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鋼材:向左走,向右走?

最新高手視頻! 七禾網(wǎng) 時(shí)間:2022-06-15 09:17:20 來源:永安期貨

隨著國內(nèi)4月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布,疫情沖擊加劇國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的下行壓力,國內(nèi)外資產(chǎn)均前后上演對(duì)于未來全球經(jīng)濟(jì)逐步走向衰退的悲觀預(yù)期,黑色系在旺季需求持續(xù)沒有兌現(xiàn),強(qiáng)預(yù)期又開始轉(zhuǎn)弱下,也同步走出了負(fù)反饋的行情。


為了進(jìn)一步穩(wěn)住國內(nèi)經(jīng)濟(jì)局勢,國務(wù)院在5月底召開“穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤會(huì)議”萬人大會(huì),進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)保衛(wèi)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的緊迫性。在國家穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的指導(dǎo)方針下,各地政策也進(jìn)一步松綁、專項(xiàng)債加速發(fā)放、貸利率進(jìn)一步下調(diào),疊加上海疫情緩解,復(fù)工復(fù)產(chǎn)在即,市場情緒很快從4、5月的悲觀狀態(tài)中走出,并開始期待上海解封后的需求回補(bǔ),整體資產(chǎn)在宏觀預(yù)期轉(zhuǎn)暖后于6月初開始反彈。


目前來看,黑色系伴隨這輪情緒修復(fù)帶來的反彈,已經(jīng)重新回到了偏高的位置,在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步改善的預(yù)期下可能難以深跌,但反彈到當(dāng)前價(jià)位后能否進(jìn)一步抬升,還需要回看自身基本面能否打開上方空間。


圖1:全球主要資產(chǎn)4、5月下跌后于6月同步反彈



數(shù)據(jù)來源:Mysteel,永安期貨北京研究院


估值:鋼材估值中性略高,黑色產(chǎn)業(yè)鏈整體估值較高


當(dāng)前鋼材盤面價(jià)格在6月初反彈后重新回至4800-4900元/噸左右的價(jià)格,而現(xiàn)貨價(jià)格上漲較為乏力,整體漲幅弱于期貨,并造成當(dāng)前基差偏低的狀態(tài)。而近期限產(chǎn)政策等多利潤的邏輯驅(qū)動(dòng),鋼材盤面及現(xiàn)貨利潤在低位有所回升。


由于基本面的羸弱,鋼材自身估值呈現(xiàn)中性,盤面在反彈至平水后呈現(xiàn)估值中性略高的狀態(tài)。


如果同步考慮到鐵礦及雙焦的估值,并將鋼材價(jià)格作為黑色系輸出的估值,整體黑色產(chǎn)業(yè)鏈估值是這五年來僅次于去年的高位。


圖2:鋼材自身估值中性略高



數(shù)據(jù)來源:Mysteel,永安期貨北京研究院


因素分析:


1、建材:國內(nèi)經(jīng)濟(jì)筑底改善,但地產(chǎn)依舊羸弱,房企前端開發(fā)的疲軟仍將壓制本年度建材端的需求總量,需求無好轉(zhuǎn)下,電爐及高爐的邊際產(chǎn)量將制約建材的上方空間。


從近期發(fā)布的5月社會(huì)融資規(guī)模數(shù)據(jù)中我們可以清晰的看到,受益于疫情沖擊減弱以及政策加快靠前發(fā)力,5月信貸規(guī)模和政府債債券規(guī)模同比回升,并推動(dòng)社融同比增速和M2同比增速走高,經(jīng)濟(jì)重回寬信用區(qū)間。5月社融存量同比增長10.5%,比上年同期多8399億元,其中在穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的政策指引下,財(cái)政發(fā)力較為突出,這也與我們上半年所看到的基建增速較高相匹配。


對(duì)于宏觀整體而言,信貸總量會(huì)超預(yù)期無疑是增強(qiáng)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)信心的有效支撐,但回到短久期的商品邏輯,我們更多需要看到對(duì)應(yīng)鋼材最大需求部分的居民戶中長期人民幣貸款(房貸)的有效回升,也就是現(xiàn)實(shí)層面的改善。


目前來看,地產(chǎn)端的問題十分嚴(yán)峻,一方面是自去年年底就不斷放松的各地地產(chǎn)調(diào)控政策,一方面是銷售端的越發(fā)疲軟,5月數(shù)據(jù)來看居民戶中長期貸款增加1047億元,同比減少3379億元,如果只從5年的視角來看,中長期居民戶貸款水平是偏低的,但實(shí)際上如果將時(shí)間拉長至09年,當(dāng)前中長期貸款的水平是這12年里最差的水平之一。


圖3:社融總量改善,但地產(chǎn)依舊羸弱



數(shù)據(jù)來源:Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院


與中長期居民貸款相符合的是商品房成交的弱勢,如前期我們所提及的那樣,當(dāng)前房地產(chǎn)周期注定下行可能已經(jīng)深入人心,同時(shí)考慮到疫情等事件給居民消費(fèi)帶來的信心破壞,居民端加杠桿的意愿明顯受到壓制,這一輪地產(chǎn)復(fù)蘇的磨底周期可能會(huì)長于歷史經(jīng)驗(yàn)。


由于同時(shí)受到“三道紅線”的影響,地產(chǎn)端資金緊缺問題依舊沒有明顯改善,流動(dòng)性緊缺加預(yù)期走弱換來的結(jié)果便是主動(dòng)擴(kuò)張意愿消失殆盡,前端項(xiàng)目開發(fā)進(jìn)一步走弱,土地成交低位運(yùn)行。如果我們也將商品房成交以及拿地情況拉長周期看的話,能夠看出當(dāng)前商品房以及拿地都處于自2019年以來的最低水平,而如果拿2022年1至5月的累計(jì)值來和2010-2021年各年進(jìn)行比較的話可以看出,當(dāng)前地產(chǎn)端銷售以及拿地均是近十幾年來最差水平。


圖4:商品房成交及成交土地規(guī)劃建筑面積與各年比較



數(shù)據(jù)來源:Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院


螺紋鋼的主要需求來自于地產(chǎn)的前端開發(fā)(占比約70%),以及基建(占比約30%),基建端持續(xù)有著近10%的發(fā)力程度,但由于拿地水平領(lǐng)先螺紋需求4-6個(gè)月,那么今年全年地產(chǎn)下行的程度可能將持續(xù)在35%左右,那么換算下來螺紋的需求減量可能會(huì)維持在20-25%的區(qū)間。我們基于鋼聯(lián)數(shù)據(jù)測算的上半年螺紋需求減量在20-25%左右,考慮到疫情帶來的額外需求減量,這基本與地產(chǎn)及基建的當(dāng)下情況吻合。


圖5:螺紋鋼需求與各年比較



數(shù)據(jù)來源:Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院


由于上半年華東地區(qū)受疫情影響嚴(yán)重,市場主流預(yù)期是伴隨國內(nèi)疫情好轉(zhuǎn),華東地區(qū)解封后的需求回補(bǔ)能夠在一定程度上對(duì)沖淡季需求季節(jié)性下行的壓力,螺紋鋼表需會(huì)維持在300的水平,而產(chǎn)量維持在300以下,最終造成淡季不淡、庫存緩慢去化的效果。


從同比角度來看,若-20%的水平可以持續(xù),甚至好轉(zhuǎn),那么淡季螺紋需求在300上下波動(dòng)的概率是存在的,但庫存能否緩慢去化也需要同步考慮供應(yīng)的問題。目前價(jià)格已經(jīng)反彈至谷電成本以上,根據(jù)調(diào)研,部分電爐廠已經(jīng)開始著手準(zhǔn)備復(fù)產(chǎn),而高爐在薄利下一直沒有大規(guī)模減產(chǎn)的跡象,從最新的產(chǎn)量數(shù)據(jù)來看,也已經(jīng)出現(xiàn)了高爐端的增產(chǎn),總量到達(dá)306萬噸/周的水平,已超過300萬噸/周的需求預(yù)期。


如果考慮到后續(xù)增產(chǎn)大方向是確定的,那么想要實(shí)現(xiàn)淡季不淡就需要建材表需有更高的表現(xiàn),這難度無疑是存在的,相比淡季去庫,庫存繼續(xù)積累的可能性更大一些。如果同時(shí)考慮到當(dāng)前總庫存已經(jīng)是近5年來同比最高水平,那么如果當(dāng)前的價(jià)格持續(xù)維持在當(dāng)下,我們很有可能面臨頂著5年最高的庫存過淡季的壓力。


同時(shí),由于卷螺利潤已發(fā)生倒掛,考慮到熱卷端訂單改善程度有限,后續(xù)供應(yīng)的增量可能會(huì)集中在建材端,這可能會(huì)給后續(xù)螺紋的產(chǎn)量帶來超預(yù)期的增量。


因此在需求沒有告知市場可以明確消化當(dāng)前供應(yīng)壓力的情況下,電爐及高爐的邊際產(chǎn)量將制約建材的上方空間。


圖6:高爐產(chǎn)量回升,電爐產(chǎn)量筑底;庫存已突破往年



數(shù)據(jù)來源:Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院


2、板材:在制造業(yè)以及出口發(fā)力下,板材是當(dāng)下鋼材需求的主要支撐,但當(dāng)前外需持續(xù)轉(zhuǎn)弱,產(chǎn)量無回落下,出口的邊際需求將制約板材的上方空間。


從2020年至今,在國內(nèi)制造業(yè)發(fā)力以及出口訂單轉(zhuǎn)移下,板材一直是鋼材需求的強(qiáng)力支撐,而由于地產(chǎn)泡沫的破裂,地產(chǎn)預(yù)期走弱下鋼廠上半年主動(dòng)減少了鐵水流向建材的量,并更多轉(zhuǎn)向板材等工業(yè)材。而板材端也不負(fù)眾望,整體需求明顯好于建材,疊加俄烏沖突帶來的出口訂單轉(zhuǎn)移,板材在上半年成功為鋼廠消化了大量的供給壓力。


但從最新的數(shù)據(jù)來看,外需正在面臨走弱的壓力,一方面是能夠看到海外需求的持續(xù)向下,海外熱卷價(jià)格的見頂回落,經(jīng)銷商庫存去化緩慢,部分海外鋼廠在低利潤下面臨減產(chǎn)壓力;一方面是局部進(jìn)口為主的國家受自身美元儲(chǔ)備緊張問題,正面臨國際貿(mào)易購買力衰退的危機(jī)。


而從內(nèi)外價(jià)格的比較來看,當(dāng)前熱卷現(xiàn)貨以及出口價(jià)格已經(jīng)基本持平,這與2020年外需拉著國內(nèi)價(jià)格上漲存在本質(zhì)上的不同,而考慮到我國是凈出口大國,以及內(nèi)需相對(duì)疲軟,除非限產(chǎn)政策超預(yù)期加嚴(yán),否則價(jià)格不應(yīng)出現(xiàn)內(nèi)外倒掛的局面,熱卷價(jià)格進(jìn)一步走強(qiáng)的空間受到出口價(jià)格約束。


圖7:海外需求走弱,內(nèi)外價(jià)差面臨倒掛



數(shù)據(jù)來源:Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院


對(duì)于板材來講,外需筑頂走弱后,更多需求拉動(dòng)將依靠內(nèi)需,從5月PMI來看,PMI從47.4回升至49.6,上海疫情緩解后復(fù)工復(fù)產(chǎn)確實(shí)持續(xù)進(jìn)行,訂單需求的下行有所改善,但其依舊處于榮枯線以下,這也就意味著5月制造業(yè)需求依舊弱于4月,只不過下行的量小于市場預(yù)期。而折算到經(jīng)濟(jì)動(dòng)能,便是整體動(dòng)能的改善,但改善幅度相對(duì)有限。


因此從制造業(yè)與地產(chǎn)的需求差來講,板材端依舊是支撐鋼材的主要因素,但從價(jià)差的角度我們也可以看到,由于上半年鐵水大量轉(zhuǎn)移至板材端,卷螺差在螺紋需求較差的情況下也沒有走強(qiáng),這也就意味著板材供給的壓力是較大的,已無法給予板材相對(duì)螺紋更多的溢價(jià)。受利潤等方面引導(dǎo),當(dāng)前唐山、東北等鋼廠已有鐵水轉(zhuǎn)移向建材的跡象,如前文所講,鋼廠不減產(chǎn)下,后續(xù)供應(yīng)增量可能會(huì)向建材集中。


綜上,對(duì)于板材而言,產(chǎn)量無回落下,出口的邊際需求將制約板材的上方空間。


圖8:國內(nèi)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能回升,但漲幅有限;卷螺差難以走闊



數(shù)據(jù)來源:Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院


3、政策:限產(chǎn)政策會(huì)決定黑色上下游產(chǎn)業(yè)鏈利潤再分配比重,但若供給依舊難以對(duì)沖需求下行,則利潤偏低的格局可能難以實(shí)現(xiàn)根本性改變。


對(duì)于鋼材來講,今年需求受到地產(chǎn)周期向下、外需出口拉動(dòng)衰減、制造業(yè)主動(dòng)去庫等下行壓力,整體黑色系價(jià)格都面臨向下的壓力,鋼廠利潤也被上下游基本面的差異而壓縮至低位,此時(shí)政策性減產(chǎn)可能會(huì)成為鋼材的一劑強(qiáng)力救心劑,但這是對(duì)于鋼材利潤角度的救心計(jì),可能無法給絕對(duì)價(jià)格帶來強(qiáng)力的支撐。與去年減產(chǎn)政策帶來黑色系整體暴漲不同,今年需求端的預(yù)期遠(yuǎn)弱于去年,從平衡表的角度來看,考慮到今年地產(chǎn)下行明顯,市場討論的粗鋼減產(chǎn)5000萬噸基本可以消除年度級(jí)別需求的減量,但也只是將鋼材的平衡表從略寬松轉(zhuǎn)向平衡,尚不能造成緊缺預(yù)期,這也就意味著減產(chǎn)給鋼材帶來的向上動(dòng)能是相對(duì)有限的,反而是從過剩到平衡,鋼材擴(kuò)利潤的動(dòng)能較強(qiáng)。而對(duì)于原料而言,5000萬噸將很大程度上改善原料的平衡表,如果同時(shí)考慮到原料本身估值在黑色系中處于高位,那么就需要小心高估值下驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向帶來的下行風(fēng)險(xiǎn)。限產(chǎn)政策會(huì)決定黑色上下游產(chǎn)業(yè)鏈利潤再分配比重,但產(chǎn)能充裕的鋼材能否保住政策調(diào)控帶來的紅利,更多取決于政策性壓減的總量能否改善鋼材遠(yuǎn)月平衡表以及后續(xù)的執(zhí)行力度。


同時(shí)我們也需要考慮到鋼坯等中間環(huán)節(jié)庫存的大量積累給后續(xù)成材帶來的供給壓力,一旦價(jià)格漲到軋材成本以上,鋼坯帶來的表外供應(yīng)將會(huì)較大程度壓力壓制庫存的去化速度,而后續(xù)需求依舊疲軟,則鋼材利潤偏低的格局可能難以實(shí)現(xiàn)根本性改變。


圖9:鋼坯庫存



數(shù)據(jù)來源:Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院


綜上所述,我們維持前期報(bào)告《鋼材:弱現(xiàn)實(shí)壓力加劇,黑色謹(jǐn)防“戴維斯雙殺”》所闡述的觀點(diǎn):“內(nèi)需尚未改善而外需開始筑頂,伴隨旺季窗口關(guān)閉,弱現(xiàn)實(shí)權(quán)重不斷加大,成本端松動(dòng)的黑色系價(jià)格面臨中期見頂,謹(jǐn)防高估值與驅(qū)動(dòng)同步走弱的“戴維斯雙殺”。同時(shí),當(dāng)前建材供需雙弱,需求無改善下供給回升是較大壓力;板材供需雙旺,產(chǎn)量無回落下外需轉(zhuǎn)弱是較大壓力,兩者的邊際變化正在同步發(fā)生??紤]到原料端現(xiàn)實(shí)緊張的供需格局有望緩解,整體黑色系在淡季依舊面臨較大的向下壓力。


因此我們建議投資者以逢高沽空參與中期行情,產(chǎn)業(yè)客戶擇機(jī)套保,并做好庫存風(fēng)險(xiǎn)管理。


風(fēng)險(xiǎn)控制:


1、需求大幅回升;


2、俄烏沖突加?。?/p>


3、限產(chǎn)政策超預(yù)期。

責(zé)任編輯:李燁

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