導(dǎo)語：上半年成本端仍然是瀝青現(xiàn)貨價格的主要利好因素，但由于上半年瀝青剛性需求恢復(fù)不及去年同期水平，在需求端偏弱的利空影響下，上半年瀝青價格上行動力不足，同比去年出現(xiàn)明顯下跌。展望下半年，雖然終端項目的資金改善情況仍不樂觀，但三季度瀝青需求有望出現(xiàn)季節(jié)性改善，預(yù)計三季度瀝青現(xiàn)貨價格環(huán)比或?qū)⒊霈F(xiàn)上漲。隨后四季度隨著需求的季節(jié)性走弱，瀝青現(xiàn)貨價格下行。

2024年上半年國內(nèi)瀝青現(xiàn)貨價格同比去年價格出現(xiàn)明顯下跌，年內(nèi)價格上行動力不足，波動區(qū)間進一步收窄，其走勢與我們在《2023-2024中國瀝青市場年度報告》預(yù)測的有所偏差，2024年上半年瀝青現(xiàn)貨價格的利好主要來自成本端，但成本端對瀝青現(xiàn)貨價格的提振相對有限。瀝青價格受基本面偏弱的利空影響較大，由于終端資金較為緊張，瀝青道路項目進展緩慢，2024年瀝青剛性需求恢復(fù)不及往年同期水平，剛性需求整體較為低迷，上半年瀝青現(xiàn)貨價格缺乏明顯上行動力。數(shù)據(jù)監(jiān)測，2024年1-6月份，國內(nèi)瀝青現(xiàn)貨市場均價為3865.63元/噸，較去年上半年的4001.34元/噸下跌了135.72元/噸，跌幅約為3.39%。

一季度瀝青現(xiàn)貨價格整體呈現(xiàn)先漲后跌的態(tài)勢，1月份，瀝青現(xiàn)貨市場存在一定的節(jié)前趕工需求，月度瀝青現(xiàn)貨均價出現(xiàn)小幅上漲。2月份雖然已經(jīng)進入春節(jié)月，瀝青剛性需求基本停滯，但因為春節(jié)前后部分煉廠停產(chǎn)或減產(chǎn)瀝青，節(jié)后瀝青供應(yīng)端出現(xiàn)了階段性趨緊，進一步推漲瀝青現(xiàn)貨價格。但進入3月份以后，由于瀝青需求恢復(fù)不及預(yù)期，需求端對瀝青現(xiàn)貨價格的利空影響明顯較大，成本端對瀝青現(xiàn)貨價格的利好提振相對有限，3月份瀝青現(xiàn)貨均價出現(xiàn)回落，瀝青現(xiàn)貨價格缺乏明顯的上行動力。

而第二季度瀝青現(xiàn)貨價格仍然缺乏有效提振，瀝青現(xiàn)貨價格整體維持弱穩(wěn)行情。雖然4月份由于地緣局勢擾動頻繁對油市形成持續(xù)性支撐，瀝青成本端支撐仍然穩(wěn)固，瀝青現(xiàn)貨價格有所反彈。但隨著歐洲以及中東局勢不斷降溫，5月前期原油價格下跌明顯，成本端支撐由強趨弱，疊加瀝青剛性需求恢復(fù)緩慢，5月份瀝青現(xiàn)貨價格出現(xiàn)回落。6月份長江流域進入梅雨季節(jié)，瀝青剛性需求持續(xù)走弱，需求端仍然是瀝青現(xiàn)貨價格主要利空因素，帶動瀝青現(xiàn)貨價格延續(xù)下跌趨勢，現(xiàn)貨價格整體走勢偏弱，市場相對2023年更為平淡。

上半年瀝青剛性需求偏弱對瀝青現(xiàn)貨價格的利空影響較大，成本端是瀝青現(xiàn)貨價格的主要利好支撐，但相比較而言，成本端對瀝青現(xiàn)貨市場的提振有限。

原油價格整體維持震蕩行情　稀釋瀝青供應(yīng)端支撐偏強

瀝青生產(chǎn)工藝相對單一，我國多數(shù)石油瀝青是原油經(jīng)過常減壓蒸餾所得，原油價格的波動以及部分品種原料的供應(yīng)對瀝青價格有著明顯的影響。

2024年上半年國際油價先上漲、后下跌，從1月2日的70.38美元/桶震蕩上漲至4月5日的86.91美元/桶，再震蕩回落，跌至77美元/桶附近。去年10月以來的中東地緣沖突延續(xù)，停火協(xié)議談判前景不明朗，同時歐洲某國煉油廠多次受到烏克蘭無人機襲擊，推升供應(yīng)緊張情緒，4月伊始以色列和中東某產(chǎn)油國之間的沖突更是引發(fā)市場對中東問題全面升級的擔(dān)憂，導(dǎo)致油價沖至年內(nèi)新高。但供應(yīng)端并未受到實質(zhì)影響，地緣沖突多方表態(tài)來看，中東問題全面升級的風(fēng)險偏低，油價開始回吐地緣風(fēng)險溢價，疊加美國油品累庫、海上浮倉庫存轉(zhuǎn)移至陸上后OECD商業(yè)庫存上升、OPEC+總體減產(chǎn)執(zhí)行相對穩(wěn)定但依然存在超產(chǎn)等因素，供應(yīng)偏緊預(yù)期緩解，油價自4月下旬開始震蕩下跌。原油價格整體維持震蕩行情，這在一定程度上影響著瀝青市場情緒以及價格走勢，2024年上半年，成本端是瀝青現(xiàn)貨價格的重要利好支撐。

從瀝青主要生產(chǎn)原料稀釋瀝青的角度來看，2024年上半年稀釋瀝青外部影響因素主要還是在于美國對南美某國的經(jīng)濟制裁，引起的稀釋瀝青流向及貼水的變化。2023年10月18日美國同意解除部分限制南美某國出口石油、天然氣和黃金的制裁。其中，石油和天然氣的制裁解除時間為半年，黃金的制裁解除則沒有結(jié)束期限。受此影響，稀釋瀝青的貼水從23年10月份開始逐步走高，從-20美元/桶漲至今年3月份的-8美元/桶。2024年4月18日，美國政府在確定南美某國總統(tǒng)馬杜羅的政權(quán)未能履行一項協(xié)議后，重新對南美某國實施了石油制裁，結(jié)束了為期六個月的暫緩制裁。但在5月10日，根據(jù)美國財政部在其網(wǎng)站上的一份聲明，美國將允許一些石油公司在南美某國開展基本業(yè)務(wù)的許可證延長至2024年11月15日。因此在美國重新恢復(fù)對南美某國的制裁，稀釋瀝青貼水也并未恢復(fù)到解除制裁前的水平，今年6月份稀釋瀝青貼水仍然在-12美元/桶附近。

除去上述因素外，稀釋瀝青的供應(yīng)還受到國內(nèi)瀝青市場需求的影響，由于需求端表現(xiàn)較差，瀝青生產(chǎn)虧損嚴重，國內(nèi)瀝青產(chǎn)量同比走低。預(yù)計1-6月份中國瀝青產(chǎn)量為1274.09萬噸，同比減少8.59%，其中產(chǎn)量下滑主要來自地方煉廠，特別是沒有原油配額的地方煉廠長期處于停產(chǎn)瀝青的狀態(tài)，因此稀釋瀝青的國內(nèi)需求也持續(xù)偏弱，導(dǎo)致1-5月份稀釋瀝青進口量僅有283.46萬噸，同比減少122.67萬噸，降幅30.20%。

利潤較差 瀝青供應(yīng)同比減少

2024上半年，國內(nèi)瀝青產(chǎn)能穩(wěn)定在8140萬噸/年。盡管年初部分地方煉廠想通過調(diào)整生產(chǎn)方案進而釋放瀝青產(chǎn)能，但由于瀝青生產(chǎn)效益較差，導(dǎo)致這部分瀝青產(chǎn)能尚未投產(chǎn)。

據(jù)卓創(chuàng)資訊測算，上半年山東綜合型煉廠瀝青生產(chǎn)利潤均值為-800元/噸，同比下滑1433%；河北簡單型煉廠瀝青生產(chǎn)利潤均值為-737元/噸，同比下滑967%；江蘇主營煉廠瀝青生產(chǎn)利潤均值為168元/噸，同比下滑67%。不同類型煉廠瀝青生產(chǎn)利潤同比均出現(xiàn)下滑，導(dǎo)致今年瀝青開工負荷率同比走低，上半年瀝青裝置平均開工負荷率為35.10%，同比下滑7.42個百分點，同樣帶動上半年瀝青產(chǎn)量呈現(xiàn)減少狀態(tài)，預(yù)計1-6月份中國瀝青產(chǎn)量為1274.09萬噸，同比減少8.59%。

雖然地方煉廠瀝青生產(chǎn)均為虧損狀態(tài)，但對于有原油配額的煉廠來說，同時加工稀釋瀝青和原油可以降低煉油綜合成本，因此今年生產(chǎn)瀝青的地方煉廠多以有配額的煉廠為主，無配額煉廠基本處于停工狀態(tài)。此外，主營煉廠瀝青生產(chǎn)利潤明顯好于地方煉廠，主營產(chǎn)量同比呈現(xiàn)增加趨勢。

需求同比下滑　瀝青庫存維持高位

2024上半年，瀝青市場需求量預(yù)計 1342.82萬噸，比去年同期減少102.86萬噸或 7.12%。從需求數(shù)據(jù)來看，上半年瀝青需求同比減少7%，但從市場反饋來看，瀝青需求減少幅度更大：上半年道路市場比較大的項目均為去年尚未完工的項目，趕工帶動瀝青需求有所釋放。但是，由于道路市場資金預(yù)期較差，導(dǎo)致今年新項目推進緩慢，限制瀝青剛性需求的釋放，卓創(chuàng)資訊從市場粗略調(diào)研得來，各區(qū)域道路市場需求同比下滑幅度在30-50%不等。與道路市場相比，防水市場需求表現(xiàn)略好一些，1-5月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降10.1%、房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋施工面積同比下降11.6%，龍頭防水企業(yè)上半年卷材銷量尚可維持增長態(tài)勢，帶動瀝青在防水市場需求表現(xiàn)相對平穩(wěn)。

在瀝青需求淡季，瀝青資源整體呈現(xiàn)從上游煉廠往中下游貿(mào)易商及終端轉(zhuǎn)移的趨勢，因此上半年瀝青期末庫存呈現(xiàn)上升趨勢，且今年瀝青期末庫存明顯高于去年同期，其中煉廠庫容率同比高6個百分點，社會庫容率同比高19個百分點。

展望下半年，影響瀝青市場運行的因素將集中在原油價格走勢，終端項目資金改善情況，以及瀝青需求的季節(jié)性增量、瀝青社會庫存水平的變化等方面。

下半年關(guān)注宏觀和需求變局 原油價格或先強后弱

我們預(yù)計油價在下半年呈現(xiàn)三季度走強、四季度回落的趨勢，其中高點預(yù)計出現(xiàn)在9月份WTI月均價為83.89美元/桶，低點預(yù)計出現(xiàn)在12月對應(yīng)的WTI月均價為75.26美元/桶。三季度重點關(guān)注實際需求表現(xiàn)，若旺季預(yù)期落空，油價存在較大下行風(fēng)險。四季度在供應(yīng)增加、需求下降的情況下，油價可能出現(xiàn)年內(nèi)最低值。此外，今年原油和成品油庫存水平均較去年明顯回升，油價上方“天花板”大概率低于去年9月水平，但警惕地緣風(fēng)險重回視野造成油價超預(yù)期上沖。原油價格運行區(qū)間預(yù)計高于上半年，瀝青成本端的支撐仍然較為穩(wěn)固。

下半年政府債權(quán)發(fā)行或加速終端項目資金改善或仍不充分

根據(jù)2024年《政府工作報告》內(nèi)容，今年安排4.62萬億元的新增地方債限額，其中，專項債新增限額為3.9萬億元，較去年增加1000億元，為歷史最高水平；一般債新增限額7200億元，與去年持平。2024年1-4月，全國發(fā)行新增地方政府債券9708億元，同比下降50.26%，其中一般債券2484億元，同比下降24.80%，專項債券7224億元，同比下降55.45%。

從發(fā)行節(jié)奏來看，新增專項債的發(fā)行節(jié)奏明顯更慢，下半年有望加速發(fā)行，我們知道專項債中有接近20%左右的資金主要投向交通領(lǐng)域，而且專項債主要投資方向是有一定收益的項目，因此有收益的高速公路等項目資金下半年或進一步充裕。而一般債券下半年發(fā)行也有望加快，也會對部分一般道路項目帶來支撐。

除去地方政府債券下半年有望加速發(fā)行，對應(yīng)的資金情況有所改善外，國有土地使用權(quán)出讓金收入及城投債凈融資額表現(xiàn)或仍然較差，這對部分公路建設(shè)在內(nèi)的基建項目也存在負面影響，因此總的來看，下半年的公路項目資金改善空間并不充分。

瀝青產(chǎn)量有季節(jié)性走高可能供應(yīng)端壓力仍然明顯

從瀝青生產(chǎn)角度來看，上半年受到需求端抑制，瀝青裝置平均開工負荷率為35.22%，同比下滑7.3個百分點。半年瀝青裝置開工負荷率有望季節(jié)性走高，開工水平大概率高于上半年，下半年瀝青產(chǎn)量預(yù)計在1550萬噸左右，比上半年預(yù)計產(chǎn)量高276萬噸，同比低145萬噸。

除去瀝青產(chǎn)量的季節(jié)性增長以外，較高的庫存水平仍然是下半年供應(yīng)端的主要壓力，截至6月底全國瀝青社會庫存水平仍然處在近三年來的最高水平，且持續(xù)時間明顯更長，因此下半年供應(yīng)端的總體壓力仍然較大。

雖然上半年國內(nèi)瀝青市場需求表現(xiàn)較差，但是從過去十年的季節(jié)性指數(shù)來看，7-8月份瀝青價格環(huán)比上行的概率較大，考慮到下半年原油價格的預(yù)期變動、專項債可能發(fā)行速度加快以及季節(jié)性需求改善的加持，9月份瀝青價格或能夠打破季節(jié)性規(guī)律實現(xiàn)環(huán)比上漲。

綜合上述分析，卓創(chuàng)資訊對《2023-2024中國瀝青市場年度報告》中關(guān)于下半年的趨勢預(yù)測進行修正，預(yù)計三季度瀝青月均價均處于環(huán)比走高的態(tài)勢，隨后隨著市場需求預(yù)期的兌現(xiàn)以及需求的季節(jié)性走弱，瀝青價格環(huán)比走低，下半年主流運行區(qū)間在3700-3920元/噸，最高點有望出現(xiàn)在9月份，低點出現(xiàn)在12月份。（具體價格預(yù)測參考圖11）

風(fēng)險提示：地方政府專項債發(fā)行進度，房地產(chǎn)市場表現(xiàn)及基建相關(guān)政策變化，瀝青社會庫存水平的變化，美聯(lián)儲降息節(jié)奏，歐佩克+產(chǎn)量政策等。

（卓創(chuàng)資訊 張艷飛、李海寧、耿雯）