在高通脹壓力及對美聯(lián)儲加快加息步伐的預(yù)期下，本周金融市場風(fēng)險偏好下滑明顯，包括原油及油脂在內(nèi)的商品遭遇集體拋售。此外，印尼的巨量棕櫚油庫存及潛在出口恢復(fù)亦對以棕櫚油為首的油脂市場施壓，本周油脂市場遭遇大幅減倉下行，棕櫚油09在跌破60日線關(guān)鍵支撐后遭遇資金追空，市場悲觀情緒迅速蔓延。

1、風(fēng)險偏好下滑，原油價格大跌，油脂市場遭遇系統(tǒng)性拖累

本周油脂市場的大幅下跌，除了對印尼出口沖擊的擔(dān)憂之外，市場風(fēng)險偏好下滑及原油價格大跌也是重要導(dǎo)火索。美國超預(yù)期的通脹帶來了本周美聯(lián)儲加息75基點的舉措并引發(fā)跟隨，這使得市場對全球經(jīng)濟衰退風(fēng)險的擔(dān)憂加劇，包括股市、大宗商品及虛擬貨幣等風(fēng)險資產(chǎn)遭遇普遍拋售。根據(jù)美國商品期貨交易委員會CFTC，截至6月14日當周的20種大宗商品凈多持倉減少5%，創(chuàng)下2020年9月一例的新低。當市場發(fā)生恐慌的時候，商品市場很難避免系統(tǒng)性的價格中樞下移，而這常常是超越商品自身基本面的，即我們所稱的貝塔。未來，美聯(lián)儲加息的油門或繼續(xù)深踩，若7月通脹率沒有有效降低，市場預(yù)期未來三次的利率決議將分別加息75、50、50個基點，進一步的加息可能繼續(xù)令全球金融市場風(fēng)險資產(chǎn)再度承壓，商品市場的系統(tǒng)性下跌風(fēng)險并未解除。

隨著本周美聯(lián)儲加息靴子落地，原油市場并未出現(xiàn)所謂的階段性利空出盡，反而在周五再度出現(xiàn)了單日波動10美元的大幅下跌，這使得市場情緒出現(xiàn)進一步惡化。在美國中期選舉的年份，選票是美國政府政策的重要導(dǎo)向，拜登總統(tǒng)支持率降至上任以來新低，居高不下的通脹是重要原因，這使得控制通脹成為下半年美國政府的重要目標。油價過去一直被視為引發(fā)通脹的重要原因，控制油價與控制通脹之間就這樣建立起了緊密的聯(lián)系。

本周拜登政府推出了包括繼續(xù)拋售戰(zhàn)略原油以及約談石油公司要求下調(diào)汽油等產(chǎn)品價格等一系列措施來試圖給油價降溫，此外，在OPEC+在新冠疫情伊始啟動的石油產(chǎn)量協(xié)議接近尾聲之際，拜登政府對其事實上的領(lǐng)導(dǎo)國沙特的訪問計劃也令市場對OPEC+減產(chǎn)松動的預(yù)期增加。而在對07-08年間植物油牛市的復(fù)盤中，我們也很容易注意到這樣一種事實——起于生物燃料需求，同步于原油見頂。在生物柴油年產(chǎn)量高達4800多萬噸，占植物油需求近30%比例的背景下，未來原油市場的走勢將極大左右植物油走勢，需要給予充分重視。

2、棕櫚油已回吐印尼出口不暢的升水，但低成本仍給予印尼降價空間

除了宏觀及原油這些偏外部性的拖累，當前棕櫚油自身仍面臨印尼出口恢復(fù)對供應(yīng)及報價帶來的沖擊。印尼政策重心已從穩(wěn)價保供轉(zhuǎn)向促進出口。過去一個多月的出口停滯導(dǎo)致壓榨廠庫存爆滿，壓榨廠收購積極性大幅受抑，棕櫚果收購數(shù)量及價格下滑，引發(fā)諸多不滿，也威脅到了總統(tǒng)佐科的支持率。目前印尼政府的當務(wù)之急是加速出口、騰出罐容，減少進入生產(chǎn)旺季的產(chǎn)量損失，穩(wěn)住棕櫚果價格，減少抗議，故而印尼采取了一系列包括調(diào)降出口稅費、發(fā)放特別出口額度在內(nèi)的多種手段來刺激出口，預(yù)計6-7月出口有望獲得恢復(fù)性增長。

隨著印尼棕櫚油出口許可證持續(xù)發(fā)放，市場對印尼出口恢復(fù)的預(yù)期在逐漸增加。根據(jù)印尼貿(mào)易部最新數(shù)據(jù)，截至6月16日，印尼已發(fā)放棕櫚油出口許可證82萬噸，其中，與DMO相關(guān)的出口許可證60萬噸，特別出口許可證22萬噸。雖然從整體來看，半個多月僅82萬噸的出口許可證發(fā)放進度顯然偏慢，但經(jīng)歷一個多月的出口停滯后，保守估計印尼當前的棕櫚油庫存超過800萬噸，如此天量的棕櫚油庫存仍引發(fā)市場較多擔(dān)憂。

一方面，盡管出口許可審批偏慢，但印尼的天量庫存導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)出貨壓力巨大，勢必通過各種途徑增加出口，包括通過各種手段游說甚至倒逼政府加快審批，購買200美元/噸的特別出口額度，甚至走私等，這均將導(dǎo)致海外棕櫚油供應(yīng)較前期明顯增長，對原本高企的棕櫚油價格形成沖擊。

另一方面，印尼巨量庫存令上游棕櫚果及毛油價格承受較大壓力，較低的成本給予出口商更多降價空間。精煉廠根據(jù)自身出貨能力安排采購，在過去的一個多月里CPO招標成交寥寥，因而精煉廠庫存壓力并不高，印尼的庫存壓力主要集中在上游的種植園及壓榨廠。壓榨廠罐容爆滿使CPO價格跌跌不休，而壓榨廠減少甚至?xí)和Ａ俗貦肮召徱矊?dǎo)致棕櫚果價格繼續(xù)下跌。6月17日，印尼PTPN毛棕櫚油招標價僅10500千印尼盾/噸左右，較4月底的16000千印尼盾/噸以上大跌35%。按照該報價，印尼CPO出口成本僅1250美元/噸左右，精煉棕櫚軟油出口成本僅1100多美元/噸，而目前印尼近月毛棕櫚油FOB報價在1500多美元/噸，精煉棕櫚軟油報價在1400美元/噸左右。較高的出口利潤給予出口商較大的調(diào)價空間，棕櫚油報價的持續(xù)下跌成為本周棕櫚油盤面承壓的重要原因。

當前不論從期貨還是產(chǎn)地報價，從內(nèi)盤還是外盤來看，棕櫚油價格已低于4月22日印尼總統(tǒng)宣布將禁止食用油原料出口前，此前印尼出口不暢引發(fā)的升水已基本回吐完全。從目前的印尼出口許可額度發(fā)放情況看，印尼6-7月出口或能恢復(fù)至150-200萬噸偏正常水平，不應(yīng)對棕櫚油價格形成更多的沖擊。此外，印尼將6月14日至7月31日期間的CPO出口levy最高檔設(shè)置為200美元/噸，較8月1日后的標準低40美元/噸，且特別出口額度發(fā)放僅在7月底前，試圖促進6-7月出口的意圖明顯。然而，在6-7月加速出貨緩解國內(nèi)庫存壓力后，并不能排除印尼政策重心再度發(fā)生改變的可能，鑒于本周印尼已更換貿(mào)易部長，而印尼總統(tǒng)稱新部長將專注于當?shù)厥称饭?yīng)而不僅是出口。

綜合來看，雖然伴隨著價格大幅回落及升水回吐，印尼出口恢復(fù)對棕櫚油市場沖擊應(yīng)已有限，但不排除印尼在超高庫存壓力下繼續(xù)調(diào)價對棕櫚油市場的進一步打壓。此外，當前油脂市場還面臨宏觀及原油市場的外部拖累，系統(tǒng)性下跌風(fēng)險暫未解除。本周棕櫚油09合約跌破60日線支撐后遭遇資金追空，下方空間被進一步打開，短期關(guān)注其在10000附近支撐表現(xiàn)，對單邊及月差做多暫表示謹慎。