PVC兼具煤化工和黑色建材兩種屬性，前者是從成本角度考慮，電石、電費(fèi)、蘭炭等主要原料會(huì)貢獻(xiàn)較大的價(jià)格波動(dòng)；后者則是回歸需求邏輯，類似于玻璃、熱卷、螺紋，作為地產(chǎn)端需求用品，地產(chǎn)鏈條會(huì)從需求角度影響PVC的估值高度。

地產(chǎn)鏈條下行，拖累PVC終端需求

目前PVC處于較供強(qiáng)、需弱、高估值、高庫存的狀態(tài)，后面重點(diǎn)考慮的因素在于需求預(yù)期能否兌現(xiàn)，消化高供應(yīng)量，實(shí)現(xiàn)庫存壓力的季節(jié)性釋放。驅(qū)動(dòng)的根源還在于驅(qū)動(dòng)端，因此，我們還是要從需求領(lǐng)域?qū)ふ颐}絡(luò)。

從當(dāng)前跟蹤到的基建、地產(chǎn)領(lǐng)域的微觀指標(biāo)來看，需要謹(jǐn)慎看待后面的需求增量，在地產(chǎn)周期下行的大環(huán)境下，如果地產(chǎn)終端銷售遲遲起不來，那么地產(chǎn)商的現(xiàn)金流回款問題比較大，進(jìn)而導(dǎo)致拿地、施工、竣工意愿都不強(qiáng)烈，最終大概率看到地產(chǎn)刺激政策無法有效傳導(dǎo)。地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)的改善需要居民配合加杠桿，這就回到了消費(fèi)意愿和居民收入的層次。

從當(dāng)前給出的數(shù)據(jù)來看，失業(yè)率偏高水平下，疊加疫情對于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的施壓，居民消費(fèi)信心回歸還需要時(shí)間，至少短期內(nèi)看不到居民杠桿擴(kuò)張的強(qiáng)烈意愿。因此，地產(chǎn)端對于需求的表現(xiàn)大概率是中性偏負(fù)面的。該結(jié)論也可以從其他黑色建材品種的庫存、成交中來驗(yàn)證。 基建的表現(xiàn)不容樂觀，水泥庫容、挖掘機(jī)開工小時(shí)數(shù)都處于同期低位，后面基建能否逆周期發(fā)力，需要評估疫情、專項(xiàng)債的有效配合。

高利潤支撐高供應(yīng)，政策壓減概率較小

從上面宏觀對于需求的傳導(dǎo)邏輯來看，后面的需求預(yù)期存在證偽的風(fēng)險(xiǎn)，PVC的終端需求大概率會(huì)受到地產(chǎn)、基建的拖累，表現(xiàn)不及預(yù)期，而供應(yīng)端在高利潤的驅(qū)動(dòng)下，短期內(nèi)看不到強(qiáng)烈的減產(chǎn)意愿，除非能耗管控政策對產(chǎn)量帶來外圍打壓，但是今年和去年不一樣的情況是煤系壓價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)較大釋放，在后期煤炭保供的推進(jìn)下，政策壓減產(chǎn)量的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)下降；另外是復(fù)工復(fù)產(chǎn)的保就業(yè)訴求對于上游生產(chǎn)來說，也是穩(wěn)增產(chǎn)支撐。

供強(qiáng)需弱格局下，去庫存斜率放緩

需求跟隨地產(chǎn)鏈條下滑，而供應(yīng)端在高利潤的驅(qū)動(dòng)下，疊加低概率的減產(chǎn)政策，PVC后期大概率可以看到供強(qiáng)于需求的格局，那么庫存的季節(jié)性去庫可能不會(huì)順暢，而同樣的問題已經(jīng)在玻璃、螺紋、熱卷這個(gè)三個(gè)產(chǎn)品上得到驗(yàn)證。庫存決定價(jià)格高度，從主觀拍出來的供需平衡表來看，未來PVC是一個(gè)偏累庫的品種，給出了供需走弱的模糊方向，當(dāng)然考慮到意外的偏離因素發(fā)生，PVC最好的表現(xiàn)也就是去庫不順暢，給出的交易策略還是偏空配。映射到期限結(jié)構(gòu)來看，9/1反套是一個(gè)可行性較強(qiáng)的策略。

反套過程中可能發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

PVC出口量能否超預(yù)期增加，需求外流，釋放國內(nèi)需求壓力

能耗管控政策是否超預(yù)期壓減產(chǎn)量，供應(yīng)壓力釋放

電石、電費(fèi)、蘭炭價(jià)格是否超預(yù)期大漲，成本端推升期限價(jià)差

第一點(diǎn)發(fā)生的概率可能會(huì)比較大，目前出口利潤較高，出口的積極性會(huì)比較大。當(dāng)前只能從出口利潤和出口量的擬合性角度出發(fā)來推斷未來的出口量范圍。2021年在出口利潤高位的情況下，單月最大的出口量在25萬噸，而目前的出口利潤是當(dāng)時(shí)利潤的65%位置，即便也按照25萬噸的出口量來做出最樂觀的預(yù)估，拍下來，供需結(jié)構(gòu)還是偏累庫的狀態(tài)，因此，第一點(diǎn)不足以逆轉(zhuǎn)PVC供需走弱的邏輯判斷。

第二點(diǎn)發(fā)生的概率可能不大，主要的考量在于保就業(yè)、穩(wěn)增長訴求下，類似于去年的能耗管控政策力度可能會(huì)大幅下降，那么，對于供應(yīng)端的壓減力度會(huì)大幅放緩。

策略建議

地產(chǎn)鏈條下滑拖累PVC建材需求，而供應(yīng)端在高利潤的驅(qū)動(dòng)下，暫時(shí)看不到明顯損失量，供需結(jié)構(gòu)偏累庫，價(jià)格承壓，后面大概率走出反套的期限結(jié)構(gòu)。策略執(zhí)行過程中重點(diǎn)跟蹤地產(chǎn)終端數(shù)據(jù)能否改善、出口端能否超預(yù)期放量，以及上游是否受到政策性壓減。