“這是我20年種地以來遇到的最反常一年”——新疆圖木舒克某棉農(nóng)

2023年植棉的反常主要體現(xiàn)在：

1、4月30日新疆發(fā)布寒潮預(yù)期，當(dāng)時預(yù)計(jì)5月1日至3日，北疆大部、哈密市的最低氣溫將下降8℃以上，局地降溫10℃以上。從現(xiàn)實(shí)上看，五月初新疆棉花主產(chǎn)區(qū)氣溫驟降至零下4度，幼苗面臨生長困境。低溫或?qū)е掠酌绮『蛏L遲緩。

2、生長遲緩已是共識，南疆主產(chǎn)區(qū)棉花生長較往年落后15-20天，在打頂（抑制生長）的時間既定在7月初的前提下，株高不足將抑制坐果數(shù)量。此外，棉桃成熟的時間后移，按經(jīng)驗(yàn)邏輯伏前桃的重量6克，秋后桃的重量4-5克，今年預(yù)計(jì)秋后桃的比例顯著高于以往。

3、兵團(tuán)多有改種的現(xiàn)實(shí)，棉花種植面積向大豆，玉米和辣椒轉(zhuǎn)移。

新疆，位于亞歐大陸的內(nèi)陸地區(qū)，在帕米爾高原和青藏高原的阻隔之下，海洋水汽很難抵達(dá)，終年受到大陸的氣團(tuán)控制，降水稀少，氣候干旱。2023年5月初源自西伯利亞的強(qiáng)冷空氣坐鎮(zhèn)新疆，天山以北氣溫驟降，庫爾勒遭遇強(qiáng)降雪——胡天五月即飛雪。

我們此前曾一度強(qiáng)調(diào)氣象正趨不穩(wěn)定：北極的冰蓋面積減小——極地低壓減弱——西風(fēng)帶紊亂——寒潮向南亂涌，2021年美國的也曾面臨極地渦旋，不知道5月立夏時節(jié)新疆面臨大雪是否是第一次，但一定不是最后一次。

本輪棉花上行突破的時點(diǎn)恰恰是4月24日預(yù)見寒潮的時候，毫無意外的是供應(yīng)再度成為引爆多頭計(jì)價的導(dǎo)火索，棉花期貨價格一度從14000以下上行至16000上方。

資料來源：中國棉花網(wǎng)，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

伴隨著越來越多的調(diào)研力量駛向新疆，在互聯(lián)網(wǎng)強(qiáng)大的傳播能力下，棉花減產(chǎn)的討論逐步成為市場共識。全疆面積降幅10%，單產(chǎn)降幅5%，全疆棉花或面臨14%-15%的減產(chǎn)壓力。如圖所示，按我們對于平衡表的預(yù)估，23-24年度我國棉花產(chǎn)量或降低至528萬噸左右，同比降低12%（去年豐產(chǎn)），期末庫存面臨近100萬噸的去庫幅度。

除了復(fù)述過往，我們更期待去拼湊未來。當(dāng)前市場充盈著對于減產(chǎn)的討論，但按照我們的經(jīng)驗(yàn)邏輯，市場對于減產(chǎn)的定價相對迅速，即減產(chǎn)帶來的多頭敘事邏輯天然有時限，本文主要迎向未來的分歧：

1、海外棉花能否迎來減產(chǎn)共振

2、超預(yù)期的紡服出口維持時間（國內(nèi)近端的需求疲弱已基本無分歧）

3、如何看待風(fēng)險(xiǎn)偏好走弱時期的棉花減產(chǎn)定價

正如上文所言，我們擔(dān)憂因?yàn)橹蒙碛谟懻?，?yàn)證減產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)，或放大供應(yīng)緊縮的影響，并在向往奇跡的群體無意識中高估減產(chǎn)幅度，因此我們嘗試綜合多因素去討論，畢竟棉花是全球定價。

01-海外棉花能否迎來減產(chǎn)共振

當(dāng)我們著眼于海外的棉花供需時，首先必須接受的是各大機(jī)構(gòu)仍舊在需求走弱的現(xiàn)實(shí)中計(jì)價未來：

資料來源：USDA，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

A、美國農(nóng)業(yè)部：2023年度全球棉花產(chǎn)銷存預(yù)測: 2023年度全球棉花產(chǎn)量2519萬噸，同比下降0.57%:全球棉花消費(fèi)量2531萬噸，同比增長6.02%，產(chǎn)需缺口12萬噸。但比起遠(yuǎn)期的微小缺口市場更重視：2022年度全球棉花產(chǎn)量2533萬噸，同比增長0.50%，創(chuàng)近三年來最高水平;消費(fèi)量2387萬噸同比下降5.41%，創(chuàng)2013年度以來最低水平。ICAC預(yù)計(jì)，2022/23年度全球棉花維持產(chǎn)大于需的狀態(tài)，棉花產(chǎn)量為2455萬噸，消費(fèi)量為2379萬噸，產(chǎn)大于需76萬噸,貿(mào)易量為898萬噸，期末庫存2019萬噸。

未來23-24年度全球庫銷比有所降低，但尚難以與10/11,16/17年度的緊張相提并論。

資料來源：USDA，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究（棉花市場年度為當(dāng)年9月-次年8月）

B、美國農(nóng)業(yè)部：美國棉花雖然在23-24年度將向大豆/玉米讓渡出250萬英畝的種植面積，但是23-24年仍舊有望實(shí)現(xiàn)同比增產(chǎn)（22-23年度棄耕過于嚴(yán)重，收獲面積對比：22-23 731萬英畝 VS 23-24 871萬英畝），且在5月報(bào)告去庫預(yù)期的利多下，美棉依舊維持弱勢。

C、全球主要產(chǎn)量國家均尚無顯著的產(chǎn)量威脅

資料來源：USDA，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

02、超預(yù)期的紡服出口維持時間（國內(nèi)近端的需求疲弱已基本無分歧）

在此議題上，分化的預(yù)期是超預(yù)期的出口 VS 歐美抵制&訂單轉(zhuǎn)移。超市場預(yù)期的是3月份以來我國紡織服裝出口的強(qiáng)度，均創(chuàng)下了至少5年以來的最高水平。這也一度在4月份出口數(shù)據(jù)公布之時引發(fā)多頭發(fā)力突破1萬5關(guān)口。

資料來源：USDA，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

但擺在我國紡服出口上的兩大關(guān)鍵隱憂是：A、不可逆的訂單轉(zhuǎn)移趨勢；B、趨勢走弱的歐美需求

A、不可逆的訂單轉(zhuǎn)移趨勢

美國商務(wù)部相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，我國紡織品服裝在美國進(jìn)口額中的占比峰值出現(xiàn)在2010年，當(dāng)年占比為41.2%，此后逐年回落，2023年一季度已降至20.6%。作為對比，從2010年到2022年，越南、印度、孟加拉在美國紡織品服裝進(jìn)口額中的合計(jì)占比從16.9%提高到30.8%

B、趨勢走弱的歐美需求

在需求低迷、庫存高位的情況下，美國進(jìn)口美國Inventory Planner最近調(diào)查顯示，一季度后仍有近半數(shù)時裝店庫存過剩。

我們發(fā)現(xiàn)美國服裝及服裝面料批發(fā)商庫存銷售比與中國紡織服裝、服飾業(yè)出口數(shù)量指數(shù)存在比較顯著的相關(guān)性，在中美的服裝貿(mào)易上，美國的庫存銷售比領(lǐng)先于中國出口4-5個月，可以作為相對可靠的中國出口的先行指標(biāo)。

資料來源：Wind，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

未來美國和歐洲需求轉(zhuǎn)弱的預(yù)期仍舊難以證偽，因此對于當(dāng)前的中國服裝出口需求尚不能以線性外推的方式言說未來。

03-如何看待風(fēng)險(xiǎn)偏好走弱時期的棉花減產(chǎn)定價

商品之間即便橫跨產(chǎn)業(yè)鏈，仍舊清晰地存在肉眼可見的聯(lián)動性，布倫特原油與棉花價格趨勢在下跌周期的一致性，也昭示著棉花難以獨(dú)立地走出鶴立雞群的行情。

棉花有別于國內(nèi)定價的生豬，蘋果，紅棗，雞蛋；其價格中仍舊存在著較大的需求彈性和宏觀屬性，這背后的關(guān)鍵邏輯我個人的表述是：

商品是需求定價，而非供應(yīng)定價，因?yàn)樯鐣枨蟮牡讓邮莻鶆?wù)，而債務(wù)是天然帶著杠桿，所以坍塌起來更為迅猛。

資料來源：Wind，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

面向未來的思考：

第一個想法：

洞察，摸索產(chǎn)業(yè)鏈上各個主體在利潤分配上的話語權(quán)是通常我們做產(chǎn)業(yè)研究的抓手，通常這樣的角力是一個緩慢的拉扯過程，但有個例外——宏觀的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在這個年度我們參與農(nóng)產(chǎn)品調(diào)研的過程中，都能感受到玉米，棉花，大豆等作物的種植成本仍舊在大幅增長，其中地租是最重要的增長項(xiàng)，這背后是生產(chǎn)資料擁有者對種植利潤的強(qiáng)勢擠占，甚至剝削。

資料來源：Wind，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

資料來源：Wind，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

這個強(qiáng)勢的地租強(qiáng)取豪奪的過程會有一個終點(diǎn)：種植利潤的再度跌破，直至種植意愿對地租恢復(fù)議價權(quán)，而這大概率會在23-24年度展開，屆時這些所謂的成本對價格的支撐都不夠穩(wěn)固，農(nóng)產(chǎn)品價格中樞上移的論斷也需要至少在中樞上移的幅度上做調(diào)整。這是我期待分享的第一點(diǎn)。

第二個想法：

棉花是最有工業(yè)品屬性的農(nóng)產(chǎn)品，這也成就了棉花的價格彈性。國內(nèi)棉花主要的運(yùn)行區(qū)間是【12500,18500】，過去10年中有大致80%的時間都在這個區(qū)間運(yùn)行，驅(qū)動其上行的樸素直覺是減產(chǎn)，但每一次棉花的大行情都跟計(jì)價通脹的宏觀背景不可分割，而下跌的驅(qū)動主要來自于宏觀下行的壓力。

因此存在一種可能，2000元/噸的漲幅已經(jīng)較大幅度計(jì)價了減產(chǎn)，如果沒有供給側(cè)的擾動，當(dāng)下的棉價或大概率在13700-14500元/噸這個區(qū)間。

資料來源：TTEB，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

從國內(nèi)供需的現(xiàn)實(shí)看，產(chǎn)業(yè)鏈的庫存水平在中性的位置，下游謹(jǐn)慎補(bǔ)庫的原因是需求遠(yuǎn)景不好，未來若出口不再超需求，需要重新考驗(yàn)國內(nèi)需求，我理解短期是經(jīng)不起考驗(yàn)的，因此09合約或被多頭放棄，甚至重回14500-15200震蕩，彼時或重新具備多頭交易價值，09-01的反套或是等待邊際的好頭寸。

全球氣象的多米諾又一次在2023年展開，最熱的中國5月，印度洋34攝氏度的海水，非洲盧旺達(dá)歷史級別洪災(zāi)都會成為更大氣象動蕩的前奏，未來在農(nóng)產(chǎn)品交易上，如何計(jì)價供應(yīng)減產(chǎn)或成為關(guān)鍵問題，尤其在需求的下行周期，畢竟多頭在紅棗，花生，美麥上的教訓(xùn)還歷歷在目。