7月24日政治局會(huì)議成為重要的“政策底”：政策層直指內(nèi)需不足的弊病，并在地產(chǎn)政策優(yōu)化、活躍資本市場(chǎng)、化解地方債務(wù)三個(gè)市場(chǎng)最在意的問(wèn)題上予以重點(diǎn)政策部署。

預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)環(huán)比最弱時(shí)期已經(jīng)過(guò)去，經(jīng)濟(jì)漸進(jìn)向好態(tài)勢(shì)將持續(xù)，但市場(chǎng)預(yù)期的穩(wěn)定需要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)與政策持續(xù)出臺(tái)相配合。

地產(chǎn)政策有望“雖遲但到”，關(guān)注Top20城市的政策優(yōu)化進(jìn)展；活躍資本市場(chǎng)需要更加充分的驗(yàn)證討論，對(duì)短期優(yōu)化舉措保持理性期待；建議對(duì)后續(xù)地緣政治擾動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)保持關(guān)注。策略角度，持續(xù)觀察政策落地進(jìn)展，并與產(chǎn)業(yè)景氣數(shù)據(jù)高頻驗(yàn)證，聚焦邊際可持續(xù)改善的行業(yè)領(lǐng)域。

經(jīng)濟(jì)在尋底過(guò)程中將漸進(jìn)回暖，傳統(tǒng)逆周期政策更加有為。

中央并不存在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)誤判，且將精準(zhǔn)施策。經(jīng)濟(jì)恢復(fù)波浪式發(fā)展、曲折式前進(jìn)的特征表述，全面回應(yīng)了市場(chǎng)。

今年4月政治局會(huì)議前體現(xiàn)的融資增速回升、投資增速回落，制造業(yè)PMI新高、工業(yè)盈利增速下探，都表明當(dāng)時(shí)“經(jīng)濟(jì)運(yùn)行好轉(zhuǎn)主要是恢復(fù)性的”，具有短期脈沖特征。

“國(guó)內(nèi)需求不足，一些企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)隱患較多，外部環(huán)境復(fù)雜嚴(yán)峻”是7月政治局會(huì)提出的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行問(wèn)題。庫(kù)存周期帶動(dòng)制造業(yè)產(chǎn)銷(xiāo)回歸均衡，后續(xù)有望出現(xiàn)盈利拐點(diǎn)；但是外需轉(zhuǎn)弱、企業(yè)投資和居民消費(fèi)意愿不強(qiáng)則影響了復(fù)蘇力度和節(jié)奏，因此，四季度經(jīng)濟(jì)大概率會(huì)較三季度進(jìn)一步向好，但處于漸進(jìn)回暖復(fù)蘇狀態(tài)。

傳統(tǒng)的逆周期宏觀政策更加有為。貨幣政策方面，8月15日1年期MLF下降15bps，3個(gè)月內(nèi)連續(xù)出現(xiàn)兩次降息體現(xiàn)了當(dāng)前貨幣政策十分主動(dòng)積極。

央行貨幣政策司司長(zhǎng)鄒瀾8月4日指出，降準(zhǔn)、公開(kāi)市場(chǎng)操作、中期借貸便利，以及各類(lèi)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具都具有投放流動(dòng)性的總量效應(yīng)，要綜合評(píng)估存款準(zhǔn)備金率政策。今年大概率還有一次降準(zhǔn)，也不排除再進(jìn)行一次降息的可能。

財(cái)政政策方面，一是10項(xiàng)稅費(fèi)優(yōu)惠政策的落地實(shí)施，支持小微企業(yè)和個(gè)體工商戶(hù)恢復(fù)發(fā)展；二是下半年廣義財(cái)政支出料將明顯恢復(fù)，扭轉(zhuǎn)上半年負(fù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)；三是專(zhuān)項(xiàng)債額度的使用料將明顯提速，預(yù)計(jì)剩余接近30%的新增專(zhuān)項(xiàng)債額度將于8~9月集中釋放，并于10月底前投入項(xiàng)目使用。

除關(guān)注民企地產(chǎn)商紓困進(jìn)展，地產(chǎn)政策關(guān)注Top20城市限購(gòu)限貸政策優(yōu)化進(jìn)展。

7月政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)了“適應(yīng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢(shì)，適時(shí)調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策”。政策優(yōu)化并非走刺激老路，而是意在防風(fēng)險(xiǎn)。

一方面，近期碧桂園等公司的債券收益率大幅攀升，市場(chǎng)擔(dān)心民企開(kāi)發(fā)商的信用風(fēng)險(xiǎn)和交付風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為，個(gè)別頭部民營(yíng)房企違約對(duì)市場(chǎng)信心的沖擊客觀存在，金融支持民企發(fā)展座談會(huì)之后，預(yù)計(jì)金融機(jī)構(gòu)可能將加大對(duì)優(yōu)質(zhì)民營(yíng)房企的支持力度，重點(diǎn)關(guān)注“第二支箭”增量擴(kuò)容。

另一方面，當(dāng)前需求側(cè)政策儲(chǔ)備箱工具豐富，例如一線城市的普宅認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整、認(rèn)房不認(rèn)貸；二線城市的首付比例下降、公積金貸款優(yōu)化、購(gòu)房補(bǔ)貼等；商業(yè)銀行依法有序調(diào)降存量按揭利率等。但根據(jù)中國(guó)房地產(chǎn)報(bào)的報(bào)道，22個(gè)超大和特大城市對(duì)樓市“四限”（限購(gòu)、限貸、限價(jià)、限售）政策的調(diào)整，須報(bào)市住建局、省住建廳、住建部等部門(mén)通過(guò)后，還需報(bào)國(guó)務(wù)院審批。因此，在“一城一策、分類(lèi)指導(dǎo)”的原則下，不同城市政策落地的節(jié)奏和力度有所差異。據(jù)經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)2023年8月9日?qǐng)?bào)道，京滬廣深的房地產(chǎn)政策調(diào)控優(yōu)化會(huì)議將在8月召開(kāi)。預(yù)計(jì)三四季度均將是重要的地產(chǎn)政策窗口期。

“活躍資本市場(chǎng)”引發(fā)熱議，但政策優(yōu)化需要充分論證，由易至難循序漸進(jìn)。

7月政治局會(huì)議特別點(diǎn)出，要“活躍資本市場(chǎng)，提振投資者信心”，這相比于2022年4月政治局會(huì)議提出的“及時(shí)回應(yīng)市場(chǎng)關(guān)切，保持資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行”要更為積極和主動(dòng)，也體現(xiàn)了在注冊(cè)制改革順利收官后，監(jiān)管層也將把維護(hù)市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行作為工作重中之重。

7月25日，證監(jiān)會(huì)2023年系統(tǒng)年中工作座談會(huì)強(qiáng)調(diào)了“從投資端、融資端、交易端等方面綜合施策”；8月4日，中國(guó)結(jié)算宣布自2023年10月起進(jìn)一步降低股票類(lèi)業(yè)務(wù)最低結(jié)算備付金繳納比例，由現(xiàn)行的16%調(diào)降至平均接近13%；8月10日，上交所和深交所研究調(diào)整上市股票、基金等證券申報(bào)數(shù)量及ETF引入盤(pán)后固定價(jià)格交易機(jī)制；7月，滬深交易所出現(xiàn)IPO單月“零申報(bào)”，前7個(gè)月IPO主動(dòng)撤回?cái)?shù)同比增長(zhǎng)44.6%，再融資主動(dòng)撤回?cái)?shù)接近同期2倍。

我們認(rèn)為，后續(xù)可能有多部委、龍頭公司、龍頭機(jī)構(gòu)頻繁發(fā)聲穩(wěn)定信心，這一點(diǎn)在去年4月政治局會(huì)議后得以驗(yàn)證。

但是，政策的設(shè)計(jì)和調(diào)整需要全方位考慮、立足長(zhǎng)遠(yuǎn)：交易端調(diào)整既要考慮到降低成本活躍交易，也要兼顧市場(chǎng)穩(wěn)定；融資端調(diào)整既要考慮到市場(chǎng)的承載力，也需要兼顧支持創(chuàng)新型企業(yè)融資的功能；投資端調(diào)整更多是長(zhǎng)期引導(dǎo)，很難立刻帶來(lái)增量。

根據(jù)證券時(shí)報(bào)2023年7月13日消息，目前證監(jiān)會(huì)正在研究制定《資本市場(chǎng)投資端改革行動(dòng)方案》作為建設(shè)中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)的政策框架。

對(duì)愈發(fā)臨近的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、金融處置風(fēng)險(xiǎn)、消費(fèi)復(fù)蘇低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)保持關(guān)注。

1）在8月金磚國(guó)家峰會(huì)、10月“一帶一路”峰會(huì)后，APEC峰會(huì)將在11月于美國(guó)召開(kāi)。全球多個(gè)關(guān)鍵競(jìng)選，如美國(guó)和中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)，也將陸續(xù)展開(kāi)。對(duì)華議題或?qū)⒈环磸?fù)炒作，帶來(lái)潛在風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)。

2）本應(yīng)按慣例五年一度的全國(guó)金融工作會(huì)議時(shí)間尚未確定。作為金融領(lǐng)域最高規(guī)格的會(huì)議，每次均對(duì)我國(guó)金融改革與發(fā)展特別是對(duì)金融監(jiān)管產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，本次會(huì)議或?qū)Φ禺a(chǎn)、地方政府隱性債務(wù)、中小金融機(jī)構(gòu)等風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域進(jìn)行政策定調(diào)。

3）百城房?jī)r(jià)仍承壓，消費(fèi)政策中涉及財(cái)政補(bǔ)貼支持的并不多，青年失業(yè)率仍處相對(duì)高位。在預(yù)期信心仍需改善的情況下，消費(fèi)復(fù)蘇分化情況或?qū)⒊掷m(xù)，消費(fèi)復(fù)蘇斜率需要繼續(xù)觀察。

總體來(lái)看，通過(guò)PEST模型分析，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將繼續(xù)曲折前進(jìn)，地產(chǎn)政策優(yōu)化持續(xù)落地，四季度三大風(fēng)險(xiǎn)尚需關(guān)注，短期內(nèi)政策干擾不大，基本面因子影響更大。

本文作者：中信證券楊帆、劉春彤、鄭辰、任柳蓉，來(lái)源：中信證券研究，原文標(biāo)題：《圍爐談策｜穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)信心的驗(yàn)證期》