第一部分    前言概要

國(guó)際原油的運(yùn)輸是基于原油的主產(chǎn)地與消費(fèi)地分布不同而產(chǎn)生的行業(yè)。原油油輪行業(yè)的上游主要為船舶建造廠商、能源開采公司、大型貿(mào)易商等；下游則是原油煉化企業(yè)、貿(mào)易商等。油運(yùn)行業(yè)本身雖然是重資本行業(yè)，但是由于集中度不高，各船東公司在運(yùn)輸服務(wù)環(huán)節(jié)往往難以體現(xiàn)出較競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更強(qiáng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。長(zhǎng)期以來(lái)，供過(guò)于求的格局導(dǎo)致油輪船東公司對(duì)于上下游的議價(jià)能力相對(duì)有限，在全球原油供需相對(duì)平衡的格局下，船東公司更多在扮演運(yùn)價(jià)追隨者的角色。

第二部分  原油油輪產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂?/strong>

國(guó)際原油的運(yùn)輸是基于原油的主產(chǎn)地與消費(fèi)地分布不同而產(chǎn)生的行業(yè)。根據(jù)BP報(bào)告，全球原油出口主要集中在中東、俄羅斯、西非、北美和中南美洲，占全球原油出口的9成以上；主要原油進(jìn)口國(guó)為美國(guó)、歐洲、中國(guó)、印度和日本，2022年約占全球原油進(jìn)口的72.5%。

原油油輪行業(yè)的上游主要為船舶建造廠商、能源開采公司、大型貿(mào)易商等；下游則是原油煉化企業(yè)、貿(mào)易商等。

一、原油油輪上游行業(yè)

1、造船廠商

船舶持有成本是油輪公司重要成本項(xiàng)，油輪公司獲得超額利潤(rùn)的關(guān)鍵取決于船舶造價(jià)和運(yùn)價(jià)，因此當(dāng)前新造船價(jià)格以及油輪公司對(duì)未來(lái)運(yùn)價(jià)預(yù)期決定了油輪公司當(dāng)下造船訂單的意愿。除此之外，船廠產(chǎn)能周期也會(huì)放大油輪行業(yè)周期波動(dòng)的幅度。

截至2023Q1，原油新船訂單占比處于歷史低位，其中10K+DWT原油油輪僅占8.97%：受到新造船價(jià)格高漲、船廠排期時(shí)間較長(zhǎng)、LNG/燃油雙燃料油輪誕市等因素帶來(lái)的不確定性，原油的訂單量降到近26年的歷史低位，2023Q1止的訂單量?jī)H為2.66mdwt（過(guò)去22年的均值為23.43mdwt），其中10K+DWT原油油輪占現(xiàn)有船隊(duì)近12%。截至目前，原油油輪新船排期已到2026-2027年，其中原油VLCC新船排產(chǎn)已到2026年。2023-2024年船舶交付計(jì)劃基本定型。

目前油輪新船造船意愿較低，一條VLCC船從下單到下水需要3-4年左右的時(shí)間，市場(chǎng)較難預(yù)測(cè)到2026年運(yùn)價(jià)情況，船東公司不希望2008年油輪大幅供給入市、造成運(yùn)價(jià)跳水的情況再次重演。除此以外，當(dāng)前資產(chǎn)價(jià)格處于高位，造船經(jīng)濟(jì)性差，驅(qū)動(dòng)供給減少。2023年3月，VLCC、蘇伊士、阿芙拉油輪新船價(jià)格較去年同期分別增長(zhǎng)4.35%、4.55%、5.83%，均超過(guò)去10年新船均價(jià)。

2、燃料油成本

燃料油成本是油輪公司重要成本之一。在環(huán)保技術(shù)公約的約束之下，使用不同燃料油的船舶經(jīng)濟(jì)型相差較大，安裝脫硫裝置的船舶可使用價(jià)格較低的高硫燃料油，去年7月中旬高低硫燃料油價(jià)差一度達(dá)到541美元/噸的高位，安裝脫硫裝置的船舶TCE溢價(jià)在擴(kuò)大，不過(guò)近期該溢價(jià)已有所回落，截至2023年3月上旬，TCE溢價(jià)已回落至150美元/噸附近。

EEXI已于2023年1月1日落地，規(guī)定要求：現(xiàn)有船舶在2023年的年度檢驗(yàn)中一次性滿足所要求EEXI值（EEDI2/3階段標(biāo)準(zhǔn)）。目前仍有40%左右的船未滿足EEXI規(guī)定要求，將主要通過(guò)降低航速、使用節(jié)能裝置或者切換至替代燃料等措施來(lái)達(dá)到EEXI要求。以上三種，降速是最經(jīng)濟(jì)的方式。

由于新增船舶供給乏力，且船齡較老，預(yù)計(jì)拆船比例或?qū)⒂兴嵘?。受?023-2025年環(huán)保指標(biāo)影響，預(yù)計(jì)船舶將在最遲25年前會(huì)迎來(lái)一次拆船潮，此舉將進(jìn)一步壓縮船運(yùn)供給。在CII實(shí)質(zhì)生效后，碳稅負(fù)擔(dān)和改造成本將導(dǎo)致一批老船在2026年失去合規(guī)證明。CII認(rèn)證要求于2023年1月1日生效，CII將船舶碳強(qiáng)度評(píng)級(jí)為A、B、C、D或E，若連續(xù)三年評(píng)級(jí)為D或一年評(píng)級(jí)為E的船舶，將必須提交糾正措施計(jì)劃，否則船舶的合規(guī)證明將無(wú)效?；贑II的碳稅系統(tǒng)，對(duì)于CII表現(xiàn)低于基準(zhǔn)的船舶根據(jù)每噸CO2進(jìn)行付費(fèi)，對(duì)于CII表現(xiàn)高于基準(zhǔn)的船舶獲得獎(jiǎng)勵(lì)。

就高低硫油價(jià)差而言，若價(jià)差持續(xù)走擴(kuò)，則安裝脫硫塔可能性增加?？紤]到老船大多未安裝脫硫塔，在運(yùn)價(jià)高位運(yùn)行時(shí)，若高低硫油價(jià)差擴(kuò)大，燃燒低硫油的老船盈利能力將減弱，可能將促進(jìn)船只進(jìn)船塢安裝脫硫塔，船只進(jìn)塢安裝時(shí)間大約為45天-2個(gè)月。

二、原油油輪行業(yè)

原油油輪主力船型主要包括超大型油輪（VLCC，20萬(wàn)以上載重噸）、蘇伊士船型（Suezmax，12.5-20萬(wàn)載重噸）和阿芙拉船型（Aframax，8.5-12萬(wàn)載重噸）。由于長(zhǎng)航線可以分?jǐn)傔\(yùn)輸成本，因此VLCC的運(yùn)價(jià)可以作為原油油輪景氣度最直接、最簡(jiǎn)單的觀測(cè)指標(biāo)之一。

全球主要的原油出口地區(qū)為中東、美國(guó)、西非、俄羅斯和南美等地，主要的原油進(jìn)口地區(qū)有亞洲、歐洲和美國(guó)等。全球的原油油輪貿(mào)易航線圍繞出口國(guó)-進(jìn)口國(guó)展開，其中VLCC油輪主要活躍在運(yùn)距長(zhǎng)、運(yùn)量大的中東-東亞、中東-美灣、美灣-東亞等航線上，代表航線有TD1和TD3等；蘇伊士型原油油輪的航線分布較為零散，主要有中東-印度次大陸、西非-歐洲、美灣-歐洲等航線上，代表航線有TD5、TD6、TD20等；阿芙拉型原油油輪主要分布在短程航線上，以歐洲為目的的航線占據(jù)該穿行運(yùn)力部署的較大比重，代表航線有TD7、TD17、TD25等。

截至2022年，全球原油油輪船隊(duì)共計(jì)2199艘，合計(jì)4.35億載重噸，較2021年運(yùn)力規(guī)模增長(zhǎng)了1.62%。其中，VLCC船型共計(jì)有849艘，合計(jì)2.62億載重噸，以載重噸占總船隊(duì)運(yùn)力的60%；蘇伊士原油油輪622艘，合計(jì)9.7千萬(wàn)載重噸，以載重噸占總船隊(duì)運(yùn)力的22%；阿芙拉原油油輪670艘，合計(jì)7.35千萬(wàn)載重噸，以載重噸占總船隊(duì)運(yùn)力的17%。此外，還有1%的巴拿馬型原油油輪。

VLCC原油油輪中超過(guò)50%的運(yùn)力在中東-東亞的航線上，該航線上的貿(mào)易量占全球原油總貿(mào)易量的25%，其中，中東-中國(guó)貿(mào)易量占比超過(guò)一半。

三、原油油輪下游行業(yè)

原油油輪服務(wù)于全球原油海運(yùn)貿(mào)易，海運(yùn)是全球原油貿(mào)易的主要履約方式。據(jù)BP數(shù)據(jù)顯示，2022年全球原油海運(yùn)貿(mào)易量為3950萬(wàn)桶/天。從地區(qū)上分布上來(lái)看，2022年全球原油海運(yùn)進(jìn)口量近60%發(fā)生在亞太地區(qū)。產(chǎn)銷地分布不均導(dǎo)致同一地區(qū)的原油產(chǎn)量和煉油產(chǎn)能不匹配，例如亞太地區(qū)煉油產(chǎn)能占全球總產(chǎn)能的35%左右，而該地的原油產(chǎn)量尚不達(dá)全球占比的10%。

第三部分  原油油輪供需分析

一、供給端

原油油輪供給端受多個(gè)因素影響，除了現(xiàn)有運(yùn)力以外，還有交付運(yùn)力、拆解運(yùn)力、產(chǎn)能利用率、航速等。就交付運(yùn)力而言，是指從簽訂造船合同（新簽訂單）到開始建造（手持訂單），再到交付（交付量）的過(guò)程，大致需要經(jīng)歷2年左右的建造周期；其次是拆解運(yùn)力，老齡船舶占比決定了該船型可拆解運(yùn)力的空間，與此同時(shí)，拆船價(jià)格以及船東對(duì)未來(lái)船舶運(yùn)價(jià)的預(yù)期將影響船東的拆船決策；產(chǎn)能利用率也是影響供應(yīng)端的重要因素之一，指的是除去市場(chǎng)上冷/熱停閑置運(yùn)力和用于浮艙的運(yùn)力以外，可得到在市場(chǎng)上活躍的運(yùn)力情況；最后，航速的提高或者降低也會(huì)釋放或者吸收一部分市場(chǎng)運(yùn)力，從而影響油輪的供給端變化。

從運(yùn)力交付情況來(lái)看，低交付將有利于供給端的改善。據(jù)Clarksons數(shù)據(jù)顯示，2022年油輪新船交付208艘，主要是由于集裝箱、干散等船舶集中下單導(dǎo)致船臺(tái)供應(yīng)緊張，導(dǎo)致2022年油輪運(yùn)力交付量下降。從拆解情況來(lái)看，2022年油輪船隊(duì)拆船數(shù)量不及預(yù)期，整體拆解載重噸同比2021年大跌62%；其中，VLCC船型拆解量大幅低于預(yù)期，拆解載重噸同比下降75%。受油輪船隊(duì)船齡結(jié)構(gòu)和IMO新規(guī)即將生效的雙重影響，預(yù)計(jì)未來(lái)拆船市場(chǎng)活躍度有所提升，不過(guò)考慮到俄油“影子船隊(duì)”擴(kuò)大的潛在可能性以及中小船市場(chǎng)收益處于高位震蕩態(tài)勢(shì)，或?qū)⑼侠鄄鸫铀俨椒?。從浮艙?shù)量來(lái)看，據(jù)統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前VLCC船型的浮艙數(shù)量已從2020年峰值逐漸下降至39艘，接近2019年水平，預(yù)計(jì)進(jìn)一步釋放的空間有限。2022年在俄烏沖突、歐洲供應(yīng)危機(jī)刺激下，油價(jià)持續(xù)高企，呈現(xiàn)近高遠(yuǎn)低的貼水結(jié)構(gòu)，抑制了儲(chǔ)油需求，因此預(yù)計(jì)浮艙套利空間有限。

船東做出拆解決策是船舶繼續(xù)運(yùn)營(yíng)可盈利空間、出售給拆船市場(chǎng)的利潤(rùn)以及對(duì)未來(lái)運(yùn)費(fèi)市場(chǎng)預(yù)期的三大博弈。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，拆船數(shù)量與運(yùn)費(fèi)、拆船價(jià)格呈現(xiàn)高度相關(guān)性。拆船價(jià)格處于高位且運(yùn)費(fèi)市場(chǎng)低迷時(shí)。拆船量增加。而拆船價(jià)格則受到拆船市場(chǎng)本身供需的影響，拆船市場(chǎng)的供給端是市場(chǎng)上待拆解的運(yùn)力，老齡船隊(duì)的占比、運(yùn)費(fèi)市場(chǎng)的興衰以及環(huán)保法規(guī)等都會(huì)對(duì)供應(yīng)端造成影響；與之對(duì)應(yīng)的需求端是現(xiàn)金買家的可獲得利潤(rùn)，即船舶被拆解后的廢鋼價(jià)值，除此之外，還需關(guān)注拆船廠當(dāng)?shù)刎泿艃睹涝獏R率等。

拆船船齡的高峰一般出現(xiàn)在20年和25年。船舶在運(yùn)營(yíng)中需要每5年進(jìn)行一次特檢，且在特檢的第二至第三年期間進(jìn)行中檢。對(duì)于超過(guò)15年船齡以上的油輪來(lái)說(shuō)，需要每30個(gè)月進(jìn)行一次中檢。由于每次檢查的費(fèi)用會(huì)隨著船齡的遞增而增加，因此出于成本考慮，大部分船東會(huì)選擇在特檢臨期時(shí)進(jìn)行船舶拆解。

就產(chǎn)能利用率而言，目前已回升至接近正常水平，預(yù)計(jì)后續(xù)可釋放的運(yùn)力有限。目前，VLCC、蘇伊士和阿芙拉原油油輪船隊(duì)的產(chǎn)能利用率分別達(dá)到了90%、92%和88%左右。

二、需求端

原油油輪的需求端主要受原油海運(yùn)貿(mào)易量和運(yùn)距兩大因素影響。運(yùn)距是海運(yùn)周轉(zhuǎn)量中的重要組成部分，雖然從短期來(lái)看，由于產(chǎn)油國(guó)的產(chǎn)能較為剛性，運(yùn)距的作用很少出現(xiàn)較為明顯的變化，但是當(dāng)全球產(chǎn)油國(guó)格局發(fā)生變化或者主流航線發(fā)生改變時(shí)，則會(huì)發(fā)生供需錯(cuò)配的現(xiàn)象。

回顧歷史，有三次運(yùn)距提升帶來(lái)油輪行業(yè)的需求增長(zhǎng)。第一次是20世紀(jì)六、七十年代，蘇伊士運(yùn)河關(guān)閉，中東-歐美的運(yùn)輸線路出現(xiàn)了明顯的改變，油輪需要繞行好望角，造成運(yùn)距大幅拉升，直接導(dǎo)致了全球油運(yùn)的平均航程拉長(zhǎng)。第二次是2009年起美國(guó)頁(yè)巖油革命成功，原油產(chǎn)量大幅增長(zhǎng)，近年美國(guó)出口石油數(shù)量大幅增長(zhǎng)，美油代替了部分遠(yuǎn)東地區(qū)對(duì)于中東石油的需求。美灣-遠(yuǎn)東的運(yùn)距為中東-遠(yuǎn)東運(yùn)距2.4倍以上，也就是說(shuō)同樣的貿(mào)易量下，美油出口創(chuàng)造的原油周轉(zhuǎn)量為主流TD3C航線的2.4倍以上。第三次則是近期俄烏沖突后、俄油禁運(yùn)，對(duì)于俄羅斯原油出口的制裁而言，貿(mào)易流向發(fā)生改變，油運(yùn)運(yùn)距加長(zhǎng)。制裁前俄羅斯原油出口已大規(guī)模向亞太地區(qū)轉(zhuǎn)向，而歐洲原油進(jìn)口則主要由中東資源補(bǔ)充。俄羅斯海運(yùn)原油裝船量?jī)H在禁運(yùn)開始后的兩周出現(xiàn)明顯降量，隨后供應(yīng)恢復(fù)至正常水平。對(duì)于俄羅斯成品油出口的制裁而言，俄羅斯中輕質(zhì)成品油出口可能被亞太、中南美、非洲等傳統(tǒng)進(jìn)口地部分吸收；歐盟中輕質(zhì)成品油進(jìn)口則改由從中東和亞太地區(qū)進(jìn)口，美國(guó)此前出口至中南美地區(qū)的貨量也轉(zhuǎn)移至歐洲。而燃料油方面，則繼續(xù)沿著疫情前的路徑變化，即俄羅斯出口至亞太和中東，歐洲增加進(jìn)口中東燃料油資源。

就原油海運(yùn)貿(mào)易量而言，原油產(chǎn)油國(guó)的出口量和消費(fèi)國(guó)的進(jìn)口量共同決定了原油的貿(mào)易量，需要特別注意的是，消費(fèi)國(guó)的進(jìn)口量不僅取決于該國(guó)對(duì)進(jìn)口原油的需求，還需要關(guān)注庫(kù)存變化。例如，根據(jù)EIA預(yù)測(cè)，2023年底，原油庫(kù)存距離歷史最高的12億桶有4億桶的補(bǔ)庫(kù)空間。2022年美國(guó)釋放的1.8億桶原油戰(zhàn)略儲(chǔ)備主要為中質(zhì)原油，目前戰(zhàn)略儲(chǔ)備中中質(zhì)原油庫(kù)存已處于低位，補(bǔ)充該部分庫(kù)存主要依賴于進(jìn)口，后續(xù)需關(guān)注該部分補(bǔ)庫(kù)對(duì)油輪產(chǎn)生的影響。諸如此類，OECD、中國(guó)等消費(fèi)國(guó)的原油庫(kù)存變化均影響著原油海運(yùn)貿(mào)易量。