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大豆：確認巴西減產(chǎn)，美豆出口獲被動利好，天氣升水行情可期

3月USDA平衡表的最大意義是確認了巴西大豆減產(chǎn)，并開始逐步上調(diào)美豆的出口預(yù)期，當(dāng)前年度4000萬蒲的出口調(diào)增讓本季度的驅(qū)魔庫存繼續(xù)下調(diào)至2.85億蒲，按照此前2022年度展望論壇的數(shù)據(jù)（產(chǎn)量44.9億蒲，消費45.25億蒲），新季的期末庫存至少降至2.65億蒲，且有進一步調(diào)降的潛力。此外，報告小幅調(diào)增美國豆油消費和出口，下調(diào)生物質(zhì)燃料需求。

數(shù)據(jù)來源：USDA，中信建投期貨

未來美豆矛盾將從南美減產(chǎn)向新季種植轉(zhuǎn)移，2022年度的北美生長季需要承擔(dān)為南美補缺口的使命，責(zé)任重大，負重前行。目前的大豆/小麥-玉米比較并不支持大豆的擴種，且天氣的升水仍有望在4月份注入，應(yīng)對未來2個月的北美種植季，我們維持相對看漲的觀點。

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

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MPOB：2月出口低于預(yù)期或只是裝運節(jié)奏問題，利空卻并不看空

MPOB月報顯示，馬棕2月產(chǎn)量114萬噸，環(huán)比降9.26%，基本符合預(yù)期；出口110萬噸，環(huán)比降5.32%，不及市場預(yù)期的增7-9%；進口15萬噸，環(huán)比大增112.27%。因出口不及預(yù)期且進口較多，馬棕月末庫存落在152萬噸，環(huán)比僅降2.12%，高于市場預(yù)期的127-138萬噸的預(yù)期，報告整體利空。

數(shù)據(jù)來源：MPOB，中信建投期貨

然而，此次報告對棕櫚油的價格沖擊較有限，在印尼棕櫚油出口政策進一步收緊且穆斯林國家備貨4月齋月的情況下，區(qū)區(qū)20萬噸的庫存很容易就能被消化掉，難以對棕櫚油價格形成較長期打擊。我們預(yù)計2月出口低于預(yù)期只是裝運節(jié)奏問題，由于棕櫚油近月供應(yīng)緊張，近遠月價差太高，出口商更傾向于在月末裝船，這可能導(dǎo)致部分船沒來得及報關(guān)并確認為出口，這種出口明顯低于檢驗數(shù)據(jù)的情況自2020年10月起就經(jīng)常出現(xiàn)。

2020年10月以來ITS及SGS的檢驗數(shù)據(jù)與MPOB出口數(shù)據(jù)的差異就持續(xù)較大

來源：中信建投期貨根據(jù)公開信息整理

在全球21/22年度大豆、菜籽減產(chǎn)，而黑?？统隹诒粦?zhàn)爭打斷的背景下，全球其實并沒有足夠的棕櫚油替代品。印尼出口政策的進一步收緊將繼續(xù)推動需求向馬來西亞轉(zhuǎn)移，馬棕3月1-10日出口表現(xiàn)旺盛，市場預(yù)期環(huán)比增幅仍超過20%，主要需求國補庫僅是時間問題。在此背景下，抱有回調(diào)買入想法的投資者不在少數(shù)，這使得中短期油脂價格難以深跌，午后棕櫚油的抗跌走勢形成印證。

凌晨的USDA報告亮點不多，值得注意的是USDA對美豆油的需求進行了一些調(diào)整?？紤]到自黑?？图皷|南亞棕櫚油轉(zhuǎn)移來的需求，以及近期美豆油較好的出口表現(xiàn)，USDA上調(diào)了21/22美豆油出口2億磅，但下調(diào)了美豆油生物燃料需求3億磅。然而，根據(jù)EIA數(shù)據(jù)，美豆油2021年12月生物燃料用量達9.38億磅，已經(jīng)超過110億磅對應(yīng)的月均9.17億磅的豆油使用量要求。隨著美國可再生柴油新建產(chǎn)能陸續(xù)投放，在當(dāng)前能源價格暴漲的背景下，美豆油每月用于生物燃料的數(shù)量可能仍有進一步的增長潛力，USDA是否會重新把美豆油的生物燃料需求再度調(diào)增值得關(guān)注。

來源：EIA，中信建投期貨

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棉花：偏利多調(diào)整，為利空驅(qū)動埋下伏筆

美國農(nóng)業(yè)部公布3月棉花供需預(yù)估：調(diào)降21/22年度全球棉花產(chǎn)量6.54萬噸至2612.73萬噸，主要貢獻來自印度減產(chǎn)。調(diào)增21/22年度全球棉花消費2.4萬噸至2714.97萬噸，導(dǎo)致全球棉花期末庫存下調(diào)37.93萬噸至1800萬噸，全球庫銷比下降1.47個百分點至66.3%。此外未對21/22年度美棉平衡表做出調(diào)整。整體報告整體利多，棉花庫存消費比收緊。

3月報告相對雞肋，一方面，雖然印度棉花產(chǎn)量未來仍有下調(diào)空間，但減產(chǎn)的事實已經(jīng)反映在現(xiàn)貨市場和期貨市場上。另一方面，消費依然只增不減，并未反映當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈消費偏差的事實，并不斷調(diào)整上一年度供需結(jié)構(gòu)，降低期末庫存。此外新作種植端產(chǎn)量端因時間關(guān)系，尚未被報告預(yù)估并公布。

根據(jù)我們的看空邏輯，未來驅(qū)動方向主要在于新作擴種增產(chǎn)，以及消費端的低迷。所以后期市場邏輯變化關(guān)注美國農(nóng)業(yè)部對于當(dāng)前年度消費端的調(diào)整，以及3月底種植意愿報告。

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谷物：平靜后的隱憂

3月的谷物供需報告給人一種看起來的平靜，但只是看起來。

數(shù)據(jù)來源：USDA，中信建投期貨

由于2月的俄烏沖突影響了全球黑海地區(qū)的糧食問題，而作為全球谷物主要出口區(qū)域。USDA在本月的供需報告也做出了一些調(diào)整：玉米平衡表上，美國調(diào)增了乙醇的消費量和出口水平，使得本國的平衡進一步趨緊。這種趨緊的態(tài)勢也傳導(dǎo)到了全球玉米平衡表中，美國254萬噸期末庫存的降低讓全球期末庫存來到3.0097億噸，較2月報告減少125萬噸。

這種抵消主要來自于本月烏克蘭平衡表期末庫存因出口減少600萬噸從而使期末庫存增加了290萬噸。而考慮到烏克蘭玉米出口的主要去向是歐盟中東和中國（根據(jù)2020年的出口數(shù)據(jù)，三個地區(qū)各占出口流向的20%），作為飼料的主要原料之一，減少的進口量如果沒有其他替代品緩解，只會加劇這些進口區(qū)域的供應(yīng)緊張。

數(shù)據(jù)來源：USDA，中信建投期貨

同樣的情況出現(xiàn)在小麥的平衡表上，美國降低了自身的小麥出口量，使得期末庫存減少至6.53億蒲，較上月報告增加0.05億蒲。在全球小麥的平衡表上，我們可以看到USDA因可能的出口限制降低了300萬噸的出口，使得該國期末庫存怒上漲246萬噸至1309萬噸。

但作為小麥的主要出口國，俄羅斯出口受限一方面降低了該國農(nóng)民收入，另一方面對于俄小麥的主要進口國，中東和北非地區(qū)在自身供給不足的情況下仍面臨著自身供給的緊張。但有趣的是，本次USDA對于該地區(qū)的進口做減少處理?？紤]到小麥作為該地區(qū)主要主糧，減少的進口并不能使得全球供應(yīng)變得不緊張，只是看起來的寬松。

來源：USDA，中信建投期貨

我們認同該平衡表作為靜態(tài)平衡表的邏輯意義，不過未調(diào)整的背后也代表USDA的聲音：在俄烏供應(yīng)被進一步限制下，作為食品和飼料的來源，這些進口國可選擇的主體又少了一個。

短期供應(yīng)鏈的限制將刺激主要進口國后期在玉米和小麥上對于巴西、阿根廷的玉米和小麥、澳麥和印度小麥的詢盤。如果這種上漲食品成本進一步傳導(dǎo)，我們可以看到全球CPI的上行。