通常當(dāng)經(jīng)濟(jì)遭遇外生變量（戰(zhàn)爭(zhēng)，疫情等因素）意外下滑之后的2-3年，全球消費(fèi)存在消費(fèi)回暖的窗口，屆時(shí)存在消費(fèi)彈性的商品有望獲得價(jià)格的向上彈性。在軟商品通常代指棉花，可可，白糖，橡膠等商品，最早用于倫敦商品市場(chǎng)，區(qū)別于工業(yè)品和必選消費(fèi)類(lèi)的農(nóng)產(chǎn)品，其價(jià)格彈性通常也高于傳統(tǒng)農(nóng)產(chǎn)品。2024年是走出全球疫情，逐步向正常消費(fèi)場(chǎng)景過(guò)度的一年，因此消費(fèi)回暖成為驅(qū)動(dòng)軟商品富有向上彈性的關(guān)鍵題材，也因此備受商品市場(chǎng)關(guān)注。

2024年以來(lái)形成棉花強(qiáng)勁上漲的驅(qū)動(dòng)主要可以歸結(jié)為：

1、2023年四季度因?yàn)閮?nèi)外棉價(jià)下行所引致的渠道庫(kù)存超季節(jié)性去化，進(jìn)而引致一輪相對(duì)明顯的棉花補(bǔ)庫(kù)；

2、USDA展望論壇繼續(xù)給予棉花相對(duì)偏強(qiáng)的需求預(yù)期，支撐棉價(jià)反彈；

3、國(guó)內(nèi)紡織行業(yè)自去年12月形成一輪弱補(bǔ)庫(kù)，紡織企業(yè)棉紗庫(kù)存小幅去化，市場(chǎng)預(yù)期紡織企業(yè)的補(bǔ)庫(kù)意愿邊際提高，支撐國(guó)內(nèi)棉價(jià)底部，且有望逐步在年內(nèi)3月季節(jié)性旺季來(lái)臨窗口，上游試探性提漲重新表達(dá)對(duì)2023年減產(chǎn)的計(jì)價(jià)傾向。

01- 美棉出口是外需回暖的重要標(biāo)志

數(shù)據(jù)來(lái)源：TTEB , USDA , CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

2024年1月中旬以來(lái)，美棉的出口顯著回升是驅(qū)動(dòng)本輪價(jià)格反彈是主要?jiǎng)恿?，這一點(diǎn)可以在越南和印度的紡織企業(yè)開(kāi)工負(fù)荷的超季節(jié)性走高上得到印證。當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸情形的概率上升預(yù)示著全球服裝的補(bǔ)庫(kù)周期敘事有望獲得更多認(rèn)可，但也需要注意到最近的美棉出口改善很大程度依賴(lài)于中國(guó)的進(jìn)口，海外的紡織企業(yè)開(kāi)機(jī)負(fù)荷也僅僅是從低點(diǎn)反彈，因此當(dāng)下的消費(fèi)回暖可能更類(lèi)似于2023年Q4行業(yè)大幅去庫(kù)后的邊際需求改善，遠(yuǎn)期的需求仍舊有待觀(guān)察。

從絕對(duì)的位置看，95-100美分每磅或仍舊是美棉的關(guān)鍵壓力，后續(xù)對(duì)這一壓你位置的突破依賴(lài)于更明顯的需求驅(qū)動(dòng)或供應(yīng)減產(chǎn)敘事。

02-全球棉花消費(fèi)有望迎來(lái)復(fù)蘇

世界棉花消費(fèi)量預(yù)計(jì)將上升到三年來(lái)的最高水平，達(dá)到1.16億包。這一預(yù)測(cè)350萬(wàn)包的增長(zhǎng)意味著3.1%的增長(zhǎng)率，是1960/61年以來(lái)全球棉花消費(fèi)年均增長(zhǎng)率16%的兩倍。自2020/21年度創(chuàng)紀(jì)錄的1.242億包以來(lái)，全球棉花消費(fèi)水平停滯不前，過(guò)去兩個(gè)銷(xiāo)售年度的平均消費(fèi)量?jī)H為1.12億包。

預(yù)計(jì)2024/25年世界棉花期末庫(kù)存的絕對(duì)值將繼續(xù)上升，但占全球消費(fèi)的份額將略有下降。庫(kù)存為8460萬(wàn)包，預(yù)計(jì)增加900,000包，但占消費(fèi)量的比重將下降1.5個(gè)百分點(diǎn)，為73%。隨著庫(kù)存相對(duì)于消費(fèi)的收緊，美棉此前75-80美分每磅的低點(diǎn)或已經(jīng)完成筑底。

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA

03-國(guó)內(nèi)需求難以形成正反饋，需求利多交易難成氣候

圖：我國(guó)棉紡產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)圖譜

來(lái)源：CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

我國(guó)棉花的生長(zhǎng)周期多在每年4月-11月，因此目前的時(shí)間窗口多以需求交易為主，而通常春節(jié)后的3月-4月是紡織行業(yè)趕工的旺季之一，需求從下向上傳導(dǎo)，印染-織造-紡紗，進(jìn)而形成紡織企業(yè)去庫(kù)和紡企對(duì)棉花補(bǔ)庫(kù)的預(yù)期。2023年四季度，受棉花價(jià)格下行和國(guó)內(nèi)棉紡需求低迷的影響，整個(gè)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存保持在低位水平，但最新的國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)佐證棉紡行業(yè)的工業(yè)增加值有邊際回升，市場(chǎng)又開(kāi)始關(guān)注棉紡消費(fèi)回暖的題材。

來(lái)源：Wind , CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

TTEB數(shù)據(jù)顯示2024年春節(jié)之后，下游全棉坯布行業(yè)開(kāi)機(jī)負(fù)荷有相對(duì)季節(jié)性偏中性的復(fù)蘇，暗示后期純棉紗廠(chǎng)的開(kāi)機(jī)負(fù)荷和棉花庫(kù)存的去庫(kù)速率有短期保證。目前，樣本紡企的棉花庫(kù)存水平處在近年來(lái)同期最低水平，這是當(dāng)前支撐多頭的主要邏輯。

來(lái)源：TTEB, CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

在考察遠(yuǎn)期需求上，下圖所表示的紡企棉紗庫(kù)存累庫(kù)和坯布企業(yè)庫(kù)存中性偏高的局面對(duì)于遠(yuǎn)期需求向好尚難以有效自洽。未來(lái)仍需跟蹤需求局面，在此我們對(duì)于國(guó)內(nèi)的棉紡生產(chǎn)加工市場(chǎng)做了重新的結(jié)構(gòu)，試圖從下游消費(fèi)的分項(xiàng)數(shù)據(jù)中識(shí)別需求強(qiáng)度的貢獻(xiàn)項(xiàng)。

來(lái)源：TTEB, CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

圖：我國(guó)棉紡主要產(chǎn)業(yè)集群及區(qū)位特征

來(lái)源：mapchat ，CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

我國(guó)的棉紡行業(yè)主要集中在以下六大區(qū)域——河北高陽(yáng)，山東濰坊，江蘇南通，江蘇常州，浙江蘭溪，廣東張槎，這幾個(gè)區(qū)域按照其產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)和歷史沿革有著不同的紡織產(chǎn)業(yè)鏈分工。

為了細(xì)致地觀(guān)察當(dāng)下紡織市場(chǎng)的需求來(lái)源，我們通過(guò)柯橋紡織指數(shù)中生產(chǎn)景氣指數(shù)的細(xì)分項(xiàng)加以結(jié)構(gòu)和甄別，數(shù)據(jù)現(xiàn)實(shí)過(guò)去1-2個(gè)月中游的坯布環(huán)節(jié)和下游家紡是最近產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)景氣的重要貢獻(xiàn)項(xiàng)，進(jìn)而進(jìn)一步拆分坯布的原料分項(xiàng)和家紡的下游需求分項(xiàng)。

來(lái)源：WIND , CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

研究發(fā)現(xiàn)，下游家紡消費(fèi)顯著高于服裝，其中家紡中窗簾的消費(fèi)分項(xiàng)表現(xiàn)突出，這與坯布環(huán)節(jié)原料使用中的排序：化學(xué)纖維> 混紡纖維 > 天然纖維的邏輯一致。而窗簾等家紡消費(fèi)的強(qiáng)勢(shì)我們初步歸因于2023年Q4房地產(chǎn)竣工端保交樓的政策利好引致的后續(xù)家裝消費(fèi)的走強(qiáng)，數(shù)據(jù)顯示窗簾的生產(chǎn)景氣指數(shù)滯后于房屋竣工面積6個(gè)月，而對(duì)于竣工面積長(zhǎng)期的趨勢(shì)性悲觀(guān)看法也基本預(yù)示著本輪源自于家紡的棉花需求強(qiáng)度存在天花板。

來(lái)源：WIND , CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

圖：國(guó)內(nèi)主要紡織產(chǎn)業(yè)集群所在地開(kāi)機(jī)負(fù)荷跟蹤

來(lái)源：TTEB, CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

對(duì)于未來(lái)的展望和思考：

現(xiàn)實(shí)角度的海外和國(guó)內(nèi)補(bǔ)庫(kù)敘事或都存在瑕疵，海外更傾向于是上一個(gè)季度庫(kù)存過(guò)度去化，渠道庫(kù)存過(guò)于干涸后的補(bǔ)庫(kù)驅(qū)動(dòng)；國(guó)內(nèi)是受海外周期帶動(dòng)的跟漲，國(guó)內(nèi)的紡織行業(yè)近期的需求多來(lái)自于2023年Q4房地產(chǎn)竣工面積的政策利好演進(jìn)的家紡需求回暖，因此以?xún)A向于是自限性的階段性補(bǔ)庫(kù)。

遠(yuǎn)期驅(qū)動(dòng)棉花的主要因素或仍舊是供應(yīng)邏輯的敘事，包括但不限于：美棉棄收率超預(yù)期，國(guó)內(nèi)植棉面積超預(yù)期走低，疆棉產(chǎn)期天氣異常等。國(guó)內(nèi)棉花CF05合約的主要運(yùn)行區(qū)間預(yù)期【15700,16500】