跟隨原油及美盤(pán)漲勢(shì)，本周油脂迎來(lái)顯著反彈。雖然周二的MPOB報(bào)告未能提振市場(chǎng)，但周三的USDA報(bào)告超預(yù)期調(diào)降美豆單產(chǎn)，新作結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存維持2億蒲低位，較好地提振了豆類市場(chǎng)情緒。此外，密西西比河延續(xù)低水位，內(nèi)陸運(yùn)輸問(wèn)題或持續(xù)至11月，也帶動(dòng)了國(guó)內(nèi)油粕基差的繼續(xù)走強(qiáng)。然而，原油及美豆后續(xù)的上行乏力或限制油脂進(jìn)一步反彈空間。此外，國(guó)內(nèi)油粕基差的大幅上行也促進(jìn)了儲(chǔ)備大豆成交火爆及國(guó)產(chǎn)大豆流入壓榨領(lǐng)域，一定程度有利于彌補(bǔ)進(jìn)口大豆到港的不足，對(duì)于近期豆油、豆粕基差及月間價(jià)差的瘋狂需保持一定警惕。

1、旺盛需求支撐，產(chǎn)地棕櫚油庫(kù)存去化明顯

旺盛需求令產(chǎn)地棕櫚油庫(kù)存得到明顯去化，這包括了原油價(jià)格相對(duì)強(qiáng)勢(shì)帶來(lái)的旺盛生柴投料需求，以及棕櫚油相較豆油大幅貼水令其在出口中保持較好競(jìng)爭(zhēng)力。當(dāng)前POGO價(jià)差在-350美元/噸左右，暗示PME商業(yè)摻混利潤(rùn)豐厚，這令棕櫚油在生物柴油中的投料需求保持旺盛局面。此外，當(dāng)前國(guó)際近月豆棕FOB價(jià)差接近400美元/噸同期歷史高位，這對(duì)于市場(chǎng)積極使用棕櫚油替代豆油也形成了較好促進(jìn)。

雖然在過(guò)去的幾個(gè)月里，因印尼大量出口的沖擊，我們觀察到馬棕庫(kù)存從5月的152萬(wàn)噸歷史低位回升至232萬(wàn)噸正常水平，這也曾對(duì)棕櫚油價(jià)格形成了持續(xù)性的壓制。然而，馬來(lái)西亞的持續(xù)累庫(kù)對(duì)應(yīng)的也是印尼的大量去庫(kù)，馬來(lái)西亞與印尼的棕櫚油總庫(kù)存整體仍處于回落水平。具體來(lái)看，5-9月馬來(lái)西亞棕櫚油累庫(kù)約80萬(wàn)噸，但GAPKI口徑下的印尼庫(kù)存從5月的723萬(wàn)噸降至8月的404萬(wàn)噸，短短四個(gè)月的時(shí)間里去庫(kù)超300萬(wàn)噸，馬印總庫(kù)存降幅超過(guò)200萬(wàn)噸，產(chǎn)地整體去庫(kù)進(jìn)展仍顯著出較好的成效。

雖然GAPKI的數(shù)據(jù)可能存在一定水分，市場(chǎng)對(duì)其過(guò)低的產(chǎn)量也確有一定質(zhì)疑，但從印尼產(chǎn)業(yè)上下游的反饋來(lái)看，目前印尼國(guó)內(nèi)棕櫚油庫(kù)存壓力確實(shí)較幾個(gè)月前有明顯減輕，而這從近期CPO招標(biāo)價(jià)及印尼出口報(bào)價(jià)的企穩(wěn)反彈中，其實(shí)我們也能得到印尼去庫(kù)進(jìn)展順利的較好暗示。隨著印尼高庫(kù)存壓力得到有效緩解，我們預(yù)計(jì)隨著時(shí)間推移，棕櫚油市場(chǎng)信心將逐步獲得提振，特別是在11月東南亞棕櫚油進(jìn)入減產(chǎn)季供應(yīng)開(kāi)始縮減后。

此外，隨著印尼高庫(kù)存壓力緩解，我們對(duì)于印尼出口levy豁免是否仍有延長(zhǎng)的必要也產(chǎn)生一定疑慮。雖然國(guó)慶期間印尼經(jīng)濟(jì)部部長(zhǎng)稱印尼并不需要對(duì)生物柴油進(jìn)行補(bǔ)貼，可能考慮延長(zhǎng)出口levy豁免至年底，但我們認(rèn)為生物柴油不需要補(bǔ)貼并不構(gòu)成延長(zhǎng)豁免的理由。如果印尼后期想實(shí)施B40，那補(bǔ)貼基金的資金應(yīng)該多多益善，是否再度延長(zhǎng)豁免則應(yīng)更多基于印尼對(duì)于去庫(kù)的緊迫性，而目前來(lái)看該緊迫性已明顯下降。當(dāng)前印尼政府尚未對(duì)此作出決定，但在此前延長(zhǎng)豁免的吹風(fēng)下市場(chǎng)已對(duì)延長(zhǎng)豁免有一定預(yù)期，而一旦印尼決定恢復(fù)出口levy征收，疊加出口關(guān)稅降無(wú)可降，或能為10月底左右的棕櫚油價(jià)格再度帶來(lái)走升的機(jī)會(huì)。

2、美豆內(nèi)陸運(yùn)輸不暢，油粕市場(chǎng)呈現(xiàn)內(nèi)強(qiáng)外弱

雖然密西西比河航運(yùn)問(wèn)題確實(shí)導(dǎo)致了USDA對(duì)美豆新作出口預(yù)估的下調(diào)，但在超預(yù)期調(diào)降美豆單產(chǎn)至49.8后，即便算上舊作單產(chǎn)及結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存上調(diào)帶來(lái)的供應(yīng)增長(zhǎng)，美豆22/23年度結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存仍落在2億蒲式耳的不寬松水平，這為美豆繼續(xù)保持高位運(yùn)行提供了較強(qiáng)的支撐。雖然在USDA連續(xù)兩年在收獲結(jié)束近1年后大幅上修美豆單產(chǎn)的情況下，今年49.8的單產(chǎn)存在被低估的可能性，但目前我們很難對(duì)該水平的單產(chǎn)進(jìn)行證偽。

盡管密西西比河的河道疏浚已經(jīng)令駁船運(yùn)輸恢復(fù)，并且駁船運(yùn)費(fèi)已經(jīng)趨于平穩(wěn)，但目前天氣模型沒(méi)有顯示未來(lái)會(huì)出現(xiàn)任何能夠扭轉(zhuǎn)密西西比河水位下降趨勢(shì)的降水系統(tǒng)，意味著在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)內(nèi)河運(yùn)輸可能繼續(xù)遭遇中斷。此外，最近美國(guó)第三大鐵路工會(huì)投票否決拜登政府為避免罷工的妥協(xié)協(xié)議，重新談判可能始于11月14日，即將發(fā)生的美國(guó)鐵路工人罷工也可能對(duì)替代的鐵路運(yùn)輸效率造成影響。雖然美豆出口時(shí)間窗口的縮窄將對(duì)美豆新作出口形成不利，特別是在當(dāng)前巴西大豆種植推進(jìn)順利，后期產(chǎn)量有望創(chuàng)下超過(guò)1.5億噸歷史記錄的情況下，這對(duì)于美豆繼續(xù)大幅上行形成阻礙。

然而，美豆運(yùn)輸不暢也會(huì)同時(shí)造成隨后國(guó)內(nèi)大豆到港的延誤，所以我們看到近月油粕市場(chǎng)多頭情緒的明顯好轉(zhuǎn)，以及油脂油料市場(chǎng)的內(nèi)強(qiáng)外弱表現(xiàn)，這令大豆榨利顯著改善。不過(guò)，在榨利隨基差飆漲大幅上行的情況下，我們也關(guān)注到儲(chǔ)備成交率繼續(xù)提升、國(guó)產(chǎn)大豆流入壓榨領(lǐng)域的情況，此外市場(chǎng)也有關(guān)于儲(chǔ)備定向銷售的一些傳言，或能一定程度彌補(bǔ)進(jìn)口大豆到港的不足，對(duì)于近期豆油、豆粕基差及月間價(jià)差的瘋狂需保持一定警惕。

整體來(lái)看，隨著產(chǎn)地棕櫚油不斷釋放庫(kù)存壓力，跟隨國(guó)際油價(jià)企穩(wěn)，近期油脂一定程度尋獲來(lái)自高油價(jià)的支撐。此外，美豆新作偏緊的供需格局以及美國(guó)內(nèi)陸運(yùn)輸不暢導(dǎo)致國(guó)內(nèi)到港預(yù)估調(diào)降，更進(jìn)一步刺激了近期國(guó)內(nèi)油脂市場(chǎng)多頭氛圍。然而，隨著布倫特原油反彈至100美元附近后回落，對(duì)油脂向上的帶動(dòng)作用出現(xiàn)減弱，而美豆出口時(shí)間窗口的縮窄也令其后期出口預(yù)估面臨進(jìn)一步調(diào)降，制約美豆上行空間，原油及美豆的上行乏力或限制油脂進(jìn)一步反彈的空間。此外，國(guó)內(nèi)油粕基差的大幅上行也令儲(chǔ)備大豆及國(guó)產(chǎn)大豆供應(yīng)增長(zhǎng)，一定程度有利于彌補(bǔ)進(jìn)口大豆到港的不足，對(duì)于近期豆油、豆粕基差及月間價(jià)差的瘋狂仍需保持一定警惕。