摘要：為更好地貼近紙漿產(chǎn)業(yè)鏈、深耕紙漿期貨的研究，本人于2023年8月13日到17日前往杭州和衢州市龍游縣進行了調(diào)研。本次走訪調(diào)研的對象，在杭州主要是拜訪中游的貿(mào)易商（包括期現(xiàn)公司）、期貨交易員，在龍游主要是下游紙廠（其中又是以特種紙為主）。眾所周知，漂針漿我國基本全部依賴于進口，因此本次調(diào)研比較難以直接跟外商打交道，但上游的情況我們基本上通過中游側(cè)面得知，因此本次調(diào)研的對象涵蓋了中下游的部分龍頭企業(yè)，具有一定的代表性。

1、2023年的需求情況究竟是好還是比較差？

自2022年俄烏沖突、美國暴力加息以來，全球大部分經(jīng)濟體為對抗通脹壓力、普遍跟隨美聯(lián)儲進行了加息。于此伴隨而來的是，歐美發(fā)達國家受制于海外高利率市場環(huán)境，制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)差、信心指數(shù)低迷、需求普遍較差。根據(jù)PPPC數(shù)據(jù)顯示，2023年上半年，世界20主要產(chǎn)漿國銷量下滑了2.3%；硬木漿出貨量持平，軟木漿減少了2.4%，本色漿下降了26%；運往北美的出貨量下降了9.6%，西歐減少了接近20%；但于此同時，在中國的銷量增加了16%。也就是說，中國憑借一己之力，消化了海外疲軟需求下多出來的木漿原料。中國和海外的利率環(huán)境不共振，這一點市場應(yīng)該還是有共識的。    

但究竟2023年的真實需求有多好，這個就分歧巨大。根據(jù)筆者通過隆眾資訊提供的下游成品紙產(chǎn)量進行的測算，2023年前7個月我國的漂針漿消耗量同比去年同期累計值的幅度為22.4%，幅度遠超市場預(yù)期。再加上大量的貨源堆積在港口或者期貨交割庫，實際上漂針漿真正能流通的數(shù)量并不多。闊葉漿的需求增速也差不多這個水平；再加上春節(jié)后市場崩跌至5月底，整體產(chǎn)業(yè)鏈買漲不買跌心態(tài)造成貿(mào)易商和下游紙廠普遍降低庫存天數(shù)應(yīng)對下行大周期。但巨大的中國需求終究扛下了所有----隨著闊葉漿國內(nèi)外價格的崩盤腰斬，市場普遍預(yù)期跌至歷史底部區(qū)間，再庫存積極性提高，六七月闊葉漿發(fā)生哄搶囤貨的現(xiàn)象，價格也直接暴力反彈，符合市場經(jīng)濟的規(guī)律。

因此，2023年的國內(nèi)紙漿需求表現(xiàn)好于預(yù)期，與我們調(diào)研下游工廠時經(jīng)常遇到的企業(yè)老板說生意難做、需求不行是大相徑庭。類似于這種微觀感受差、但數(shù)據(jù)表現(xiàn)還行的情況，往往并不僅存在紙漿產(chǎn)業(yè)鏈，其他的品種調(diào)研往往也會有類似的口風(fēng)。因此，研究時還是要數(shù)據(jù)說話，并不能根據(jù)簡單的只根據(jù)產(chǎn)業(yè)的說辭得出不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)慕Y(jié)論。

2、交易所新增交割品的解讀

2023年8月18日收盤后，上海期貨交易所宣布了新增德國美森公司旗下品牌Stendal和國產(chǎn)湖南駿泰新材料科技有限責(zé)任公司旗下品牌泰格駿頌成為交割品，對此市場早有預(yù)期，畢竟交易所官宣之前一般會有一系列的調(diào)研和論證活動。

新增交割品對期貨市場的參與者而言，更有利于充分博弈和公允定價，并對期貨盤面錨定的基準(zhǔn)價形成新的沖擊----我們預(yù)計國產(chǎn)漿新增交割貨源有兩三萬噸的體量。站在交割買方的角度來看，在現(xiàn)貨流通環(huán)節(jié)，市場普遍更愿意接貨銀星等品牌，但俄針價格便宜、造成盤面錨定的價格基準(zhǔn)是俄針。買方通過實物交割接到俄針，更多的選擇是只能賣給友商，或者下游接貨用來做一些低端生活用紙，特種紙工廠普遍不太愿意接貨期貨倉單。

2309合約在今日（8月22日）仍有五萬手以上的持倉，折合交割量50萬噸以上，較月初有較大的減倉。雖然當(dāng)下產(chǎn)業(yè)大戶擬進行實物交割的數(shù)量巨大、囤放在期貨交割庫里的貨源也已經(jīng)超過46萬噸，再加上新增交割品潛在的增量，09合約發(fā)生多頭逼倉的概率大幅降低。反而是接下來要預(yù)防盤面2309如果沒有出現(xiàn)大幅回落、產(chǎn)業(yè)空頭堅持實物交割造成進入交割月后空逼多走勢。

3、我們對后市行情的研判

隆眾資訊8月21日報道：據(jù)悉，Suzano宣布中國市場9月份桉木漿報價漲價20美元/噸，歐洲市場報價漲50美元/噸。本次闊葉漿的上漲幅度符合市場預(yù)期，跟此前我們的早評和周報預(yù)估幅度相符。我們預(yù)計月底即將公布的智利針葉漿9月份報價也將有10美金/噸的上漲。

供應(yīng)端角度來看，本輪針葉漿的價格波動是由闊葉漿帶動。366萬噸的闊葉漿新增產(chǎn)能投放在逐步爬坡并陸續(xù)發(fā)往中國（闊葉漿全球產(chǎn)能約3880萬噸），明年也有新的產(chǎn)能陸續(xù)投放出來，PPPC預(yù)計2023年闊葉漿需求量為3830萬噸，同比增加130萬噸，遠小于新投放產(chǎn)能力度：2023年1月智利的Arauco和2023年4月份烏拉圭分別156萬和210萬的闊葉漿新增產(chǎn)能投放已經(jīng)在逐步兌現(xiàn)，下半年預(yù)期有CMPC的40萬噸和vietraclimex分別有40萬噸在下半年投產(chǎn)，此外2024年下半年Suzano也有255萬噸的闊葉漿產(chǎn)能投放，加之俄羅斯也有90萬的產(chǎn)能在2024年擬投放，整體闊葉漿的供應(yīng)壓力不減。

相比之下，針葉漿的產(chǎn)能投放力度就小得多，2023年9月份僅有芬蘭芬寶88萬噸的漂針漿產(chǎn)能投放。漂針漿新增供應(yīng)壓力小，為何市場卻反映七八月份緊缺的卻是闊葉漿？實際上還是由于下游紙廠的擴產(chǎn)帶動的需求旺盛。加上上半年的崩跌，許多工廠和貿(mào)易商都大幅度降低了庫存天數(shù)，當(dāng)絕對價格跌至歷史低位后，囤貨意愿、投機需求均為激發(fā)。

確切來說，本次闊葉漿崩跌帶動針葉漿價格暴跌，也最終由于闊葉漿的階段性供不應(yīng)求而出現(xiàn)了價格的拉漲，同時本次價格反彈也有人民幣匯率貶值的因素起了做多驅(qū)動。

本次9月份美金報價提漲后，我們認(rèn)為接下來市場進一步拉漲的概率降低，較大可能是在10月份報價穩(wěn)定、11月乃至后期的現(xiàn)貨美金報價因為弱需求而有所回落。如果拉長周期來看，四季度到明年一季度整體的紙漿價格處于穩(wěn)中偏弱的格局。主要在于根據(jù)最新的美聯(lián)儲利率展望來看，2024年5月份才可能進入降息周期，那么持續(xù)的高利率環(huán)境將促使全球經(jīng)濟出現(xiàn)較大的增長乏力。而中國今年高基數(shù)的需求體量，明年的增速無疑將放緩。

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