（≤6μm）、超薄銅箔（6-12μm）、薄銅 箔（12-18μm）、常規(guī)銅箔（18-90μm）和厚銅箔（＞70μm）。目前鋰電銅箔主 要用超薄和極薄銅箔，并不斷“極薄化”以順應(yīng)鋰電池高能量密度技術(shù)迭代需求；電子電路銅箔主要用 12μm 以上厚度銅箔。

根據(jù)表面狀況不同可以分為雙面光銅箔、雙面毛銅箔、雙面粗銅箔、單面毛銅箔和 甚低輪廓銅箔（VLP 銅箔）。

（二）產(chǎn)業(yè)鏈：產(chǎn)業(yè)鏈條短，縱向延伸難

銅箔產(chǎn)業(yè)鏈主要可以分為上游原材料、中游加工制造以及下游生產(chǎn)應(yīng)用三個(gè)環(huán)節(jié)。銅箔 最主要的原材料為銅，具備大宗商品屬性，且銅材料占據(jù)銅箔成本的 80%左右，因此銅 箔原材料成本對(duì)銅價(jià)波動(dòng)的敏感性較大。中游制造端，電解法可以生產(chǎn)鋰電池及 PCB 銅 箔，主要應(yīng)用于鋰電及電子領(lǐng)域，同時(shí)壓延法產(chǎn)出的銅箔純度更高、表面更光滑，更有 利于電信號(hào)的傳遞，可以生產(chǎn)柔性電路板，廣泛用于電子領(lǐng)域。

鋰電銅箔產(chǎn)業(yè)鏈條短，縱向一體化延伸難。一方面，由于中游鋰電銅箔制造廠商上游為 大宗商品銅，產(chǎn)業(yè)鏈加工環(huán)節(jié)少，銅箔制造環(huán)節(jié)已經(jīng)占據(jù)整體產(chǎn)業(yè)鏈大部分附加值，繼 續(xù)向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸并不能提供更多的利潤附加值；另一方面，鋰電銅箔產(chǎn)線資本開支 大，屬于重資產(chǎn)環(huán)節(jié)，對(duì)應(yīng)單 GWh 投資額與隔膜相當(dāng)。

（三）生產(chǎn)工藝：生箔環(huán)節(jié)為核心工序，核心設(shè)備國產(chǎn)替代進(jìn)行時(shí)

鋰電銅箔生產(chǎn)主要包括包括溶銅造液、生箔制造、表面處理和分切檢驗(yàn)四個(gè)環(huán)節(jié)。電解 銅箔現(xiàn)階段的制造主要以銅料為主要原材料，通過硫酸溶解，制成硫酸銅溶液，再在陰 極輥中將硫酸銅電解液通過直流電的作用電沉積制成原箔，然后根據(jù)實(shí)際需要對(duì)其進(jìn)行 表面粗化、固化、耐熱層、耐腐蝕層、防氧化層等表面處理，鋰電銅箔主要進(jìn)行表面有 機(jī)防氧化處理，再根據(jù)需要進(jìn)行分切，最后得到成品。

溶銅工序：電解液制備，在特種造液槽罐內(nèi)，用硫酸、去離子水將銅料制成硫酸銅 溶液，為生箔工序提供符合工藝標(biāo)準(zhǔn)的電解液。

生箔工序：在生箔機(jī)電解槽中，硫酸銅電解液在直流電的作用下，銅離子獲得電子 于陰極輥表面電沉積而制成原箔，經(jīng)過陰極輥的連續(xù)轉(zhuǎn)動(dòng)、酸洗、水洗、烘干、剝 離等工序，并將銅箔連續(xù)剝離、收卷而形成卷狀原箔。

后處理工序：對(duì)原箔進(jìn)行酸洗、有機(jī)防氧化等表面處理工序后，使產(chǎn)品質(zhì)量技術(shù)指 標(biāo)符合客戶要求。

分切工序：根據(jù)客戶對(duì)于銅箔的品質(zhì)、幅寬、重量等要求，對(duì)銅箔進(jìn)行分切、檢驗(yàn)、 包裝。

鋰電銅箔生產(chǎn)工藝 know-how 主要體現(xiàn)在電解液及添加劑的選型、工藝配方、生產(chǎn)設(shè)備 及生產(chǎn)過程控制等。

添加劑技術(shù)：添加劑是電解銅箔生產(chǎn)中的核心技術(shù)之一，生產(chǎn)不同規(guī)格型號(hào)的電解 銅箔產(chǎn)品需要不同的添加劑，是生產(chǎn)高性能高品質(zhì)特殊用途銅箔必不可少的關(guān)鍵材 料。實(shí)際生產(chǎn)過程中，電流密度、電解液溫度、PH 值、潔凈度和添加劑的選型、 配方是最主要的控制因素之一，添加適量合適的添加劑，是獲得一種結(jié)構(gòu)致密、毛 面晶粒大小基本均勻一致且排列緊密、雜質(zhì)含量極少的優(yōu)質(zhì)電解銅箔的有效措施。

生箔設(shè)備組合技術(shù)：生箔制造的主要設(shè)備由陰極輥（鈦輥）、陽極槽、陽極板、傳 動(dòng)及控制系統(tǒng)、陰極輥在線拋磨系統(tǒng)等組成。生箔機(jī)的槽電壓不僅與生箔設(shè)備結(jié)構(gòu)、 陰陽極間距、陽極材料、電解液組成、設(shè)備布置、供電方式等相關(guān)。因此生箔設(shè)備 的選用、布置、調(diào)試與工藝積累是一項(xiàng)系統(tǒng)性工程，是生產(chǎn)鋰電銅箔的關(guān)鍵工序之 一。

生產(chǎn)過程控制：高品質(zhì)、高性能銅箔的生產(chǎn)過程中，工藝的參數(shù)設(shè)計(jì)十分重要，主 要包括銅離子濃度、硫酸濃度、電解液溫度、電解液流速、流量、添加劑的選型、 組合和添加方式、電流密度等，各個(gè)參數(shù)之間獨(dú)自作用、相互影響、相輔相成。

銅箔行業(yè)需要設(shè)備等重資產(chǎn)投入，設(shè)備是連續(xù)穩(wěn)定生產(chǎn)高品質(zhì)銅箔的關(guān)鍵因素之一。目 前，在核心生產(chǎn)設(shè)備例如陰極輥的制造等方面，國產(chǎn)廠商的產(chǎn)品在材質(zhì)和制造方法上與 國際先進(jìn)水平相比，還存在一定的技術(shù)差距。近年來我國加大了相關(guān)技術(shù)研發(fā)和投入， 與國外的差距在逐步縮小，同時(shí)部分銅箔企業(yè)也通過自身摸索，總結(jié)出一套與國產(chǎn)設(shè)備 相匹配的生產(chǎn)工藝，從而在一定程度上彌補(bǔ)了生產(chǎn)設(shè)備的不足。

電解銅箔工藝的核心在于生箔設(shè)備：陰極輥、陽極槽、生箔一體機(jī)等。鋰電銅箔能否越 做越薄與最核心的陰極輥和陽極槽等設(shè)備的性能精度和配套直接相關(guān)。如鈦輥表面的晶體結(jié)構(gòu)決定著電解銅箔的結(jié)晶狀態(tài)。陰極輥鈦層表面粗糙度高，晶粒細(xì)小，電解沉積的 銅層就容易形成晶粒細(xì)小、超薄韌性的箔材，反之，銅箔結(jié)晶粗大，成箔就比較厚。因 此生箔設(shè)備非常昂貴，占總生產(chǎn)設(shè)備成本近半。同時(shí)陰極輥制造難度大、擴(kuò)產(chǎn)難度大、 交付周期長，成為鋰電銅箔未來擴(kuò)產(chǎn)的障礙之一。

設(shè)備依賴日韓進(jìn)口，國產(chǎn)替代加速成破局之道。日韓企業(yè)在銅箔設(shè)備生產(chǎn)領(lǐng)域具有技術(shù) 優(yōu)勢(shì)與產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，全球 70%以上的陰極輥來自日本新日鐵、三船等日企，訂購相關(guān)企業(yè) 陰極輥需提前進(jìn)行下單排期，設(shè)備的供給緊張導(dǎo)致銅箔的擴(kuò)產(chǎn)周期增加。目前，日本陰 極輥制造廠家的交付訂單已經(jīng)排到 2024 年，沒有新的產(chǎn)能以滿足國內(nèi)鋰電銅箔擴(kuò)產(chǎn)需求， 在此背景下部分國產(chǎn)企業(yè)抓住機(jī)遇，通過自主研發(fā)+技術(shù)引進(jìn)相結(jié)合的方式，實(shí)現(xiàn)銅箔關(guān) 鍵設(shè)備的國產(chǎn)替代，如上海洪田等。

（四）產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)：“極薄化”技術(shù)迭代順應(yīng)鋰電性能提升及降本趨勢(shì)

厚度為鋰電銅箔主要性能指標(biāo)之一，厚度越薄，單位面積銅箔質(zhì)量越輕、電阻越小，電 池能量密度越高。但隨著鋰電池銅箔產(chǎn)品厚度變薄，產(chǎn)品單位寬度抗張能力與箔面抗壓 變形能力降低，銅箔斷裂或出現(xiàn)裂縫的可能性相對(duì)較大，可能影響鋰電池的安全性。為此，在確保電池安全性的前提下，鋰電池銅箔厚度越薄，質(zhì)量減輕，單位質(zhì)量電池所含 有的活性物質(zhì)越多，電池容量越大。此外，厚度的均勻性、抗拉強(qiáng)度、表面潤濕性等特 性，都決定著鋰電池銅箔能否商用，對(duì)其容量大小、良品率的高低、電阻的大小、使用 壽命具有直接影響。

輕薄化是鋰電銅箔發(fā)展的重要趨勢(shì)。理論上銅箔越薄，內(nèi)阻越小，導(dǎo)電性能越強(qiáng)，對(duì)應(yīng) 電池能量密度、循環(huán)壽命越好。為提升新能源汽車?yán)m(xù)航里程，解決終端消費(fèi)市場(chǎng)里程焦 慮，高安全性、高能量密度鋰離子電池已成為電池企業(yè)布局的重心，是未來鋰電產(chǎn)業(yè)發(fā) 展的主旋律，更薄的 4.5μm 鋰電銅箔的應(yīng)用空間正是伴隨著這一趨勢(shì)而逐漸打開。未來 隨著 4.5μm 鋰電銅箔的產(chǎn)業(yè)化技術(shù)逐漸成熟及電池企業(yè)應(yīng)用技術(shù)逐步提高，4.5μm 鋰電 銅箔的應(yīng)用將有望逐漸增多。

根據(jù)測(cè)算，在不改變其他條件下，鋰電銅箔由 8μm 切換至 6/4.5μm 分別提升能量密度 5%/9%。采用薄型化的銅箔就可以在不改變其他電池條件的情況下直接提升 3%-5%的電 池能量密度和活性材料的用量空間，因此在電芯體積不變的條件下，更薄的銅箔能夠增 加更多的新能源汽車的續(xù)航里程。通過測(cè)算，在電池容量不變的情況下，將 8μm 的鋰 電銅箔換為 6μm 和 5μm 的極薄銅箔能有效的降低鋰電池的質(zhì)量，因而分別增加了 5.3% 和 8.2%質(zhì)量能量密庹，如果采用 4.5μm 的銅箔，能量密度有望額外增加 1%。因此，能 量密度更低的磷酸鋰鐵電池對(duì)于切換使用極薄的銅箔需求更大。

6μm 成為下游電池廠主流選擇，4.5μm 蓄勢(shì)待發(fā)。6μm 鋰電銅箔經(jīng)過四年的發(fā)展，快 速成長為市場(chǎng)主流品種，產(chǎn)量占比從 2017 年的 14%快速提升至 34%，同時(shí) 2020 年我國 4.5μm 鋰電池銅箔實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破，打開應(yīng)用空間，產(chǎn)量為 4745 噸，占總鋰電池銅箔產(chǎn) 量的 3.1%。寧德時(shí)代、比亞迪等動(dòng)力鋰電池龍頭企業(yè) 6μm 鋰電銅箔已應(yīng)用成熟并快速 切換，其他動(dòng)力鋰電池企業(yè)也在加速 6μm 鋰電銅箔的應(yīng)用，≤6μm 極薄鋰電銅箔產(chǎn)品 已逐步在龍頭企業(yè)中開展應(yīng)用。在需求快速起量同時(shí)，受銅箔廠擴(kuò)產(chǎn)周期等因素影響，供給容易出現(xiàn)缺口，據(jù) GGII 統(tǒng)計(jì)，2020 年≤6μm 鋰電銅箔滲透率為 50.4%，僅 2021 年上半年，滲透率已經(jīng)達(dá)到 55.6%。

全球 6μm 及以下新增產(chǎn)能集中在中國大陸。據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院統(tǒng)計(jì)，截至 2020 年底， 中國大陸和全球 6μm 及以下鋰電銅箔產(chǎn)能為 12.1、19.9 萬噸。

目前國內(nèi)僅嘉元、諾德等極少數(shù)企業(yè)有能力實(shí)現(xiàn) 4.5μm 銅箔的真正規(guī)?；?yīng)。國外銅 箔極薄化技術(shù)較為先進(jìn)，如日本早在 2005 年前實(shí)現(xiàn) 3um 與 5um 電解銅箔的生產(chǎn)，近年 來部分日韓企業(yè)已實(shí)現(xiàn) 1.5um 銅箔的生產(chǎn)，但受限于海外電池廠在應(yīng)用端的進(jìn)展較慢， 極薄銅箔主要運(yùn)用于 PCB 領(lǐng)域或特殊電池。國內(nèi)廠家也在積極推進(jìn) 4.5μm 的極薄銅箔， 但絕大部分銅箔企業(yè)都仍處于研發(fā)或者小試中試的階段，小批量供貨主要以送樣測(cè)試為 主，目前真正實(shí)現(xiàn)規(guī)?；慨a(chǎn)且出貨的僅嘉元科技和諾德股份等少數(shù)企業(yè)（主要客戶是 CATL）。

（五） “成本+加工費(fèi)”定價(jià)模式：原材料價(jià)格彈性小，供需決定加工費(fèi)

鋰電銅箔采取“銅材價(jià)格+加工費(fèi)”定價(jià)模式，毛利率對(duì)銅價(jià)波動(dòng)敏感度小。行業(yè)內(nèi)均采 用“銅材價(jià)格+加工費(fèi)”的模式進(jìn)行定價(jià)（一般以 m-1 月銅價(jià)為基準(zhǔn)，部分頭部客戶以 m-2 月為基準(zhǔn)），并采用“以銷定產(chǎn)”的生產(chǎn)模式進(jìn)行生產(chǎn)，因此在該定價(jià)及生產(chǎn)模式 下銅箔廠商能夠及時(shí)、充分地將銅價(jià)波動(dòng)向下游傳導(dǎo)，營業(yè)毛利的決定因素主要為公司 與供應(yīng)商的加工費(fèi)差額，即“公司加工費(fèi)-供應(yīng)商加工費(fèi)”，銅價(jià)的變化對(duì)公司營業(yè)毛利 影響較小。我們以中一科技為例，對(duì)銅價(jià)波動(dòng)對(duì)公司毛利率變動(dòng)進(jìn)行敏感性分析，敏感 系數(shù)僅約 0.1，表明敏感性弱。

鋰電銅箔加工費(fèi)受到市場(chǎng)供需、產(chǎn)品規(guī)格、應(yīng)用要求等因素影響。

產(chǎn)品規(guī)格：不同規(guī)格的產(chǎn)品加工費(fèi)差異較大，主要是指鋰電銅箔的關(guān)鍵性能指標(biāo)如 厚薄程度。銅箔越薄，性能越好，加工難度越大，加工費(fèi)越高，如 6μm 鋰電銅箔 的加工費(fèi)一般高于 8μm 鋰電銅箔，低于 4.5μm 鋰電銅箔，同時(shí)應(yīng)用于對(duì)能量密度、 安全性要求較高的新能源汽車鋰電池行業(yè)的鋰電銅箔的加工費(fèi)一般高于應(yīng)用于數(shù)碼 電池和儲(chǔ)能電池領(lǐng)域的鋰電銅箔。

市場(chǎng)供需：加工費(fèi)最終會(huì)受到市場(chǎng)供需的影響。目前鋰電銅箔市場(chǎng)在下游新能源汽 車市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)下需求高增，鋰電銅箔市場(chǎng)供需緊張，同行業(yè)公司紛紛加速擴(kuò)產(chǎn)，行業(yè) 整體呈現(xiàn)高端產(chǎn)能不足，中低端產(chǎn)能過剩的結(jié)構(gòu)性供需失衡狀態(tài)，導(dǎo)致今年以來銅 箔加工費(fèi)一路上漲，未來隨著頭部企業(yè)產(chǎn)能釋放，供需緊張有望緩解。

客戶需求：不同客戶對(duì)產(chǎn)品規(guī)格、應(yīng)用、性能指標(biāo)的要求不同，對(duì)產(chǎn)品規(guī)格和性能 要求越高的客戶，生產(chǎn)所需工序越復(fù)雜，公司要求的加工費(fèi)越高。（報(bào)告來源：未來智庫）

二、需求端：動(dòng)力+儲(chǔ)能多翼齊飛，鋰電銅箔需求騰飛

受益于鋰離子電池市場(chǎng)規(guī)?？焖僭鲩L帶動(dòng)，鋰電銅箔需求保持著穩(wěn)步增長的趨勢(shì)。據(jù)高 工產(chǎn)研鋰電研究所（GGII）調(diào)研統(tǒng)計(jì)，2020 年中國鋰電銅箔出貨量達(dá) 14.6 萬噸，同比增 長 17.8%。

（一）動(dòng)力鋰電：全球新能源汽車發(fā)展元年，鋰電需求增量壓艙石

國內(nèi)市場(chǎng)：全球新能源汽車主戰(zhàn)場(chǎng)

國內(nèi)銷量持續(xù)超預(yù)期，2021 年全年銷量有望達(dá) 330 萬輛左右。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，目前國 內(nèi) 2021 年前三季度合計(jì)銷售 215.7 萬輛，同比分別增長 1.8 倍和 1.9 倍，累計(jì)銷量的滲 透率提升至 11.6%，四季度旺季月均銷量有望接近 40 萬輛，我們預(yù)期全年銷量將落在 330 萬輛左右。

優(yōu)質(zhì)供給疊加高漲需求，電動(dòng)汽車消費(fèi)成共識(shí)。根據(jù)最新數(shù)據(jù)顯示，9 月國內(nèi)電動(dòng)汽車 滲透率已經(jīng)達(dá) 17.3%，累計(jì)超過 10%，需求端隨著成本的逐步下降，性價(jià)比凸顯，消費(fèi) 者對(duì)電動(dòng)汽車的接受程度提升，供給端新勢(shì)力推陳出新、傳統(tǒng)車企加速轉(zhuǎn)型、互聯(lián)網(wǎng)加 入戰(zhàn)局，智能網(wǎng)聯(lián)化加持下優(yōu)質(zhì)供給進(jìn)一步推動(dòng)需求。我們預(yù)計(jì)國內(nèi)新能源車市場(chǎng)將成 為內(nèi)生消費(fèi)驅(qū)動(dòng)的良性市場(chǎng)，景氣度持續(xù)高漲，有望于 2022-2023 年完成 20%滲透率的 中期目標(biāo)。

美國市場(chǎng)：靜待拜登刺激政策落地，有望成為增長第三極

拜登重碼加注新能源汽車產(chǎn)業(yè)，重磅政策刺激下美國新能源汽車產(chǎn)業(yè)進(jìn)入發(fā)展快通道。 2021 年 8 月 5 日，拜登政府宣布到 2030 年零排放汽車銷量占新車總銷量 50%，進(jìn)一步 明確電動(dòng)車發(fā)展目標(biāo)?；仡?2018-2020 年美國新能源汽車市場(chǎng)，其滲透率始終維持在 2% 左右，未有效突破放量，2021 年 9 月美國市場(chǎng)滲透率已達(dá) 5%，有較大增長空間，我們 預(yù)測(cè)美國 21 全年銷量有望實(shí)現(xiàn)同比翻番，未來在相關(guān)刺激政策正式落地驅(qū)動(dòng)下有望復(fù)刻 20 年歐洲市場(chǎng)發(fā)展路徑，迎接一輪爆發(fā)式增長期，成為全球新能源汽車增長第三極。

歐洲市場(chǎng)：碳排放政策再強(qiáng)化，歐洲新能源汽車產(chǎn)業(yè)摁下加速鍵

歐洲碳排政策或進(jìn)一步收緊，新能源汽車加速滲透。據(jù)彭博社消息，歐盟委員會(huì)計(jì)劃進(jìn) 一步收緊碳排政策以實(shí)現(xiàn)其能源排放目標(biāo)以促進(jìn)可持續(xù)發(fā)展，規(guī)定自 2030 年起新車碳排 放降低 65%，到 2035 年降低至 0，歐洲減碳進(jìn)程或再一次按下加速鍵。根據(jù) 2021 年 1-9 月歐洲九國數(shù)據(jù)顯示，我們預(yù)計(jì)歐洲 21Q1-3 銷量預(yù)計(jì)達(dá) 158 萬輛，9 月月度滲透率突破歷史新高達(dá) 23.7%，四季度搶裝背景下全年銷量有望達(dá) 220 萬輛。

嚴(yán)苛的碳排放政策是歐洲新能源汽車發(fā)展長期發(fā)展的關(guān)鍵之策。碳排放政策的硬性約束 倒逼歐洲整車制造商加速電氣化轉(zhuǎn)型，大眾、雷諾、戴姆勒等均提出其電動(dòng)汽車戰(zhàn)略發(fā) 展目標(biāo)及規(guī)劃，如大眾汽車計(jì)劃從 2030 年起，其同名品牌銷售額的 70%以上為 EV；雷 諾公司的主要品牌計(jì)劃目標(biāo)滲透率為 90%，戴姆勒?qǐng)?jiān)定電動(dòng)化發(fā)展戰(zhàn)略，計(jì)劃于 2030 達(dá) 到至少 50%的電動(dòng)車份額，并于 2039 年實(shí)現(xiàn)碳中和。

（二）儲(chǔ)能鋰電：雙碳背景下儲(chǔ)能市場(chǎng)前景廣闊

儲(chǔ)能市場(chǎng)用鋰電池主要應(yīng)用領(lǐng)域包括電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能、家庭儲(chǔ)能以及通訊基站（后備電源） 儲(chǔ)能領(lǐng)域。受海內(nèi)外電網(wǎng)儲(chǔ)能及通訊儲(chǔ)能市場(chǎng)的帶動(dòng)，中國儲(chǔ)能電池出貨量近兩年增長 迅猛。據(jù)高工產(chǎn)研鋰電研究所（GGII）調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，2020 年儲(chǔ)能鋰電池出貨量為 16.2GWh，同比增長 70.5%。GGII 預(yù)計(jì)未來五年中國儲(chǔ)能類鋰電池將保持高速增長。

電化學(xué)儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)規(guī)?；l(fā)展前夜，裝機(jī)規(guī)模已步入快車道。中國的電化學(xué)儲(chǔ)能裝機(jī)在 2011-2020 年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了年復(fù)合增長率 55%高速增長，截至 2020 年電化學(xué)儲(chǔ)能裝機(jī)量已 經(jīng)達(dá)到了 3.27GW。同時(shí)根據(jù)國家戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，“十四五”正是儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)規(guī)?；l(fā)展的 時(shí)期，期間儲(chǔ)能的發(fā)展目標(biāo)包括儲(chǔ)能項(xiàng)目廣泛應(yīng)用、技術(shù)水平快速提升、標(biāo)準(zhǔn)體系完善 并形成完整產(chǎn)業(yè)體系。

能源革命下裝機(jī)增長有保障。根據(jù) WoodMackenzie 預(yù)測(cè)，未來 10 年電化學(xué)儲(chǔ)能裝機(jī)將 持續(xù)高增長，預(yù)測(cè)年復(fù)合增長率將達(dá) 31%。其中，中國作為電化學(xué)純儲(chǔ)能的裝機(jī)大國和 能源革命的先鋒，其電化學(xué)儲(chǔ)能裝機(jī)累計(jì)規(guī)模未來 5 年的年化復(fù)合增長率在保守狀態(tài)下 有望達(dá)到 57.4%，理想狀態(tài)下更是有望達(dá)到 70.5%，實(shí)現(xiàn)真正的超高速增長。

（三）消費(fèi)鋰電：需求穩(wěn)步回升，5G 及新興領(lǐng)域拉動(dòng)增長

3C 消費(fèi)電池是鋰電池的重要應(yīng)用領(lǐng)域。在新能源汽車行業(yè)爆發(fā)式增長前，數(shù)碼電池一直 是中國鋰電池的主要應(yīng)用領(lǐng)域，占據(jù)市場(chǎng)中的大半出貨量。2015-2017 年，隨著智能化風(fēng) 潮來襲，數(shù)碼產(chǎn)品不斷更新迭代，并推出新的產(chǎn)品種類，使得數(shù)碼領(lǐng)域的鋰電池市場(chǎng)保 持低速平穩(wěn)增長。近年來，5G 技術(shù)不斷普及下手機(jī)迎來替換潮，以及各種可穿戴智能設(shè) 備、電動(dòng)工具、電子煙等新興市場(chǎng)的崛起，帶動(dòng)消費(fèi)鋰電進(jìn)入平穩(wěn)增長通道。

（四）小動(dòng)力市場(chǎng)：鋰電新藍(lán)海市場(chǎng)

小動(dòng)力鋰電池主要是指用于電動(dòng)自行車等輕型車領(lǐng)域的動(dòng)力電池。近年來，隨著鋰電池 成本的不斷下探，鋰電池相對(duì)于鉛酸電池性能優(yōu)勢(shì)逐漸凸顯，電動(dòng)二輪車市場(chǎng)迎來蓬勃 發(fā)展期，鋰離子電池開始逐步替代鉛酸電池，電動(dòng)二輪車成為鋰電新藍(lán)海市場(chǎng)。

（五）需求測(cè)算：動(dòng)力、儲(chǔ)能市場(chǎng)為鋰電銅箔第一第二增長核心驅(qū)動(dòng)力

關(guān)鍵假設(shè)：

動(dòng)力市場(chǎng)：未來中國、歐洲、美國仍然是全球新能源汽車三大主要消費(fèi)市場(chǎng)，我們 預(yù)計(jì) 2021 年三大地區(qū)分別實(shí)現(xiàn) 340/220/65 萬輛銷量的水平，未來全球新能源車市場(chǎng) 仍然能夠保持年均 40%左右的增速，成為鋰電池市場(chǎng)第一增長曲線，預(yù)計(jì) 2025 年裝 機(jī)量有望達(dá) 1350GWh。

儲(chǔ)能市場(chǎng)：全球能源革命方興未艾，電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)進(jìn)入高增通道，我們預(yù)計(jì) 2025年裝機(jī)規(guī)模有望達(dá) 200GWh，成為鋰電池市場(chǎng)第二增長曲線。

3C 消費(fèi)市場(chǎng)：3C 消費(fèi)市場(chǎng)需求有望在 5G、可穿戴設(shè)備、VR/AR 等新趨勢(shì)下快速回 升，我們預(yù)計(jì)未來年均將保持 7%的增長。

輕動(dòng)、電動(dòng)工具市場(chǎng)：電動(dòng)二輪車、電動(dòng)工具市場(chǎng)成為鋰電池第三增長曲線，但總 體體量仍然較小。（報(bào)告來源：未來智庫）

三、供給端：產(chǎn)能擴(kuò)張受制于關(guān)鍵設(shè)備，極薄銅箔產(chǎn)能稀缺

（一）中國是全球最大的鋰電銅箔產(chǎn)地

中國大陸鋰電銅箔產(chǎn)能占比全球 76%，是全球最大產(chǎn)區(qū)。從產(chǎn)能端看，截至 2020 年底， 中國大陸、韓國、日本、中國香港/中國臺(tái)灣鋰電銅箔產(chǎn)能占比分別達(dá) 76%、12%、8%和 4%，中國大陸和韓國是鋰電銅箔主要產(chǎn)區(qū)，全球鋰電銅箔產(chǎn)能主要集中在亞洲地區(qū)。

全球及中國鋰電銅箔產(chǎn)量快速增長，中國占比持續(xù)提升。從全球看，受全球鋰電池市場(chǎng) 規(guī)?？焖僭鲩L帶動(dòng)，鋰電池銅箔需求亦保持著穩(wěn)步增長的趨勢(shì)。根據(jù) GGII 數(shù)據(jù)，2019 年全球鋰電池銅箔產(chǎn)量達(dá) 17.0 萬噸，同比增長 16.4%，預(yù)計(jì) 2020 年產(chǎn)量達(dá)到 18.3 萬噸， 同比增長 7.6%。此外，預(yù)計(jì)到 2025 年全球鋰電池銅箔產(chǎn)量達(dá) 70.4 萬噸，五年 CAGR 為 30.9%。從中國看，2015-2020 年鋰電銅箔產(chǎn)量從 4.22 萬噸提升到 15.34 萬噸，保持高速 增長，且中國鋰電銅箔產(chǎn)量在全球占比不斷提升，預(yù)計(jì) 2020 年占比為 83.8%。

國內(nèi)鋰電銅箔產(chǎn)能利用率不高，仍有提升空間。隨著國家對(duì)新能源汽車產(chǎn)業(yè)的支持，新能源汽車市場(chǎng)快速發(fā)展，鋰電池銅箔作為動(dòng)力鋰電池的核心部件之一，也不斷吸引新進(jìn) 入者通過直接投資、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型或收購兼并等方式參與競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)現(xiàn)有鋰電池銅箔企業(yè)亦 紛紛擴(kuò)充產(chǎn)能，導(dǎo)致當(dāng)前市場(chǎng)產(chǎn)能利用率不高。2015-2020 年鋰電銅箔產(chǎn)能利用率在 63%-74%之間波動(dòng)，預(yù)計(jì)隨著新能源車滲透率的不斷提升拉動(dòng)銅箔需求，產(chǎn)能利用率有 望提升。

（二）市場(chǎng)格局：格局分散，競(jìng)爭(zhēng)激烈

鋰電銅箔市場(chǎng)格局較為分散，行業(yè)集中度明顯低于其他鋰電材料。2020 年龍電華鑫以超 過 2.3 萬噸的出貨量排名第一，其市場(chǎng)份額達(dá)到 16.0%；其次為諾德股份和嘉元科技，分 別出貨 1.90 萬噸和 1.47 萬噸，市場(chǎng)份額分別為 13.0%和 10.1%。2020 年鋰電銅箔的 CR3 和 CR5 分別為 39.1%和 51.7%，而鋰電 LFP 正極，負(fù)極，電解液的 CR5 均在 75%以上， 隔膜更是高達(dá) 85%，可見銅箔市場(chǎng)集中度明顯低于其他鋰電材料。

（三）供給剛性：多重壁壘制約產(chǎn)能擴(kuò)張，供需緊張有望延續(xù)

擴(kuò)產(chǎn)壁壘：擴(kuò)產(chǎn)周期長

受制于擴(kuò)產(chǎn)周期長，銅箔短期新增產(chǎn)能有限。根據(jù)頭部企業(yè)嘉元科技和諾德股份的新建 項(xiàng)目來看，當(dāng)前鋰電銅箔新建產(chǎn)能的擴(kuò)產(chǎn)周期基本在 2 年左右，比電池投產(chǎn)周期稍長， 其中銅箔新建產(chǎn)能過程中不可忽視其調(diào)試及完全達(dá)產(chǎn)前需要的產(chǎn)能爬坡過程，該過程預(yù) 計(jì)需要 1 年時(shí)間。在電池需求快速增長的背景下，銅箔行業(yè)受制于擴(kuò)產(chǎn)周期長，短期新 增產(chǎn)能有限，容易出現(xiàn)供應(yīng)缺口。

資本壁壘：資本支出大

銅箔新建項(xiàng)目資本支出大，在鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈中屬于資產(chǎn)較重環(huán)節(jié)。根據(jù)嘉元科技 2020 年可轉(zhuǎn)債項(xiàng)目及諾德股份 2020 年定增項(xiàng)目測(cè)算，鋰電銅箔萬噸固定資產(chǎn)投資在 6-7 億元， 換算為 1GWh 鋰電池所需銅箔固定資產(chǎn)投資在 5000 萬元左右。

設(shè)備壁壘：關(guān)鍵設(shè)備依賴進(jìn)口

進(jìn)口設(shè)備掣肘鋰電銅箔產(chǎn)能擴(kuò)張。生箔是銅箔生產(chǎn)的核心環(huán)節(jié)，而陰極輥是生箔機(jī)的核 心部件。日韓企業(yè)在銅箔設(shè)備生產(chǎn)領(lǐng)域具有技術(shù)優(yōu)勢(shì)與產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，如日本新日鐵、日本 三船、韓國 PNT 公司等，但是上述公司的生產(chǎn)能力一定程度上也限制了銅箔企業(yè)的產(chǎn)能 擴(kuò)建。當(dāng)前全球 70%以上的陰極輥來自日本新日鐵、三船等日企，訂購相關(guān)企業(yè)陰極輥 需提前進(jìn)行下單排期，設(shè)備的供給緊張導(dǎo)致銅箔的擴(kuò)產(chǎn)周期增加。目前，日本陰極輥制 造廠家的交付訂單已經(jīng)排到 2024 年，沒有新的產(chǎn)能來滿足國內(nèi)鋰電銅箔擴(kuò)產(chǎn)需求，雖然 國內(nèi)設(shè)備企業(yè)在加速陰極輥的國產(chǎn)替代，但高精度的極薄化的鋰電銅箔（6μm 以下）生 產(chǎn)用陰極輥仍依賴于進(jìn)口。

（四）產(chǎn)能梳理：頭部企業(yè)加速擴(kuò)產(chǎn)，極薄銅箔產(chǎn)能依舊稀缺

國內(nèi)企業(yè)紛紛加速產(chǎn)能擴(kuò)張。當(dāng)前中國鋰電銅箔產(chǎn)能占全球產(chǎn)能近 8 成，諾德股份、嘉 元科技、靈寶華鑫、德?？萍嫉葒鴥?nèi)產(chǎn)能擴(kuò)建步伐大幅提速，但由于存在資金、認(rèn)證、 技術(shù)等壁壘，短期來看產(chǎn)能擴(kuò)張受限。

極薄銅箔產(chǎn)能依然稀缺。隨著鋰電銅箔輕薄化趨勢(shì)的快速發(fā)展，6μm 銅箔已逐漸成為主 流品種，4.5μm銅箔也逐漸起量。2020 年 6μm鋰電銅箔產(chǎn)量為 52404 噸，占總產(chǎn)量的 34.2%。4.5μm 銅箔產(chǎn)量 4745 噸，占總產(chǎn)量的 3.1%，但當(dāng)前 6μm 及以下鋰電銅箔主要供貨商為 諾德股份，嘉元科技及靈寶華鑫。（報(bào)告來源：未來智庫）

四、全球鋰電銅箔供需平衡測(cè)算

關(guān)鍵假設(shè)：

全球鋰電銅箔產(chǎn)能：通過梳理國內(nèi)主要鋰電銅箔廠商產(chǎn)能，我們假設(shè)頭部企業(yè)產(chǎn)能 擴(kuò)張幅度大于其他企業(yè)，因此國內(nèi)頭部市占率將持續(xù)提升，另一方面國內(nèi)整體擴(kuò)產(chǎn) 速度與節(jié)奏將顯著快于國外，因此我們預(yù)計(jì) 2021-2023 年全球鋰電銅箔總產(chǎn)能將達(dá) 48.4/64.6/84.5 萬噸。

滲透率：動(dòng)力鋰電銅箔極薄化發(fā)展趨勢(shì)將顯著帶動(dòng) 6μm 鋰電銅箔產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用加速， 我們預(yù)計(jì) 2023 年鋰電市場(chǎng) 6μm 及以下滲透率近 60%。

鋰電銅箔單耗：我們假設(shè)8/6/4.5μm鋰電銅箔對(duì)應(yīng)單耗分別為825/622/480噸/GWh。

因此，根據(jù)以下測(cè)算，我們預(yù)計(jì) 2021 年開始全球鋰電銅箔供需進(jìn)入緊平衡狀態(tài)，短期內(nèi) 具備相對(duì)剛性的供給端將無法滿足動(dòng)力電池需求快速上漲帶來的缺口。