2022年10月份以來(lái)，煤炭?jī)r(jià)格急轉(zhuǎn)直下，帶動(dòng)甲醇、尿素、雙焦、硅鐵、工業(yè)硅等煤炭相關(guān)品種走弱，尤其春節(jié)后顯著回落。近期，北港煤炭?jī)r(jià)格出現(xiàn)加速下行趨勢(shì)，連續(xù)跌破1000元/噸、900元/噸關(guān)口，截至發(fā)稿日，北港煤價(jià)已至855元/噸，較之高點(diǎn)幾近腰斬。

煤炭的弱，我們認(rèn)為其主要癥結(jié)在于供給。從澳煤“進(jìn)口限制放開(kāi)”引發(fā)的預(yù)期回落，到“內(nèi)外煤價(jià)倒掛”下的價(jià)格（預(yù)期）修復(fù)，再到原煤產(chǎn)量及煤炭進(jìn)口的超預(yù)期攀升，供給端一直是2023年以來(lái)煤炭?jī)r(jià)格走勢(shì)變化的內(nèi)在主要邏輯。

煤炭當(dāng)前正面臨著高產(chǎn)量、高進(jìn)口、高庫(kù)存、“低需求”這樣一個(gè)“三高一低”的壓力。通過(guò)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我們能夠清晰地看到，煤炭的“低需求”并非實(shí)際意義上的低，相反，我們認(rèn)為煤炭的電力需求相對(duì)強(qiáng)勁，尤其在3、4月份（從電廠日耗可以明顯看出）。因此，我們更愿意將之（“低需求”）理解為相較于供給而言的相對(duì)低。

據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)，1-4月份,我國(guó)全社會(huì)累積用電量增速為4.7%。其中，受出口帶動(dòng)（3月份以人民幣記出口增速當(dāng)月同比+23.4%，4月份+16.8%），3月份及4月份用電量當(dāng)月同比增速達(dá)5.92%及8.3%，這也帶動(dòng)3、4月份發(fā)電增速分別達(dá)6.38%及8.03%。

從各發(fā)電板塊貢獻(xiàn)來(lái)看，水電因受降雨及水位影響，表現(xiàn)低迷，其中3、4月份水電同比出現(xiàn)顯著下滑，分別降17.66%及26.64%（1-4月份累計(jì)降13.46%或421.3億千瓦時(shí)）。但今年風(fēng)力資源十分豐富，使得3、4月份風(fēng)電同比增速達(dá)8.45%與30.11%（1-4月份累計(jì)增28.46%或644.6億千瓦時(shí)，大幅的增速來(lái)自于風(fēng)力以及裝機(jī)，4月份風(fēng)電裝置月均利用小時(shí)數(shù)突破8小時(shí)/天，達(dá)8.37小時(shí)/天，創(chuàng)歷史之最）。同時(shí)，光伏裝機(jī)也在顯著釋放，1-4月份光伏發(fā)電累計(jì)增23.76%或162.4億千瓦時(shí)。

風(fēng)電及光伏的發(fā)力填補(bǔ)了大部分水電缺失的影響，而火電則擔(dān)起了需求增量的部分。1-4月份火電同比增速為4.47%或832.3億千瓦時(shí)，其中3、4月份火電同比增速更是分別達(dá)到了9.34%以及12.32%，這是我們認(rèn)為煤炭實(shí)際電力需求并不弱，反而十分強(qiáng)勁的原因，也是體現(xiàn)在煤炭日耗上3、4月份數(shù)據(jù)如此高的原因。

回頭來(lái)看供給端，據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)，1-4月份我國(guó)原煤產(chǎn)量15.267億噸，累計(jì)同比增5.45%或7896萬(wàn)噸。煤及褐煤進(jìn)口1.425億噸，累計(jì)同比增88.94%%或6707萬(wàn)噸。原煤總供給（產(chǎn)量+進(jìn)口）累計(jì)同比增9.59%或1.46億噸，該增速遠(yuǎn)高于需求。

同時(shí)，在供求增速差異之下，我們直觀地看到了南北方港口以及電廠煤炭庫(kù)存的大幅累積及顯著高企，尤其當(dāng)大秦線的春檢無(wú)法幫助北方港口有效消化高庫(kù)存壓力后，當(dāng)春檢結(jié)束，大秦線發(fā)運(yùn)的恢復(fù)使得港口庫(kù)存壓力更加凸顯。

港口庫(kù)存的高企造成貿(mào)易商降價(jià)出貨壓力，而電廠同比顯著高企的庫(kù)存則表明今年電廠迎峰度夏的備煤工作可能已經(jīng)基本完成，這削弱了市場(chǎng)對(duì)于電廠的補(bǔ)庫(kù)預(yù)期，進(jìn)一步打壓了貿(mào)易商原本就已“岌岌可?！钡男判?。

因此，我們不難看出，煤炭下行的壓力主要源自于高供給。煤炭?jī)r(jià)格的顯著、持續(xù)回落是2021年以來(lái)偏緊的供求結(jié)構(gòu)因高供給得到邊際改善之后對(duì)于前期市場(chǎng)所給予的超額估值的擠出和向下游轉(zhuǎn)移，而需求在淡季的季節(jié)性回落顯然突出了這一點(diǎn)。

如果說(shuō)高供給是煤炭?jī)r(jià)格的內(nèi)在壓力，那么高企的庫(kù)存就是高供給的具象顯化，是“壓死”價(jià)格的最后稻草，這或可解釋近期煤炭?jī)r(jià)格的加速回落。

展望后市，我們認(rèn)為年內(nèi)高供給的格局仍未發(fā)生改變。從煤炭主產(chǎn)區(qū)，主要“三西”及新疆地區(qū)，所公布的2023年煤炭生產(chǎn)目標(biāo)計(jì)劃以及當(dāng)前的增產(chǎn)進(jìn)度來(lái)看，全年預(yù)計(jì)1.66億噸的增量當(dāng)前已完成47.59%（得益于新疆預(yù)期外的超額增量，山西進(jìn)度為37.88%，內(nèi)蒙進(jìn)度為21.53%），雖然高于平均進(jìn)度，但余量分到未來(lái)各月（5-8月），仍有月均1200萬(wàn)噸的原煤產(chǎn)量增量需求，折合可支撐火電增發(fā)約400億千瓦時(shí)（約合豐水期水電當(dāng)月總量的30%）。

高供給或?qū)⒗^續(xù)給予煤炭?jī)r(jià)格壓力，加之風(fēng)、光等新能源發(fā)電的重點(diǎn)發(fā)展及其規(guī)模、占比的逐步提升（增加了對(duì)于水電缺失情況下火電負(fù)荷的替代補(bǔ)充），我們預(yù)計(jì)煤炭?jī)r(jià)格（年內(nèi)）或繼續(xù)朝著合理區(qū)間回落。雖然我們認(rèn)為未來(lái)水電的壓力依舊較大（從降雨及來(lái)水依舊偏弱角度），但其對(duì)于火電的額外需求增量或有限，尤其考慮風(fēng)、光對(duì)于水電缺口的可能補(bǔ)充。