2023年，即使是海外高利率、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的宏觀背景下，國內(nèi)庫存中樞仍走低至歷史低位。本文從下游銅制品出發(fā)，分析認(rèn)為，銅桿、鋰電銅箔、銅管是2023年銅消費(fèi)韌性的三枚壓艙石，而銅棒與銅板帶則分別受地產(chǎn)、消費(fèi)電子行業(yè)低迷影響，增速并不亮眼。

展望2024年，需求彈性或?qū)⑹湛s。其中，電網(wǎng)、電源消費(fèi)的逆周期性仍可為銅的總需求兜底；銅箔則借助新能源消費(fèi)，產(chǎn)量增速仍可期；但銅管行業(yè)或因房地產(chǎn)市場低迷，由2023年的“壓艙石”轉(zhuǎn)變?yōu)椤奥渚率?。而銅棒、銅板帶消費(fèi)預(yù)計仍將因地產(chǎn)行業(yè)低迷而延續(xù)平庸表現(xiàn)。

目錄

正文

一、2023年下游實(shí)際消費(fèi)解析

（一）銅桿：需求韌性與電源消費(fèi)有關(guān)

電解銅桿主要深加工為線纜、電磁線兩類，分別運(yùn)用于電網(wǎng)輸配電、汽車鐵路船舶等交通工具、空冰等白色家電、消費(fèi)電子及通訊等領(lǐng)域中。具體來看，電力電纜占比銅桿消費(fèi)比高達(dá)32%，其次為電磁線（漆包線為主），其中輸配電則占電磁線消費(fèi)的30%，因此電網(wǎng)占銅桿消費(fèi)約40%。其余的建筑、交通、家電、消費(fèi)電子等占銅桿消費(fèi)分別為17%、8%、6%、2%。

據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2023年我國銅桿產(chǎn)量累計973.25萬噸，同比增長13.9%（增加118.7萬噸），刷新近3年新高，不過凈進(jìn)口量有所回落，2023年累計凈進(jìn)口1.12萬噸，同比-52%。分析認(rèn)為2023年多增的銅桿消費(fèi)與國內(nèi)電力基建（尤其電源側(cè)）、汽車消費(fèi)，以及海外對漆包線需求旺盛有關(guān)（漆包線出口多增1.6萬噸）。

2023年我國基建投資累計額同比8.24%（2022YOY/11.52%），其中非電力基建累計投資額同比增速約6%（2022YOY/9.4%），電力基建投資增速有所擴(kuò)張。2023年電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額5275億元，累計同比達(dá)5.25%，國家電網(wǎng)投資額超5200億元，電網(wǎng)投資在弱復(fù)蘇中的逆周期性，鞏固銅桿消費(fèi)韌性。此外，電源建設(shè)增速優(yōu)勢顯著，2023年投資額累計增速達(dá)34%，1-11月電源發(fā)電機(jī)配套設(shè)施產(chǎn)量增速則基本維持正增長。

不過，隨著新能源用電規(guī)模擴(kuò)大，并網(wǎng)與配電側(cè)特高壓建設(shè)愈發(fā)重要，而高壓及特高壓線優(yōu)先采用鋁線。因此，未來電網(wǎng)投資增速繼續(xù)擴(kuò)張，或?qū)︺~實(shí)際消費(fèi)提速有限。

交通工具建設(shè)亦是帶動2023年銅桿消費(fèi)的關(guān)鍵。去年，我國交通運(yùn)輸投資額累計同比10.5%，其中汽車與民用船舶產(chǎn)量增速分別為9.3%、1.6%。汽車方面，去年我國汽車產(chǎn)銷均創(chuàng)歷史新高，其中出口進(jìn)入高速發(fā)展階段，凈出口量較過去5年有顯著提速。船舶方面，在2022年低基數(shù)效應(yīng)及全球造船更新需求背景下，2023年我國船舶產(chǎn)量增速有所改善。

不過，2023年鐵路機(jī)車建設(shè)放緩，全年產(chǎn)量同比-18.7%，符合大小年周期規(guī)律，預(yù)計2024年鐵路機(jī)車生產(chǎn)有望進(jìn)入正增長階段。

我國為漆包線凈出口國，2023年全年漆包線凈出口量同比達(dá)57%（增加1.6萬噸），絕對量刷新歷史新高。歐美制造業(yè)景氣水平萎靡疊加?xùn)|南亞地區(qū)漆包線下游企業(yè)積極布局，不過我國漆包線具備出口優(yōu)勢，刺激全年企業(yè)開工率同比有所回升。

（二）銅板帶箔：動力電池需求仍為核心增量

銅板帶廣泛應(yīng)用于電子與汽車（紫銅板帶）、家電（黃銅板帶），而銅箔可分為電子電路銅箔與鋰電銅箔，分別應(yīng)用于消費(fèi)電子、鋰電池領(lǐng)域，因此本小節(jié)主要從消費(fèi)電子行業(yè)對銅板帶箔消費(fèi)進(jìn)行回顧分析。

2023年我國銅板帶需求內(nèi)弱外強(qiáng)，銅箔需求結(jié)構(gòu)則逐漸向內(nèi)強(qiáng)外弱變化。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2023年我國銅板帶、銅箔產(chǎn)量分別為249.53、90.53萬噸，較2022年分別-14.23萬噸、+18萬噸。此外，我國為銅板帶凈出口國、銅箔進(jìn)口國，2023年銅板帶凈出口量2.5萬噸，較2022年增加2.5萬噸，同時2023年銅箔累計凈進(jìn)口4.5萬噸，較2022年少約3萬噸。分析認(rèn)為，2023年多增的銅箔消費(fèi)主要與動力電池消費(fèi)有關(guān)，而銅板帶消費(fèi)的部分減量則與3C數(shù)碼消費(fèi)降溫有關(guān)。

2023年我國電子電路銅箔、鋰電銅箔產(chǎn)量分別為34.78萬噸、55.7萬噸，同比分別增長14%、32.6%，分析認(rèn)為，電路銅箔與鋰電銅箔對銅箔消費(fèi)增量的貢獻(xiàn)比為2：8。此外，近年來我國印制電路用覆銅板凈出口量顯著提升，2023年累計出口量5.4萬噸，同比增長47%（增量約1.7萬噸）。

電子電路銅箔方面，2023年產(chǎn)量較2022年多增4.3萬噸（14%），分終端應(yīng)用來看，電路銅箔的增量主要來自于通訊、汽車及海外LED需求增量，但增量有限則是受到了3C等消費(fèi)電子的拖累。上文提到2023年我國汽車產(chǎn)量增速達(dá)9%，而通訊類器材銷售額年增長達(dá)7%，LED凈出口數(shù)量同比仍有20%。不過智能手機(jī)相機(jī)、電子計算機(jī)產(chǎn)量增速均持續(xù)低迷，去年累計同比均處于零軸附近及以下，拖累銅箔及銅板帶消費(fèi)。

鋰電銅箔方面，2023年產(chǎn)量較2022年多增13.7萬噸，而2023年我國動力電池778.1GWH（較2022年多增232.219GWH）。據(jù)銅冠銅箔，1GWh鋰電池需要消耗鋰電銅箔600噸左右，則2023年動力電池帶動的鋰電銅箔消費(fèi)增量為13.9萬噸，兩則數(shù)據(jù)基本吻合，進(jìn)一步確認(rèn)新能源車高景氣發(fā)展是銅箔消費(fèi)，乃至銅消費(fèi)維持韌性的關(guān)鍵。

（三）銅管：空調(diào)大年刺激消費(fèi)彈性擴(kuò)大

銅管主要應(yīng)用于空調(diào)制冷行業(yè)，而去年空調(diào)產(chǎn)銷大年驅(qū)動銅管消費(fèi)維持旺盛。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2023年我國銅管累計產(chǎn)量181.76萬噸，同比增長9.47%（較2022年增加約15.7萬噸）。此外2023年銅管凈進(jìn)口增速有所放緩，累計同比約-6%。分析認(rèn)為2023年多增的銅管消費(fèi)主要與國內(nèi)空調(diào)需求旺盛有關(guān)，外需增速僅貢獻(xiàn)了9.47個百分點(diǎn)。

銅管終端應(yīng)用中約有80%以上用于空調(diào)制冷。2023年前三季度，我國空調(diào)企業(yè)產(chǎn)量超預(yù)期提升，部分企業(yè)生產(chǎn)線接近滿產(chǎn)，全年產(chǎn)量同比增長13.5%（較2022年增加2185.67萬臺）。其中，去年空調(diào)產(chǎn)量出口累計同比4.51%，增加207萬臺，占自產(chǎn)增量的9%。據(jù)金龍集團(tuán)，每臺空調(diào)平均用銅管量約4-6kg，則2023年新增空調(diào)用銅管量為8.7～13.1萬噸，基于空調(diào)占比銅管消費(fèi)的80%，兩端數(shù)據(jù)基本吻合，進(jìn)一步從數(shù)據(jù)層面驗(yàn)證空調(diào)消費(fèi)超預(yù)期對銅管、乃至銅消費(fèi)的支撐。

空調(diào)傳統(tǒng)的大小年周期自疫情爆發(fā)后規(guī)律性有所隱沒。2023年初疫情管控結(jié)束，市場消費(fèi)強(qiáng)預(yù)期及2022年夏季高溫天氣延續(xù)的擔(dān)憂下，空調(diào)生產(chǎn)高開猛進(jìn)，二季度至夏季，全國高溫?zé)崂讼?，空調(diào)產(chǎn)銷延續(xù)一季度的旺季態(tài)勢。據(jù)我們8月調(diào)研結(jié)果，一直到2023年9月仍有不少空調(diào)廠產(chǎn)線處于滿產(chǎn)狀態(tài)。

（四）銅棒：地產(chǎn)拖累與余項(xiàng)消費(fèi)旺盛互償

銅棒可加工為水管道，汽車、家電等配件，被分散應(yīng)用于家電、汽車等領(lǐng)域。2023年銅棒企業(yè)年均開工率達(dá)61%，同比提升6.5個百分點(diǎn)，且為2021年以來最高水平，2023年銅棒產(chǎn)量或有小幅增長。考慮到銅棒在水暖衛(wèi)浴與建筑五金消費(fèi)占比高達(dá)44%，而2023年地產(chǎn)數(shù)據(jù)（竣工增速維持正增長，但期房銷售維持負(fù)增長）較弱，但家電、汽車、電力消費(fèi)均存在韌性，因此銅棒消費(fèi)并未失衡，甚至有輕微增長。

二、2024年下游銅加工展望

（一）銅桿：春節(jié)前補(bǔ)庫力度縮水，全年產(chǎn)量增速或收斂

2023年12月，精銅桿企業(yè)原料與成品均有季節(jié)性補(bǔ)庫，不過月補(bǔ)庫力度僅5.6%、3.5%，遠(yuǎn)低于2022年的8.7%、12%，2021年的8%、19.8%。過去幾年我國銅桿產(chǎn)能過剩致使加工費(fèi)長久承壓，2023年銅桿加工費(fèi)中樞較2022年繼續(xù)下沉，疊加高銅價限制，企業(yè)生產(chǎn)利潤水平及實(shí)際產(chǎn)能利用率遭到擠壓。

電力建設(shè)兼具逆周期與新能源， 2024年電力建設(shè)有望在經(jīng)濟(jì)承壓周期中繼續(xù)發(fā)力，強(qiáng)化銅消費(fèi)韌性。2024年銅桿產(chǎn)能仍將繼續(xù)擴(kuò)張，結(jié)合上海有色及鋼聯(lián)調(diào)研結(jié)果，2024年銅桿增量主要與生產(chǎn)項(xiàng)目產(chǎn)能擴(kuò)建、海外銅加工不景氣（刺激我國銅桿凈出口）有關(guān)。項(xiàng)目擴(kuò)建方面，據(jù)SMM調(diào)研，2024年精銅桿新擴(kuò)建產(chǎn)能設(shè)計達(dá)197萬噸，較2023年設(shè)計產(chǎn)能基本持平，不過今年大多目標(biāo)于上半年投產(chǎn)。海外銅加工方面，由于歐洲能源危機(jī)、海外制造業(yè)PMI萎縮，海外銅加工行業(yè)低迷，刺激國內(nèi)銅桿有望從凈進(jìn)口國轉(zhuǎn)為凈出口國。

不過據(jù)Mysteel，部分企業(yè)舊產(chǎn)線或階段性關(guān)停，而新擴(kuò)項(xiàng)目中亦存在資金擔(dān)憂，預(yù)計產(chǎn)能利用率有限，對整體銅桿供應(yīng)增速維持謹(jǐn)慎態(tài)度。

（二）銅板帶箔：利潤空間逼仄，產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)行時

2023年12月至2024年1月，我國銅板帶企業(yè)對原料及成品均做了顯著的補(bǔ)庫，1月補(bǔ)庫力度分別5%、11%，遠(yuǎn)超2022年的3%、-0.6%。而2023年末至今，銅箔企業(yè)僅對原料做一定補(bǔ)庫，成品庫存維持在2023年7與以來的高位水平。

2023年，由于銅箔加工行業(yè)產(chǎn)品同質(zhì)化、終端消費(fèi)電子始終低迷，銅箔加工費(fèi)被動走低，行業(yè)利潤空間遭擠壓。然而據(jù)SMM，2024～2026年我國預(yù)計仍有將近50萬噸的新增產(chǎn)能有望釋放空間，其中2024年新增產(chǎn)能預(yù)計為27萬噸，預(yù)計2024年銅箔產(chǎn)量仍值得期待。

電路銅箔方面，2024年消費(fèi)電子或?qū)㈤_啟補(bǔ)庫，關(guān)注行業(yè)回暖程度。從行業(yè)周期上看，2023年消費(fèi)電子處于主動去庫向被動去庫的階段，年末行業(yè)出現(xiàn)復(fù)蘇跡象，預(yù)計今年行業(yè)正式進(jìn)入主動補(bǔ)庫階段，但在需求前景偏弱的壓力下，預(yù)計補(bǔ)庫斜率暫時較低，對銅消費(fèi)的改善有限。

鋰電銅箔方面，預(yù)計今年我國新能源車增速或有收斂，不過仍是維持銅箔消費(fèi)高景氣的關(guān)鍵。2023年新能源車購置補(bǔ)貼政策結(jié)束，市占率升至31.6%，環(huán)比年初僅提升約5個百分點(diǎn)，這說明當(dāng)前滲透率已經(jīng)達(dá)到了一個比較高的水平，行業(yè)擴(kuò)張增速正在逐步放緩。據(jù)中汽協(xié)預(yù)測，2024、2025年我國新能源汽車銷量分別為1134.1萬輛、1500萬輛，同比增速從2023年的33.4%降至23.5%、32.3%。

（三）銅管：產(chǎn)量增速或有放緩，維持空調(diào)庫存動態(tài)平衡

2024年1月，我國銅管企業(yè)原料及成品季節(jié)性補(bǔ)庫，補(bǔ)庫力度分別25%、19%，而2022年原料未做補(bǔ)庫，但成品補(bǔ)庫力度高達(dá)57%，符合市場消費(fèi)強(qiáng)預(yù)期下的成品備貨行徑。不過對比疫情前銅管的備貨水平（2018年），彼時也僅7%、5%，因此今年春節(jié)假期補(bǔ)庫斜率仍然是相對較高的水平。從空調(diào)企業(yè)庫存來看，當(dāng)前絕對僅回落至5個月前（金九旺季前）囤貨水平，絕對量在高位維持動態(tài)平衡。

綜合銅管行業(yè)補(bǔ)庫斜率及空調(diào)庫存高位平衡來看，預(yù)計2024年銅管產(chǎn)量增速或有所放緩。按照歷史規(guī)律，我國竣工面積與空調(diào)產(chǎn)量增速趨同，在2023年保交樓效應(yīng)釋放背景下，預(yù)計2024年地產(chǎn)竣工面積同比增速或?qū)⒎啪?，那?024年空調(diào)產(chǎn)量增速大概率也面臨下滑壓力。

三、總結(jié)與展望

總體而言，銅桿、鋰電銅箔、銅管是2023年銅消費(fèi)韌性的三枚壓艙石，而銅棒與銅板帶則分別受地產(chǎn)、消費(fèi)電子行業(yè)低迷影響，增速并不亮眼。

分銅制品來看，銅桿產(chǎn)量同比增速刷新近3年新高，主要與國內(nèi)電力基建（尤其電源側(cè)）、交通工具消費(fèi)，以及海外對漆包線需求旺盛有關(guān)。銅箔需求結(jié)構(gòu)逐漸向內(nèi)強(qiáng)外弱轉(zhuǎn)變，主要與國內(nèi)動力電池消費(fèi)高景氣發(fā)展有關(guān)，鋰電銅箔對銅箔消費(fèi)增速貢獻(xiàn)高達(dá)0.8。銅管則在空調(diào)產(chǎn)銷大年驅(qū)動下維持旺盛。不過，銅板帶需求內(nèi)弱外強(qiáng)，其部分減量與3C數(shù)碼消費(fèi)降溫有關(guān)；而去年銅棒產(chǎn)量約為小幅增長，或是得益于家電、汽車、電力消費(fèi)新增，彌補(bǔ)了地產(chǎn)低迷帶來的拖累。

展望2024年，需求彈性或?qū)⑹湛s。春節(jié)前下游補(bǔ)庫備貨并不及預(yù)期，疊加傳統(tǒng)季節(jié)性淡季壓力，短期終端需求難有亮眼表現(xiàn)。從全年的時間尺度來看，電網(wǎng)、電源消費(fèi)的逆周期性仍可為銅的總需求兜底；銅箔則借助新能源消費(fèi)，產(chǎn)量增速仍可期；但銅管行業(yè)或因房地產(chǎn)市場低迷，由2023年的“壓艙石”轉(zhuǎn)變?yōu)椤奥渚率薄６~棒、銅板帶消費(fèi)預(yù)計仍將因地產(chǎn)行業(yè)低迷而延續(xù)平庸表現(xiàn)。