01

需求恢復(fù)強度偏弱，盤面跟跌現(xiàn)貨

6月第二周，螺紋現(xiàn)貨成交及表觀需求均較上周邊際回落，華東地區(qū)復(fù)工加速推進后所體現(xiàn)出的需求恢復(fù)強度未達(dá)到市場預(yù)期，而鐵水層面的產(chǎn)量仍沒有減產(chǎn)的跡象。受此影響，現(xiàn)貨較6月第1周環(huán)比走弱。

具體來看，全國主要地區(qū)主流現(xiàn)貨螺紋成交價格在過去一周內(nèi)跌幅在100-200元/噸。與此同時，螺紋10合約盤面自上周五夜盤開始明顯轉(zhuǎn)弱。截至6.14日收盤，上海螺紋期現(xiàn)基差83元/噸左右，相對杭州現(xiàn)貨小幅升水。

另外從利潤的角度看，受到粗鋼產(chǎn)量壓減政策預(yù)期的擾動，以及鐵礦價格層面的政策干預(yù)，爐料的盤面價格走勢偏弱。但從現(xiàn)貨層面上看，除了長流程鋼廠利潤本身的壓制，焦炭、鐵礦自身的供需面依然相對健康，導(dǎo)致螺紋期現(xiàn)利潤再度收窄。截至6月14日，華東地區(qū)長流程鋼廠螺紋和熱卷即時利潤分別在130元/噸、50元/噸左右，螺紋利潤處于往年中性偏低水平。電爐虧損在廢鋼堅挺、螺紋走弱的背景下進一步走擴，華東地區(qū)平電電爐虧損幅度280元/噸左右。

02

鐵水產(chǎn)量繼續(xù)回升，關(guān)注粗鋼壓減政策推進力度

6月第2周247口徑鐵水產(chǎn)量小幅增加0.7萬噸至243.3萬噸，不斷逼近去年246萬噸的峰值水平。唐山地區(qū)的高爐開工率和產(chǎn)能利用率也繼續(xù)環(huán)比走高。

從鋼廠廢日耗繼續(xù)下降，且獨立電弧爐開工率和產(chǎn)能利用率均環(huán)比下降的情況來看，目前的減產(chǎn)依然集中在電爐及廢鋼上。85家電弧爐開工率和產(chǎn)能利用率分別降至63.1（-3.2%）和51.6（-2.8%）的歷史同期最低水平。

另一方面，市場傳出江蘇省內(nèi)粗鋼壓減政策：要求所有鋼鐵企業(yè)原則上減量不低于5%，部分規(guī)范企業(yè)可以不壓減產(chǎn)量，各地根據(jù)本地區(qū)實際情況做調(diào)整。我們對2022年粗鋼產(chǎn)量同比平控、減2000萬噸、減5000萬噸3種情況做了大致的測算。

統(tǒng)計局公布的5月單月粗鋼產(chǎn)量9661萬噸，日均產(chǎn)量同比-3.5%，環(huán)比0.8%。根據(jù)我們的情景分析，無論是平控還是同比減量，5月的生鐵和粗鋼產(chǎn)量都將是年內(nèi)的峰值水平，6-12月的月均（未考慮季節(jié)性環(huán)保限產(chǎn)）產(chǎn)量將環(huán)比5月明顯下降。

但從粗鋼同比的角度看，由于去年下半年產(chǎn)量低基數(shù)的原因，只有粗鋼壓減達(dá)到5000萬噸的水平時，6-12月月均粗鋼產(chǎn)量才會較去年同比下降，其余兩種情況下，同比對產(chǎn)量幾無壓力。

對生鐵而言，由于在去年下半年的減產(chǎn)時期，統(tǒng)計局口徑的鐵鋼比一度達(dá)到89%的高位，導(dǎo)致我們測算的6-12月生鐵產(chǎn)量同比降幅明顯大于粗鋼。即若后期進一步壓縮廢鋼的使用量，生鐵的產(chǎn)量降幅將小于我們的測算值。

從粗鋼壓減政策的角度來說，結(jié)合季節(jié)性的考慮，7-9月除非同比壓減的幅度超過5000萬噸，且按月嚴(yán)格執(zhí)行，否則行政性的減產(chǎn)造成的粗鋼供給同比縮減或難以覆蓋需求的降幅。即若粗鋼的需求在中期內(nèi)沒有明顯的改善，目前市場所傳言的壓減力度對價格的提振效果較為有限。

另一方面，粗鋼壓減的對鐵水端造成的減量大小將很大程度上依賴于廢鋼用量繼續(xù)壓縮的空間。目前來看，環(huán)比上后期的鐵水產(chǎn)量繼續(xù)向上突破6月初高點的空間已十分有限，爐料需求端的壓力邊際上將有所增加，對長流程的成本也將造成拖累。

03

一線商品房成交明顯好轉(zhuǎn)，總量恢復(fù)仍不明顯

中觀需求層面，在地產(chǎn)銷售政策不斷放寬的情況下，一、二線城市的商品房成交近期有所回暖，一線城市商品房成交面積與去年的同比降幅收窄至21%。但受到3、4線城市的拖累，整體30城口徑商品房成交面積改善的效果仍不明顯。而一線城市（北、上、廣、深）新開工面積占比全國大約8%左右，比例偏低，一線城市局部的銷售改善對地產(chǎn)全局用鋼的改善還有待觀察。

從居民信貸的角度來看，5月新增居民中長期貸款1047億元，較4月的少增314億元有邊際修復(fù)，但同比去年同期依然大幅偏低。結(jié)合信貸、房價和地產(chǎn)銷售的表現(xiàn)，地產(chǎn)端趨勢性改善短期看依然不夠顯著。

另一方面，近期華東、華南、華中等區(qū)域降雨天氣逐漸增多，梅雨季節(jié)對建筑施工強度的影響也是淡季繞不開的問題。

從微觀層面看，6月第二周受天氣和高考的影響，螺紋表需（322.5萬噸-289.5萬噸）、混凝土產(chǎn)能利用率（16.4%-15.8%）、水泥出貨（62.9%-59%）環(huán)比均有不同程度的轉(zhuǎn)弱。

我們將鋼聯(lián)的螺紋周度表需作月度平均，除了去年地產(chǎn)端的擾動，歷年6-8月的表需環(huán)比3-5月表需的降幅大約在5%-10%的區(qū)間。7%的均值基本可以視為正常的季節(jié)性對需求的壓制幅度，這一降幅也將對沖掉一部分復(fù)工后的補庫需求釋放。

04

靜態(tài)庫存歷年最高，警惕的淡季踩踏風(fēng)險

6月第2周螺紋呈現(xiàn)廠庫減、社庫增、總庫存增的格局，3個環(huán)節(jié)庫存分別環(huán)比-11.1（-3.2%）、27.2（-3.3%）、16.1（1.4%）。螺紋3個環(huán)節(jié)庫存均處于5年來同期最高水平。

我們之前大致測算過，若螺紋產(chǎn)量保持今年以來偏高的310萬噸水平，表需達(dá)到320萬噸以上，庫存能在2個月的時間內(nèi)去化到去年8月初的水平，而6月前兩周平均306萬噸的表需水平并未達(dá)到去庫所要求的高度。若后期需求恢復(fù)高度繼續(xù)不及預(yù)期，高庫存+淡季的組合下，存在一定的貿(mào)易商低價出貨踩踏風(fēng)險。

05   

估值：10合約盤面靜態(tài)估值中性，但成本或有松動空間

截至6月14日收盤，螺紋10合約盤面相對杭州現(xiàn)貨4600有17元/噸的升水，但目前盤面價格接近長流程成本，故我們認(rèn)為目前10合約靜態(tài)估值中性，但成本在需求端鐵水增量空間有限的情況下存在一定的松動空間。

從螺紋10-01合約間價差在10合約下跌的驅(qū)動下，繼續(xù)走縮至40元/噸?；诔杀救杂邢乱瓶臻g、近月合約基本平水現(xiàn)貨，且需求仍未放量的情況，10-01合約跨期價差震蕩偏弱看待。

上兩周周報中我們已經(jīng)提到，一旦需求恢復(fù)絕對高度證偽，鋼價仍有向長流程成本靠攏的壓力，而目前盤面已經(jīng)接近靜態(tài)的高爐成本。在期現(xiàn)基本平水的估值下，螺紋10合約向下的空間取決于成本的讓利，向上的拉動則需要看到需求和成交的明顯放量，短期來看粗鋼的壓減政策、需求在淡季的恢復(fù)高度均有較大的不確定性。但鑒于目前微觀反饋的出貨難度偏大，且鐵水對爐料的需求提振已經(jīng)接近峰值，結(jié)合近5年來最高的靜態(tài)庫存水平，我們傾向于盤面仍將震蕩偏弱運行，關(guān)注盤面成本4500-4550附近支撐。