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頂級大佬投資分析框架,值得你一讀再讀!

最新高手視頻! 七禾網(wǎng) 時間:2023-01-05 16:17:05 來源:網(wǎng)絡

  本文為2010年已退出江湖的原基金經(jīng)理李國飛先生在北大的演講,李國飛是投資界一前輩高人,此文全面闡述了投資學。

  

  今天很高興有機會能和北大的年輕校友們一起探討投資的一些理論。我對投資理論研究一直就很有興趣。95年進入這個行業(yè),從操盤手到基金經(jīng)理到出來自己做,感觸和體會還是很多的。

  

  投資是項很辛苦和很寂寞的工作。投資體系龐大而且復雜,就象一座很大的森林,我們要耗用一生去研究它,會發(fā)現(xiàn)有很多值得探索的東西。

  

  很多年以來我都這么做,持續(xù)思考,但一直沒有做系統(tǒng)性的總結(jié)。所以今天我也感謝大家給我這個機會,讓我全面的反思一下投資的一些重大領域的理論框架。

  

  今天的講座,我的想法是和大家交流一些東西,而不是我要教導大家什么東西。今天的分析框架分四個部分:宏觀經(jīng)濟、股市波動性、公司經(jīng)營和公司估值。

  

  在投資這座森林里,這四個分支是比較重要的,對每一個分支我們都需要花很多心力去研究。以我認為,投資就是要不斷建立一些理論框架,并在情況發(fā)生改變后有勇氣不斷打破它而重建。

  

  我們看巴菲特、費雪等大師,都有非常清晰的理論體系,操作背后都有一套投資哲學在支持。我們也是在努力學習和思考他們的投資哲學,所謂“有緣人得之”。

  

  我希望能夠?qū)W習他們的精華,并結(jié)合中國的實際情況,建立一套自己的體系。

  

  有一本很有名的書叫《黑天鵝》,它的主題是說,我們辛辛苦苦建立了很多投資模型,去管理我們?nèi)粘5耐顿Y。

  

  投資風險可以用一條高斯曲線來表達,大部分風險都在某一個區(qū)域里面,我們努力去規(guī)避最主要的這樣一些風險,但是一次極小概率意外的出現(xiàn),就可以顛覆一切,將辛辛苦苦建立的模型打破,很多財富從而化為烏有。

  

  但我想,巴菲特從60年代做投資以來,經(jīng)歷過無數(shù)次大大小小的所謂黑天鵝事件,他不但存活下來了,而且活得很好,他是怎么做到的?

  

  2008年《黑天鵝》這本書的出版,讓投資界很震驚,都在反思。黑天鵝事件是不可避免的,關健是我們?nèi)绾稳獙?,讓我們的資產(chǎn)不斷增值,活得更好。這是促使我去思考的另一個重要原因。

  

  我談談研究的基本思路。首先我認為,在市場的每個具體階段,我所研究的這四個分支都有一些非常重要的核心矛盾,有些非常敏感的因素。

  

  如果我們不能挖掘出在這個階段里最核心的矛盾是什么,那就只能說明一個問題:我們還不夠努力,我們還沒有挖掘出本質(zhì)和規(guī)律所在,所以要不斷去探求。過一段時間新的情況出來了,最核心的矛盾改變了,我們又要重新挖掘。我們始終要努力抓住最核心的矛盾。

  

  其次,這四個理論框架里的每一點,我都希望與巴菲特的投資思想作一個印證。巴菲特對這些問題都有論述,零散地分布在巴菲特的年報和各種訪談里面。

  

  巴菲特在投資界的修煉已經(jīng)達到非常高的境界。他的很多說法,我們要加以印證。我自己感覺這幾年我們國人對巴菲特的理解很粗疏。

  

  中國人很喜歡以簡馭繁,不少人把他的投資理念簡單理解為不管宏觀面、買了好股票就長期拿著不放就能賺大錢,這種絕對化的理解是有問題的,所以我們看到很多所謂巴菲特的信徒在2008年都吃了很大的虧。

  

  有些地方是我們誤解了巴菲特的思想,以及有些地方是巴菲特講的不清楚。

  

  宏觀經(jīng)濟分析

  

  1、用“單一規(guī)則”分析經(jīng)濟周期

  

  研究經(jīng)濟就是研究周期。我嘗試用“單一規(guī)則”來分析經(jīng)濟周期。

  

  “單一規(guī)則”是借鑒弗里德曼的說法,他認為,當代一切經(jīng)濟活動都離不開貨幣信用形式,一切經(jīng)濟政策的調(diào)節(jié)都是通過貨幣的吞吐(擴張或收縮)來發(fā)揮作用。

  

  一切經(jīng)濟的變量,都和貨幣有關系。貨幣推動力是說明產(chǎn)量、就業(yè)和物價變化的最主要因素,而貨幣推動力最可靠的測量指標就是貨幣供應量。

  

  由于貨幣供應量的變動取決于貨幣當局的行為,因此,貨幣當局就能通過控制貨幣供應量來調(diào)節(jié)整個經(jīng)濟。

  

  政府只需要將貨幣供應的增長控制在既適度又穩(wěn)定的水平上就可以了,方法就是將貨幣供應的增長率相對固定,這就是所謂的“單一規(guī)則”,除此以外,不應該也用不著對經(jīng)濟多加干預,市場會自己進行調(diào)節(jié)。這是弗里德曼最核心的思想。

  

  70年代開始,美國采取這種方式成功解決了通脹和失業(yè)率較高同時并存的經(jīng)濟難題(這是凱恩斯主義所不能解決的問題)。之后,這種貨幣主張被很多西方國家所接受,成為發(fā)達國家經(jīng)濟政策最重要的理論。但是顯然,我們國家并沒有這么做。

  

  2、一切通脹問題都是貨幣問題

  

  一切通脹問題都是貨幣問題,這是弗里德曼最著名的論斷。通脹這個詞語容易產(chǎn)生歧義,CPI并不是最好的指標,貨幣購買力這個名詞可能更好,大家更容易理解。

  

  最近幾年貨幣發(fā)的很厲害,買房子越來越辛苦,教育醫(yī)療等支出也讓老姓感覺很頭疼,我們的購買力水平顯然在嚴重下降。

  

  我認為,我們可以用貨幣發(fā)行總量的變化大致估算貨幣購買力水平,具體到某一項資產(chǎn)價格,我們可以用供求關系來加以判斷。我們可以用這種辦法來分析房價、勞動力和原材料價格。

  

  比如勞動力,高善文的一篇報告說,2007年下半年我們國家已經(jīng)邁過了劉易斯拐點,農(nóng)民工不僅僅要求滿足最低生存需要就算了,他們對生活有了更高的追求。

  

  勞動力供需矛盾發(fā)生了深刻變化,因此工人工資在上漲,農(nóng)產(chǎn)品價格也漲得很厲害,由于農(nóng)村勞動生產(chǎn)率提高很困難,因此農(nóng)產(chǎn)品價格上漲是不可逆轉(zhuǎn)的,而且會長期維持,發(fā)改委說是有人故意炒作,這是推卸責任的做法。

  

  CPI會長期比PPI漲幅高,這也是由于勞動力價格上漲引起的,韓國和日本在邁過了劉易斯拐點后,就是這種情況。

  

  另外判斷有色金屬價格,全球量化寬松條件下,不僅中國資金起作用,全球資金都起作用,當然只有漲了。怎么去衡量貨幣供應量呢?有很多指標,比如M1增速、M2增速、M1增速-M2增速、M2/GDP等,后面還有介紹。

  

  3、對巴菲特的誤解

  

  很多人認為巴菲特教導我們潛心研究公司而不必關心宏觀經(jīng)濟,這種認識是錯的。

  

  1968末他關閉合伙基金公司是很明智的,后來美國經(jīng)濟和股市都陷入長期的調(diào)整。

  

  2008年金融危機之前,長達三四年的時間,巴菲特的公司資產(chǎn)有四五百億美元的現(xiàn)金,一直都沒有做大的投資,直到金融危機之后,他才開始大規(guī)模投資,能用的現(xiàn)金都用完了,而且還采用發(fā)行新股方式收購鐵路公司。

  

  他是這波金融危機最大的贏家。巴菲特是真正研究宏觀經(jīng)濟的高手。判斷非常準確。宏觀面對股市影響實在是太大了,想做好投資,不花心思研究是不行的。

  

  股市波動性

  

  1、鐘擺

  

  經(jīng)驗表明,投資者的情緒總是從極度悲觀到極度樂觀,股市因此總是大幅波動。股市的波動性恰如一個鐘擺,總是從一個極端走向另一個極端。

  

  有波動,就有機會,有大的波動,就有大的暴利的機會。一方面我推崇價值投資,但另一方面,我認為選時遠比選股更重要。

  

  我們要作判斷,在股市的低潮要盡量回避,在高潮時也要有減持的勇氣。

  

  有一個知名投資人趙丹陽,2007年3500點時就清倉了,后來股市漲到6000多點,利潤最豐厚的一段他是完全沒有享受到,我想他是不是建立了一個模型,認為3500已經(jīng)估值到頂了,因此就不玩了。

  

  這很可惜。股市的波動性非常復雜,也非常吸引人,我們要掌握其中規(guī)律。

  

  2、股市和宏觀面直接緊密相關

  

  宏觀面對公司業(yè)績、整體融資環(huán)境和市場信心都有重大影響,直接影響股市。我想股市大的波動有七八成的原因是宏觀面的變化。經(jīng)驗表明,股市一般在宏觀面見頂之前三至六個月見頂,在宏觀面見底前三至六個月見底。

  

  3、股市波動的本質(zhì)是資金的運動

  

  錢涌向哪個公司,哪個公司價格就會上漲。股價波動,最本質(zhì)的的原因就是資金運動。

  

  巴菲特的價值投資理論也是解釋資金運動的其中一種理論,而不是相反,公司有競爭力,業(yè)績不錯,因此大家長遠看好它,資金追捧它,因此股票價格就上漲了。

  

  有很多不同的投資理念,實質(zhì)都是解釋特定情況下一些資金的運動規(guī)律。股市資金運動可由以下幾個因素作出判斷:

  

  1)貨幣增速

  

  研究市場資金動向的指標,比較敏感的有M1增速,M2增速,M1增速—M2增速等。有很多實證分析,非常值得重視。

  

  給大家展示兩幅圖,上面這幅圖很有名氣,是招商證券的研究員羅毅寫的,叫《M1定買賣》,發(fā)表于去年11月份3300點左右的時候,當時M1的增速達到34%,他說市場很危險,是極好的賣點,市場可能會回調(diào)兩成至2300點,不幸被他準確言中了。

  

  他從數(shù)據(jù)推演出,從1996年到現(xiàn)在,如果每次M1增速接近10%就買入股票,超過20%就賣出,投資標的是深成指,從1996年到09年11月,投資收益率是95倍。

  

  高善文也有一篇報告《錢多了,錢少了》分析M1—M2的剪刀差,判斷股票市場資金的充裕性,從而做出買賣操作,也挺有見地的。

  

  2)PEPB

  

  市場整體的PEPB水平是衡量市場整體估值水平比較好的指標,也是評判資金參與投資股市風險的一個很好的指標。2001年最瘋狂的時候,兩市整體PE是70倍。

  

  2007年10月,市場6200點,歷史新高,當時深市PE是69倍,上海是50.6倍。目前全體A股PE以中報來計算22倍,去除銀行股后是30倍,如果再去掉兩油和煤炭,整體PE大概36倍。中小板55倍,創(chuàng)業(yè)板74倍。

  

  PB水平大概4倍,去掉銀行股大概是3倍多一點。毫無疑問目前創(chuàng)業(yè)板和中小板整體估值絕對是過高了。情形就像00年的網(wǎng)絡股狂潮,估值高得不可議,但大家會說,公司業(yè)績增長很快,股價還能漲。

  

  類似的情形歷史上出現(xiàn)過很多次,每次泡沫發(fā)生前,都認為這次沒事,因為這次和以往是“真的不一樣了”,但結(jié)果呢,“每次都是一樣”的。

  

  目前創(chuàng)業(yè)板的泡沫是很明顯的,是不可持續(xù)的,什么時候破掉只是一個時間問題。對比幾個指數(shù),恒生指數(shù),以今年計算16倍左右,道瓊斯是14倍,標普500大概15倍。

  

  歷史上道瓊斯平均是20-25倍,納斯達克高一點,25-30倍左右。這么看美國香港還可以,A股總體來看也不算很高,但也不低了,中小板和創(chuàng)業(yè)板很高,這個泡沫需要慢慢消化。

  

  3)資金成本——利率

  

  利率和通脹率直接相關。利率的倒數(shù)往往是市場的價格中樞,即常態(tài)下可接受的PE水平。

  

  如果利率不斷下調(diào),那合理PE也要調(diào)高。日本股市的PE有五六十倍,因為日元的利率將近零。

  

  在美國,一個經(jīng)驗是,如果利率低于4%,即使利率再往下調(diào),投資者可接受的合理的PE也就是25倍,哪怕利率降低到2%,市場PE也很難往上調(diào)到那里去,這是為什么呢?

  

  原來,從70年代起一個主流的觀點認為,適度的通脹是有益的,3%--4%是合理的水平。我查了一下1997-2008年金融危機未發(fā)生前11年的數(shù)據(jù),美國的通脹率在3%左右。

  

  大家預期即使現(xiàn)在通脹高于4%,美聯(lián)儲也會想方設法壓低通脹至4%以下,這就是利率低于4%之后,美市PE往上調(diào)整會出現(xiàn)鈍化的原因。

  

  今年10月19號美聯(lián)儲主席伯南克的在一個重要會議上說,大部分貨幣官員認為核心通脹率應保持在2%或稍低的范圍,這是伯南克在公開講話中第一次如此清晰地把一個具體數(shù)字作為美國央行的通脹目標。

  

  現(xiàn)在很多分析認為,美國維持這樣的低通脹水平可能會持續(xù)多年。

  

  如果市場普遍這樣認同了,那我認為道瓊斯指數(shù)可以有系統(tǒng)性的提升估值的機會,也許合理的PE水平就不是25倍了,說不定市場可以接受30倍左右的水平,現(xiàn)在道瓊斯的PE只有14倍,所以我對美股挺樂觀的,美股創(chuàng)新高相信只是時間問題。

  

  現(xiàn)在港股的利率也很低,也可能跟隨美元利率長期維持,港股的前景也值得看好。

  

  4)換手率

  

  市場能不能上漲,要看多空雙方的力量比較,換手率非常值得重視。在低點往往成交極度萎縮,因為想買的人少了,在高位,一般放天量,因為想賣的人多了。

  

  雖然說買和賣的金額無論在什么點位都是均等的,但實際上決定方是不一樣的。如果在比較高的位置換手率急劇擴大,是很值得警惕的信號。

  

  我最近測算了一下,10月26號那一天,深滬總市值是31萬億,流通市值是19.4萬億,成交金額約5200億,換手率(成交金額/流通市值)2.7%,成交金額除以總市值是1.68%。創(chuàng)業(yè)板和中小板的換手率分別都超過5%。

  

  看看2007年10月份,平均總市值28萬億,流通市值8.91萬億,平均成交金額1951億,換手率是2.18%,平均成交金額除以總市值是0.697%?,F(xiàn)在的換手率比當時的換手率還要高。成交金額除以總市值是當時的兩倍以上。

  

  所以,這么高的換手率不是很好的事情,由此判斷A股的上升空間可能有限?,F(xiàn)已經(jīng)達到5000億了,上到3500點就需要6000-7000億,上升到4000點可能需要8000億水平,能持續(xù)嗎?

  

  看看香港,10月26號,總市值20.8萬億港幣,成交金額900億,換手率0.4%,和歷史上的高水平還有較大距離,從這個意義上看,香港股票向上走的空間大一些。

  

  4、反射理論

  

  反射理論是索羅斯提出的。我覺得沒有比它更好的解釋市場波動性的理論。

  

  有人總結(jié),在投資方面人類常見的情緒有16種,比如代表性效應:認為趨勢會一直持續(xù)下去;

  

  錯誤共識效應:高估與我們所見略同者的人數(shù);選擇性認知:只愿意聆聽有利于我們判斷的意見,對不同的意見置之不理。

  

  人類的這些情緒會影響股票市場的表現(xiàn),索羅斯據(jù)此提出了反射理論。

  

  反射理論的核心是指投資者與市場之間會互相影響。投資者根據(jù)掌握的資訊預期市場走勢并據(jù)此行動,而其行動事實上也反過來影響市場走勢,甚至改變市場原本可能的走勢,一個大的趨勢一旦形成后,二者會互相加強,互相鞏固,直至“無可動搖”,索羅斯稱之為“加速期”,當認知和真實差距很大時,形勢就會失去控制,直至逆轉(zhuǎn)。

  

  這個理論,有點抽象,但很有意義,操作性也很強。他根據(jù)這個理論有過多次成功的操作,當然也有失敗的。

  

  他的做法是,冷靜地研判市場會否出現(xiàn)一個大的趨勢,先做一個假設,然后不斷根據(jù)市場本身及投資者情緒的變化,看這個假設的趨勢是否能夠確立,從而進行布局。

  

  這個理論里面,有一個“加速期”,我覺得是非常有價值的概念,可以據(jù)此研判市場是否在頂部或底部。我總結(jié)它有幾個特征:

  

  1.市場形成高度的共識,包括分析師、基金等形成高度共識。

  

  2.在頂部時,總有些舉足輕重的公司進行大規(guī)模融資,市場解讀為利好,還要上漲。我最有印象是07年8月的時候,萬科以31元,一個很高的價格,配股融資大概約100億元,消息傳出之初,萬科的價格從20多,一口氣漲到36塊錢去了。

  

  真正實施時,股價直奔41元,市場把它解讀為重大利好。之后,萬科走勢一落千丈,最低跌到三塊多(除權(quán)后)。

  

  3.在底部時,一些舉足輕重的企業(yè)回購股票,市場不理不睬,還要下跌。我們看到04~05年的時候,這種情況很普遍,一些非常優(yōu)秀的公司大量回購股票,但市場置若罔聞。

  

  因為很多時候,公司比任何人都要了解他自己的實際情況,高位時,它覺得可能高估了,會考慮以增發(fā)的方式,拿到更多的錢,在低位時,它覺得,價格太低估了,這么好的價格,我為什么不買進它注銷呢?

  

  4.在一個很短時間里,股指或者一些非常重要的公司,會出現(xiàn)突然間加速上升或加速下跌的情形,這要高度警惕,形勢可能要逆轉(zhuǎn)了。黎明前的黑暗,會特別的黑,登頂之時,有人會發(fā)瘋。

  

  5、旁觀者

  

  下面我談談“旁觀者”的問題。

  

  基于反射理論,索羅斯認為,一般人很難判斷股票市場的走勢,為什么呢?因為你本身就是市場,你已經(jīng)和這個市場融為一體,互相影響,你的判斷影響股市的走勢,股市的走勢反過來又影響你的預期。

  

  那我們怎么能夠走出這個誤區(qū),研判市場大勢呢?我想應該做個“旁觀者”,和這個市場若即若離,才能“旁觀者清”。

  

  如果和這個市場離得很遠,就很難發(fā)現(xiàn)本質(zhì)、發(fā)現(xiàn)主要矛盾;走得太近,各種鎖碎消息充斥市場,會讓我們迷失方向,干擾我們對主要矛盾的判斷。

  

  我們要做一個bystander,以旁觀者的心態(tài)看待市場,我們要離這個市場既遠又近,始終把握主要矛盾,客觀認識這個市場。如何做一個“Bystander”,這是一個重要課題,對我而言,始終這樣要求自己。

  

  這是成功投資的關鍵所在。

  

  但是,非常難。(整理演講稿時,我想補充一點,就是“一個意見都不能提”。

  

  我多年前做投資總監(jiān),年少輕狂,無知者無畏,經(jīng)常對上市公司的經(jīng)營指手劃腳,實際上公司是什么樣子就是什么樣子,從來就沒有因為你的意見發(fā)生過什么改變。就如一個人是很難被改變的,一個公司亦然。

  

  企業(yè)經(jīng)常環(huán)境非常復雜,不在第一線的管理層,根本很難根據(jù)形勢改變提出對策。

  

  我們提出的意見,99%不是廢話就是錯誤的,1%也許有點真知灼見,但是,如果是一個好公司,它自然會意識到,對一個壞公司,再怎么提,也沒有用。

  

  如果我提出意見,我就會想,公司如果按我的意見這么去做,經(jīng)營方面就會如何如何。這往往是一廂情意的,而且會嚴重影響對這個企業(yè)的客觀判斷。我們所需要做的事情就是觀察,持續(xù)觀察!這是做一個“旁觀者”的重要一部分。)

  

  6、對巴菲特的誤解

  

  巴菲特說過,紐交所即使停市三年,對他都沒有什么影響。費雪也說過,在股市中有兩種掙錢的方式,第一種是掙股市波動的錢,第二種是掙企業(yè)業(yè)績增長所帶來的錢。

  

  聽起來,他們似乎認為研究股市的波動性不重要,研究公司的增長就夠了,價格波動和公司業(yè)績增長是兩件不相干的事情,很多人接受了這種說法,他們認為買進一個好公司,預期長期會有增長,就不管股市了,長期守著它。

  

  07年高潮的時間,這種論調(diào)很流行,有人買了萬科招行,就打算放個20年,結(jié)果是損失慘重。

  

  實際上,巴菲特早就講過:當別人恐懼時我貪婪,別人貪婪時我恐懼。他說股市停市對他的投資沒有影響,只是想特別強調(diào)我們選股時要立足長遠,而不能太關心股市短期的波動。很多人片面理解了他的話。

  

  公司上市后,就具備了雙重屬性。一方面,它是一家公司,要持續(xù)經(jīng)營,另一方面,它是一個交易品種,就會有波動性。兩個屬性都很重要,都要研究。

  

  巴菲特在高潮時會賣股票,在低潮時他很開心,因為買股票發(fā)財?shù)臅r機又到了。07年的時候,中石油,漲了5倍后,他賣掉了。

  

  08年,在金融風暴最激烈的時候,他不但把能買的錢都買了,而且還通過增發(fā)股票的方式收購鐵路公司。

  

  另外一方面,巴菲特個人的持股和他的上市公司(伯克希爾)的持股,不是一個概念。在08年7月,他曾經(jīng)接受過一個電臺的采訪。

  

  他說,我之前的個人的投資100%是國債,現(xiàn)在開始是滿手的股票。不久后還有一次,他接受采訪時說,我的持倉里面大部分是富國銀行。

  

  大家可能認為他公司有什么股票,他的個人投資也是什么股票。公司持股在大跌時沒賣,他自己的持股也不賣。實際上,情況不是這樣的。

  

  市場不好的時候,他自己也曾經(jīng)空倉,徹底空倉。而他的公司,目前股票倉位只占公司總資產(chǎn)的20%多,即使市場不好,公司的倉位也必須保持,這是沒辦法的事情。但是很多中國投資者并不了解這個情況。

  

  另外我認為,投資股票跟做企業(yè)是不一樣的。做企業(yè)的時候,無論是高潮還是低潮你都要持續(xù)經(jīng)營。

  

  不能說高潮的時候,就把它賣掉,低潮的時候再把它接回來,沒有這種事情。

  

  一些偉大的企業(yè),低潮的時候它要抓緊時間進行收購,進行擴張。但是我們做股票不是那么回事,高潮時把它賣出去,低潮時把買回來,才是明智的選擇。

  

  而且,一個公司,在陷入低潮的時候,沒有人可以告訴你它一定可以東山再起,因為不可預知的因素太多了,一些技術(shù)方面的變化,一些管理團隊的變動,可能都會對它的持續(xù)經(jīng)營造成致命的影響,有些坎可能過不去就過不去了。

  

  我們死守一個公司,風險實在非常非常高。最近的一個例子是柯達,幾十年的大藍籌,現(xiàn)在一敗涂地。但我所說的意思不是指普通意義上的波段操作。

  

  我覺得中短期的波動,是難以預測的;但是一個長期的波段,周期方面重大的波段,是可以分析和預期的。我們一定要研究

 

  公司經(jīng)營分析

  

  1、公司本質(zhì):價值觀和執(zhí)行力

  

  我認為,一個公司就是它的價值觀加上執(zhí)行力。

  

  價值觀,我的理解有三點:第一點是它的愿景,它想成為一個什么樣的公司,第二點它如何定義和員工的關系,第三點它如何定義的和客戶的關系。這些就是價值觀的全部。

  

  講個例子,萬科,我很熟悉的公司。它的愿景是做一個純住宅的公司,至少在08年之前是這樣,后來做了一點調(diào)整,也做一點商業(yè)地產(chǎn)。而且它想成為一個令人尊重的公司,它整體的住宅設計、質(zhì)量,尤其是物業(yè)管理都做得很好。

  

  它如何對待員工呢?它每年都會請蓋洛普做一個員工滿意度調(diào)查,一直都很高。它有非常尊重員工的文化,希望和員工一起共同成長,經(jīng)常做培訓,并給員工不錯的的待遇。和客戶的關系呢?我買過萬科的房子,我覺得萬科的物業(yè)管理在行業(yè)里是遙遙領先的。

  

  它的服務理念,它對住戶的承諾真是非同凡響。所以它不但有價值觀,而且它是真正這樣去做的。雖然我?guī)啄昵熬桶阉墓善辟u掉了,但我仍然認為它有機會成為一家偉大的公司。

  

  問一個普通人,他的人生哲學是什么,他不清楚,甚至認為這是自尋煩惱。只有最優(yōu)秀的人,他會認真思考總結(jié),他有一套完整清晰的為人處事的哲學,他就是這樣做的。公司亦然。

  

  執(zhí)行力包括:一是員工賞罰晉升機制,二是質(zhì)量管理,三是客戶關系管理,四是研發(fā)和創(chuàng)新機制。

  

  2、選股標準

  

  1)護城河

  

  我評估公司是否優(yōu)秀和強大的指標只有一個,那就是巴菲特常說的護城河,它的深度到底有多深。除此之外,我認為無須第二個指標去評判。

  

  沒有比這更核心的東西了。護城河一般源于專利技術(shù)、服務質(zhì)量或者產(chǎn)品質(zhì)量。Intel,它的護城河是技術(shù)專利,萬科星巴克這些公司,它的護城河是它的服務和質(zhì)量。形成很深的護城河是一件非常困難的事情。

  

  研究公司,看它的報表,只是研究的一小部分。感受它的價值觀,評估它的護城河的深度,不是件容易的事情。一個公司“軟”的東西,比“硬”的東西更重要。

  

  企業(yè)經(jīng)營非常復雜,而且變化很快,從這個意義上說,我認為,公司基本上是無法預測的。從長期看,護城河很深的公司,總是不斷會給人帶來驚喜;護城河很淺的公司,就會不斷給人帶來壞消息。

  

  你選擇一家公司,它有一個好的團隊,有很深的護城河,就行了,剩下的事情,你去預測它,其實是浪費你的時間,但你可以去跟蹤它,觀察它。我如此強調(diào)護城河,因為這是成功選股的關鍵。

  

  2)三點標準

  

  我這幾個標準是消費類公司的選股標準,其實稍稍修改一下,別的公司也適用。我自己是真的這樣去選股的。

  

  第一:善待客戶。對于消費類公司,我們一定要注重客戶對它的產(chǎn)品有多滿意,投訴機制是否順暢。這點非常非常重要。只有客戶滿意度很高的公司,才值得我們研究。如果客戶對這家公司的產(chǎn)品不滿意,那多好的財務數(shù)據(jù)都是沒有用的。

  

  第二:善待員工。一些非常優(yōu)秀的公司,員工對公司的滿意度都是很高的。他們會為身為公司的一員為榮。像萬科,畢業(yè)生如果能去萬科-----地產(chǎn)界的黃埔軍校,他覺得挺驕傲的。

  

  在互聯(lián)網(wǎng)業(yè),如果能到騰訊或者到百度,這個員工也覺得挺自豪的,能去這個公司很不容易啊,證明自己很優(yōu)秀,他也愿意為這個公司有所付出。

  

  我經(jīng)常問他們員工工資收入水平,晉升是否主要是內(nèi)部產(chǎn)生,每年是否有一定的淘汰,工作是否有成就感。要了解這些,就必須和公司的各個階層,包括高中低層都有接觸。

  

  要了解員工的士氣,最好的辦法是問最前線的員工,看他們是否滿意,斗志是否高昂,如果他們對公司諸多指責,那么就要小心一點。我們要深入公司,和各級員工建立一些私人的關系。

  

  第三:產(chǎn)品創(chuàng)新。在超市,看一看公司有沒有經(jīng)常推出新產(chǎn)品,賣得好不好。如果你是招行的股東,經(jīng)常去他們的網(wǎng)點,看看他們的服務好不好;如果你是騰訊的股東,你可以下載他們的軟件,看看有沒有些很酷的新功能,和別的公司的產(chǎn)品性能上對比一下。

  

  要親自體會。商業(yè)競爭實在太激烈了,新產(chǎn)品的研發(fā)和創(chuàng)新是利潤持續(xù)增長的保證。

  

  最好的消費類公司的產(chǎn)品,不僅僅是一種產(chǎn)品,而是一種生活方式,如果我們有幸能遇到這類公司,就可以做為長期投資目標。

  

  巴菲特當年投資的《華盛頓郵報》,美國中產(chǎn)階級就讀這份報紙,覺得是一種身份象征。你看鳳姐,她讀的是《故事會》《知音》這些,說明她品味很高,知識淵博,這也是一種身份的象征。

  

  你在星巴克一坐,你會覺得自己是個小資了。騰訊的產(chǎn)品,當然由于最近和360斗,名聲不太好,你看很多年輕人,生活在QQ上,聊QQ、玩QQ游戲、QQ空間、QQ秀、聽QQ音樂,偷瓜偷菜等等,當它成為一種生活方式的時候,你就發(fā)現(xiàn)它的黏性特別強。

  

  如果一家公司它的產(chǎn)品有這種特質(zhì),往往有機會成為一家偉大的公司。如果它的產(chǎn)品甚至能達到某種壟斷的程度,那就更好了。

  

  再舉騰訊這個例子,這次名氣受損得厲害。但是雖然你覺得不好吧,但最后大家還是要用它。壟斷就是這么好的一件事情。雖然你不滿意,但是又不能找到可以替代的東西,只要就用它了。

  

  企業(yè)總會有些行差踏錯的時候,不好的時候,壟斷性的產(chǎn)品,就能始終維系和客戶的關系,有巨大的抵抗風險的能力,在碰到順境的時候,它會比任何對手都要增長迅猛。

  

  所以碰到壟斷型的企業(yè),市場會給很高的溢價。像三一重工、中聯(lián)重科這樣的企業(yè),基本是這兩大寡頭壟斷了中國的某個細分市場,具有很強的提價能力、議價能力。對投資而言,壟斷是比較好的事情,是重要的戰(zhàn)略投資標的。

  

  從財務角度來看,簡單談談,我們希望有好的ROE,有好的毛利率,少負債,最后不負債。

  

  依我的選股標準,如果公司的毛利水平?jīng)]有40~50%,那根本連看都不要去看它。毛利水平很低的公司,降價的時候,風險很大,抗通脹的能力很弱,不是一個好的長線投資的標的。

  

  3、公司的生命周期

  

  我把一個公司的生命周期分為:初創(chuàng)期,成長期,平臺期和衰落期。長期投資于不同周期的公司,獲得的回報是完全不一樣的。從一開始投資的時候,就要建立一個框架,它到底處于什么的一個階段。

  

  我最喜歡投資的公司,是處于成長期的公司,它已經(jīng)脫離了初創(chuàng)期的危險,公司業(yè)績開始大幅成長,那么我們有機會獲得豐厚的利潤。處于平臺期的公司,是不值得長期投資的,最多只有一些階段性的交易機會。

  

  整個成長期,我把它再細分成高速成長期、穩(wěn)健成長期和緩慢成長期,接著進入平臺期。我先給大家介紹這個概念,到后面談到公司估值時再和大家詳細討論,這關系到股票買點和賣點的問題。

  

  那么我們怎樣判斷公司處于成長期的什么階段呢?這是一件重要的事情,大致可從四個方面判斷:首先,要看市場容量,有時候要看細分市場的容量,韋爾奇有個“數(shù)一數(shù)二”的策略,是指在細分市場里數(shù)一數(shù)二;

  

  第二,看核心產(chǎn)品的市場份額,如果份額已經(jīng)很高了,那就意味著成長起來就比較困難了,如果比較低,業(yè)績增長的潛力就大些;

  

  第三,要看公司新產(chǎn)品儲備;

  

  第四,要看它的并購策略,尤其對科技公司。

  

  4、巴菲特的遺憾

  

  巴菲特常有談論選擇公司的標準,他非常強調(diào)護城河,但是,很少談論公司處于什么成長周期,我覺得這是一件非常遺憾的事情,甚至誤導了不少中國投資者。

  

  實際上,從98年開始,他的股票投資做得非常一般,真正成功的投資只有中石油和比亞迪(002594),但相對他管理的資金規(guī)模,金額都不大。

  

  在98年之前,他有過非常成功的投資,例如吉利剃須刀、可口可樂、蓋可保險、喜詩糖果、運通信用卡、富國銀行,無一例外全都是消費類公司,而且都處于比較高速增長的階段,股價都漲得很好。

  

  98年之后,也許他公司規(guī)模太大了,或者他年紀太大了,以至于他很難體驗一些新的產(chǎn)品,對消費產(chǎn)品的的敏銳性就不夠了,所以就難以重演當年的神話了?,F(xiàn)在他投資了很多能源、公共事業(yè)類的公司,這些公司的成長能力當然不會很好。

  

  因此,我們學習巴菲特選股,是指學習他在98年以前的選股,而不是現(xiàn)在??煽诳蓸?,是一個很好的例子,現(xiàn)在的可口可樂股價,比98年跌了30%。

  

  他在02~03年的時候檢討過,說在98年的時候就應該把他賣掉,因為當時可口可樂在中國這樣的新興市場里的占有率已經(jīng)很高了。

  

  上個月,央視采訪巴菲特,但斌向他提了這個問題,說你的可口可樂十年來跌了30%,你怎么看?。堪头铺禺敃r顧左右而言他,說公司很優(yōu)秀啊之類的話,隨便對付過去了。

  

  我覺得挺很遺憾的。一個公司,哪怕它的護城河再深,它的管理團隊再優(yōu)秀,當它過了成長期,進入平臺期,從長期來看,它給你的回報往往是不理想的。

  

  萬科是一個非常優(yōu)秀的公司,我非常欣賞,但是可能最好的成長期已經(jīng)過了,可能就不見得是很好的投資品種了。

  

  公司估值

  

  1、買點和賣點

  

  巴菲特反復強調(diào)“安全邊際”,好公司在較高折扣時買入,才有安全邊際,才有好的收益。

  

  如何給公司估值呢?他提出了一個現(xiàn)金流折現(xiàn)的模型,這個模型理論上是放之四海而皆準的。它要求預測公司未來五至十年的增長速度并計算其未來現(xiàn)金流,然后根據(jù)一個合理的折現(xiàn)率,計算出今天公司值多少錢。

  

  例如現(xiàn)在公司每股值10塊錢,當?shù)?塊錢的時候就買進它;未來當升到20塊錢的時候,就賣掉??梢姡@個模型不但是個估值體系,而且還是個操作模型。

  

  但是我發(fā)現(xiàn),根據(jù)這個模型去估值、去操作,非常困難。

  

  首先,因為我們很難預測公司未來五年或十年的增長速度,折現(xiàn)率多少比較合適,也很難判斷,因為折現(xiàn)率理論上和利率相關,利率理論上和通脹率相關,要判斷通脹率談何容易。

  

  由于要計算的時間很長,增長速度或者折現(xiàn)率稍稍作些調(diào)整,計算出來的估值會出現(xiàn)巨大的差異。我有些朋友在07年8月份40塊錢買入萬科,當時萬科已經(jīng)3000多億市值了,他自己也用模型算了一下,覺得也不貴啊。

  

  除了現(xiàn)金流折現(xiàn)這種模型,現(xiàn)在還出現(xiàn)了更多的估值模型,其實原理基本是一樣的,同樣問題很多。根據(jù)反射理論,在股價漲跌的過程中,我們的預期會不斷發(fā)生改變。

  

  大家如果多看看一些券商的研究報告,就會發(fā)現(xiàn)這個問題。股價漲了,它的估值模型的參數(shù)就變了,目標價就提高了,股價如果超過設定的目標價后,分析師繼續(xù)調(diào)整參數(shù),目標價更高了。如果跌了,處理過程也一樣。

  

  今天是一個估值,股價大漲或大跌后,即使公司的經(jīng)營沒有發(fā)生任何改變,公司又是另外一個估值。

  

  在股市頭部和股市底部,相隔幾個月,一個公司的所謂估值可以相差幾倍,尤其是一些周期類公司,分析師的報告看起來都很有道理。

  

  07年7月份的時候,看看不同券商的地產(chǎn)研究報告,普遍將萬科的目標價調(diào)到五六十元,甚至七八十元的,這都是市場上最有影響力的地產(chǎn)分析師的報告。是不是很可笑?

  

  由于各種不同模型的參數(shù)設置的隨意性很大,以至所謂公司估值,成了一個“任人打扮的小姑娘”。

  

  實際上,不是分析師給這個公司估值,而是當時的股價給公司估值。這很有趣吧?我越研究,就越發(fā)現(xiàn),估值這件事情,很不靠譜。

  

  公司無所謂估值,你不能給它一個準確的估值。如果非要說有估值,那干脆說它有好幾個估值。研究買點和賣點,哪個價格值得買進,哪個價格可以賣出,比研究公司值多少錢更有意義,操作性更強,也許更符合股市波動性的特點。

  

  那是不是我們就根本不要管什么主流估值模型了?不是,這些模型的假設都是有一定道理的,我們要了解市場的共識到底是怎么回事,然后才能利用它來發(fā)財。

  

  我之所以說,所有的估值都不靠譜,是因為我了解市場上基本上所有的模型,這些模型都有些什么重大的缺陷。這樣我們才能更好地判斷買點和賣點。

  

  2、市場中的主流估值方法

  

  簡單分類一下,市場有三種估值方法。

  

  1)成長性估值

  

  第一種是成長性估值,我們又可以分為兩類:一類是低速成長公司估值,另一類是高速成長公司估值。給低速成長公司估值,有個模型叫做所謂的“戴維斯雙殺”。

  

  你以比較低的市盈率買入一些低速成長的公司,舉個例子,比如說以10倍的市盈率買入一個公司,它每年的成長也不高,10%吧,持續(xù)3年之后,市場認為它的增長比較穩(wěn)定,因此給它的合理PE從10倍提到了13倍。

  

  你的回報是1.1*1.1*1.1*1.3,掙了超過70%的錢。這個模型可靠嗎?見仁見智,我很懷疑。對于一些比較穩(wěn)定的公用事業(yè)類公司,由于產(chǎn)能擴張引起低速增長,可能有些道理。了解一下吧。

  

  對于比較高速成長的公司,情況會比較復雜,現(xiàn)實中它的波動性會非常強,價格容易大起大落,談所謂估值基本沒有意義,我們要討論的是以下幾個問題:

  

  (1) 賣點

  

  我介紹過,一個處于成長期的公司,成長期又可以分為高速成長期、穩(wěn)健成長期和緩慢成長期,然后進入平臺期。我認真研究過,在高速成長期的后期,或者是穩(wěn)健成長期的中后期,市場會給公司一個很高的估值,PE會很高。

  

  在高速成長期的末期,市場往往會極度不理性地給它一個不可思議的PE。

  

  我們看01年的時候,網(wǎng)絡股泡沫就是這樣吹起來的,有些網(wǎng)絡公司之前可能以每年400~500%的速度在增長,市場就認為這種速度可以長期持續(xù),一個沒有任何贏利的公司也可以賣出一個天價,這當然是一個好的賣點。

  

  高速成長期之后,到了穩(wěn)健成長期,在它的中后段,市場給他的PE會稍稍回落,但仍然能維持一個比較高的估值水平,這也是一個比較好的賣點。

  

  一旦進入緩慢成長期,價格往往會大幅下跌,它的PE水平就會大幅下滑。

  

  看看Google,一家偉大的公司,穩(wěn)健成長過去之后,現(xiàn)在的PE水平大概只有24倍。微軟也是,微軟現(xiàn)在的價格是2000年最高價的一半不到,PE只有11倍,過了穩(wěn)健成長期,公司價值可能大縮水,所以判斷它現(xiàn)在處于什么成長階段,是何等重要的一件事。

  

  另外,漲不動的時候,也是一個賣點。怎么解釋這個問題?我們經(jīng)常會琢磨,公司經(jīng)營情況如何,這個公司的目標價是多少。

  

  如果有一天,發(fā)現(xiàn)它漲不動了,各種好消息都出來了,它還是不漲。那它現(xiàn)在是什么價格,那它就值什么價。不要和市場過不去。這個道理聽起來容易,做起來不容易。

  

  (2) 買點

  

  好公司碰到不好的時候,是最佳的買入機會?;蛘呤怯捎诠墒写蟮?,或者是行業(yè)遇上低潮,或者是公司碰到了一件倒霉的事情,導致價格大跌,那都是很好的買入機會。

  

  巴菲特說過熊市是投資者的好朋友。每次碰到股市大跌的時候,都是好的買點,所以我們應該很Hi才對,而不應該愁眉苦臉。

  

  當年他買運通,那時公司剛發(fā)生了色拉油丑聞,股票跌得一塌糊涂,但巴菲特認為這一事件并不影響公司長遠的核心競爭力,因此加碼買進。

  

  當年買萬科也是,05年上半年,公司發(fā)展得很好,但行業(yè)受到宏觀調(diào)控,市場如驚弓之鳥,一路暴瀉,股價跌到你不敢相信為止。

  

  這種機會,太難得了。另外,跌不動的時機,就是買入的時機。

  

  舉個例子,08年10月份的時候,金融風暴,跌得非常厲害,港股從32000點一路往下狂跌,當時的PE是25倍多,到底能跌到哪呢?是20000點嗎?18000嗎?不是,跌到10600點,PE是6.3倍,令人難以置信。

  

  騰訊當時從70多塊跌到40塊,還曾經(jīng)下探到過35塊。跌到40元的時候,按當年的業(yè)績算,PE在23倍左右,仍然是香港,甚至全世界最昂貴的股票之一,還能跌嗎?為什么就不能跌到20塊錢,10塊錢?如果跌到10塊錢,就是6倍多的PE,和市場差不多。

  

  那個時候,還連接發(fā)生了幾件事情:百度出了個“央視門”,央視爆光它的搜索廣告里有假藥廣告,大家口誅筆伐,股價從400多元暴跌到102元;

  

  騰訊廣告部的一個領導出了一點丑聞,據(jù)說是一些廣告費用不清不楚,那叫“廣告門”,投資者很擔心;這還不算,馬化騰在41塊錢左右,出了大約1186萬股,震驚市場,他為什么這么做,是不是對公司不看好了?大家嚇壞了。

  

  但是,這么多很壞的消息出來后,40塊錢左右它就跌不動了,我們還能指望它能跌得更多嗎?要不要再等等?實際上,跌不動了,就是一個最好的買點。說來容易,做起來也很難。需要冷靜分析公司業(yè)務,更需要勇氣。

  

  (3) 和宏觀面的相關性

  

  有些公司的業(yè)績和宏觀面是強相關,有些是弱相關,還有些比較中性。對強相關的公司,我們在判斷買賣點的時候要有定力,要耐心等待周期的頂部區(qū)域或者底部區(qū)域。

  

  對弱相關的公司,我們更多的是了解公司本身基本面的情況,而不必太關心宏觀面。這有很多的教訓,比如說一些消費類的公司,其實和宏觀經(jīng)濟的走勢相關度并不太高,很多人等啊等啊,總想在宏觀面最差的時候才動手買入,這會錯過很多機會。所以我們從一開始就要建立一個框架,判斷公司和宏觀面是何種相關。

  

  (4) 對巴菲特的誤解

  

  很多人認為巴菲特買股票后就是“長線持有,一直不賣出”。巴菲特也曾經(jīng)講過:“如果不想持有公司10年,就不要持有10分鐘”,事實真是如此嗎?巴菲特從60年代開始至2008年,有數(shù)據(jù)可查的,他一共投資了200多只公司,持有超過3年的,只有22只。

  

  可見,護城河的深度是需要經(jīng)常作評估的。一旦公司的經(jīng)營有問題,就要走人。或者認為未來增長空間有限,也要出貨。巴菲特在07年賺了五六倍賣出中石油就是一個好的案例。

  

  2)重組估值

  

  重組估值,不是我的研究對象。但我覺得大家可能有興趣。我給大家推薦一篇文章,大家可以百度一下。李XX的《展望’99股市:誰是重組大黑馬?》。

  

  他是我以前的一個同事,99年寫了這篇文章。他有嚴謹?shù)乃悸?,?jīng)過認真分析,篩選出20多只公司,事實情況是,他推薦的這20多只重組公司基本上都是后來一兩年的超級大黑馬。

  

  直到現(xiàn)在,我都認為這是非常精彩、非常有深度的一篇文章,我們可以學習他的選股思路。后來他自己做私募了,做得很好,收獲頗豐。所以我覺得,一個人的財富,和他的的深度直接相關。

  

  3)相對估值

  

  還有相對估值,其實也并不是我研究的重點。剛好有一個朋友做了分析師,有時候向我請教,我就幫忙總結(jié)了一下。相信在座很多人,可能經(jīng)常捕捉熱點進行操作,可能也會感興趣。

  

  所謂的相對估值,它的特點是不在乎公司的好壞,而是在乎公司是否在中短期能夠上漲。

  

  它現(xiàn)在是券商和基金主流的估值方法,講究的是資產(chǎn)配置、板塊輪動、博弈。當然他們也做基本面分析,但不是最重要的,它的核心是敏感性分析,對經(jīng)營指標、行業(yè)政策、經(jīng)濟指標(利率等)、資金喜好等,進行一些敏感性分析。我在此拋磚引玉,希望能給大家開拓一下思路。

  

  (1)總結(jié)一個行業(yè)里幾類公司的盈利模式,各種模式之間的優(yōu)缺點,核心的幾個經(jīng)營指標是什么。

  

  對一個具體公司,什么經(jīng)營數(shù)據(jù)的變化,可能對他的經(jīng)營產(chǎn)生重大的影響。比如說連鎖店的商業(yè)和百貨類的商業(yè),最重要的營運指標是不一樣的。

  

  地產(chǎn)公司,它的地儲備和土地成本,對業(yè)績的影響很重大,對股價影響也很敏感。

  

  對網(wǎng)游類的公司,ARPU值、平均同時在線人數(shù)這些指標,就很敏感。當這些營運指標出現(xiàn)比較大的變化的時候,就需要你非常認真去關注了,可能會引起股票價格的比較大的波動。

  

  (2)行業(yè)政策對公司經(jīng)營業(yè)績的影響。比如行業(yè)標準、出口退稅、稅收政策的變動,對公司影響是怎么樣的,哪些公司會受益,哪些公司不太好,提前要做好功課。

  

  (3)宏觀經(jīng)濟指標,例如利率上調(diào)對公司的影響。簡單而言,對負債率高的公司影響就比較大一些,對輕資產(chǎn)低負債的公司影響就會小一些。

  

  (4)資金偏好的敏感性。講幾個例子。一是市值,小市值的公司比較容易受到資金的喜愛。

  

  在中國,中小板、創(chuàng)業(yè)板的估值比一般A股公司的高一些,我認為是可以理解的,市值小嘛,我認為這是合理的事情,但也不能過高;

  

  二是機構(gòu)持倉的比重,如果機構(gòu)持倉某只股票比例已經(jīng)很高了,那么股價再漲就難了,如果持倉比例比較低,才容易跑出黑馬;三是在行情反彈的時候,行業(yè)內(nèi)估值相對比較低的公司,比較容易受到資金青睞;四是有代表性的新公司的IPO,其定價會影響已上市的同類公司,等等。

  

  (5)一些公司經(jīng)營情況很糟糕,股價很低,這種公司往往是敏感度很高的公司。它經(jīng)營方面稍稍有改善,就可能對業(yè)績產(chǎn)生重大影響,同進也存在一些重組、收購和資產(chǎn)注入的可能性,容易成為黑馬。

  

  (6)高度關注公司的增發(fā)和回購。

  

  (7)關注管理層激勵。公司業(yè)績是很容易受到操控的。我們要認真研究管理層激勵的具體條款。它可能會對公司的未來業(yè)績有所指引。

  

  還有更多,希望大家不斷總結(jié)。

  

  此外,對于一個分析師,他的中心任務是持續(xù)地系統(tǒng)性地尋找黑馬和回避風險,我們可以做兩個測試和一個評估。第一個測試叫股價強弱測試,還有一個是好消息壞消息測試。它們的理論模型是這樣的,叫內(nèi)部消息泄露模型,或者叫老鼠倉模型。

  

  比如說一個公司已經(jīng)公布季度業(yè)績了,三個月之后才會再次公布業(yè)績。

  

  我做一個假設,這三個月里面公司沒有發(fā)生重大的事情,行業(yè)方面也沒有發(fā)生什么重大的事情。那么在這3個月里,能影響股價波動的,應該只有大盤整體的走勢。

  

  三個月內(nèi)股價的波幅減掉股指的波幅,按道理應該是一條直線,對不對?但是情況一般并不是這樣的,往往有波動,甚至大的波動。為什么會這樣?因為發(fā)生了內(nèi)部消息泄露。

  

  一些內(nèi)部人,比如說董事長、總經(jīng)理、財務總監(jiān)或者銷售總監(jiān)等,了解公司的經(jīng)營情況,消息就這樣泄露出去了,他的親人,或者好的朋友,或者一些關系較好的基金經(jīng)理,就會不斷地買進或者賣出,導致股價有所波動。

  

  股價強弱測試:就是周期性,如一周或一月,對同一個行業(yè)里的一批個股,或者找一批最有相關性的個股,比較彼此走勢的相對強弱。如果發(fā)現(xiàn)某個公司股價持續(xù)相對走強或持續(xù)相對走弱,作為分析師,應該打個電話或登門拜訪了解一下情況了。

  

  第二是好消息壞消息測試:就是當公司遇上好消息或壞消息時,對它的股價表現(xiàn)進行打分。

  

  例如政府出臺了一個地產(chǎn)利空,地產(chǎn)公司平均跌幅在5%,但某個地產(chǎn)公司只跌了1%,甚至還漲了,那就給它打個很高的分數(shù)。

  

  或者,公司公布了一個重大利空,分析師猜測應該會下跌5%,但是它只跌了1%,甚至還上漲了,那也給它打個高的分數(shù)。如果這種情況持續(xù)的話,可能是由于公司經(jīng)營方面起了某些變化,那么分析師就應該關注了。

  

  堅持運用這兩個工具,因為都是可以量化的,可能有助于系統(tǒng)性地分析公司情況。

  

  另外,可以進行一個分析師評級評估。有份量的分析師對公司股價走勢的影響會比較大。我們要了解他們是如何估值的,主流的估值模型是怎么樣的。我們要分析其平均預期,也就是所謂的市場共識。

  

  自己研究這公司后,如果發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績比市場共識要高得多,那可能是一個好的買點;如果遠低于市場的共識,那就是一個好的賣點。另外,如果發(fā)現(xiàn)很多分析師高度一致看多或看空的時候,往往是好的買賣點。

  

  小 結(jié)

  

  現(xiàn)在我想做一個小結(jié)。市場里有很多種投資理念,每一種都有成功的案例,都有可取之處。我所堅持的理念,和大家分享一下。說簡單也很簡單。

  

  首先,分析宏觀周期,每三五年就是一個經(jīng)濟周期。我們要耐心觀察;其次,制定十分苛刻的選股標準,耐心等候合適的買點;最后,既然公司是無所謂估值的,我們要和市場若即若離,關注市場的情緒。

  

  投資的境界

  

  和做人一樣,投資也是有不同境界的。巴菲特的境界很高,高山仰止,我們應該有信心見賢思齊。

  

  有一天我看《莊子》里的《庖丁解牛》,豁然開朗,覺得我們做投資能達到的境界,原來和庖丁沒有分別。《庖丁解?!饭适潞芫省?/p>

  

  文惠君要找庖丁講講他是如何解牛的,為什么水平如此之高,聽完之后,文惠君說:“善哉,吾聞庖丁之言,得養(yǎng)生焉?!?/p>

  

  庖丁說,宰牛之初,“所見無非牛者”,三年之后,“未嘗見全牛也”;下刀時,“依乎天理”,“因其固然”。我的理解是,任何事物都有脈絡可尋,對每一個重要節(jié)點,都要認真把握,掌握其規(guī)律。

  

  例如投資,是一件很復雜的事情,宏觀面、波動性、公司經(jīng)營、估值體系這些節(jié)點都很重要,我們要全盤考慮,發(fā)現(xiàn)規(guī)律。

  

  普通屠夫宰牛,一個月就要換刀,好的屠夫宰牛,一年就要換刀,因為他們總是猛割猛砍,當然刀很容易就折了。庖丁不一樣了,十九年了,一把刀沒換過。

  

  他說,“彼節(jié)者有間,而刀刃者無厚;以無厚入有間,恢恢乎其于游刃必有余地矣”。他對骨頭關節(jié)這些地方,不是一輪猛砍,而是用非常薄的刀,游走于“有間”(空隙)之中,自然游刃有余。

  

  我的理解是,投資是件很寂寞的工作,很多時候是自己對自己心靈的拷問,會遇到很多困難,股價的漲跌,也會對我們的心靈產(chǎn)生很大的壓力和影響。

  

  我們要力爭發(fā)現(xiàn)一些重大的趨勢,包括宏觀面的、或者公司經(jīng)營層面的,在困難堆積如山的茫茫前程中尋找一條坦途,盡可能回避一些非常痛苦的選擇。

  

  垃圾堆里找黃金,非常困難;大勢很不好,有些聰明人橫刀立馬,火中取栗搏反彈,很不容易;巴菲特一位很有智慧的好朋沃爾夫曾教育巴菲特:“沃倫,如果你在一個黃金堆里找一根黃金做的針,那么找這根針就不是一個更好的選擇。”

  

  可是看一看周圍,到處都是拿著放大鏡去尋找這根針的聰明人。簡而言之,我們要去掙一些容易掙的錢,不要去掙一些很難掙的錢。容易掙的錢呢,容易掙很多倍。

  

  很難掙的錢呢,即使我們很努力,付出非常多,但還是很難掙錢。庖丁解牛畢,“提刀而立,為之四顧,為之躊躇滿志”,這種感覺太好了,有志于投資的各位,讓我們一起努力,共同達至庖丁的境界。


責任編輯:翁建平

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