企業(yè)基本情況

山東H集團公司始創(chuàng)于1988年，是以石油煉制為主的石油化工企業(yè)，擁有自營進出口權(quán)。H集團是國家認可保留的地方性煉油企業(yè)，是東營市重點調(diào)度三十強企業(yè)之一和《山東省石化產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃》中的重點培植骨干企業(yè)。集團與世界500強企業(yè)、中科院等研究機構(gòu)，國際知名技術(shù)咨詢公司合作，建立起以技術(shù)創(chuàng)新為源頭的企業(yè)運行機制。目前集團擁有三項國際水平生產(chǎn)技術(shù)、兩項國家高新技術(shù)、六項全國唯一技術(shù)和一個國家級重點實驗室。近幾年，集團將在東營、青島、上海打造三大研發(fā)基地，逐步形成“技術(shù)支撐、創(chuàng)新引領(lǐng)、市場領(lǐng)先”的研發(fā)模式，為H轉(zhuǎn)型升級提供創(chuàng)新平臺支撐。

集團現(xiàn)擁有300萬噸/年常減壓裝置、200萬噸/年焦化加氫裝置、140萬噸/年加氫裝置和80萬噸/年催化裝置，年綜合加工能力達到770萬噸，經(jīng)營產(chǎn)品包括柴油、汽油、液化石油氣等涉及多個產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的三十多種產(chǎn)品，每年可實現(xiàn)銷售收入3億元。作為地方重要煉油企業(yè)，從國外進口原油量較大。

?企業(yè)參與國際期貨市場的情況

企業(yè)主要運用國外原油期貨和期權(quán)市場工具,對進口原油進行套期保值。企業(yè)以國外原油采購為主,從采購到加工期間有1至2個月的時間差,為了規(guī)避運輸期間的油價下跌風(fēng)險,煉油企業(yè)一般運用期貨工具進行套期保值。另一方面，企業(yè)也會通過點價建立虛擬庫存，以應(yīng)對加工延遲和價格波動等風(fēng)險。

企業(yè)運用衍生工具主要經(jīng)歷了三個階段：

第一個階段是以單純原材料采購點價和轉(zhuǎn)計價的方式為主。根據(jù)原油的計價方式以基準(zhǔn)油價加升貼水的方式，升貼水主要涉及油品、運費等方面，基準(zhǔn)油價國內(nèi)采購主要集中在WTI和布倫特上，選擇采購低價成為企業(yè)最初階段的操作。

第二個階段是企業(yè)運用期貨和期權(quán)工具，對產(chǎn)品和庫存進行風(fēng)險管理的階段。這個階段主要對已經(jīng)定價但未加工的庫存原料進行賣出保值，對未銷售的成品庫存也進行相關(guān)性套保。

第三個階段是對裂解利潤的保值嘗試。通過對企業(yè)煉油利潤的測算和預(yù)估，在較高利潤的情況下，通過原材料轉(zhuǎn)為固定價和成品市場預(yù)售的方式進行利潤的鎖定。

?企業(yè)參與期貨市場的具體實例

案例一：對成品和未加工庫存原料進行賣出保值

以2016年9月份的套保案例為例，根據(jù)H集團生產(chǎn)經(jīng)營計劃，原油部9月份采購的海洋油和10月份產(chǎn)出的成品庫存均處于高位，面臨下跌風(fēng)險，需要在期貨市場進行套期保值，在此期間進行了如下操作。平倉后，期貨現(xiàn)貨合并計算盈利50.23萬美元(見表1) 。

隨后，煉油廠開始加工成品油，經(jīng)過分析判斷，10月份的4萬噸成品現(xiàn)貨庫存需要套期保值(1噸=6.9桶)，按照50%的動態(tài)套保比例,仍對應(yīng)原油期貨頭寸 135000桶，成品現(xiàn)貨總價為2.12億元人民幣。最終,現(xiàn)貨市場虧損400萬元，在期貨市場盈利471萬元，總盈利71萬元，套期保值效果明顯（見表2）。

案例二：綜合運用期權(quán)工具套期保值

采用期權(quán)的模式，針對280手WTI原油期貨進行庫存的賣出套期保值。期權(quán)模式可降低期貨單邊保值頭寸波動的風(fēng)險，同時賣出期權(quán)補償期權(quán)費成本，也允許企業(yè)轉(zhuǎn)化成期貨頭寸持有，具體方案如下。

首先，買入280手6月WTI原油54美元看跌期權(quán)，預(yù)估期權(quán)費支出約 45萬美元，為補償支出成本，可根據(jù)對原油價格走勢的判斷，選擇賣出下列期權(quán)。

賣出280手6月WTI原油57美元看漲期權(quán)，預(yù)估期權(quán)費收入約 11萬美元；再賣出560手7月WTI原油47美元看跌期權(quán)，預(yù)估期權(quán)費收入約 34萬美元。若原油價格處于47美元和57美元之間，則可獲得收益。

市場實際情況是，原油價格跌破47美元，持有的280手看跌期權(quán)和賣出的280手看漲期權(quán)均可獲得收益，而賣出的7月看跌期權(quán)會出現(xiàn)浮虧。此時，可選擇向后移倉，即買回賣出的47美元看跌期權(quán)，賣出后一月份的看跌期權(quán)；也可向下移倉，即買回賣出的47美元看跌期權(quán)，多倍賣出更低價位的當(dāng)月看跌期權(quán)；也可被行權(quán)，將47美元的價位轉(zhuǎn)作鎖價頭寸，其后可繼續(xù)套保。具體策略圖參看圖1。

案例三：參與裂解利潤鎖定的運用

國際市場上，煉油廠普遍采用裂解利潤鎖定的手段，但國內(nèi)成品油市場沒有相應(yīng)的期貨價格做定價基準(zhǔn)，價格變動明顯滯后。國內(nèi)煉油企業(yè)原油采購成本隨國際市場價格波動而定，這就造成國內(nèi)煉油企業(yè)裂解價差利潤的鎖定較難實現(xiàn)。然而，裂解利潤仍然對企業(yè)經(jīng)營有指導(dǎo)意義，企業(yè)可通過固定原材料成本和成品油預(yù)售來實現(xiàn)利潤鎖定。

在實際操作中，煉油廠會在期貨市場上買入X桶原油，并賣出Y桶汽油和Z桶低硫柴油，裂解價差即為遵循X:Y:Z的比例交易原油、汽油和低硫柴油所得的價差，比較廣泛使用的裂解比例有3:2:1和5:3:2，見圖2。

煉油廠希望將未來一段時間的煉油毛利鎖定在高于正常利潤200元/噸的目標(biāo)水平，于是在國際市場上按比例買入布倫特原油期貨，并賣出（預(yù)售）NYMEX汽油期貨和ICE柴油期貨來鎖定利潤，從而化解煉廠利潤波動的風(fēng)險，見圖3。

經(jīng)驗總結(jié)

本案例中，企業(yè)從多個角度利用了衍生工具。通過有效的套期保值，企業(yè)可優(yōu)化庫存管理，規(guī)避不利的價格風(fēng)險；可對訂單進行優(yōu)化管理，敢于接受長單業(yè)務(wù)，而不必過于擔(dān)心成本端的風(fēng)險；還可利用期貨市場品種來建立虛擬庫存，提前鎖定遠期加工利潤，獲取更穩(wěn)健的現(xiàn)貨生產(chǎn)經(jīng)營。

同時，企業(yè)應(yīng)充分衡量和評估自身風(fēng)險，做好風(fēng)險防范措施：

一是要構(gòu)建期貨運用的制度化流程，形成企業(yè)自己的決策委員會，防止出現(xiàn)行政干預(yù)期貨操作，成立專門的期貨決策制定委員會。

二是企業(yè)運用期貨工具以規(guī)避企業(yè)風(fēng)險為主，防止出現(xiàn)與現(xiàn)貨頭寸不對應(yīng)的頭寸，也要防止出現(xiàn)投機行為。

三是借助外部咨詢機構(gòu)形成科學(xué)性風(fēng)險管理策略。通過一對一的個性化服務(wù)，現(xiàn)貨公司不僅可以獲得專業(yè)的風(fēng)險管理策略及交易計劃，使自身期貨團隊得到快速成長，還能讓企業(yè)逐漸接受并靈活運用期貨工具，從而真正實現(xiàn)期貨服務(wù)于實體，穩(wěn)健企業(yè)經(jīng)營的效果。