一、美豆季度庫存低于市場預(yù)期，潛在美豆舊作產(chǎn)量高估？

美豆和美玉米(2704, -17.00, -0.62%)季度庫存報告利多。首先，從美豆總庫存的角度來看，截止到3月1日美豆庫存為16.85億蒲氏耳，低于市場平均預(yù)期的17.42億蒲氏耳，及去年同期的19.32億蒲氏耳。單數(shù)據(jù)層面線性外推，若按照市場平均預(yù)期，美豆庫存同比差為1.9億蒲氏耳，剛好持平產(chǎn)量差。而實際上目前庫存差為2.46億蒲氏耳，則潛在美豆舊作產(chǎn)量或被高估？當(dāng)然，更準(zhǔn)確地理解是當(dāng)下美豆供應(yīng)比市場預(yù)期的要少，支撐偏緊格局。其次，從美豆庫存結(jié)構(gòu)來看，美豆農(nóng)銷售進度與去年同期差不多，高達82%，但貿(mào)易環(huán)節(jié)和工廠等下游庫存比去年同期少了2.46億蒲氏耳。因此無論是總量還是結(jié)構(gòu)上，今年美豆供給比去年同期偏緊，且潛在舊作產(chǎn)量被高估。

表1：美豆庫存低于市場平均預(yù)期（3月1日美豆庫存，Unit：1，000bushels）

資料來源：USDA，招商期貨

表2：美玉米庫存低于市場平均預(yù)期（3月1日美玉米庫存，Unit：1，000bushels）

資料來源：USDA，招商期貨

二、美豆新作面積低于市場預(yù)期，內(nèi)卷或是常態(tài)

美豆新作面積利多，而谷物利空。3月底USDA報告正式拉開了北美新作的序幕，市場供應(yīng)的焦點將逐步轉(zhuǎn)移到美新作。美豆新作面積預(yù)期為8751萬英畝，低于市場平均預(yù)期的8824萬英畝，持平于去年同期。而美谷物面積均高于市場預(yù)期和去年同期，說明了在利潤比較優(yōu)勢下谷物擴種意愿強。其次，我們也留意到了，盡管近些年整體美農(nóng)作物處于相對高價下，但整體總面積趨于平緩，更多是通過面積之爭去分配，內(nèi)卷或是常態(tài)。且長周期下，未來北美季產(chǎn)量的提升更多是通過單產(chǎn)增長去實現(xiàn)。

表3：美豆新作面積低于市場平均預(yù)期，而谷物新作面積高于市場平均預(yù)期（Mln Acres）

資料來源：USDA，招商期貨

圖1：美豆和美玉米種植總面積逼近歷史高點

資料來源：USDA，招商期貨

三、全球舊作偏緊、北美新作面積持平，中期近強遠弱

22/23年度全球大豆供需仍大概率維持偏緊格局。目前布交所最新預(yù)期阿根廷大豆產(chǎn)量為2500萬噸，而USDA預(yù)估是在3300萬噸，潛在一定的下調(diào)空間。若按對半下調(diào)，則當(dāng)季全球大豆產(chǎn)量和需求預(yù)期剛好持平，因此全球大豆庫存難以重建，仍維持去年同期偏緊格局。新作維度，北美新作開始成為市場的焦點，且最新面積預(yù)期與去年同期持平，能否增產(chǎn)大概率依賴于天氣，且考慮22-23年度全球仍是低庫存狀態(tài)，階段性依賴于美豆新季供應(yīng)。因此，全球大豆市場在美豆新季未確認豐產(chǎn)前或呈現(xiàn)高位震蕩格局，特別是在巴西階段性賣壓結(jié)束后，全球油料蛋白市場將呈現(xiàn)近強遠弱格局，中期潛在月間正套機會。

圖2：全球大豆舊作庫存偏緊

資料來源：USDA，招商期貨

表4：美豆新作取決于單產(chǎn)

資料來源：USDA，招商期貨