作為一種重要的指數(shù)化產(chǎn)品，ETF可以代表指數(shù)現(xiàn)貨。ETF自身存在套利機(jī)制，因此ETF的每日漲跌和其標(biāo)的指數(shù)基本一致。另外，利用ETF的申購(gòu)贖回機(jī)制可以變相實(shí)現(xiàn)T+0交易，這對(duì)于捕捉日內(nèi)的套利機(jī)會(huì)是非常有利的。

目前在國(guó)內(nèi)股市ETF中，流動(dòng)性最好的是華夏上證50ETF（510050），如果是進(jìn)行正向套利操作的話，當(dāng)上證50指數(shù)期貨合約的實(shí)際價(jià)格高于現(xiàn)貨ETF的價(jià)格，此時(shí)操作策略是買入ETF，賣出上證50指數(shù)期貨合約，我們的套利空間是指數(shù)期貨和現(xiàn)貨ETF之間的差價(jià)，在建倉(cāng)時(shí)我們就已經(jīng)鎖定兩者之間的差額，待到到期日指數(shù)期貨的價(jià)格收斂到現(xiàn)貨的價(jià)格，進(jìn)行平倉(cāng)操作，從而獲得無風(fēng)險(xiǎn)套利空間。

在正向套利操作期間的成本主要有：①買賣ETF的傭金和沖擊成本；②買賣指數(shù)期貨合約的傭金和沖擊成本。當(dāng)套利空間大于套利的成本時(shí)，便可以進(jìn)行實(shí)際操作，這樣得到指數(shù)期貨套利的上限是：現(xiàn)貨ETF價(jià)格＋交易成本。

如果是進(jìn)行反向套利操作的話，當(dāng)指數(shù)期貨的實(shí)際價(jià)格低于指數(shù)期貨的理論價(jià)格，此時(shí)操作策略是賣出ETF，買入指數(shù)期貨，我們的套利空間是現(xiàn)貨ETF和指數(shù)期貨之間的差價(jià)。在建倉(cāng)時(shí)我們就已經(jīng)鎖定兩者之間的差額，待到到期日時(shí)指數(shù)期貨的價(jià)格收斂到現(xiàn)貨的價(jià)格，進(jìn)行平倉(cāng)操作，從而平穩(wěn)獲得無風(fēng)險(xiǎn)套利空間。

在反向套利操作期間，成本主要有：①買賣ETF的傭金和沖擊成本；②買賣指數(shù)期貨合約的傭金和沖擊成本。當(dāng)套利空間大于套利的成本時(shí)，便可以進(jìn)行實(shí)際操作，這樣得到指數(shù)期貨套利的上限是：現(xiàn)貨ETF價(jià)格－交易成本。

這樣，我們得到了指數(shù)期貨區(qū)間定價(jià)模型的上下限：

上限：現(xiàn)貨ETF價(jià)格＋交易成本

下限：現(xiàn)貨ETF價(jià)格－交易成本

當(dāng)指數(shù)期貨的市場(chǎng)價(jià)格在上限和下限之間波動(dòng)時(shí)，我們認(rèn)為指數(shù)期貨價(jià)格比較合理，此時(shí)不存在套利空間。當(dāng)指數(shù)期貨的市場(chǎng)價(jià)格大于所給出的上限時(shí)，存在套利機(jī)會(huì)，可以進(jìn)行正向套利，具體操作是買入一定份額的ETF，賣出指數(shù)期貨；當(dāng)指數(shù)期貨的市場(chǎng)價(jià)格小于所給出的下限時(shí)，可以進(jìn)行反向套利，也就是賣出一定份額的ETF，買入指數(shù)期貨。

案例 

某年7月1日股票市場(chǎng)上證50現(xiàn)貨指數(shù)為1350點(diǎn)，當(dāng)天股指期貨市場(chǎng)上上證50股指期貨8月合約價(jià)位為1420點(diǎn)。假設(shè)交割期為8月20日（當(dāng)月第三個(gè)周五），此時(shí)期現(xiàn)市場(chǎng)是否存在套利機(jī)會(huì)？

根據(jù)股指期貨期現(xiàn)套利步驟：

（1）應(yīng)用股指期貨理論定價(jià)模型計(jì)算當(dāng)前股指期貨合約的合理價(jià)格。

假設(shè)融資年利率r=6%，目前A股市場(chǎng)分紅年股息率在2.6%左右，則當(dāng)前股指期貨合約的合理價(jià)格為：

F=1350+1350×（6%－2.6%）×51/365=1356.4（點(diǎn)）

（2）計(jì)算股指期貨合約無套利區(qū)間，確定套利成本。

假設(shè)借貸利率差為Δr=1%，期貨合約的交易雙邊手續(xù)費(fèi)折合為0.2個(gè)指數(shù)點(diǎn)；市場(chǎng)沖擊成本0.2個(gè)指數(shù)點(diǎn)；股票交易雙邊手續(xù)費(fèi)及市場(chǎng)沖擊成本為1%，那么折算成指數(shù)點(diǎn)：

借貸成本=1350×1%×51/365=1.9（點(diǎn)）

股票交易雙邊手續(xù)費(fèi)及市場(chǎng)沖擊成本=1350×1%=13.5（點(diǎn)）

期貨交易雙邊手續(xù)費(fèi)及市場(chǎng)沖擊成本=0.2＋0.2＝0.4（點(diǎn)）

合計(jì)TC=1.9＋13.5＋0.4=15.8（點(diǎn)）

前面已經(jīng)求得期貨合約的合理價(jià)格為1356.4點(diǎn)，那么：

無套利機(jī)會(huì)區(qū)間上界=1356.4＋15.8=1372.2（點(diǎn)）

無套利機(jī)會(huì)區(qū)間下界=1356.4－15.8=1340.6（點(diǎn)）

無套利機(jī)會(huì)區(qū)間=［1340.6，1372.2］

也就是說，當(dāng)8月期貨合約在1372.2點(diǎn)以上時(shí)進(jìn)行正向套利，或者在1340.6點(diǎn)以下進(jìn)行反向套利才會(huì)盈利；而且漲得越高正向套利越安全，跌得越深反向套利越安全。

（3）判斷是否存在套利機(jī)會(huì)。

此時(shí)8月期貨合約價(jià)格為1420點(diǎn)，大于1372.2點(diǎn)，因此可以確定存在正向套利機(jī)會(huì)。

（4）確定交易規(guī)模，同時(shí)進(jìn)行股指期貨合約與股票交易。

以做1手期貨合約為例，假設(shè)股指期貨合約的保證金為12%，每個(gè)指數(shù)點(diǎn)代表300元，首先在股指期貨上做空1手合約：

需要保證金=1420×300×12%×1=51120（元）

套利交易需要將股指期貨合約持有一段時(shí)間，為防止價(jià)格的短期波動(dòng)需要追加保證金，在資金管理上要留有余地，因此還應(yīng)預(yù)備5萬元資金。

同時(shí)在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買進(jìn)上證50ETF，對(duì)應(yīng)的上證50指數(shù)點(diǎn)為1350點(diǎn)，假設(shè)此時(shí)該基金的成交價(jià)格為1.350元，則需買進(jìn)的基金份額為：

需買進(jìn)上證50ETF份額=1420×300/1.350=315555.6（份）

由于買進(jìn)基金只能是100的整數(shù)倍，大約為315600份。

（5）尋機(jī)結(jié)束套利。

最遲等到8月20日該股指期貨合約交割時(shí)，無論它的結(jié)算價(jià)是多少，這筆套利交易可以盈利：

盈利點(diǎn)數(shù)=1420-1372.2=47.8（點(diǎn)）

盈利金額=47.8×300×1=14340（元）

雖然套利動(dòng)用了527180元\[51120＋315600×1.350＋50000（備用金）\]，只賺了14340元（扣除所有成本后所得利潤(rùn)），收益率約為2.72%（14340/527180×100%），但這是無風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)，比較適合對(duì)安全性要求較高的資金。