2018年8月以來，非洲豬瘟導(dǎo)致我國(guó)生豬存欄量快速下降，生豬價(jià)格大幅上漲。2020年開始，我國(guó)生豬存欄量以及生豬出欄量逐步回升，生豬價(jià)格在2021年上半年再次進(jìn)入下行周期。養(yǎng)殖戶面對(duì)急劇漲跌的生豬價(jià)格行情應(yīng)對(duì)乏力，養(yǎng)殖虧損嚴(yán)重，養(yǎng)殖信心受損，大量散戶永久性退出市場(chǎng)。

A農(nóng)牧企業(yè)位于四川省鄉(xiāng)村振興先進(jìn)縣綿陽市三臺(tái)縣，專業(yè)從事飼料生產(chǎn)、銷售，生豬養(yǎng)殖，2021年出欄生豬約6500噸，以對(duì)外采購(gòu)仔豬育肥為主。企業(yè)在多年的生豬養(yǎng)殖過程中持續(xù)經(jīng)受豬周期的困擾而無能為力，只能通過所能獲取的有限的滯后的市場(chǎng)信息調(diào)節(jié)養(yǎng)殖量應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，但往往錯(cuò)過價(jià)格高點(diǎn)，走進(jìn)價(jià)格低點(diǎn)。

生豬期貨上市后，企業(yè)曾小規(guī)模嘗試?yán)蒙i期貨套保，但由于專業(yè)能力薄弱且資金有限，暫時(shí)不完全具備自主參與期貨市場(chǎng)進(jìn)行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理的條件和能力，因此更希望選擇市場(chǎng)上更適宜的工具適配風(fēng)險(xiǎn)，在保證養(yǎng)殖規(guī)模的同時(shí)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定出欄價(jià)格的目標(biāo)。

今年年初至2月底，在存欄能繁母豬下降至正常保有量水平的背景下，生豬價(jià)格持續(xù)下跌，期貨9月合約價(jià)格穩(wěn)定在中小養(yǎng)殖戶盈虧平衡線附近。華泰期貨成都分公司在與客戶的接觸中了解到，該企業(yè)在2月底購(gòu)入仔豬4500頭（育肥重量約500噸）進(jìn)行育肥，對(duì)生豬后市價(jià)格有一定看漲預(yù)期，但也擔(dān)心育肥豬出欄時(shí)消費(fèi)不振導(dǎo)致出欄大幅虧損，若采用期貨空頭套保又面臨追保壓力，還可能侵蝕現(xiàn)貨價(jià)格上漲帶來的養(yǎng)殖利潤(rùn)?；诖?，華泰期貨聯(lián)合其子公司華泰長(zhǎng)城資本管理有限公司為企業(yè)培訓(xùn)期權(quán)相關(guān)知識(shí)，并針對(duì)需求為其定制場(chǎng)外期權(quán)產(chǎn)品優(yōu)化生豬出欄利潤(rùn)，并邀請(qǐng)企業(yè)參與2022年大商所“企風(fēng)計(jì)劃”。

華泰期貨與華泰長(zhǎng)城資本針對(duì)企業(yè)需求分別從期貨、期權(quán)角度為其提供了套保建議。針對(duì)企業(yè)未來計(jì)劃出欄的500噸生豬，假若使用期貨套保，2月份賣出開倉預(yù)計(jì)占用保證金170萬左右，如果期貨價(jià)格上漲需追加保證金，資金壓力較大，且無法取得價(jià)格上漲的利潤(rùn)，但不需要額外的成本；如果買入看跌期權(quán)，可以規(guī)避價(jià)格回落的風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)貨價(jià)格繼續(xù)上漲也可以享受到額外收益，且企業(yè)沒有追保壓力，但需要付出權(quán)利金。同時(shí)，方案中還為企業(yè)介紹了熊市價(jià)差結(jié)構(gòu)供其選擇，預(yù)計(jì)可以降低40-50%的權(quán)利金，但企業(yè)擔(dān)心極端風(fēng)險(xiǎn)事件未予選擇。

2月24日，企業(yè)在LH2209合約價(jià)格達(dá)到外購(gòu)仔豬育肥盈虧平衡線附近時(shí)，買入執(zhí)行價(jià)為17100元/噸的平值看跌期權(quán)，支付1826元/噸的權(quán)利金對(duì)500噸生豬進(jìn)行為期6個(gè)月的套期保值，到期日為8月30日。

企業(yè)入場(chǎng)后，上年能繁母豬存欄量下降造成的的育肥豬供給減少的結(jié)果在市場(chǎng)中顯現(xiàn)，生豬價(jià)格持續(xù)上漲，養(yǎng)殖主體惜售情緒加重進(jìn)一步推動(dòng)市場(chǎng)價(jià)格走高。至結(jié)算日8月30日，結(jié)算價(jià)上升至22160元/噸，高于執(zhí)行價(jià)格，企業(yè)損失全部權(quán)利金91.30萬元。但現(xiàn)貨端，企業(yè)入場(chǎng)時(shí)所在地生豬出欄價(jià)格為11400元/噸，臨近到期時(shí)企業(yè)共出欄生豬16批共計(jì)4575頭，均重110公斤，出欄平均價(jià)格為22047元/噸，銷售均價(jià)增加10647元/噸，現(xiàn)貨升值532.35萬元。總體而言，項(xiàng)目期現(xiàn)綜合收益441.05萬元，盈利主要來源于現(xiàn)貨價(jià)格上漲幅度遠(yuǎn)超權(quán)利金損失。

如使用期貨套保，按照20%保證金率計(jì)算，期間最高占用保證金232.9萬元（區(qū)間最高價(jià)23290元/噸），產(chǎn)品到期時(shí)企業(yè)在期貨價(jià)格為22160元/噸平倉將產(chǎn)生虧損5060元/噸，共計(jì)虧損253萬元，期現(xiàn)結(jié)合后總體盈利279.35萬元，遠(yuǎn)低于期權(quán)套?？偸找?。期貨套保有盈利主要來源于基差朝著有利方向大幅變動(dòng)，期現(xiàn)基差從期初的-5700元/噸變動(dòng)至期末的-113元/噸，基差收益達(dá)到5587元/噸。

圖2：生豬2209合約價(jià)格走勢(shì)

相比期貨損益的線性化，期權(quán)靈活多變，是層次更加豐富的風(fēng)險(xiǎn)管理產(chǎn)品，更能滿足交易者個(gè)性化的需求。在本項(xiàng)目中，企業(yè)期權(quán)端雖然遭受了最大虧損91.30萬元，但現(xiàn)貨端的漲幅遠(yuǎn)超預(yù)期，現(xiàn)貨盈利是期權(quán)損失的5倍以上，期權(quán)非線性損益的結(jié)構(gòu)特點(diǎn)被體現(xiàn)得淋漓盡致，采用期權(quán)套保是該項(xiàng)目成功的關(guān)鍵因素之一。該項(xiàng)目成功的第二個(gè)關(guān)鍵因素在于企業(yè)正確認(rèn)識(shí)到了期現(xiàn)匹配的重要性，在購(gòu)買期權(quán)時(shí)優(yōu)先選擇與生豬生長(zhǎng)周期相配的長(zhǎng)期限期權(quán)產(chǎn)品，雖然付出的成本相對(duì)較高，但最終的保障程度也更加徹底。目前，各地政府、交易所、期貨公司等相關(guān)群體均在積極探索與生豬生長(zhǎng)周期相匹配的長(zhǎng)期限套保，以解決當(dāng)前套保中存在的期限短、規(guī)模小等問題，該項(xiàng)目是當(dāng)前市場(chǎng)中較為難得的嘗試，是生豬養(yǎng)殖企業(yè)參與套保的重要參考案例。

衍生品市場(chǎng)進(jìn)入門檻較高，中小規(guī)模養(yǎng)殖戶在資金規(guī)模、衍生品專業(yè)知識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)管理能力方面實(shí)力相對(duì)薄弱，直接參與期貨市場(chǎng)面臨極大風(fēng)險(xiǎn)。但中小生豬養(yǎng)殖戶在我國(guó)生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)中仍占有較大比重，期貨市場(chǎng)中缺少這些主體，將導(dǎo)致市場(chǎng)參與者的結(jié)構(gòu)缺失，難以有效發(fā)揮期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。通過大商所“企風(fēng)計(jì)劃”讓中小養(yǎng)殖戶嘗試參與期貨市場(chǎng)，既能轉(zhuǎn)移養(yǎng)殖戶面臨的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，也能擴(kuò)大期貨市場(chǎng)的容量，還能留下部分有能力的合格投資者壯大市場(chǎng)，可謂一舉三得。