一、估值

節(jié)后宏觀情緒和資金面的推動下大宗商品回調(diào)，滬膠因其非標(biāo)基差的修復(fù)，出現(xiàn)了更大幅的下跌。RU主力合約最高從13690元/噸回落至12700元/噸附近，非標(biāo)基差從-2200收斂至-1750上下。

在本輪基差修復(fù)后，59月差也出現(xiàn)環(huán)比回落但仍維持了back結(jié)構(gòu)。

圖1：非標(biāo)基差；RU59價差

數(shù)據(jù)來源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

當(dāng)前RU03合約持倉量處于同比高位，RU05合約持倉量也明顯增加。結(jié)合月間結(jié)構(gòu)與持倉變化可見節(jié)后套利盤入場促使非標(biāo)基差收斂，仍有部分貿(mào)易商因較高的倉單集中度保持謹(jǐn)慎觀望態(tài)度，因此月差未完全修復(fù)。因此博弈層面仍需關(guān)注03合約持倉變動以及交割情況。

圖2：RU持倉量

數(shù)據(jù)來源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

二、驅(qū)動

天膠顯性庫存快速累庫，關(guān)注深淺色膠價差

泰國產(chǎn)區(qū)開始向減產(chǎn)期過渡，國內(nèi)天膠顯性庫存整體處于季節(jié)性累庫階段，近期庫存累庫速度略超預(yù)期。其中混合膠因期價走高正套加倉需求而保持高進口量，因而出現(xiàn)更大的累庫幅度；國內(nèi)、越南停割后淺色膠累庫放緩并逐步進入季節(jié)性去庫階段。

上文已概述當(dāng)前非標(biāo)基差有收斂空間，關(guān)注深淺色膠基本面變化，尤其是庫存拐點與價差關(guān)系，可尋求逢高做縮價差機會。

圖3：天然橡膠顯性庫存；深淺色膠價差

數(shù)據(jù)來源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

成品庫存有所去化，需求仍待驗證

節(jié)前輪胎廠放假偏早，節(jié)后下游復(fù)工復(fù)產(chǎn)，產(chǎn)能逐漸釋放中，開工較節(jié)前有所提升，輪胎廠成品庫存數(shù)據(jù)來看庫存壓力減輕，部分工廠表示去庫速度較快。

圖4：輪胎開工率；輪胎廠成品庫存天數(shù)

數(shù)據(jù)來源：Wind、Qinrex、永安期貨研究院

商用車終端配套與替換仍偏弱。1月重卡市場同環(huán)比雙降，貨運物流環(huán)比好轉(zhuǎn)但速度較慢。從2月初開始，終端市場需求正在環(huán)比升溫，車多貨少、運價較低、貨源不足等情況仍需時間消化，樂觀預(yù)期下部分商家認(rèn)為“觸底反彈”曙光已經(jīng)出現(xiàn)。

2023年1月全國卡客車輪胎經(jīng)銷商庫存總體水平為54.16天，環(huán)比減少4.67天，降幅7.94%；同比減少4.57天，降幅7.78%。年前工廠漲價，銷量預(yù)期普遍不高，因此經(jīng)銷商極少年前備貨，選擇等待復(fù)工后的春季訂貨會，因此我們認(rèn)為當(dāng)前庫存水平下滑合理。

無論是工廠端還是經(jīng)銷商庫存去化均需要關(guān)注其持續(xù)性，當(dāng)前的數(shù)據(jù)并不足以驗證需求轉(zhuǎn)好預(yù)期兌現(xiàn)情況。

圖5：整車貨運物流；卡客車經(jīng)銷商庫存天數(shù)

數(shù)據(jù)來源：Wind、Qinrex、G7、Mytyre、永安期貨研究院

總結(jié)

當(dāng)前處于國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)、政策真空期，RU估值偏中性，需求尚待驗證，資金博弈也提升了交易難度，單邊來看上下空間均有限，可關(guān)注逢高做縮深淺色膠價差機會。

風(fēng)險點：宏觀風(fēng)險；天氣擾動；政策超預(yù)期等。