熱卷05盤面從11月19日觸底后，隨即開始反彈到12月下旬。即使熱卷跟隨螺紋上行，但熱卷基本面相對來說是差于螺紋鋼，特別是近期熱卷社庫處于歷年同期高位，周產(chǎn)量也在恢復(fù)，針對基本面與盤面走勢的分歧，我們從中去分析一些原因。

01

盤面更多反應(yīng)預(yù)期，明年制造業(yè)需求并不悲觀

1.汽車產(chǎn)銷觸底回升，出口表現(xiàn)強(qiáng)勢

隨著缺芯問題的邊際緩解，汽車產(chǎn)銷量在8月觸底后回升，其中汽車庫存和經(jīng)銷商庫存也在低位，后期面臨補(bǔ)庫需求。今年汽車出口量強(qiáng)勁，汽車凈出口量處于歷年的高位。

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局、產(chǎn)業(yè)在線、對沖研投

2.竣工高峰帶動2022年家電需求

按照房地產(chǎn)新開工推導(dǎo)竣工數(shù)據(jù)，2022年仍處在竣工高峰時期，家電需求一般滯后竣工1年時間，可以認(rèn)為從2021年上半年開始的高竣工，對以空調(diào)為主的家電需求，將在2022年迎來高景氣周期，家電的需求仍有增量。

至于2022年海外的耐用品消費(fèi)，隨著海外產(chǎn)能的恢復(fù)，加上耐用品消費(fèi)高峰結(jié)束，明年家電出口將回落，而國內(nèi)的增量和基數(shù)在，將有效抑制因出口下降帶來的熱卷需求下滑。

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，對沖研投

3.基建增長預(yù)期帶來的挖掘機(jī)消費(fèi)增長預(yù)期

挖機(jī)的銷量與自身的耐用品更換周期和作為基建投資的先行指標(biāo)，均有驅(qū)動明年挖機(jī)產(chǎn)銷非常強(qiáng)勁。按照挖機(jī)的更換周期，當(dāng)前處于挖機(jī)淘汰階段，明年將迎來大量的挖機(jī)置換需求。

此外，作為經(jīng)濟(jì)下行壓力之下，基建在中央經(jīng)濟(jì)工作會議政策風(fēng)的吹拂下被市場普遍寄予厚望，地方債將在一季度形成實(shí)物工作量。此時，作為基建的先行指標(biāo)之一的挖掘機(jī)銷量預(yù)計(jì)在2022年仍有增量。

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局、產(chǎn)業(yè)在線、wind、對沖研投

02

熱卷社庫占比同比高位，投資需求持續(xù)旺盛

一般情況下，熱卷的實(shí)際成交里面既包含來自終端的實(shí)際需求（熱卷表需），也包含貿(mào)易商互相貿(mào)易及期現(xiàn)商的正反套的投機(jī)需求和一部分的貿(mào)易商補(bǔ)庫需求。

隨著明年初冬奧會舉辦，北方鋼廠將面臨限產(chǎn)壓力，因此在供應(yīng)端受限的大背景下，市場預(yù)期明年上半年熱卷將出現(xiàn)缺貨，疊加強(qiáng)烈的旺季預(yù)期，自11月以來投機(jī)需求明顯放量，在今年年底甚至出現(xiàn)了逆季節(jié)性增加?？梢哉f社庫占比同期最高印證了雖然熱卷終端成交偏低，但剩下的投機(jī)需求帶來的成交并不弱，這也是數(shù)據(jù)上看到熱卷偏弱，但實(shí)際投資需求不差。

數(shù)據(jù)來源：Mysteel、對沖研投

03

庫存輪動周期看，熱卷廠家挺價意愿強(qiáng)烈

從庫存輪動周期看，熱卷廠家?guī)齑娌⑺悴桓?，鋼廠的庫存壓力不大，再加上后期北方鋼廠限產(chǎn)的預(yù)期存在，這就使得鋼廠的挺價意愿非常強(qiáng)烈。實(shí)際上與我們近期看到的鋼廠調(diào)價政策也基本吻合，鋼廠對明年1月份的報價基本是平穩(wěn)，個別北方鋼廠甚至出現(xiàn)調(diào)漲。

貿(mào)易商庫存雖然偏高，上面也提到過，也一部分的庫存其實(shí)是投資需求。當(dāng)前的庫存基本上是11月份的貨源。貿(mào)易商也不太愿意去降價出貨。在現(xiàn)貨價格堅(jiān)挺的情況下，盤面也需要走一波修復(fù)基差的驅(qū)動。

數(shù)據(jù)來源：Mysteel、對沖研投

最后，我們認(rèn)為熱卷雖然從庫存看是偏高的，但05盤面更多反映明年旺季需求預(yù)期，從熱卷下游產(chǎn)品看，我們認(rèn)為內(nèi)銷依然有增量空間，能夠抵消掉出口下滑對制造業(yè)的悲觀影響。

同時年底熱卷的投資需求旺盛，這與基本面偏弱的表需形成差異，這是近期盤面與現(xiàn)實(shí)走勢分化的主因，此外從庫存周期看，廠商挺價現(xiàn)貨價格難下跌，盤面也需要走一波收基差的驅(qū)動。

數(shù)據(jù)來源：對沖研投

雖然前期熱卷盤面在持續(xù)上行，但今日面臨60日均線的壓制，短期還是有調(diào)整的可能，下調(diào)幅度10%，即在4200左右，我們認(rèn)為都是有可能的。

但疫情如果繼續(xù)擴(kuò)散發(fā)酵導(dǎo)致需求坍塌，或熱卷供給快速恢復(fù)到高位，就會改變當(dāng)前的供需格局，那么熱卷盤面價格就有可能去測試前期低點(diǎn)。