第一部分 行情回顧

圖1：WTI原油主連

資料來(lái)源：文華財(cái)經(jīng) 大越期貨整理

圖2：ZC2201合約

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近期聚酯原料成本端的行情繼續(xù)分化，油價(jià)高位快速回落，從11月以來(lái)，油價(jià)出現(xiàn)明顯松動(dòng)，目前盤面已經(jīng)下破前期頸線位置，形成頂部形態(tài)，市場(chǎng)普遍認(rèn)為四季度油市供需缺口幅度將會(huì)收窄，油價(jià)難以再度新高，近期變種病毒的因素更是令利空情緒迅速發(fā)酵。而煤低位盤整，煤價(jià)整體跌幅不大。

從價(jià)格來(lái)看，PTA與成本端關(guān)聯(lián)性極高，尤其是低加工費(fèi)的時(shí)代，今年每一輪PTA的上漲行情都會(huì)伴隨著成本端的推動(dòng)；而下跌過(guò)程中，PTA啟動(dòng)往往先于成本，這就是基本面疲軟的一種表現(xiàn)。

第二部分 基本面分析

一、供需數(shù)據(jù)

1、PX累庫(kù)放緩

圖3：中國(guó)PX負(fù)荷

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圖4：PX進(jìn)口量

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圖5：PX月度供需平衡表

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進(jìn)入10月以來(lái)，部分PX裝置由于故障與意外而導(dǎo)致停車，PX的供需情況有所好轉(zhuǎn)，累庫(kù)速度出現(xiàn)減緩的情況。從PX的負(fù)荷來(lái)看，今年下半年持續(xù)走低，但是產(chǎn)量在9月末10月初才真正出現(xiàn)回落。9月份以來(lái)，檢修裝置明顯增加，其中浙石化的裝置是市場(chǎng)非常關(guān)注的點(diǎn)，原本浙石化二期新裝置受制于配額問(wèn)題，一直維持低負(fù)荷運(yùn)行，但在10月25日1200萬(wàn)噸進(jìn)口原油配額發(fā)放之后，其負(fù)荷仍舊維持低位，使得市場(chǎng)預(yù)期一再推后，直到11月末，負(fù)荷才明顯上升。

進(jìn)口方面，國(guó)內(nèi)PX進(jìn)口的情況相對(duì)維持穩(wěn)定，在近年來(lái)國(guó)內(nèi)大型煉化一體化項(xiàng)目的投產(chǎn)擠壓下，目前進(jìn)口依賴度不足40%，今年的進(jìn)口因素對(duì)于PX的供需情況影響較小。

2、PTA累庫(kù)增加

圖6：PTA月度供需平衡表

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今年P(guān)TA社會(huì)庫(kù)存高位去化狀態(tài)已經(jīng)維持相當(dāng)一段時(shí)間，進(jìn)入8月以來(lái)，受到限電因素的影響，PTA供需兩端呈現(xiàn)雙弱的格局，隨著后市限電逐漸放松，由于PTA行業(yè)能耗占比并不高，負(fù)荷迅速回升，且裝置檢修計(jì)劃偏少，在終端需求持續(xù)疲軟的背景下，累庫(kù)格局持續(xù)維持。

二、供需格局及產(chǎn)業(yè)狀態(tài)分析

1、石腦油裂解價(jià)差處于高位，PXN價(jià)差承壓

圖7：石腦油利潤(rùn)

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圖8：PXN價(jià)差

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今年石腦油裂解價(jià)差是比較可觀的，原因有兩個(gè)方面，第一：上半年國(guó)內(nèi)石腦油的進(jìn)口相較去年明顯減少。第二：石腦油與LPG互為替代關(guān)系，今年能源類商品價(jià)格中樞明顯上移，LPG也不例外，這使得石腦油作為原料的經(jīng)濟(jì)性大幅提升。

石腦油價(jià)格高位直接令PXN雪上加霜，原本由于集中投產(chǎn)下極低的PXN水平再度走弱，低加工費(fèi)下PX與油價(jià)的相關(guān)性大大增強(qiáng)，變相打通了PTA與油價(jià)的聯(lián)系。隨著國(guó)內(nèi)PX負(fù)荷不斷恢復(fù)，預(yù)計(jì)后市PXN將長(zhǎng)期處于低位。

2、PTA出口表現(xiàn)亮眼，低加工費(fèi)下裝置檢修預(yù)期顯現(xiàn)

圖9：PTA進(jìn)出口

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圖10：PTA內(nèi)外盤加工差

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2021年我國(guó)已經(jīng)轉(zhuǎn)為PTA凈出口國(guó)家。PTA的高出口是與內(nèi)外盤加工費(fèi)密切相關(guān)的。今年外盤加工差明顯高于內(nèi)盤加工差，經(jīng)過(guò)三輪產(chǎn)能集中投放周期后，國(guó)內(nèi)裝置加工費(fèi)大幅壓縮，具備出口套利能力的企業(yè)紛紛尋找新的出路，這也是國(guó)內(nèi)企業(yè)在低加工費(fèi)下的另一種出路。但是從需求角度來(lái)看，出口的拉動(dòng)作用仍然非常有限，僅為5%左右。

圖11：PTA現(xiàn)貨加工費(fèi)（考慮醋酸）

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圖12：PTA現(xiàn)貨加工費(fèi)

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今年醋酸的價(jià)格奇高，導(dǎo)致在計(jì)算加工費(fèi)的過(guò)程中不得不去考慮醋酸的成本，考慮醋酸以后，當(dāng)下的加工費(fèi)僅在300元/噸附近，該加工費(fèi)對(duì)于大部分PTA企業(yè)來(lái)說(shuō)都面臨虧損的壓力，少量新裝置由于能耗和物耗偏低，可以保本。因此，今年P(guān)TA長(zhǎng)停的裝置增加，目前國(guó)內(nèi)已經(jīng)有831.5萬(wàn)噸裝置處于長(zhǎng)停狀態(tài)，占總產(chǎn)能的12.6%。

10月末，市場(chǎng)上確定的檢修計(jì)劃寥寥，但隨著近期加工費(fèi)不斷壓縮，部分大廠的檢修意愿逐漸顯現(xiàn)，目前來(lái)看，12月亞?wèn)|石化75萬(wàn)噸裝置、英力士120萬(wàn)噸裝置、福建百宏250萬(wàn)噸裝置、恒力石化(600346)250萬(wàn)噸裝置、逸盛石化225萬(wàn)噸裝置都將面臨檢修。后市需要重點(diǎn)關(guān)注恒力與逸盛兩家大廠的檢修計(jì)劃是否推遲。

3、PTA庫(kù)存高位，下游采購(gòu)積極性有限

圖13：PTA庫(kù)存結(jié)構(gòu)

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圖14：PTA現(xiàn)貨基差

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9、10月份港口現(xiàn)貨流通性緊張的局面相較前期大大緩解，由于10月下旬現(xiàn)貨出現(xiàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利的機(jī)會(huì)，導(dǎo)致社會(huì)庫(kù)存與部分港口現(xiàn)貨轉(zhuǎn)移至交割庫(kù)，緩解了現(xiàn)貨拋貨對(duì)于市場(chǎng)的沖擊，現(xiàn)貨市場(chǎng)流通性再次出現(xiàn)了一定程度的緊縮，但其余環(huán)節(jié)庫(kù)存均處于較高水平，下游對(duì)于原料端的采購(gòu)積極性有限。

三、下游市場(chǎng)分析

1、終端負(fù)反饋下聚酯工廠自律性減產(chǎn)

圖15：聚酯負(fù)荷

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圖16：江浙織機(jī)開機(jī)率

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圖17：聚酯加權(quán)庫(kù)存天數(shù)

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圖18：聚酯產(chǎn)業(yè)鏈加權(quán)現(xiàn)金流

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受到前期限電放松影響，聚酯負(fù)荷不斷回升，但終端需求無(wú)法支撐較高的聚酯開工，目前聚酯工廠庫(kù)存已經(jīng)處于較高水平，雖然測(cè)算即期現(xiàn)金流仍然處于高位，但實(shí)際難以有效兌現(xiàn)。受制于庫(kù)存壓力，主流滌絲大廠開始自律減產(chǎn)、檢修，且自律性減產(chǎn)、檢修尚未完全到位，主流滌絲工廠對(duì)滌絲有庫(kù)存貶值預(yù)期，預(yù)計(jì)后市整體負(fù)荷將呈現(xiàn)高位回落。

2、旺季不及預(yù)期，新訂單表現(xiàn)慘淡

圖19：下游織造訂單指數(shù)

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圖20：江浙織造坯布庫(kù)存

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今年旺季表現(xiàn)不及預(yù)期，織造企業(yè)新訂單接單表現(xiàn)慘淡。隨著能耗雙控限產(chǎn)逐步放松，疊加原材料價(jià)格大跌，終端企業(yè)下單再度觀望。內(nèi)需市場(chǎng)今年12月下旬局部可能會(huì)提早放假，外需市場(chǎng)由于海運(yùn)費(fèi)及后整理費(fèi)用降低，外單可能會(huì)推遲下單。因此終端市場(chǎng)表現(xiàn)將持續(xù)疲軟。

第三部分 期貨市場(chǎng)表現(xiàn)及技術(shù)面

PTA2201合約破位下行，關(guān)注無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)

圖21：PTA2201合約

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圖22：PTA1-5價(jià)差

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近期TA2201合約破位下行，支撐位下移至前期缺口位置，關(guān)注4200附近的技術(shù)支撐位。隨著近遠(yuǎn)月價(jià)格不斷走弱，1-5價(jià)差的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利空間逐漸打開，目前按照市場(chǎng)的價(jià)格，考慮各種成本之后的年化收益率仍略低于資金成本，若價(jià)差進(jìn)一步走弱，后市可以關(guān)注買1拋5的機(jī)會(huì)。

第四部分 綜述

成本端方面，油價(jià)破位下行，PTA受成本端拖累明顯。PX方面，石腦油價(jià)格相對(duì)比較堅(jiān)挺，PXN價(jià)差位于較低水平，近期國(guó)內(nèi)PX負(fù)荷有所抬升，預(yù)計(jì)后市PXN仍將承壓，關(guān)注新增裝置檢修的情況。PTA方面，短期累庫(kù)格局維持，隨著加工費(fèi)不斷壓縮，大廠裝置檢修意愿增加。聚酯方面，受庫(kù)存壓制，幾家聚酯大廠自律減產(chǎn)，在實(shí)際產(chǎn)量基礎(chǔ)上減產(chǎn)25%，市場(chǎng)心態(tài)較弱。終端方面，今年旺季表現(xiàn)不及預(yù)期，織造企業(yè)新訂單接單表現(xiàn)慘淡，內(nèi)需提前熄火，外需推遲釋放。綜上所述，PTA自身基本面疲軟疊加成本走弱，反彈缺乏驅(qū)動(dòng)，后市預(yù)計(jì)維持震蕩偏弱為主。