股指期貨的資產(chǎn)配置通常又可分為戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置、戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置與市場條件約束下的資產(chǎn)配置這三個層面。

01

戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置

所謂戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置，是指確定股票、債券或其他資產(chǎn)的長期配置比例，從而滿足投資者的風險收益偏好，以及投資者面臨的各種約束條件。投資者確定的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置不因短期資本市場的條件變化而波動，但短期資本市場條件的變化肯定會改變投資者的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置。例如，如果股票市場價格相對債券市場或其他資產(chǎn)的市場價格發(fā)生變化，那么投資組合中股票的比例就會上升。為了重新建立預定的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置，投資者需要改變資產(chǎn)組合的頭寸。這可以通過股指期貨交易進行。

在戰(zhàn)略資產(chǎn)配置制定后的實施階段，投資者可以按照戰(zhàn)略資產(chǎn)配置中規(guī)定的比例，分別買入股指期貨和債券期貨。利用期貨低成本且在沒有什么市場沖擊的情況下立刻建立頭寸。在期貨頭寸建倉完成后，投資者可以逐步在股票市場或在債券市場買入實際資產(chǎn)，并逐步將期貨頭寸平倉。

在戰(zhàn)略資產(chǎn)配置完成后的維持階段，資本市場條件的變化會改變投資者的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置。投資者可以在期貨市場上分別建立股指期貨及債券期貨頭寸迅速恢復其資產(chǎn)分配的原有比例。同樣，在逐步從現(xiàn)貨市場建立相應(yīng)的股票及債券頭寸后，期貨頭寸可以分別進行平倉。

02

戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置

戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置，是指利用發(fā)現(xiàn)的資本市場機會來改變戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置，如預期股票價格上漲時增持股票(相應(yīng)減少債券比例)。戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置是因為某種大類資產(chǎn)收益的預期變化而驅(qū)動。它經(jīng)常是指由于市場過度反應(yīng)而導致的“反向”買賣模式——在價值高估時出售,在價值低估時購買。戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置也可以通過股指期貨等衍生品進行。

若投資者短時間內(nèi)看空市場或某行業(yè)板塊，則可以在期貨市場上賣空股指期貨；若投資者短時間內(nèi)看多市場或某行業(yè)板塊，則可以在期貨市場上買入股指期貨；若在市場發(fā)生調(diào)整或投資者改變其想法后，在期貨市場上進行平倉操作就可以恢復原有的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。

例如，許多證券投資基金，特別是平衡型基金，所投資的資產(chǎn)主要是股票、債券和貨幣市場工具，并且這三種資產(chǎn)都有一定的投資比例。隨著不斷變化的預期通脹率、公司盈利能力的信息，以及不斷調(diào)整的利率政策等市場變化，每一種資產(chǎn)的收益和風險都會發(fā)生變化，實際的資產(chǎn)組合比例會偏離計劃目標。證券投資基金需要重新配置不同資產(chǎn)的投資比例，把組合內(nèi)部分債券轉(zhuǎn)換為股票，或股票轉(zhuǎn)換為債券等。在這種情況下，股指期貨是最有效的方式。例如，某個證券投資基金計劃的資產(chǎn)配置比例是６０％的股票和４０％的債券，隨著股票價格的上升，現(xiàn)在的資產(chǎn)組合配置比例變成７０％的股票和３０％的債券。為了維持計劃的投資目標而不降低資產(chǎn)組合的收益，證券投資基金的管理人可以通過賣出股指期貨使資產(chǎn)組合的配置比例達到意愿的水平，而不需要調(diào)整現(xiàn)有的資產(chǎn)組合。這種操作方式具有市場沖擊成本低、資金成本低的優(yōu)點。

對于證券投資基金來說，由于市場熱點的變化，基金重倉股可能面臨很大的流動性風險，如果基金同時面臨贖回的風險，基金所持有的股票變現(xiàn)將帶來基金凈值較大幅度的下降，而通過股指期貨來進行調(diào)整，基金管理人既可以維持投資組合的流動性，又不降低投資組合的收益。

對比兩種資產(chǎn)配置策略可以發(fā)現(xiàn)，戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置策略只需在期貨市場上通過買賣股指期貨來實現(xiàn)，無須在股票市場上進行股票的交易。戰(zhàn)略資產(chǎn)配置則需要開始時在期貨市場上進行，隨后在現(xiàn)貨市場進行永久性交易。

03

市場條件約束下的資產(chǎn)配置

雖然投資者的目標是使風險可控下的收益最大化，但絕大多數(shù)投資組合的行為都要受到眾多條件的約束。如果基金經(jīng)理希望將全部資產(chǎn)都投資于股票，而法規(guī)限制其必須保持5%的貨幣性資產(chǎn)，為了滿足約束條件的同時達到投資目標，投資組合經(jīng)理可以在持有5%的貨幣性資產(chǎn)的同時持有期貨頭寸，以期貨頭寸替代5%的股票組合，從而達到投資目標。

這種衍生品的使用方法對指數(shù)基金尤其重要。由于5％現(xiàn)金比例的硬性法律要求，我國現(xiàn)有的指數(shù)基金(不包括ETF)最多只能保持95%的股票投資比例，而無法百分之百地跟蹤相應(yīng)的標的指數(shù)，這是目前指數(shù)基金普遍與標的指數(shù)產(chǎn)生一定偏差的主要原因。隨著股指期貨的推出，這種局面可以得到改善。例如，指數(shù)基金可以保持94％的股票倉位，同時用0.6%的資金投資股指期貨，通過股指期貨的杠桿效應(yīng)可以補充另外6％的股票倉位，而剩余5.4％的現(xiàn)金資產(chǎn)可以滿足5％的最低現(xiàn)金要求。

案例

假設(shè)某投資者需經(jīng)常平衡其投資組合內(nèi)國債與股票的投資分配比例。某年國內(nèi)股市恢復性上漲，令他考慮增持股票組合，同時減持國債組合。在9月初，其持有2000萬元上證50指數(shù)成分股組合及2000萬元國債組合。該投資者看好股市前景，打算把股票組合比例增至75%，國債組合減至25%。這就需要在增持1000萬元指數(shù)成分股的同時，減少1000萬元國債。

該投資者采取的配置策略如下：打算賣出最早到期的1000萬元國債，買入9月下旬到期交割的上證50股指期貨。以上述期貨交易操作取代買入1000萬元成分股的現(xiàn)貨市場交易操作活動（手續(xù)費略）。

假如9月2日，該投資者所管理的國債市價為101.125元，當天股票市場上的上證50指數(shù)為2890.93點，上證50股指期貨9月期貨合約價格為2895.2點。

首先計算所需買入的9月合約數(shù)量：

需買入9月期貨合約數(shù)量=1000萬元/（2895.2×300元/點）=11.513手≈12（手）

由于股指期貨交易須為1手的整數(shù)倍，則買入12手。

12手合約所需資金=2895.2×300×12=1042.272（萬元）

于是當天收盤前，該投資者賣出1042.272萬元的國債，同時買入12手9月股指期貨合約。

到了9月18日（第三個星期五），9月股指期貨合約最后交割日結(jié)算時，上證50現(xiàn)指為3199.69點，9月股指期貨合約的最終交割價為3242.69點。股票市場上漲了308.76點（3199.69-2890.93），相當于10.68%（308.76/2890.93×100%）的回報；當天國債市價為101.205元，僅有0.079%\[（101.205-101.125）/101.125×100%\]的回報。

而此時重新配置后的投資組合總價值為：

投資組合價值=期貨合約價值+股票價值+國債價值

=3242.69×300×12/10000萬元+2000×1.1068萬元+（2000-1042.272）×1.079萬元

=1167.3684+2213.6+1033.3885=4414.3569（萬元）

此時，如果采用傳統(tǒng)的到股票市場買入一籃子股票的做法而不買入期貨合約，所得到的投資組合的價值應(yīng)為：

投資組合價值=（2000+1042.272）×1.1068+（2000-1042.272）×1.079=4400.5752（萬元）

結(jié)論：在進行新的資產(chǎn)配置過程中，利用買進股指期貨來替代在股票市場上買入一籃子股票操作，兩者所得到的最終結(jié)果相近，但前者所需要的時間、精力及交易費用則大大降低，省心省力。